Особенности рисков инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.01, кандидат экономических наук Распопова, Екатерина Андреевна

• Распопова, Екатерина Андреевна
• кандидат экономических наук
• 2008

Оглавление диссертации кандидат экономических наук Распопова, Екатерина Андреевна

Введение.

Глава 1. Теоретические и методологические аспекты рисков инвестиционного портфеля

1.1. Эволюция подходов к определению категории «риск» и понятия «инвестиционный портфель» в экономической литературе.

1.2. Общие особенности рисков инвестиционного портфеля.

1.3. Специфические особенности рисков инвестиционного портфеля в условиях трансформируемой экономики.

Глава 2. Модель рисков инвестиционного портфеля

2.1. Анализ тенденций рисков инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике.

2.2. Факторная модель инвестиционной стратегии.

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Особенности рисков инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике»

Актуальность темы исследования

Процесс инвестирования хозяйствующего субъекта в условиях трансформируемой экономики требует дальнейшего развития финансового рынка России. В современной среде возникает качественно новое состояние экономической системы, на которое особое влияние оказывают риски систематического, а также специфического характера.

В трансформируемой экономике России существует несколько наиболее привлекательных сфер вложения капитала. Причем критерий привлекательности всегда формируется на основании фактора, который учитывается при принятии инвестиционного решения, - совокупного риска приобретаемых активов. Сравнивая и оценивая его, потенциальный инвестор анализирует привлекательность того или иного сектора экономики, сферы бизнеса, отдельного хозяйствующего субъекта.

Восстановление взаимосвязи управляемости финансовых, материальных и информационных потоков в экономике, выбор оптимальной финансовой политики хозяйствующего субъекта предполагает эффективное применение инструментов и механизмов портфельного инвестирования. Инвестиционный портфель является относительно новым видом вложения капитала, который способен обеспечить необходимое соотношение «риск-доходность» активов в трансформируемой экономике.

Расширение сфер и масштабов деятельности участников экономических отношений, их проникновение за пределы национальных экономик коренным образом меняет конъюнктуру рынка, повышая риски созданных инвестиционных портфелей. Вследствие влияния множества неконтролируемых факторов риска доходность как количественная оценка осуществления портфельного инвестирования в условиях трансформируемой экономики подвержена большой амплитуде колебания, что обусловливает вероятность получения как «сверхдоходности», так и недостаточной нормы дохода.

Целью любого инвестора является достижение минимального риска при максимально возможной доходности либо максимальной доходности при минимально возможном риске для совокупности активов. Следовательно, применив наиболее подходящую модель рисков, можно выявить особенности и «характер» инвестиционного портфеля, прогнозировать факторное изменение его систематических и специфических рисков для любого хозяйствующего субъекта в трансформируемой экономике.

Актуальность настоящего исследования обусловлена открывающимися возможностями трансформируемой экономики России по созданию инвестиционных портфелей для всех категорий инвесторов, что требует разработки и дальнейшего внедрения адекватных механизмов формирования их структуры. Наличие комплекса указанных проблем в теоретическом и практическом плане обусловило выбор темы, а также цель и основные задачи работы.

Степень разработанности проблемы

Особое значение имеет анализ теоретических и методологических подходов зарубежных и отечественных экономистов к определению категории «риск» и понятия «инвестиционный портфель».

Классики А. Смит и Дж. Милль в рамках учения о прибыли определяли риск как потери, возникающие в результате принятия того или иного решения об использовании инвестиционного капитала. А. Маршалл в теории распределения рассматривал формирование вознаграждения управляющего в условиях неопределенности как компоненту прибыли организации.

Представитель институционального направления Ф. Найт предложил считать риском объективную вероятность некоторого события, которая может быть выражена количественно в виде ожидаемого распределения доходности. Им впервые были четко разграничены категории «риск» и «неопределенность».

Дж. М. Кейнс в рамках кейнсианского направления обратил внимание на фактор «склонность к риску», который приводит к тому, что ради ожидания большей прибыли хозяйствующий субъект может пойти на больший риск.

Дж. Нейман и О. Моргенштерн, используя теорию игр и методы точных наук, исчисляли риск, который может быть заранее просчитан, как оценку реализации неопределенности для конкретной инвестиционной ситуации максимизации доходности.

Особенностям формирования инвестиционного портфеля посвящены исследования Дж. Литнера, Г. Марковича, Ж. Моссина, Дж. Тобина, У. Шарпа, Дж. Хикса и др. В работах этих экономистов отражено поведение инвестора на фондовом рынке, его стремление обеспечить оптимальное соотношение между риском и доходностью для своего инвестиционного выбора.

Из работ российских экономистов необходимо отметить фундаментальные труды А.П. Альгина, В.И. Бархатова, И.В. Бархатова, С.В. Валдайцева, А.В. Воронцовского, Г.П. Журавлевой, А.А. Первозванского, А.С. Шапкина, О.Н. Яницкого, в которых исследуются различные аспекты портфельного инвестирования. Среди авторов, работы которых посвящены описанию фондовых инструментов и рынков, можно выделить В.А. Абчука, И.П. Агафонову, И.Т. Балабанова, В.П. Буянова, В.М. Гранатурову А.А. Кудрявцеву, Б.А. Райзберга, Г.В. Чернову.

До сих пор малоисследованным остается ряд проблем, среди которых особое место занимает вопрос влияния факторов риска на процесс формирования структуры инвестиционного портфеля в условиях трансформируемой экономики, которую в экономической литературе зачастую называют переходной экономикой. Именно этой проблеме и посвящается данное исследование.

Цель диссертационного исследования

Целью диссертационного исследования является разработка модели рисков инвестиционного портфеля в условиях трансформируемой экономики.

Исходя из поставленной цели, определены следующие задачи:

• исследовать эволюцию подходов к определению категории «риск» и понятия «инвестиционный портфель» в экономической литературе и на этой основе уточнить их содержание в контексте проводимого исследования;

• выявить общие и специфические особенности рисков инвестиционного портфеля для условий трансформируемой экономики;

• проверить гипотезы влияния рисков на формирование структуры инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике;

• разработать модель рисков инвестиционного портфеля.

Область исследования

В соответствии с паспортом специальности ВАК «Экономическая теория» область исследования соответствует содержанию п. 1.1. «Политическая экономия» - экономика ресурсов (рынков капиталов, труда и финансов).

