Взаимодействие фискальной и монетарной политики и устойчивость государственного долга тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.01, кандидат экономических наук Пекарский, Сергей Эдмундович

• Пекарский, Сергей Эдмундович
• кандидат экономических наук
• 2006

Оглавление диссертации кандидат экономических наук Пекарский, Сергей Эдмундович

Введение

Глава 1. Фискальная и монетарная политика: базовые концепции и модели

Введение

1.1. Фискальная политика, бюджетный дефицит и государственный долг

1.2. Монетарная политика и инфляция

1.3. Фискальная теория инфляции: «Неприятная монетарная арифметика»

1.4. Фискальная теория определения уровня цен

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Взаимодействие фискальной и монетарной политики и устойчивость государственного долга»

2.1. Монетизация бюджетного дефицита: 64 модель кривой инфляционного налога Лаффера

2.2. Воздействие инфляции на реальный первичный дефицит 69 в модели кривой инфляционного налога Лаффера

2.3. Базовая модель динамики государственного долга и инфляции 73

2.4. Модель динамики государственного долга и инфляции 79 с учетом реальных эффектов инфляции

2.5. Анализ бифуркаций в системе государственный долг — 84 реальные денежные остатки

2.6. Заключение 95

Глава 3. Взаимодействие фискальной и монетарной политики: 98 роль ожиданий, инфляционного и фискального режимов

Введение 98

3.1. Устойчивая макроэкономическая политика 102

3.2. Последствия перманентного увеличения темпа роста денежной базы 104

3.3. Последствия перманентного увеличения первичного бюджетного дефицита 109

3.4. Последствия временного снижения темпа роста денежной базы 113

3.5. Временные изменения в политике и "неприятная монетарная арифметика" . 117

3.6. Неопределенность в отношении величины и направления 121 изменений в темпе роста денежной базы

3.7. Неопределенность в отношении характера 125 изменений в макроэкономической политике

3.8. Неопределенность относительно времени изменений . 130 в макроэкономической политике

3.9. Устойчивость и осуществимость макроэкономической политики 136

3.10. Заключение: роль ожиданий и экономического режима 138 во взаимодействии фискальной и монетарной политики

Заключение 142

Приложение 1. Микроэкономическое обоснование базовой модели 148

Приложение 2. Числовые примеры 155

Библиография

161

Введение

Актуальность темы

Важные проблемы, с которыми часто сталкиваются как развивающиеся, так и развитые страны - это инфляция, бюджетный дефицит и накопленный государственный долг. При этом для большинства развивающихся стран и стран с переходной экономикой в качестве основной причины высокой инфляции исследователи выделяют финансирование бюджетного дефицита за счет сеньоража. Это означает, что в большинстве случаев за высокой инфляции стоит именно проблема бюджетного дефицита. Время от времени проблемы, накопленные в фискальной сфере, и просчеты в монетарной политике приводят к таким последствиям как гиперинфляция или долговой кризис.

Правительство и центральный банк связаны между собой консолидированным бюджетным ограничением государственного сектора: операционный дефицит бюджета финансируется за счет новых заимствований государства и сеньоража. С одной стороны, центральный банк, контролирующий денежную эмиссию, имеет важную цель - низкий и стабильный уровень инфляции. С другой стороны, центральный банк должен быть озабочен проблемой стабильности финансовой системы, и в частности — стабильности государственного долга. Это означает, что даже в условиях формальной независимости от правительства, центральный банк вынужден считаться с проблемами в фискальной сфере, покрывая за счет сеньоража определенную часть дефицита бюджета. Другими словами, политика правительства и центрального банка должны быть скоординированы.

Данная работа охватывает ряд вопросов, являющихся принципиально важными в анализе взаимодействия фискальной и монетарной политики: • Является ли инфляция сугубо монетарным феноменом? Существует ли простая причинно-следственная взаимосвязь между инфляцией и дефицитом бюджета?

• Можно ли победить хроническую инфляцию только с помощью жесткой и формально независимой от фискальных потребностей монетарной политики?

• Какое значение имеют ожидания будущей стабилизации?

• Может ли монетарная политика быть перманентно или лишь временно ужесточена при неизменной фискальной политике?

• Должно ли увеличение бюджетного дефицита правительства сопровождаться увеличением или снижением темпа роста денежной базы? К каким краткосрочным и долгосрочным инфляционным последствиям это может привести?

• В каких ситуациях ни фискальная, ни монетарная политика уже не могут предотвратить финансовый кризис? Как избежать таких ситуаций?

В действительности, взаимодействие правительства и центрального банка - это важная проблема не только для развивающихся стран и переходных экономик. Впервые, серьезный вопрос о взаимосвязи фискальной и монетарной политики возник в 80-ых годах прошлого века, когда Соединенные Штаты и многие европейские страны столкнулись с обострением проблем бюджетного дефицита и государственного долга. В настоящее время данный круг вопросов активно обсуждается в академических и политических кругах применительно к проблеме взаимодействия (единой) монетарной политики и (часто несогласованной) фискальной политики в странах Европейского Союза.

Сформулированные выше вопросы являются особенно актуальными для российской экономики, пережившей кризис 1998 года. Неразвитость финансовой системы и сомнения относительно способности правительства поддерживать высокие доходы бюджета в случае неблагоприятных изменений внешних факторов, делают проблему совместного построения фискальной и монетарной политики не менее важной, чем несколько лет назад.

Объект и предмет исследования

Объектом исследования является фискальная и монетарная сфера экономики. В работе проводится анализ фискальной политики правительства и монетарной политики центрального банка. Центральный банк рассматривается как формально независимый от правительства государственный институт. Монетарная политика определяет темп роста денежной базы, осуществляя операции на открытом рынке с государственными облигациями. Правительство выбирает расходы и доходы бюджета, определяя траекторию дефицита (излишка) бюджета. Логика взаимодействия фискальной и монетарной политики определяется консолидированным бюджетным ограничением правительства и центрального банка, а также общей для них целью стабилизации государственного долга и инфляции.