Объект диссертационного исследования

Объектом диссертационного исследования выступает процесс формирования инвестиционного портфеля с учетом факторов риска в трансформируемой экономике.

Предмет исследования

Предмет исследования составили экономические отношения между эмитентами и инвесторами, возникающие в процессе формирования структуры инвестиционного портфеля и имеющие цель минимизации совокупного риска, в условиях трансформируемой экономики.

Теоретическая и методологическая основы исследования

Диссертационное исследование базируется на теории и методологии, изложенной в фундаментальных трудах зарубежных и отечественных ученых по теориям риска финансовых активов, портфельного инвестирования как оптимальной формы мобилизации финансовых активов и особенностям формирования фондового рынка. Теоретическая и методологическая база диссертационного исследования основана на трудах представителей классического, неоклассического направления, а также портфельной теории, содержит системный, структурный, функциональный метод и сочетание классического, диалектического и формально-логического подходов, институциональные приемы анализа и синтеза, индукции и дедукции и экономико-математический метод.

Обоснование теоретических положений и аргументация выводов осуществлялась автором на основе применения таких методов научного познания, как структурный, факторный, сравнительный анализы, научная абстракция, классификация и агрегирование данных.

Информационная база исследования

Информационную базу исследования составили законодательные акты, материалы и статистические данные Федеральной службы статистики, Центрального банка, Министерства финансов, Федеральной службы по финансовым рынкам (Федеральной комиссии по ценным бумагам) Российской Федерации; данные консолидированных балансов хозяйствующих субъектов; данные научно-исследовательских институтов и периодической печати, а также интернет-ресурсы международных и российских аналитических агентств.

Наиболее существенные результаты и их научная новизна

На защиту выносятся следующие положения диссертационной работы, опре-: деляющие научную новизну.

1. Уточнено содержание категории «риск» и понятия «инвестиционный портфель».

Риск - это оценка уникальных ситуаций реализации максимальной неопределенности, скорректированной эквивалентом замещения недоступной всем инвесторам информации, в процессе формирования структуры инвестиционного портфеля.

Инвестиционный портфель - это целенаправленно сформированная совокупность вложений инвестора в различные относительно уровня систематического и специфического риска финансовые активы долевого и долгового сектора в соответствии с инвестиционной стратегией в ситуациях максимальной неопределенности.

2. Раскрыты общие и специфические особенности рисков инвестиционного портфеля для условий трансформируемой экономики. 7

Общие особенности рисков позволяют на теоретическом уровне проанализировать адекватность применения теорий риска неоклассической экономической, кейнсианской, математической экономической школы и школы портфельной теории в условиях трансформируемой экономики.

К первой группе исследований относятся поведенческие теории выбора оптимального инвестиционного портфеля. Это направление можно определить как практически-нормативное, позволяющее показать возможную динамику отношений на рынке ценных бумаг по поводу формирования инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике.

- Ко второй группе исследований относятся теории доходности ценных бумаг: гипотеза ожиданий (теория рациональных ожиданий), теория предпочтения ликвидности, теория сегментации рынков и теория предпочитаемой среды. Последняя теория данного теоретически-исследовательского направления, согласно которой премия за риск инвестиционного портфеля формируется с учетом спроса и предложения на конкретном сегментном рынке, а динамика изменения -его доходности является результатом принятия множества независимых решений, менее всего противоречит практическим предпосылкам.

К третьей группе исследований отнесем стохастические модели, в рамках которых обособлены факторные модели, модели общего равновесия и модели с отсутствием арбитража. Это направление можно определить как описательно-прикладное, позволяющее получать взаимосвязь потенциальных факторов и риска либо доходности инвестиционного портфеля и прогнозировать динамику ее изменения в трансформируемой экономике.

Специфические особенности рисков инвестиционного портфеля формируются под воздействием трансформируемой экономической среды.

Во-первых, в период трансформации возникает большое количество уникальных, нестандартных ситуаций, в которых вынуждены действовать хозяйствующие субъекты, что обуславливает повышенные риски инвестиционного портфеля систематического и специфического характера.

Во-вторых, в трансформационной системе возникают особые риски, называемые трансформационными. В реальных условиях трансформационные риски обусловливают наличие большой амплитуды колебания доходности инвестиционного портфеля.

В-третьих, некоторые категории участников процесса инвестирования обладают информацией, недоступной всем прочим в равной мере. Возникает риск-рента, характеристикой которой служит чувствительность доходности инвестиционного портфеля к информационным потокам, определяемая как эквивалент замещения недоступной информации. Следовательно, наряду с наблюдаемой неопределенностью инвесторы должны оценить еще и «теневую» часть информации, т.е. дать субъективно индивидуальную оценку. )

3. Проверены гипотезы влияния рисков на формирование структуры инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике. £

Гипотеза 1. Хозяйствующий субъект, осуществляя процесс формирования инвестиционного портфеля, имеет вероятность получения «сверхдоходности», г которая обусловлена сверхрискованностью российского фондового рынка.

Гипотеза 2. Портфельное инвестирование является эффективной формой мобилизации капитала, что подтверждается постепенным расширением присутствия банковского сектора как одного из стратегических участников на рынке ценных бумаг.

Гипотеза 3. Диверсификация на российском рынке ценных бумаг невозможна в силу ограниченности ликвидных инструментов инвестиционного портфеля, а также наличия высокой степени корреляции между ними.

Гипотеза 4. Фактор систематического риска в целом доминирует в процессе формирования риск-ренты инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике.

4. Разработана модель рисков инвестиционного портфеля в условиях трансформируемой экономики, позволяющая прогнозировать изменение рисков инвестиционного портфеля на основании влияния входящих информационных единиц, несущих в себе потенциальные факторы риска.

Реализация факторной модели подразумевает три этапа — количественное определение информационной единицы, статистическая оценка влияния факторов риска на систематический и специфический риск инвестиционного портфеля и прогнозирование изменения рисков портфеля в зависимости от входящих информационных единиц.

Теоретическая и практическая значимость результатов исследования

Теоретические и методологические положения исследования дополняют портфельную теорию риска в части уточнения категории «риск», понятия «инt вестиционный портфель», выявления общих и специфических особенностей рисков в трансформируемой экономике, построения стохастической факторной модели рисков. Основные положения диссертации, теоретический и статистиче-$ ский материал могут быть использованы при преподавании учебных курсов «Экономическая теория», «Эконометрика», «Рынок ценных бумаг», «Управление акти-?. о вами», «Математические методы в исследовании экономики», «Инвестиции», «Деньги, кредит, банки», «Финансовая математика».

Результаты проведенного исследования и авторские предложения могут быть использованы участниками рынка ценных бумаг при осуществлении портфельного инвестирования в условиях трансформируемой экономики.

Апробация основных результатов исследования

Основные результаты исследования докладывались и обсуждались на XXIII международной конференции «Конкурентоспособность России и качество жизни» (Челябинск, 2006), Научной конференции «Проблемы Российского бизнеса» (Челябинск, 2006), Международной научно-практической конференции «Ключевые проблемы качества жизни» (Челябинск, 2006), Научно-практической конференции «Проблемы развития институциональных форм в

10 российской экономике» (г. Челябинск, 2007 г.), Научно-практической конференции «Тинчуринские чтения» (Казань, 2007), Всероссийской научно-практической конференции «Экономические, юридические и социокультурные аспекты развития региона» (Челябинск, 2008), Международной научно-практической конференции «Факторы устойчивого развития права, экономики и исторической науки» (Шадринск, 2008), Международной научно-практической конференции «Теоретико-практические аспекты модернизации социальных, экономических, психолого-педагогических и информационных технологий» (Шадринск, 2008), Международной научной конференции «Топорковские чтения» (Рудный, 2008).

Публикации

По теме диссертации опубликовано 11 работ общим объемом 3,85 п.л. авторского текста.

1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ И МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ РИСКОВ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПОРТФЕЛЯ

Заключение диссертации по теме «Экономическая теория», Распопова, Екатерина Андреевна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В результате проведенного исследования были получены следующие результаты.

1. В современных условиях трансформации возникает новое состояние экономической системы, на которое особое влияние оказывают факторы риска систематического и специфического характера. Открывающиеся возможности требуют разработки адекватных механизмов формирования структуры инвестиционного портфеля, которые могут служить частью инструментария, обеспечивающего высокую эффективность инвестиций в условиях трансформируемого российского фондового рынка.

2. Для полноценного развития механизмов, алгоритмов портфельного инвестирования на российском фондовом рынке не созданы в полной мере макроэкономические предпосылки, что порождает высокие риски и неопределенность для субъектов, имеющих капитал. Макроэкономические условия жестко детерминируют ориентацию фондового рынка на движение спекулятивного и непроизводственного капитала. Предпочтение отдается «голубым фишкам», ориентированным на процент от капитала в виде дисконта в настоящем, а не в будущем. Указанные особенности российского фондового рынка ограничивают возможности инвесторов по формированию инвестиционного портфеля.

Президентом РФ Д. Медведевым в обращении к Правительству РФ 11.09.2008 было озвучено намерение о создании международного российского финансового центра. Система должна, по словам Д. Медведева, обеспечивать максимальную «прозрачность» инвестиционных операций, упростить механизмы, лежащие в основе ее функционирования, привлечь иностранный капитал в российскую экономику. Международный финансовый центр будет способствовать дальнейшему развитию экономической портфельной теории, адаптированной для российской трансформируемой системы, а также внедрению разработанных алгоритмов и механизмов на практике.

3. Для понимания природы процесса формирования структуры инвестиционного портфеля, его становления необходимо исследовать содержание категории «риск» и понятия «инвестиционный портфель». Среди основополагающих точек зрения экономистов на категорию «риск» для настоящего исследования можно выделить следующие.

Представитель институциональной школы экономической теории Ф. Найт впервые однозначно определил категорию «риск» в качестве ситуации реализации измеримой неопределенности. Однако в рассмотрение не была включена область уникальных ситуаций, где вероятность исхода определяется с помощью оценочных суждений.

В теории игр в рамках математической школы экономической теории Дж. Нейманом и О. Моргенштерном категория «риск» исследовалась как ситуация неопределенности, исход которой зависит от намерений всех участников процесса. Однако вопрос факторного влияния на формирование стратегии «игрока» не был до конца изучен.

Проблема рисков актуализировалась в работах экономистов школы портфельной теории Г. Марковича и У. Шарпа. Исследователи предложили классификацию рисков, выделяя систематический и специфический риск активов инвестиционного портфеля.

Проведенный анализ позволили определить экономическую категорию «риск» как оценку уникальных ситуаций реализации максимальной неопределенности, скорректированную эквивалентом замещения недоступной всем инвесторам информации, в процессе формирования структуры инвестиционного портфеля.

Концептуально придерживаясь исследований Г. Марковица, У. Шарпа, Д. Тобина и др. представителей школы портфельной теории, определим понятие «инвестиционный портфель» как целенаправленно сформированную совокупность вложений инвестора в различные относительно уровня систематического и специфического риска финансовые активы долевого и долгового сектора в соответствии с инвестиционной стратегией в ситуациях максимальной неопреде

115 ленности.

4. Анализ общих особенностей рисков на основе представленных в экономической литературе теорий и гипотез неоклассической, портфельной и математической экономических школ позволяет выбрать наиболее адекватный вид модели рисков, применимый для трансформируемой экономики.

Существующие теории и гипотезы риска инвестиционного портфеля представлены тремя классами: практически-нормативной поведенческой теорией, основанной на исследованиях Г. Марковица, теоретически-исследовательскими теориями доходности ценных бумаг и описательно-прикладными стохастическими теориями. Анализ адекватности применения теорий и гипотез риска инвестиционного портфеля позволяет говорить о следующем.

Поведенческая теория Г. Марковица позволяет в современных условиях сконструировать потенциальный оптимальный инвестиционный портфель с минимальным риском при заданной ожидаемой доходности либо с максимальной ожидаемой доходностью при заданном риске и может являться одним из нескольких вспомогательных механизмов осуществления портфельного инвестирования хозяйствующего субъекта.

Представленные теории доходности ценных бумаг не оправдываются в условиях трансформируемой экономики, где доходность представлена в виде случайных процессов, что исключает их применение для поставленной задачи.

Стохастические теории позволяют получать наиболее адекватную взаимосвязь потенциальных факторов и риска инвестиционного портфеля, прогнозировать динамику ее изменения в современных условиях с учетом некоторой погрешности. Факторная стохастическая модель риска инвестиционного портфеля строит прогнозную динамику риска портфеля в зависимости от входящих факторов, информационных единиц, и позволяет корректировать портфельную стратегию инвестора.