В первой главе закладывается основа для анализа взаимодействия фискальной и монетарной политики, вводятся основные концепции фискальной и монетарной теории. Бюджетное ограничение правительства определяет динамику государственного долга. Принцип устойчивости фискальной политики требует, чтобы в каждый момент времени накопленный объем государственного долга был обеспечен приведенной стоимостью будущих излишков бюджета и сеньоража. В свою очередь динамика инфляции и сеньоража строится в рамках общепринятого монетарного подхода. Используя введенный аппарат, мы проводим обзор двух основных подходов к анализу взаимодействия фискальной и монетарной политики — фискальной теории инфляции и фискальной теории определения уровня цен.

Вторая глава посвящена анализу воздействия инфляции на первичный бюджетный дефицит. Рассматривая финансирование бюджетного дефицита за счет сеньоража, мы проводим сравнительный анализ ситуаций, когда инфляция не оказывает воздействие на первичный дефицит бюджета, и когда эффект инфляции является положительным или отрицательным. Проводится анализ бифуркаций в системе «государственный долг - реальные денежные остатки». Предлагается содержательная интерпретация фискальной и монетарной политики, приводящей экономику к катастрофе в форме гиперинфляции и долгового кризиса (на примере российской экономики).

В третьей главе предложено более широкое определение взаимодействия правительства и центрального банка. Их совместная политика не должна допускать нарушение принципа устойчивости государственного долга. Данный подход означает, что важную роль играет не только текущее состояние фискальной сферы и денежного рынка, но и ожидаемая в будущем макроэкономическая политика. Предполагая рациональный вперед-смотрящий характер ожиданий частного сектора, мы демонстрируем расширение возможностей фискальной и монетарной политики в случае активного использования практики воздействия на ожидания общества.

Цели и задачи исследования

Цель исследования - выработать общие принципы построения взаимодействия между фискальной и монетарной политикой, не допускающей кризис государственного долга и гиперинфляцию.

В соответствии с поставленной целью решались следующие задачи:

• Необходимость четкого определения ограничений, налагаемых на совместную политику правительства и центрального банка,

• Описание общих схем взаимодействия фискальной и монетарной политики,

• Выделение потенциальных проблем, возникающих при построении некоординированной макроэкономической политики.

Методологическая основа исследования

В основе исследования лежит фискальная теория инфляции, сформировавшаяся в начале 80-ых годов в рамках новой классической экономики. Фискальная теория инфляции расширяет стандартные представления монетаризма, отводя важную роль в определении уровня инфляции фискальной политике. Следует отметить, что в последние годы в академической среде бурно обсуждается новой направление - фискальная теория определения уровня цен. Мы предлагаем обзор данной (далеко не бесспорной) теории в первой главе. Сравнивая ее с фискальной теорией инфляции, мы отдаем предпочтение последней.

Важным предположением анализа в четвертой главе является гипотеза рациональных вперед-смотрящих ожиданий, относящаяся все к той же новой классической школе. Наиболее интересные результаты основаны именно на данной гипотезе.

В работе широко используются математические методы моделирования. Проводится анализ системы уравнений динамики, полученных в результате решения задачи динамической оптимизации поведения репрезентативного агента. Рассматриваются свойства линеаризованной системы, исследуется устойчивость стационарных состояний экономики, анализируется переходная динамика. Кроме того, т.к. построенная модель характеризуется нелинейной динамикой, интересным оказывается анализ бифуркаций системы при изменении различных параметров модели. Наконец, в предположении о рациональности ожиданий, строится вперед-смотрящее решение, определяемое соответствующими условиями трансверсальности. Большая часть результатов получена аналитическими методами. Некоторые результаты были получены с использованием численных методов в программной среде MathCad® 2000 Pro.

Новизна исследования

Научная новизна представленного исследования определяется следующим.

• Предложена модификация базовой модели динамики инфляции и государственного долга с учетом воздействия инфляции на первичный дефицит бюджета. Полученная новая динамическая система обладает интересными нелинейными свойствами, не исследовавшимися в экономической литературе.

• Дана содержательная интерпретация бифуркаций нелинейной системы динамики инфляции и государственного долга (в том числе, и с точки зрения возможного объяснения российского кризиса 1998 года).

• В предположении о рациональности ожиданий и возможности раскрытия информации о предстоящих изменениях в макроэкономической политике, были получены новые важные результаты в фискальной теории инфляции. В частности, удалось найти способ решения проблемы «Неприятной монетарной арифметики». А именно, было показано, что в определенных условиях монетарная политика может быть перманентно ужесточена при неизменной фискальной политике. в Проведенное исследование показывает, что для координации фискальной и монетарной политики значение имеет не столько текущий объем сеньоража, сколько возможность центрального банка воздействовать на ожидаемую приведенную стоимость потока реальных доходов от эмиссии денег. Данное соображение не обсуждалось в экономической литературе

• Было выделено три основных фактора, совместно определяющих допустимость той или иной схемы взаимодействия фискальной и монетарной политики: ожидания экономических агентов относительно предстоящих изменений в монетарной политике, инфляционный режим развития экономики и значение ставки по обслуживанию государственного долга. Последний фактор относится к фискальной сфере, но определяет различные режимы проведения монетарной политики.

Теоретическая значимость

Большая часть проведенного исследования носит теоретический характер. Все изложенные выше аспекты научной новизны могут рассматриваться как определенный вклад в фискальную теорию инфляции.

Апробация работы

Результаты работы были представлены автором на различных научных семинарах и были опубликованы. В частности, материал второй главы в значительной степени опирается на две публикации в Экономическом Журнале ВШЭ. Материалы третьей главы были представлены в форме докладов

• на семинаре Института Всемирного Банка (World Bank Institute) - ГУ-ВШЭ "Макроэкономическое управление в интересах финансовой стабильности и сокращения бедности", Москва, май 2003 года,

• на конференции «1-ая Весенняя школа-семинар по экономический теории», Нижний Новгород, май 2005 года,

• на научном семинаре «Математические методы анализа решений в экономике, бизнесе и политике», ГУ-ВШЭ, Москва, декабрь 2005 года.

11

Заключение диссертации по теме «Экономическая теория», Пекарский, Сергей Эдмундович

Заключение

Начиная с классической работы Саржента и Уоллеса 1981 года, одним из фундаментальных направлений анализа макроэкономической политики является проблема взаимодействия правительства и центрального банка, проводящих фискальную и монетарную политику. В своем исследовании мы продолжили исследование данной проблематики. Так же как и основоположники фискальной теории инфляции, мы не ставили перед собой непосредственную цель описания конкретной экономической ситуации (например, в России). Скорее, была предпринята попытка выявить самые общие проблемы, которые в принципе могут возникать при описании логики взаимодействия фискальной и монетарной политики. Разные полученные результаты могут бьггь приложены для анализа разных экономических ситуаций. Некоторые из полученных выводов относятся преимущественно к проблемам макроэкономической политики в развитых странах. Некоторые выводы имеют приложение для экономик с неразвитыми финансовыми рынками, в том числе, могут использоваться при интерпретации опыта макроэкономической стабилизации в России.

В первой главе были сформулированы основные концепции построения фискальной и монетарной политики и определена общая логика их взаимодействия, заложенная в основе фискальной теории инфляции и фискальной теории определения уровня цен. Исследуя динамику инфляции и государственного долга, мы описали ряд важных ограничений, с которыми сталкиваются фискальная и монетарная политика. С одной стороны, правительство и центральный банк связаны консолидированным бюджетным ограничением государственного сектора: проводя операции на открытом рынке, центральный банк создает сеньораж, выступающий в качестве одного из источников финансирования бюджетного дефицита. С другой стороны, уровень инфляции и объем накопленного государственного долга по очевидным соображениям должны беспокоить и правительство, и центральный банк (хотя, возможно, и в разной степени).

Во второй главе была представлена модификация модели Дразена с учетом реального воздействия инфляции на бюджетный дефицит. Мы показали, к каким важным последствиям с точки зрения взаимодействия фискальной и монетарной политики может привести данное воздействие. В случае, когда бюджетный дефицит снижается с ростом уровня инфляции, система, описывающая совместную динамику инфляции и государственного долга, существенным образом меняет свои свойства. С учетом возникающего эффекта гистерезиса, в значительной степени меняются принципы построения совместной политики правительства и центрального банка, направленной на избежание финансового кризиса или, напротив, на стабилизацию высокой инфляции.

В третьей главе исследовались односторонние и совместные действия правительства и центрального банка, направленные на поддержание принципа устойчивости макроэкономической политики. По сути, мы описали, какие ограничения для правительства создает та или иная монетарная политика, и наоборот, какие ограничения для центрального банка создает та или иная фискальная политика. Построенная нами модель предлагает возможный механизм взаимодействия правительства и центрального банка, позволяющий обойти проблему «неприятной монетарной арифметики» Саржента-Уоллеса, т.е. добиться перманентного снижения темпа роста денежной базы для заданной фискальной политики, не нарушая при этом устойчивость государственного долга. Проведенный анализ позволил выделить три основных момента, определяющих логику взаимодействия фискальной и монетарной политики в данном контексте: инфляционный режим экономики, формирование ожиданий относительно изменений в политике и величина ставки по обслуживанию государственного долга.

Возвращаясь к поставленным во введении вопросам, мы можем дать на них следующие ответы. Данные вопросы не охватывают все результаты проведенного исследования. Однако, в определенной степени они являются репрезентативными.

• Является ли инфляция сугубо монетарным феноменом? Нет, далеко не всегда. В ряде случаев (прежде всего, в странах с неразвитыми финансовыми рынками) доход от эмиссии денежной массы может быть существенным источником финансирования дефицита государственного бюджета. В такой ситуации инфляция имеет фискальные корни, когда исходной проблемой является несбалансированность фискальной сферы.

• Существует ли простая причинно-следственная взаимосвязь между инфляцией и дефицитом бюджета? Нет, и это может бьггь обусловлено сразу несколькими причинами. Во-первых, эта взаимосвязь носит двухсторонний характер. С одной стороны, если дефицит бюджета частично финансируется за счет сеньоража, то уровень дефицита определяет темп роста денежной базы и уровень инфляции. С другой стороны, инфляция воздействует на реальные доходы и расходы бюджета. Существует достаточно много механизмов воздействия инфляции на реальный дефицит бюджета, так что результирующий эффект инфляции зависит от институционального устройства рассматриваемой экономики. Во-вторых, в зависимости от эластичности спроса на реальные денежные остатки по инфляционным ожиданиям, для заданного уровня бюджетного дефицита устойчивым может бьггь как низкоинфляционное, так и высокоинфляционное равновесие. В третьих, реакция денежного рынка на изменения в монетарной политике, обусловленные изменениями в фискальной политике, зависит от характера инфляционных процессов, и в частности от того, обладает ли динамика инфляции инерцией, или же уровень инфляции и спрос на реальные денежные остатки определяются рациональным вперед-смотрящим поведением экономических агентов. В четвертых, возможна ситуация, когда правительство будет вынуждено корректировать уровень бюджетного дефицита в ответ на изменения в монетарной политике, а не наоборот. В зависимости от ряда факторов (таких как ожидания экономических агентов или величина ставки по обслуживанию государственного долга) правительство может быть вынуждено в одной ситуации снизить, а в другой ситуации повысить дефицит бюджета в ответ на ужесточение монетарной политики.

• Можно ли победить хроническую инфляцию только с помощью жесткой и формально независимой от фискальных потребностей монетарной политики? На этот вопрос не существует однозначного ответа. Теория и практика показывают, что часто для стабилизации инфляции недостаточно одной лишь жесткой монетарной политики. Из проведенного исследования следует, что в силу ряда причин жесткая монетарная политика нуждается в соответствующей поддержке со стороны фискальной политики, позволяющей как в текущем периоде, так и в будущем, снизить потребность правительства в сеньораже.