5. В процессе исследования рисков инвестиционного портфеля в условиях

116 трансформируемой экономики были выявлены и раскрыты следующие специфические особенности.

Во-первых, в период трансформации возникает большое количество нестандартных, уникальных ситуаций, которые возникают при адаптации новых алгоритмов, механизмов инвестирования, увеличении количества потенциальных активов, появлении новых факторов и т. д. Возникающие условия функционирования инвесторов обусловливает повышенные риски инвестиционного портфеля систематического и специфического характера.

Во-вторых, в трансформируемой экономике возникают особые риски, называемые трансформационными. Под категорией «трансформационный риск» понимается оценка амплитуды колебания ожидаемой доходности инвестиционного портфеля в связи с процессом трансформации, характеризующимся высокой степенью неоднородности, неопределенности и уникальности.

Систематический трансформационный риск определим как рыночный риск, порождаемый макроэкономическими событиями и экономической ситуацией в связи с процессом трансформации, который невозможно уменьшить путем изменения структуры инвестиционного портфеля. Специфический трансформационный риск классифицируем как риск, возникающий вследствие наличия уникального набора характеристик каждого эмитента в условиях максимальной неопределенности, который может быть элиминирован за счет диверсификации инвестиционного портфеля.

В-третьих, для трансформируемой экономики характерна ситуация асимметричности информации, в условиях которой некоторые категории инвесторов обладают информацией, недоступной полностью всем участникам инвестиционного процесса. Возникает риск-рента как плата за доступность к информационному ресурсу, предложение которого строго ограничено. Таким образом, эквивалент замещения недоступной информации может являться ключом к пониманию стохастической динамики доходности инвестиционного портфеля в условиях информационной асимметричности рынка и трансформируемой эконо

117 мической системы. Количественная оценка риск-ренты инвестиционного портфеля выражается субъективной оценкой фактора погрешности влияния входной информации на изменение систематического либо специфического риска портфеля.

Глобализация позволяет инвесторам использовать более широкий финансовый инструментарий на возросшем количестве финансовых рынков, производных от реального сектора экономики. Однако к недостаткам процесса можно отнести перекачку капитала из стран с менее благоприятным климатом, что никак не способствует дальнейшему развитию национального рынка ценных бумаг. Любая появляющаяся информация, особенно общеэкономического характера, определенно влияет на ожидания инвесторов, повышая или понижая уровень систематического риска инвестиционного портфеля. Так, среди существующих факторов высокорискованности российской трансформируемой экономики можно отдельно выделить политическую нестабильность относительно вопроса, связанного с проведенной операцией «принуждения Грузии к миру» в Южной Осетии в августе 2008г., а также отражение мирового финансового кризиса на фондовом рынке России.

6. Существующие теоретические предпосылки, а также анализ общих и специфических особенностей рисков инвестиционного портфеля позволили сформулировать гипотезы относительно тенденций осуществления инвестиционной стратегии в трансформируемой экономике и проверить их адекватность на основании реальных статистических данных фондового рынка.

Гипотеза 1. Хозяйствующий субъект, формируя инвестиционный портфель, имеет вероятность получения «сверхдоходности», которая обусловлена сверхрискованностью российского фондового рынка.

Гипотеза была подтверждена эмпирически на основе анализа рассчитанного по статистическим данным стандартного отклонения месячной доходности российского фондового индекса РТС, а также индексов мировых фондовых рынков развитых и развивающихся стран - DJ Industrial (США), DAX (Герма

118 ния), NIKKEI 225 (Япония) и HANG SENG (Гонконг) за 2004 - 2008 гг.

Гипотеза 2. Портфельное инвестирование является эффективной формой мобилизации капитала, что подтверждается постепенным расширением присутствия банковского сектора как одного из стратегических участников на рынке ценных бумаг.

Анализ статистических данных подтверждает правильность построения гипотезы и позволяет сделать ряд выводов.

1. Ведущую роль в суммарном банковском инвестиционном портфеле сохраняет долговой сектор.

2. Возникает тенденция к увеличению объема и развитию долевого сектора банковского инвестиционного портфеля. Данное обстоятельство свидетельствует об увеличивающейся склонности инвесторов к риску, которая сопровождается вероятностью получения «сверхдоходности» в условиях трансформируемой экономики.

3. Уровень инвестиционной активности коммерческих банков России по операциям с ценными бумагами является приемлемым для условий трансформируемой экономики. Расширение присутствия банковского сектора на фондовом рынке России показывает привлекательность и эффективность портфельного инвестирования.

Гипотеза 3. Диверсификация на российском рынке ценных бумаг невозможна в силу ограниченности ликвидных инструментов инвестиционного портфеля, а также наличия высокой степени корреляции между ними.

Построенная гипотеза не подтверждается эмпирически для совокупности наиболее ликвидных акций, обращающихся на ОАО «Фондовая биржа «Российская Торговая Система». Сильная взаимосвязь логарифмической доходности наиболее ликвидных акций показывает труднодоступность, но не полное отсутствие возможности достижения эффекта диверсификации в условиях трансформируемой экономики. Использование данного финансового механизма возможно только при сочетании определенных факторов, к которым относятся: наличие потенциальных эмитентов, способных воспроизводить фондовые ценности высокого инвестиционного качества; развитие рынка корпоративных ценных бумаг с адекватными финансовыми алгоритмами и развитой инфраструктурой финансового рынка; государственное регулирование процесса эмиссии корпоративных ценных бумаг; развитие процесса секьюритизации.

Гипотеза 4. Фактор систематического риска в целом доминирует в процессе формирования ожидаемой доходности инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике.

Статистическая значимость построенной гипотезы определяется критериями /-Стьюдента и Фишера относительно /^-коэффициента, а-коэффициента и коэффициента детерминации R2, значения которых подтверждают большую степень влияния систематического риска на процесс формирования ожидаемой доходности инвестиционного портфеля на российском фондовом рынке. Однако /^-коэффициент является не единственным фактором риска, объясняющим доходность инвестиционного портфеля. Если в рамках множественного регрессионного анализа включить корректирующие факторы, то доходность инвестиционного портфеля в трансформируемой экономике удается объяснить еще точнее.

7. Инвестиционный портфель является относительно новым видом вложения капитала, который способен обеспечить необходимое соотношение «риск-доходность» активов в трансформируемой экономике.