• Какое значение имеют ожидания будущей стабилизации? Рациональные впередсмотрящие ожидания экономических агентов относительно возможных изменений в макроэкономической политике могут играть ключевую роль, что опять же подтверждается как теорией, так и практикой. Важно, что реакция денежного рынка на новую информацию относительно предстоящих в будущем изменений в макроэкономической политике может опережать сами эти изменения. В своем исследовании мы подчеркиваем, почему этот факт может и должен быть учтен при построении макроэкономической политики. Коль скоро объем сеньоража зависит как от фактического темпа роста денежной базы, так и от инфляционных ожиданий (определяющих спрос на реальные денежные остатки), изменения в инфляционных ожиданиях играют важную роль: не только фактические сдвиги в монетарной политике, но и информация о предстоящих изменениях влияют на сеньораж, что в свою очередь сказывается на состоянии фискальной сферы и динамике государственного долга. При этом типичной является ситуация, когда направление переходной динамики сеньоража отличается от направления изменения его стационарного уровня. В свою очередь, это означает, что изменение в приведенной стоимости сеньоража не является однозначным, и зависит от таких факторов как ставка процента и продолжительность интервала времени между моментом поступления информации и фактическим изменением политики. Это важно, так как в соответствии с принципом устойчивой фискальной политики именно приведенная стоимость будущих доходов от эмиссии денег (совместно с приведенной стоимостью будущих излишков бюджета) выступает как обеспечение для накопленного объема государственного долга.

• Может ли монетарная политика быть перманентно или лишь временно ужесточена при неизменной фискальной политике? Классическое исследование Т. Саржента и Н. Уоллеса, их «неприятная монетарная арифметика», дает следующий ответ на этот вопрос: монетарная политика не может быть ужесточена перманентно при неизменной фискальной политике правительства. Снижение темпа роста денежной базы неизбежно приведет к более высокой инфляции не только в будущем, но, возможно, и в настоящий момент времени. Один из важных результатов нашего исследования состоит в том, что мы нашли возможный сценарий «приятной монетарной арифметики»: используя механизм воздействия ожиданий на приведенную стоимость сеньоража, в определенных условиях центральный банк может в долгосрочной перспективе добиться снижения темпа роста денежной базы и уровня инфляции при неизменной фискальной политике правительства, не нарушая при этом принцип устойчивости государственного долга.

• Должно ли увеличение бюджетного дефицита правительства сопровождаться увеличением или снижением темпа роста денежной базы? К каким краткосрочным и долгосрочным инфляционным последствиям это может привести? Наше исследование показывает, что однозначного ответа на эти вопросы не существует. Как отмечалось выше, ключевую роль здесь играет целый ряд факторов, таких как эластичность спроса на реальные денежные остатки по инфляционным ожиданиям, характер динамики инфляции и инфляционных ожиданий и уровень ставки по обслуживанию государственного долга, среди прочих.

• В каких ситуациях ни фискальная, ни монетарная политика уже не могут предотвратить финансовый кризис? Как избежать таких ситуаций? При построении макроэкономической политики следует учитывать важное ограничение осуществимости. В критической ситуации, когда экономика близка к долговому кризису, правительство может оказаться не в состоянии обеспечить требуемый уровень излишка государственного бюджета, просто потому что существует ограничение сверху на объем налоговых поступлений в бюджет и ограничение снизу на объем государственных расходов. И при этом, как обсуждалось выше, монетарная политика в одиночестве также может оказаться не в состоянии исправить экономическую ситуацию. Учитывая этот важный аспект, фискальная и монетарная политика должны быть скоординированы таким образом, чтобы экономика не приближалась к опасной черте, за которой предотвращение финансового кризиса является невозможным.

148

Список литературы диссертационного исследования кандидат экономических наук Пекарский, Сергей Эдмундович, 2006 год

1. Agenor P.-R. (2000) The Economics of Adjustment and Growth. Academic Press: London.

2. Aiyagari S. R., Gertler M. (1985) "The Backing of Government Bonds and Monetarism". Journal of Monetary Economics, 16, pp. 19-44.

3. Azariadis C. (1993) Intertemporal Macroeconomics. Blackwell: Oxford.

4. Barnett W., Geweke J., Shell K. eds. (1989) Economic Complexity: Chaos, Sunspots, Bubbles, and Nonlinearity. Cambridge University Press: Cambridge.

5. Barro R. J. (1974) "Are Government Bonds Net Wealth?". Journal of Political Economy, 82(6), pp. 1095-1117.

6. Barro R.J. (1979) "On the Determination of Public Debt". Journal of Political Economy, 87, pp. 940-971.

7. Barro R. J. (1995) "Optimal Debt Management". NBER Working Paper No. 5327.

8. Beckerman P. (1992) The Economics of High Inflation. Macmillan: London.

9. Beetsma R.M.W.J., Bovenberg L. (1995) "The Role of Public Debt in the Double Game of Chicken", mimeo.

10. Beetsma R.M.W.J., Bovenberg L. (1997) "Central Bank Independence and Public Debt Policy". Journal of Economic Dynamics and Control, 21, pp. 873-94.

11. Beetsma R.M.W.J., Bovenberg L. (2003) "Political Shocks, Public Debt and the Design of Monetary and Fiscal Institutions". CEPR Discussion Paper No. 3753.

12. Benassy J.-P. (2000) "Price Level Determinacy under a Pure Interest Rate Peg". Review of Economic Dynamics, 3, pp. 194-211.

13. Benassy J.-P. (2003) "Fiscal Policy and Optimal Monetary Rules in a Non-Ricardian Economy". Review of Economic Dynamics, 6, pp. 498-512.

14. Bental В., Eckstein Z. (1990) "The Dynamics of Inflation with Constant Deficit under Expected Regime Change". The Economic Journal, 100(December), pp. 1245-1260.