Инвестиционный портфель в рамках исследования был создан из наиболее ликвидных акций, обращающихся на ОАО «РТС», на основании решения дискретной оптимизационной задачи. Параметры оптимального инветиционно-го портфеля подтверждают теоретические выкладки относительно прямолинейной зависимости между его риском и ожидаемой доходностью в трансформируемой экономике.

Ликвидность выбранных активов сопровождается высоким относительно

120 рынка уровнем систематического риска оптимального инвестиционного портфеля, что определяет соответствующий уровень его ожидаемой доходности.

Сильная взаимосвязь между инструментами портфеля показывает невозможность существенного снижения уровня специфического риска. Коэффициент а портфеля, во-первых, свидетельствует о незначительности вклада специфического риска в процесс формирования ожидаемой доходности и, во-вторых, указывает на наличие недооценности активов.

Риск-рента является частью общей ожидаемой доходности инвестиционного портфеля в результате воздействия как систематического, так и специфического риска и отождествляет «теневую» часть информации общего и уникального характера в условиях асимметричности трансформируемого рынка.

8. Одной из основных проблем при анализе рисков инвестиционного портфеля является невозможность быстрого перевода поступающей информации в формализованную форму, дающую возможность количественно оценить необходимые параметры портфеля. Современные условия определили необходимость построения модели оценки влияния информационных единиц, несущих в себе потенциальные факторы риска, на риски инвестиционного портфеля.

Модель рисков инвестиционного портфеля, использующая статистический механизм учета влияния информационных единиц на риски портфеля, позволяет инвестору самостоятельно выявлять факторы риска, оценивать влияние информационной единицы на риски портфеля и каждой ценной бумаги в отдельности и прогнозировать изменение рисков портфеля в будущем в зависимости от появления той или иной информации с учетом принятой погрешности.

Гибкая, моделируемая форма представления единицы информации позволяет инвестору расставлять необходимые акценты, учитывая особенности формирования инвестиционного портфеля. Быстрое увеличение уникальных векторов, путем добавления дополнительных параметров, позволяет при необходимости расширять модель. Однако, учитывая необходимость построения субъективных, экспертных оценок, возникает погрешность, когда инвестор концентрируется на второстепенных параметрах риска, вследствие чего существует слишком большая выборка параметров, чрезмерно усложняющих систему информационных единиц.

Любым экономико-математическим моделям присуще наличие неточностей. Это происходит вследствие того, что реальная экономическая система не является идеализированной, строго логичной. Модель портфельного инвестирования априори предполагает существование «эффективного рынка», основанном на его рациональности. Алгоритм модели рисков инвестиционного портфеля может являться одним из механизмов, используемых при разработке инвестиционной стратегии. К другим механизмам могут относиться фундаментальный и технический анализ, оптимизационные методы и т.д.

Сочетание нескольких методов формирования структуры инвестиционного портфеля, не исключая интуицию инвестора в отношении тенденций рисков фондового рынка, позволит разработать собственную концепцию формирования структуры инвестиционного портфеля и оперативного управления им.

9. Практическая реализация модели рисков на российском трансформируемом фондовом рынке указывает на наличие нескольких видов специфического риска инвестиционного портфеля. Диверсифицируемый специфический риск может быть полностью диверсифицирован, если инвесторы включают в инвестиционный портфель достаточно большое количество разнообразных активов. Финансово-экономическая новость функционирования эмитента может в большинстве случаев быть причисленной к фактору диверсифицируемого специфического риска.

Недиверсифицируемыми специфическими рисками называются риски, которые имеют корреляцию с систематическим риском и поэтому не могут быть диверсифицированы даже в разнообразном инвестиционном портфеле. Так, общие новости нефтегазового сектора оказывают влияние на динамику котировок большинства акций российских эмитентов.

122

10. Технологии портфельного инвестирования могут служить частью инструментария мобилизации капитала в трансформируемой экономике. Это возможно при выполнении следующих условий: во-первых, использование не тех концепций, которые успешно применяются на Западе, а тех, которые учитывают особенности российского фондового рынка; во-вторых, гибкая структура инвестиционного портфеля, ее пересмотр должен осуществляться чаще, чем в условиях развитого рынка.

Список литературы диссертационного исследования кандидат экономических наук Распопова, Екатерина Андреевна, 2008 год

1. Александрова Н. А., Бандурко Б. А. Рентоориентированное поведение государственных чиновников в современной России// Проблемы новой политической экономии. 1999. — № 1.

2. Автономов B.C. Введение в экономику. М.: Вита-пресс, 2000.

3. Алексеев М.Ю., Миркин Я.М. Технология операций с ценными бумагами. -М.: Перспектива, 2000.

4. Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг: введение и фондовые операции. — М.: Финансы и статистика, 2004.

5. Альгин А.П. Риск и его роль в общественной жизни. — М.: Перспектива,1991.

6. Андрющенко В.И., Костикова Е.В. Книга акционера для чтения и принятия решений. М.: Финансы и статистика, 1994.

7. Анискин Ю.П. Управление инвестициями. М.: Омега-Л, 2006.

8. Аристархов А. О создании программы по защите прав и законных интересов инвесторов// Вестник НАУФОР. 1999. — № 20.

9. Артемьев И. Создать частному инвестору полноценные условия -важнейшая задача региональных брокерских компаний//Вестник НАУФОР. -1999.-№6.

10. Баграмов X. Потенциал российских акций// Рынок ценных бумаг. — 1998.-№2.

11. Балабанов И.Т. Финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 2006.

12. Банковское дело/ Под ред. Бабичевой Ю.А. М.: Экономика, 1993.

13. Байер А. Комариный укус или начало катастрофы?// Эксперт. 2000.16.

14. Банки и банковские операции/ Под ред. проф. Е.Ф. Жукова. — М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 2002.

15. Бархатов В.И., Бушев М.А. Теоретические и методологические проблемы собственности// Актуальные проблемы переходной экономики: Сборник научных трудов/Под ред. Бархатова В.И. Челябинск: Издательство ЮурГУ, 1999.

16. Бем-Баверк Е. Капитал и прибыль. СПб.: Наука, 1903.

17. Бернстайн П. Против богов: Укрощение риска / Пер. с англ. М.: «Олимп-бизнес», 2000.

18. Бизнес на рынке ценных бумаг: Российский вариант/Отв. ред. Ко-ланьков В.В., Коланьков А.В., Грабарник В.Е., Кардовский К.Е. М.: Граникор, 2007.

19. Биржевая деятельность/ Под ред. Грязновой А.Г. и др. М.: Финансы и статистика, 1996.

20. Блауг М. Экономическая мысль в ретроспективе/ Пер. с англ., 4-е изд. М.: Инфра-М, 1994.

21. Бочаров В. В. Финансовое моделирование. Учебное пособие. — СПб: Питер, 2000.

22. Буклемишев О., Поманский А. Премия за риск и временная структура процентных ставок// Экономико-математические методы. 1992. -№28-2.

23. Буренин А.И. Введение в рынок ценных бумаг. М.: ВНИИОНГ, 1992.

24. Бучковский И. Президентские выборы и конъюнктура фондового рынка в России// Вестник НАУФОР. 2000. - № 2.

25. Буянов В.П. Рискология: Управление рисками; Учеб. пособие /В.П. Буянов, К.А. Кирсанов, JI.A. Михайлов. 2-е изд., испр. и доп. М.: Инфра-М, 2003.

26. Быков П. Великая распродажа// Эксперт. 2000. - № 16.

27. Бюллетень банковской статистики// Деньги и кредит. — 2004. — № 1.

28. Вехи экономической мысли. Теория потребительского поведения и спроса. Т.З./ Под ред. В. М. Гальперина. — СПб.: Экономическая школа, 1999.

29. Волков А. С. Искусство финансирования бизнеса. Выбор оптимальных125схем. М.: Вершина, 2006.

30. Волков А. С. Инвестиционные проекты от моделирования до реализации. М.: Вершина, 2005.

31. Волков К., Воропаева Е. Манипулирование ценами на фондовом рынке и его ограничение: от лозунга к практике// Рынок ценных бумаг. 1997. -№17.

32. Воронцовский А. В. Управление рисками: Учебн. пособие. СПб.: Изд-во С.-Петерб. ун-та, 2005.

33. Галиев A. JT, Идиатулина В. Р., Храмов А.С. Оценка возможности применения модели Марковица для оптимизации отношения доходность/риск на российском фондовом рынке// Вестник ТИСБИ. 2003. - №1.

34. Галушкин А.И., Шмид А.В. Оптимизация структуры многослойных нейронных сетей с перекрестными связями// Нейрокомпьютер. — 1992. — №3, 4.

35. Гибсон Р. Формирование инвестиционного портфеля: управление финансовыми рисками/ Р. Гибсон; Пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2005.

36. Глазьев С. Как добиться экономического роста? (Макродинамика переходной экономики: упущенные возможности и потенциальные улучшения)// Российский экономический журнал. 1996. - № 5, 6.

37. Глущенко В.В. Рынок ценных бумаг и биржевое дело: системный подход. Железнодорожный Московской обл.: ТОО НПЦ «Крылья», 1999.

38. Голубев С.В. Функции фондового рынка в экономике развитых стран// Финансы. 1995. -№ 6.

39. Голубев С.В. Ценные бумаги как инвестиционный товар// Финансы. -1995.- №2.

40. Гурова Т., Ивантер А. Точка инновационной опоры// Эксперт. — 1999. -№11.

41. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. — М.: Альпина Бизнес Букс,2005.

42. Даниленко А., Рэдроп Д., Чеботарев М. Причины экономического кри126зиса и условия выхода из него// Вестник НАУФОР. 1999. - № 20.

43. Денежные и финансовые проблемы переходного периода в России. -М.: Наука, 2002.

44. Драчев С.И. Фондовые рынки; основные понятия, механизмы, терминология. -М.: Анкил, 1991.

45. Ежов А.А., Шумский С.А. Нейрокомпьютинг и его применения в экономике и бизнесе. -М.: МИФИ, 1998.

46. Жоваников В.Н. Риск-менеджмент в коммерческом банке в условиях переходной экономики// Деньги и кредит. 2002. - №5.

47. Жуков Е. Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки: Учебное пособие для вузов. М.: Банки и биржи. ЮНИТИ, 1995.

48. Журавлева Г.П., Синев В.М., Бархатов В.И. Государство в условиях глобализации: внешнеторговый либерализм и протекционизм. Монография. — Челябинск: Изд-во ЮурГУ, 2004.

49. Золоторев А. С. Методологические аспекты управления банковскими рисками// Финансовый менеджмент. 2001. - №1.

50. Златкис Б. И. Российский рынок государственных ценных бумаг// Финансы. 1995. -№ 8.

51. Иванов А.П. Финансовые инвестиции на рынке ценных бумаг. М.: Дашков и К, 2007.

52. Илларионов А. Попытки проведения политики финансовой стабилизации в СССР и в России// Вопросы экономики. 1995. - № 7.

53. Инструкция ЦБР №61 от 18 июня 1997 г., «Правила ведения бухгалтерского учета в кредитных организациях, расположенных на территории РФ».

54. Ищенко А. Риск-менеджмент: кто не рискует, тот не получает прибыль// Вестник НАУФОР. 1999. - № 6.

55. Как рождается р -фактор// Рынок ценных бумаг,- 1997. — № 9.

56. Кашанина Т.В. Хозяйственные товарищества и общества: правовое регулирование внутрифирменной деятельности. -М.: Инфра-М, 1995.127

57. Кейнс Дж. М. Общая теория занятости, процента и денег. М.: Инфра-М, 1999.

58. Кирдяшкин Д. Страхование как способ снижения рисков на рынке ценных бумаг// Вестник НАУФОР. 1999. - № 4.

59. Классика экономической мысли: Сочинения/ В. Петти, А. Смит, Д. Ри-кардо и др. М.: Инфра-М, 2000.

60. Коломиец А. На пороге инвестиционного бума// Вопросы экономики. 1996.- №6.

61. Комлев С. Что ждать от российского фондового рынка в 2000 году?// Вестник НАУФОР. 2000. - № 2.

62. Комментарий к Гражданскому кодексу Российской Федерации/ Отв. Ред. О. Н. Садиков. М.: Право, 1996. - Ч. I, II.

63. Комментарий к Федеральному закону об акционерных обществах/ Под общ. ред. Тихомирова М. Ю. М.: Право, 1996.

64. Конституция Российской Федерации: Научно-практический комментарий/ Под. ред. акад. Топорника Б. Н. М.: Юристь, 1997.

65. Концепция развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации. Утверждена Указом Президента РФ от 01.07.1996 г. № 1008// Экономика и жизнь. 1996.-№29.

66. Костриченко А.В. Проблемы и перспективы рынка ценных бумаг в России// Вестник НАУФОР. 2002. - № 2.