15. Bertola G., Drazen A. (1993) "Trigger Points and Budget Cuts: Explaining the Effects of Fiscal Austerity". American Economic Review, 83(1), pp.11-26.

16. Bhattacharya J., Haslag J.H. (1999) "Monetary Policy Arithmetic: Some Recent Contributions". Federal Reserve Bank of Dallas Economic and Financial Review, Third Quarter, pp. 26-36.

17. Bhattacharya J., Guzman M.G., Smith B.D. (1998) "Some Even More Unpleasant Monetarist Arithmetic". Canadian Journal of Economics, 31(3), pp. 596-623.

18. Blanchard O.J., Fischer S. (1989) Lectures on Macroeconomics. The MIT Press: Cambridge.

19. Blanchard O. J., Weil P. (1992) "Dynamic Efficiency, The Riskless Rate, and Debt Ponzi Games under Uncertainty". NBER Working Paper No. 3992.

20. Blinder A. (1982) "Issues in the Coordination of Monetary and Fiscal Policy". NBER Working Paper No. 982.

21. Blinder A., Solow R. (1973) "Does Fiscal Policy Matter?". Journal of Public Economics, 2, pp.319-37.

22. Bohn H. (1988) "Why Do We Have Nominal Government Debt?". Journal of Monetary Economics, 21, pp.127-140.

23. Bohn H. (1990) "A Positive Theory of Foreign Currency Debt". Journal of International Economics, 29, pp. 273-292.

24. Bohn H. (1991) "The Sustainability of Budget Deficits with Lump-Sum and with Income-Based Taxation". Journal of Money, Credit, and Banking, 23(3), pp. 580-604.

25. Bruno, M. (1993) Crisis, Stabilization, and Economic Reform. Clarendon Press, Oxford.

26. Bruno, M., Fisher, S. (1990) "Seignorage, Operating Rules, and the High Inflation Trap". Quarterly Journal of Economics, 105(2), pp.353-374.

27. Buiter W. H. (1982) "Comment on T. J. Sargent and N. Wallace: 'Some Surprising Monetarist Arithmetic'". Oxford Economic Papers, 39, pp.111-18.

28. Buiter W. H. (1987) "A Fiscal Theory of Hyperdeflations? Some Unpleasant Monetarist Arithmetic'". NBER Working Paper No. 867.

29. Buiter W. H. (1998) "The Young Person's Guide to Neutrality, Price Level Indeterminacy, Interest Rate Pegs, and the Fiscal Theories of the Price Level". NBER Working Paper No. 6396.

30. Buiter W. H. (1999) "The Fallacy of the Fiscal Theory of the Price Level". NBER Working Paper No. 7302.

31. Buiter W. H. (2002) "Ehe Fiscal Theory of the Price Level: A Critique". The Economic Journal, 112, pp. 459-80.

32. Buiter W. H. (2004) "A Small Corner of Intertemporal Public Finance New Developments in Monetary Economics: Two Ghosts, Two Eccentricities, a Fallacy, a Mirage and a Mythos". NBER Working Paper No. 10524.

33. Buiter W. H., Kletzer К. M. (1992) "Government Solvency, Ponzi Finance and The Redundancy and Usefulness of Public Debt". NBER Working Paper No. 4076.

34. Bullard J., Butler A. (1993) "Nonlinearity and Chaos in Economic Models: Implications for Policy Decisions". The Economic Journal, 103(419), pp. 849-867.

35. Burnside C., Eichenbaum M., Rebelo S. (1998) "Prospective Deficits and the Asian Currency Crisis". NBER Working Paper No. 6758.

36. Cagan, Ph. (1956) "The Monetary Dynamics Of Hyperinflation". In Studies in the Quantity Theory of Money, ed. by M. Friedman. University of Chicago Press: Chicago.

37. Calvo G. A. (1978) "On the Time Consistency of Optimal Policy in a Monetary Economy". Econometrica, 46(6), pp. 1411-1428.

38. Calvo G. A. (1988) "Servicing the Public Debt: The Role of Expectations". American Economic Review, 78(4), pp.647-661.

39. Calvo G. A., Guidotti P. E. (1990) «Credibility and Nominal Debt. Exploring the Role of Maturity in Managing Inflation». IMF Staff Papers, 37(3), pp. 612-635.

40. Campbell J. Y., Shiller R J. (1987) "Cointegration and Present Value Models". Journal of Political Economy, 95, pp. 1062-88.

41. Canzoneri M. В., Cumby R. E., Diba Т. B. (2001) "Is the Price Level Determined by the Needs of Fiscal Solvency?". American Economic Review, 91, pp. 1221-38.

42. Casella A. (1989) "Testing for Rational Bubbles with Exogenous or Endogenous Fundamentals: The German Hyperinflation Once More". Journal of Monetary Economics, 24(1), pp. 109-22.

43. Chadha J.S., Nolan C. (2003) "On the Interaction of Monetary and Fiscal Policy" in S. Altug, J. Chadha and C. Nolan eds. Dynamic Macroeconomic Analysis: Theory and Policy in General Equilibrium. Cambridge University Press: Cambridge.

44. Chari V. V., Christiano L. J., Kehoe P. (1991) "Optimal Fiscal and Monetary Policy: Some Recent Results". Journal of Money, Credit, and Banking, 23, pp.

45. Chari V. V., Kehoe P. (1999) "Optimal Fiscal and Monetary Policy" in Handbook of Macroeconomics ed. by J. Taylor and M. Woodford, Elsevier: Amsterdam.

46. Christ C. F. (1979) "On Fiscal and Monetary Policies and Government Budget Restraint". American Economic Review, 69, pp. 526-538.

47. Christiano L. J., Fitzgerald T. J. (2000) "Understanding the Fiscal Theory of the Price Level". NBER Working Paper Ш. 7668.