67. Коттл С., Мюррей Р.Ф., Блок Ф.Е. «Анализ ценных бумаг» Грэма и Додда/ Пер. с англ. М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2000.

68. Криничанский К. В. Математика финансового менеджмента: Учебн. пособие. -М.: «Дело и Сервис», 2006.

69. Крылатых Э.Н. Проблема экономических рисков в агропромышленном комплексе// Проблемы прогнозирования. 1999. - №5.

70. Кузнецов М. В. Рынок ценных бумаг как фактор воспроизводственного процесса// Деньги и кредит. 1995. - № 1.128

71. Курс переходной экономики/ Под ред. акад. Абалкина И. А. М.: Ин-фра-М, 1997.

72. Ланчев Э. Советы начинающим инвесторам// Рынок ценных бумаг. -1999.-№ 15.

73. Лоренс Дж. Гитман, Майкл Д. Джонк. Основы инвестирования. М.: Дело, 1997.

74. Лоусон Ч., Хэнсон Р. Численное решение задач методом наименьших квадратов. -М.: Наука, 1986.

75. Ляховский В. С., Коробейников Д. В., Серебряков П. А. Справочник по управлению рисками банковской деятельности/ Сост. и коммент. В. С. Ляховского. -М.: Гелиос, 2005.

76. Мальцев О. Осторожно волатильность// Финанс. 2008. - № 14.

77. Марголит Г. Конкуренция по правилам// Экономика и жизнь. 1997.17.

78. Маркс К. Капитал: в 3-х т. -М.: Политиздат, 1983.

79. Маркс К. Экономические рукописи 1857-1861 гг. (первоначальный вариант капитала) М.: Политиздат, 1980. - Ч. I, II.

80. Маршаллл А. Принципы экономической науки: в 3-х т./ Пер. с англ. — М.: Прогресс, 1993. Т. 1,2.

81. Милль Дж. С. Основы политической экономии. М.: Политиздат,1980.

82. Миловидов В.Д. Особенности национального фондового рынка// Рынок ценных бумаг. 1998. — № 23-34.

83. Миловидов В.Д. Паевые инвестиционные фонды. М.: Инфра-М,1996.

84. Миловидов В.Д. Частные инвестиции в России и управление портфелем в нестандартной ситуации// Рынок ценных бумаг. 1997. - №5.

85. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. — М.: Перспектива,1995.

86. Михеев Ю. Формирование портфеля ценных бумаг для агрессивного и для неагрессивного инвестора// Рынок ценных бумаг. 1995. - №25.

87. Мобиус М. Руководство для инвестора по развивающимся рынкам. -М.: Инвестиционная компания «Атон», 2004.

88. Муравьев А., Гришин А. Риск и прогнозирование на рынке государственных облигаций// Вестник НАУФОР. 1999. - № 7.

89. МухетдиноваН. Инвестиционный процесс// Российский экономический журнал. — 1997. № 2.

90. Найт Ф. Риск, неопределенность и прибыль. М.: Инфра-М, 2003.

91. Настольная книга финансиста/Под ред. Пансков В. Г. М.: Международный центр финансово-экономического развития, 1995.

92. Нейман Дж., Моргеншерн О. Теории игр и экономическое поведение. -М.: Наука, 1970.

93. Никологорский Д. Институциональные предпосылки экономического роста в России// Вопросы экономика. 1997. - № 11.

94. О' Брайен Дж, Шривастава С. Финансовый анализ и торговля ценными бумагами/ Пер. с англ. М.: Дело Лтд, 1995.

95. Овсиенко Ю. Будет ли у России эффективная экономика?// Вестник НАУФОР. 1999,-№7.

96. Октябрьский П.Я. Статистика инвестиций в экономике России// Вестник Санкт-петербургского государственного университета; серия №5 «экономика». СПб.: Изд-во С.-Петерб. ун-та, 2000 -№ 3.

97. Осипов В. И. Инвестиционный портфель ценных бумаг. Уч. пособие. — СПб.: Питер, 2000.

98. Ослунд А. «Рентоориентированное поведение» в переходной экономике России// Вопросы экономики. 1996 — № 8.

99. Первозванский А.А. Оптимальный портфель рынка ценных бумаг на нестационарном неравновесном рынке// Экономика и математические методы. -1999. Том 35. - №3.

100. Первозванский А.А., Первозванская Т.Н. Финансовый рынок: расчет и риск. М.: Инфра-М, 1994.

101. Перспективы развития фондового рынка России. Аналитический доклад. -М.: Инфра-М, 1997.

102. Петти У. Экономические и статистические работы. М.: Просвяще-ние, 1940.

103. Плущевская Ю., Старикова JI. Исследование финансовых потоков в российской экономике// Вопросы экономики. 1997. - № 8.

104. Положение о Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг. Утверждено Указом Президента РФ от 01.07.1996 г. № 1009// Экономика и жизнь. 1996. -№29.

105. Потемкин А. Проблемы устойчивости фондового рынка России// Вопросы экономики. 1996. - № 6.

106. Рикардо Д. Сочинения: В 2-х т. М.: Инфра-М, 1995.

107. Риск-анализ инвестиционного проекта: Учебник для вузов/ Под ред. М.В. Грачевой. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001.

108. Романов В. Понятие рисков и их классификация как основной элемент теории рисков// Инвестиции в России. 2000. — № 12.

109. Рохас-Суарес Л., Вайсброд С. Управление банковским кризисом// Вестник НАУФОР. 1999. - № 1.

110. Рохас-Суарес Л., Вайсброд С. Управление банковским кризисом: советы и запреты// Вестник НАУФОР. 1999. - № 20.

111. Рубцов Б.Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. М.: ФА, 2000.

112. Русин С. Можно ли застраховать инвестиции от политических рисков?// Вестник НАУФОР. 1999. - № 7.

113. Рынок ценных бумаг/ Под ред. Галанова В.А. Басова А.И. М.: Финансы и статистика, 1999.

114. Рынок ценных бумаг. Сборник нормативных документов. М.: Фи131нансы, 2005.

115. Сакс Дж. Д., Ларрен Ф. Б. Макроэкономика. Глобальный подход/ Пер. с англ. М.: Инфра-М, 1996.

116. Салыч Г.Г. Опционные, фьючерсные и форвардные контракты: сверхприбыльные инвестиции в период инфляции. М.: Инвестиционные стратегии, 1994.