48. Cochrane J. H. (1999) "A Frictionless View of U.S. Inflation" in B. S. Bernanke and J. J. Ro-temberg eds. NBER Macroeconomics Annual, MIT Press: Cambridge, pp. 323-84.

49. Cochrane J. H. (2001) "Long-Term Debt and Optimal Policy in the Fiscal Theory of the Price Level". Econometrica, 69, pp. 69-116.

50. Cochrane J. H. (2000) "Money as Stock: Price Level Determination with No Money Demand". NBER Working Paper No. 7498.

51. Cowen Т., Kroszner R. (1994) Explorations in the New Monetary Economics. Blackwell: Oxford.

52. Darby M. R. (1984) "Some Pleasant Monetarist Arithmetic". Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, Spring, pp. 15-20.

53. Diamond P. (1965) "National Debt in a neoclassical Growth Model". American Economic Review, 55, pp. 1126-50.

54. Di Bartolomeo G., Di Gioacchino D. (2003) "Monetary and Fiscal Policy Coordination: Strategies and Institutions". University of Roma "La Sapienza", mimeo.

55. Di Bartolomeo G., Di Gioacchino D. (2004) "Fiscal-Monetary Policy Coordination and Debt Management: A Two-Stage Dynamic Analysis". University of Roma "La Sapienza", mimeo.

56. Dixit A. (2001) "Games of Monetaiy and Fiscal Interactions in EMU". European Economic Review, 45, pp. 589-613.

57. Dixit A., Lambertini L. (2001) "Monetary-Fiscal Policy Interactions and Commitment versus Discretion in a Monetary Union". European Economic Review, 45, pp. 977-87.

58. Dixit A., Lambertini L. (2003) "Interactions of Commitment and Discretion in Monetary and Fiscal Policies". American Economic Review, 93, pp. 1522-42.

59. Dodge D. (2002) "The Interaction Between Monetary and Fiscal Policies". School of Policy Studies Working Paper No. 30.

60. Dombusch, R. (1993) Stabilization, Debt, and Reform: Policy Analysis for Developing Countries. Prentice Hall: London.

61. Dornbusch R. (1996) "Debt and Monetary Policy: The Policy Issues". NBER Working Paper No. 5573.

62. Dornbusch R., Fischer S. (1986) "Stopping Hyperinflations: Past and Present". NBER Working Paper No. 1810.

63. Dornbusch, R., Sturzenegger, F., Wolf, H. (1990) "Extreme Inflation: Dynamics and Stabilization". Brookings Papers on Economic Activity, 2, pp. 1-84.

64. Drazen A. (1985) "Tight Money and Inflation. Further Results. Journal of Monetary Economics, 15, pp. 113-120.

65. Drazen, A. (2000) Political Economy in Macroeconomics. Princeton University Press: Princeton.

66. Drazen A., Helpman E. (1988) "The Effect of Policy Anticipations on Stabilization Programs". European Economic Review, 32, pp. 680-686.

67. Drazen, A., Helpman, E. (1990) "Inflationary Consequences of Anticipated Macroeconomic Policies". Review of Economic Studies, 57, pp. 147-166.

68. Elder E. (1999) "Dynamic Fiscal Policy with Regime-Duration Uncertainty: The Tax-Cut Case". Journal of Macroeconomics, 21(1), pp. 29-55.

69. Engsted T. (1993) "Testing for Rational Inflationary Bubbles: The Case of Argentina, Brazil and Israel". Applied Economics, 25(5), pp. 667-74.

70. Engsted T. (1994) "The Classic European Hyperinflations Revisited: Testing the Cagan Model Using a Cointegrated YAR Approach". Economica, 61(243), pp. 331-43.

71. Farmer R.E. A. (1984) "Bursting Bubbles: On the Rationality of Hyperinflations in Optimizing Models". Journal of Monetary Economics, 14(1), pp. 29-35.

72. Farmer R.E.A. (1999) The Macroeconomics of Self-Fulfilling Prophecies. The MIT Press: Cambridge.

73. Feenstra R. (1986) "Functional Equivalence between Liquidity Costs and the Utility of Money". Journal of Monetary Economics, 17, pp. 271-291.

74. Fischer S. (1995) "Modern Approaches to Central Banking". NBER Working Paper No. 5064.

75. Fischer S., Modigliani F. (1979) "Towards an Understanding of the Real Effects and Costs of Inflation". Weltwirtschaftliches Archiv Bd. CXTV,pp. 810-833.

76. Flaschel P., Franke R., Semmler W. (1997) Dynamic Macroeconomics. Instability, Fluctuation, and Growth in Monetary Economics. The MIT Press: Cambridge.

77. Friedman В. M. (1999) "The Future of Monetary Policy: The Central Bank as an Army with Only a Signal Corps". International Finance, 2, pp. 321-38.

78. Funke M., Hall S., Sola M. (1994) "Rational Bubbles during Poland's Hyperinflation: Implications and Empirical Evidence". European Economic Review, 38(6), pp. 1257-76.

79. Gavrilenkov E. (1995) "Macroeconomic Stabilization and "Black Holes" in The Russian Economy". Hitotsubashi Journal of Economics, 36, pp. 181-188.

80. Gordon D. В., Leeper E. M. (2002) "The Price Level, the Quantity Theory of Money, and the Fiscal Theory of the Price Level". NBER Working Paper No. 9084.

81. Granger C. W. J., Terasvirta T. (1993) Modeling Nonlinear Economic Relationships. Oxford University Press: Oxford.

82. Hamilton J., Flavin M. (1986) "On the Limitations of Government Borrowing: A Framework for Empirical Testing". American Economic Review, 76, pp. 808-19.

83. Hayek F. A. (1978) Denationalization of Money. 2nd ed. Institute of Economic Affairs: London.

84. Heymann D., Leijonhufvud A. (1995) High Inflation. Clarendon Press: Oxford.

85. Keynes J. M. (1923) A Tract on Monetary Policy. Macmillan: London.

86. Keynes J.M. (1925) "The United States and Gold" in J.P. Young ed. European Currency and Finance Commission of Gold and Silver Inquiry, United States Senate, Vol. 1, pp. 131-133.

87. Kocherlakota N. Phelan С. (1999) "Explaining the Fiscal Theory of the Price Level". Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, 23(4), pp. 14-23.

88. Kydland F.E., Prescott E.C. (1977) "Rules Rather Than Discretion: The Inconsistency of Optimal Plans". Journal of Political Economy, 87(June), pp. 473-492.

89. Leeper E. (1991) "Equilibria Under 'Active' and 'Passive' Monetary and Fiscal Policies". Journal of Monetary Economics, 27, pp. 129-147.

90. Leeper E. (2003) "Fiscal Policy and Inflation: Pondering the Imponderables". NBER Working Paper No. 9506.

91. Leslie D. (1993) Advanced Macroeconomics. Beyond IS/LM. McGraw-Hill Book Company: London.

92. Liviatan N. (1984) "Tight Money and Inflation". Journal of Monetary Economics, 13, pp. 515.

93. Liviatan N. (1986) "Tight Money Paradox an Alternative View". Journal of Macroeconomics, 8, pp. 105-12.

94. Liviatan N. (1988) "On Interaction between Monetary and Fiscal Policies under Perfect Foresight". Oxford Economic Papers, 40, pp. 193-203.

95. Lorenz H.-W. (1989) Nonlinear Dynamical Economics and Chaotic Motion. Springer-Verlag: Berlin.

96. McCallum В. T. (1981) "Price Level Determinacy with an Interest Rate Policy Rules and Rational Expectations". Journal of Monetary Economics, 8, pp. 319-29.

97. McCallum В. T. (1983) "On Non-Uniqueness in Rational Expectations Models". Journal of Monetary Economics, 11, pp. 139-68.

98. McCallum В. T. (1986) "Some Issues Concerning Interest Rate Pegging, Price Level Determinacy, and the Real Bills Doctrine ". Journal of Monetary Economics, 17, pp. 135-160.

99. McCallum, B.T. (1989) Monetary Economics: Theory and Policy. Macmillan Publishing Company: New York.

100. McCallum (1999) "The Role of the Minimal State Variable Criterion in Rational Expectations Models". International Tax and Public Finance, 6, pp. 621-639.

101. McCallum В. Т. (2001) "Indeterminacy, Bubbles, and the Fiscal Theory of Price Level Determination". Journal of Monetary Economics, 47, pp. 19-30.

102. McCallum В. Т., Goodfriend M. S. (1987) "Money: Theoretical Analysis of the Demand for Money" in The New Palgrave: A Dictionary of Economics ed. by J. Eatwell, P. Newman, and M. Milgate, The Macmillan Press and New York: Stockton Press.

103. Miller M., Skidelsky R., Weller P. (1990) "Fear of Deficit Financing Is It Rational?" in R. Dornbusch and M. Draghi eds. Public Debt Management: Theory and History. Cambridge University Press: Cambridge.

104. Miller M., Zhang L. (1997) "Hyperinflation and Stabilization: Cagan Revisited". Economic Journal, 107 (March), pp. 441-454.

105. Miller P. J., Sargent T. J. (1984) "A Reply to Darby". Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, Spring, pp. 21-26.

106. Missale A. (1999) Public Debt Management. Oxford University Press: Oxford.

107. Nordhaus W.D., Schultze C.L., Fischer S. (1994) "Policy Games: Coordination and Independence in Monetary and Fiscal Policies". Brookings Papers on Economic Activity, 2, pp. 139216.

108. Obstfeld M., Rogoff K. (1983) "Speculative Hyperinflations in Optimizing Models: Can We Rule Them Out?". Journal Of Political Economy, 91(4), pp. 675-87.

109. Olivera J.H.G. (1967) "Money, Prices, and Fiscal Lags: A Note on the Dynamics of Inflation." Banca Nazionale del Lavoro Quarterly Review, 20, pp. 258-67.

110. Patinkin D. (1949) "The Indeterminacy of Absolute Prices in Classical Economic Theory". Econometrica, 17, pp. 1-27.

111. Patinkin D. (1961) "Financial Intermediaries and the Logical Structure of Monetary Theory: A Review Article". American Economic Review, 51, pp. 95-116.

112. Patinkin D. (1965) Money, Interest and Prices. 2nd ed. Harper and Row: New York.

113. Patinkin D. (1969) "Money and Wealth: A Review Article". Journal of Economic Literature, 7, pp. 1140-60.

114. Pekarski S. (2003) "Fiscal and Monetary Policy Interaction: The Role of Expectations, Inflationary and Fiscal Regime". Mimeo.

115. Persson, M., Svensson L. E. O. (1989) "Why a Stubborn Conservative Would Run a Deficit: Policy with Time-Inconsistent Preferences". Quarterly Journal of Economics, 104, pp. 325345.

116. Persson, Т., Tabellini, G. (2000) Political Economics: Explaining Economic Policy. The MIT Press: Cambridge.

117. Petit M.L. (1989) "Fiscal and Monetary Policy Co-Ordination: A Differential Game Approach". Journal of Applied Econometrics, 4(2), pp. 161 -79.

118. Rankin N. (1998) "How Does Uncertainty about Future Fiscal Policy Affect Current Macro-economic Variables?". Scandinavic Journal of Economics, 100(2), pp. 473-94.

119. Romer, D. (2001) Advanced Macroeconomics. 2nd ed. McGrow Hill: London.

120. Ruge-Murcia F. J. (1999) "Government Expenditure and the Dynamics of High Inflation". Journal of Development Economics, 58, pp. 333-358.

121. Sargent T.J. (1982) "The Ends of Four Big Inflations" in RE. Hall ed. Inflation, University of Chicago Press: Chicago. (Reprinted in Sargent T. J. (1993) Rational Expectations and Inflation. 2nd ed. HarperCollins College Publishers: New York.)