117. Семилютина Н. Страхование и фондовый рынок// Вестник НАУФОР. 1999.-№4.

118. Скаржинская Е. М. Эконмическая природа и последствия ренты// Проблемы новой политической экономии 1999. - № 1.

119. Смит А. Исследование о природе и причинах богатства народов. -М.: Инфра-М, 1993.

120. Смит В. Л., Уилльямс А.У. Эксперементальная рыночная экономика// В мире науки. 1993. - № 2-3.

121. Сэй Ж. Б. Трактат политической экономии. — М.: Инфра-М, 1996.

122. Тэпман Л. Н. Риски в экономике: Учеб. пособие для вузов/ Под ред. В.А. Швандара. М., Инфра-М, 2002.

123. Усов В.В. Деньги. Денежное обращение. Инфляция. М.: Банки и биржи. ЮНИТИ, 1999.

124. Фабоцци Фрэнк Дж. Управление инвестициями/ Пер. с англ. М.: Инфра-М, 2000. - XXVIII. - Серия «Университетский учебник».

125. Фельдман А.А. Государственные ценные бумаги. М.: Инфра-М,2000.

126. Фельдман А.А. Управление корпоративным капиталом. М.: Финансы и статистика, 1999.

127. Филатов А. Доходность или риск: что предпочесть?// Вестник НАУФОР. 1999.-№ 8.

128. Филатов А. Мелкий инвестор и его инвестиционные цели// Вестник НАУФОР.-1999.-№ 1.

129. Финансовый менеджмент: Учебник для вузов/ Под ред. ак. Г.Б. Поляка. -М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2006.

130. Фишер И. Природа капитала и прибыли. М.: Инфра-М, 1995.

131. Ходоровский Е.П. Риск и доходность портфеля ценных бумаг// Актуальные проблемы переходной экономики: Сборник научных трудов/ Под ред. БархатоваВ.И. Челябинск: Издательство ЮурГУ, 1999.

132. ЦветковаЕ. В. Риски в экономической деятельности: Учеб. пособие/Е.В. Цветкова, И.О. Арлюкова. СПб.: Питер, 2002.

133. Ценные бумаги// Под ред. Колесникова В.И., Торкановского B.C. -М.: Финансы и статистика, 1999.

134. Цыганок А. Страхование рисков на фондовом рынке// Вестник НАУФОР. 1999.-№ 4.

135. Чванов В., Сидельников Ю. Как привлечь инвестиции?// Вестник НАУФОР. 1999.-№ 1.

136. Четыркин Е. М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. М.: Дело, 1992.

137. Четыркин Е. М., Васильева Н. Е. Финансово-экономические расчеты. М.: Финансы и статистика. 1990.

138. Шапкин А. С. Экономические и финансовые риски: Оценка, управление, портфель инвестиций. М.: «Дашков и К», 2003.

139. Шапкин А. С., Шапкин В. А. Управление портфелем инвестиций ценных бумаг. М.: «Дашков и К», 2007.

140. Шипилов А., Логовинский Е. Управление финансовыми рисками в условиях нестабильной экономики// Вестник НАУФОР. 1999. - № 1.

141. Шиян Д. Новые подходы к выбору инвестиционного портфеля.// РЦБ. -2006. -№13.

142. Шумпетер Й. Теория экономического развития. М.: Политиздат,1982.

143. Экономика России и других постсоветских стран/ Под ред. А.С. Бу133латова. — М.: Экономика, 2005.

144. Эрлих А.А. Технический анализ товарных и финансовых рынков — М.: Инфра-М, 1996.

145. Яницкий О. Н. Россия: риски и опасности «переходного» общества. — М.: Изд-во Института социологии РАН, 1998.

146. Black F., Sholes М. The Pricing of Options and Corporate Liabilities// Journal Politeconomy. 1973. - V. 81 -№ 3.

147. Brennan M., Schwartz E. An equilibrium model of bond pricing and a test of market efficiencyW Journal of Financial and Quantitative Analysis. 1982. - Y. 27.

148. Brigham Eugene F. Fundamentals of Financial Management. NY: Dry-den Press, 1992.

149. Cox J., Ingersoll J., Ross S. An analysis of variable rate loan contactsW Journal of Finance. 1980. - V. 35.

150. Duffie D. Security Markets. Ca.: Acad Press, 1988.

151. Engle R.F. Autoregressive Conditional Heteroscedacticity with Estimates of the Variance of UK Inflation// Econometrics 1982. - V. 50.

152. Fama E. Multiperiod Consumption-Investment Decisions// Amer. Econ. Rev.-1970.-V. 60.

153. Fama E. Multifactor Portfolio Efficiency and Multifactor Asset Pricing// Journal of Finance. 1996. - V. 3 - № 4.

154. Fisher I. Theory of Interest. NY: Macmilian, 1930.

155. Grinold R.C. Kanh R.N. Active Portfolio Management. Chicago: Probus Publ Co, 1995.

156. Но Т., Lee S.-B. Term structure movements and pricing interest rate contingent claimsW Journal of Finance. — 1986. — V. 41.

157. Jagannathan R., Wang Z. The Conditional CAPM and the Cross-section of Expected Returns// Journal of Finance. — 1996. — Y. 11 № 1.

158. Kariya T. Qualitative Method for Portfolio Management. Dordrecht: Kluwer Acad. Publ., 1993.

159. Markovitz H.M. Portfolio selection// Journal of Finance. 1952. - V.7134

160. MertonR.C. Comtinious-time Finance Cambr. Ma.: Balckwell, 1990.

161. Modigliani F., Sutch R. Innovations in interest rate policy// Amer. Econ. Rev. 1966.-V.56.

162. Roll R , Ross S. An Empirical Investigation of the Arbitrage Pricing Theory// Journal of Finance. 1990. - V. 7 - № 1.

163. Sharpe W., Alexander G.J. Investments. NY.: Prentice Hall, 1990.

164. Sharpe W., Gordon J. Alexander, Jeffrey V. Bailey. Investments. NY: Practice Hall, 1995.

165. Sharpe W. Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risk// Journal of Finance. 1964. - September.

166. Tobin D. Liquidity preference as behavior toward risk// Rev. of Econ. Studies. 1952. - V. 25 - № 1.

167. Vasicek O. An equilibrium characterization of the term structure// Journal of Financial Economics. 1977. - V. 5.

168. Vince Ralph. The mathematics of money management: risk analysis technique for traders. NY.: Practice Hall, 1995.