122. Sargent TJ. (1985) "Reaganomics and Credibility" in A. Ando et al. eds. Monetary Policy. MIT Press: Cambridge. (Reprinted in Sargent T. J. (1993) Rational Expectations and Inflation. 2nd ed. HarperCollins College Publishers: New York.)

123. Sargent T. J. (1993) Rational Expectations and Inflation. 2nd ed. Harper Collins College Publishers: New York.

124. Sargent T. J., Wallace N. (1973) «The Stability of Models of Money and Growth with Perfect Foresight». Econometrica, 41(6), pp. 1043-48.

125. Sargent Т. J., Wallace N. (1975) "Rational Expectations, the Optimal Monetary Instrument, and the Optimal Money Supply Rule". Journal of Political Economy, 83, pp. 241-54.

126. Sargent T. J., Wallace N. (1981) «Some Unpleasant Monetarist Arithmetic». Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, Fall, pp. 1 -17.

127. Sheen J. (1987) "Inflation Debt and Fiscal Policy Attitudes". Oxford Economic Papers, 39, pp. 90-110.

128. Sidrauski M. (1967) "Rational Choice and Patterns of growth in a Monetary Economy". American Economic Review, 57(2), pp. 534-544.

129. Sims C. A. (1994) "A Simple Model for the Determination of the Price Level and the Interaction of Monetary and Fiscal Policy". Economic Theory, 4, pp. 381-99.

130. Starr R. M. (1974) "The Price of Money in a Pure Exchange Monetary Economy with Taxation". Econometrica, 42, pp. 45-54.

131. Sutherland A. (1997) "Fiscal Crises and Aggregate Demand: Can High Public Debt Reverse the Effects of Fiscal Policy?". Journal of Public Economics, 65, pp. 147-162.

132. Tabellini G. (1985) "Endogenous Monetary and Fiscal Policies under Alternative Institutional Settings A Game Theoretic Analysis". UCLA Working Paper No. 368.

133. Tabellini G. (1986) "Money, Debt and Deficits in a Dynamic Game". Journal of Economic Dynamics and Control, 10, pp. 427-42.

134. Tabellini G. (1987a) "Monetary and Fiscal Policy Coordination with a High Debt". UCLA Working Paper No. 449.

135. Tabellini G. (1987b) "Central Bank Reputation and the Monetization of Deficits: The 1981 Italian Monetary Reform". Economic Inquiry, 25, pp. 185-201.

136. Tabellini, G, Alesina A. (1990) "Voting on the Budget Deficit". American Economic Review, 80, pp. 37-49.

137. Tabellini G., La Via V. (1989) "Money, Deficit and Debt in the United States". Review of Economics and Statistics, 71(1), pp. 15-25.

138. Tanzi V. (1977) "Inflation, Lags in Collection and the Real Value of Tax Revenue". IMF Staff Papers, 24, pp. 154-67.

139. Tornell A., Velasco A. (1998) "Fiscal Discipline and the Choice of a Nominal Anchor in Stabilization". Journal of International Economics, 46, pp. 1-30.

140. Turnovsky S. J. (2000) Methods Of Macroeconomic Dynamics. 2nd ed. The MIT Press: Cambridge.

141. Uribe M. (2002) "A Fiscal Theory of Sovereign Risk". ECB Working Paper No. 187.

142. Velasco A. (1993) "Real Interest Rates and Government Debt during Stabilization". Journal of Money, Credit, and Banking, 25, pp. 259-72.

143. Wallace N. (1981) "A Modigliani-Miller Theorem for Open-Market Operations". American Economic Review, 71(3), pp. 267-74.

144. Walsh С. E. (1998) Monetary Theory and Policy. The MIT Press: Cambridge.

145. Weil P. (1987) "Permanent Budget Deficits and Inflation". Journal of Monetary Economics, 20, pp. 393-410.

146. Weil P. (1991) "Is Money Net Wealth?". International Economic Review, 32(1), pp. 37-53.

147. Woodford M. (1994) "Monetary Policy and Price Level Determinacy in a Cash-in-Advance Economy". Economic Theory, 4, pp. 345-80.

148. Woodford M. (1995) "Price Level Determinacy without Control of a Monetary Aggregate". Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy, 43, pp. 1-46.

149. Woodford M. (1997) "Control of the Public Debt: A Requirement for Price Stability?" in G. Calvo and M. King eds. The Debt Burden and Monetary Policy, MacMillan: London.

150. Woodford M. (1998) "Doing Without Money: Controlling Inflation in a Post-Monetary World". Review of Economic Dynamics, 1, pp. 173-219.

151. Woodford M. (2000) "Monetary Policy in a World Without Money". NBER Working Paper No. 7853.

152. Woodford M. (2001) "Fiscal Requirements for Price Stability". NBER Working Paper No. 8072.

153. Монтес М.Ф., Попов В.В. «Азиатский вирус» или «голландская болезнь»? Теория и история валютных кризисов в России и других странах. М.: Дело, 1999.

154. Пекарский С.Э. Нелинейные эффекты воздействия инфляции на бюджетный дефицит и государственный долг // Экономический журнал ВШЭ, 4, № 3,2000. С. 309-332.

155. Пекарский С.Э. Координация макроэкономической политики: случай неустойчивой динамики инфляции и государственного долга // Экономический журнал ВШЭ, 5, № 4, 2001. С. 492-518.

156. Пекарский С.Э. Взаимодействие правительства и центрального банка: можно ли обойти «неприятную монетарную арифметику»? // Экономический Вестник, 4, №4, 2004. С. 653-664.

157. Пекарский С.Э. Взаимодействие фискальной и монетарной политики, сборник докладов конференции «1-ая Весенняя школа-семинар по экономический теории» под ред. Любимова Л.Л., г. Нижний Новгород, 2005.

158. Смирнов А.Д. Инфляционные режимы динамики переходной экономики // Экономический журнал ВШЭ, № 1,1997. С. 5-20.

159. Финансовый кризис и государственный долг. М.: Институт финансовых исследований, 1999.