Оценка и управление стоимостью имущества промышленного предприятия тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.05, кандидат экономических наук Козырь, Юрий Васильевич

• Козырь, Юрий Васильевич
• кандидат экономических наук
• 2003

Оглавление диссертации кандидат экономических наук Козырь, Юрий Васильевич

ВВЕДЕНИЕ.з

глава 1. методологические основы и подходы к оценке и управлению стоимостью имущества предприятия.

1.1. Основные теоретические подходы к управлению стоимостью имущества предприятия.

1.2. Сравнительный анализ методов оценки стоимости предприятия.

1.3. Особенности оценки активов и обязательств предприятия на основе затратного и сравнительного подходов.

Л 1 -4. Опционный подход и его использование в оценке стоимости предприятий.

Выводы по главе.

глава 2. применение методов оценки в управлении стоимостью имущества предприятия.

2.1. Особенности применения доходного подхода в российской практике оценки стоимости предприятия.

2.2. Получение интегрированной оценки стоимости предприятия.

2.3. Критерии принятия эффективных инвестиционных решений в управлении стоимостью имущества предприятия.'.

2.4. Модель оптимизации ценообразования на продукцию предприятия.

Выводы по главе.

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Оценка и управление стоимостью имущества промышленного предприятия»

Актуальность темы исследования обусловлена пониманием того, что концепция управления предприятием основанная на максимизации его стоимости (стоимости его имущества), как показала жизнь1, является одной из самых эффективных, поскольку изменение стоимости предприятия за период, будучи критерием эффективности хозяйственной деятельности, учитывает практически всю информацию, связанную с его деятельностью. Принимая то или иное управленческое решение, руководство предприятия должно соотносить последствия реализации этого решения на деятельность предприятия, итоговым критерием которой является стоимость. Управленческие решения руководства предприятия условно делятся на несколько видов: решения по инвестициям, решения по финансированию инвестиций и решения по хозяйственной деятельности. Каждое из этих решений состоит из множества других решений, например, решения по финансированию состоят из дивидендной политики компании, решений по заемному финансированию и взаимоотношений с поставщиками и клиентами, и т.д. При переходе России к рыночной экономике возникает проблема справедливого распределения благ между субъектами рынка. Одним из решений этой проблемы является справедливая оценка стоимости имущества предприятий и выявления факторов, воздействующих на их стоимость с тем, чтобы принятие новых управленческих решений вело к достижению поставленной цели -максимизации стоимости отдельных предприятий и, через это, повышением благосостояния всего общества. В этой связи в современной России можно выделить несколько практических проблем управления стоимостью, обуславливающих значимость заявленной темы, а именно: конфликты акционеров и кредиторов; конфликты менеджмента и акционеров; проблема выбора между направлением средств в инвестиции и на дивиденды; проблема выбора между первоочередным инвестированием средств и погашением обязательств; проблема выбора между первоочередным инвестированием средств и оставлением запаса денежных средств; необходимость выявления новых методологических подходов к оценочной деятельности, позволяющих в большей степени учитывать специфику экономики России.

1 Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин. Стоимость компаний. М., ЗАО «ОЛИМП-БИЗНЕС», 1999, стр.25-51.

Теоретические аспекты тематики диссертационного исследования разработаны в трудах таких зарубежных ученых как Г. Александр, И. Ансофф, Р. Брейли, Дж. Бэйли, А. Дамодаран, Г.Десмонд, К. Гриффит, Р. Хэмптон Д. Хей, Р. Келли, Т. Коллер, Т. Коупленд, С. Майерс, С. Мелцзер, М. Миллер, Ф. Модильяни, Д. Моррис, Дж. Муррин, Ш. Пратт, Д. Росс, В. Шарп, Ф. Шерер, Дж. Фишмен, К. Уилсон. К сожалению, приходится констатировать, что накопленный за рубежом опыт не всегда может быть применен в современных российских условиях. Так, например, применяемая за рубежом для определения значения ставки дисконтирования денежного потока акционеров модель оценки капитальных вложений (САРМ - capital assets pricing model) практически не применима в России ввиду отсутствия статистики по среднерыночной доходности акций. В связи с этим необходимо найти способы разрешения специфических проблем российского рынка. В этой связи следует отметить работы российских специалистов по данной тематике - Л.И. Абалкина, А.А. Алпатова, С.В. Валдайцева, П.Л. Виленского, А.Г. Грязновой, Н. Г. Данилочкиной, В. С. Ефремова, В. Н. Лившица, Т.П. Прудниковой, С.А. Смоляка, Т.В. Тазихиной, О.В. Тихонова, Н. Н. Тренева, М. А. Федотовой и др. Особого внимания в части управления стоимостью заслуживают работы И.А. Егерева2 и С. Мордашова . В то же время следует отметить, что перечисленные выше авторы и предлагаемые ими подходы не охватывают все возникающие в данной части проблемы. Например, предложенный анализ чувствительности, изложенный в подходах И.А. Егерева и С, Мордашова обладает хорошими диагностическими свойствами в части выявления возможных приоритетов в управлении стоимостью имущества, но эти подходы сами по себе зачастую оказываются недостаточными для адекватного воздействия на факторы стоимости, поскольку для их воплощения необходим механизм реализации, отсутствующий в упомянутых работах. Кроме того, в настоящее время существуют определенные пробелы и неясности в методиках оценки и критериях принятия

2 И. А. Егерев. Влияние параметров производственного и финансового циклов на стоимость предприятия (бизнеса), журнал «Московский оценщик», №4/2000.

3 С. Мордашов. Рычаги управления стоимостью компании. Аналитический журнал «Рынок ценных бумаг», №15 2001 г. управленческих решений4, и данная диссертация призвана, в некоторой степени, восполнить эти пробелы. I

Цель и задачи исследования. Основной целью исследования является сравнительное исследование подходов к оценке и управлению стоимостью имущества предприятия, и определение критериев принятия управленческих решений на основе применения концепции стоимости.

Поставленная цель определила следующие основные задачи исследования:

- уточнить и дополнить существующие подходы к оценке ставки дисконтирования;

- выявить проблемы оценки отдельных составляющих имущественного комплекса предприятия;

- разработать предложения по применению опционного подхода в практике оценки предприятия; разработать механизм повышения эффективности управления стоимостью имущества предприятия и определить критерии принятия менеджерами эффективных инвестиционных решений; определить критерий выбора между инвестированием в активы и оставлением запаса денежных средств. Предметом исследования являются методы оценки стоимости имущества предприятия и их применение в управлении предприятием.

Теоретической и методологической основой проведенного исследования послужили труды следующих авторов: И. Ансоффа (Н. Igor Ansoff), Р. Брейли (Richard Brealey) и С. Майерса (Stewart Myers), А. Дамодарана (Aswath Damodaran), Г. М. Десмонда (G. М. Desmond), Р. Э. Келли (R. Е. Kelly), Т. Коупленда (Tom Copeland), Т. Коллера (Tim Koller) и Дж. Муррина (Jack Murrin), В. Ф. Шарпа (William F. Sharpe), Г. Дж. Александра (Gordon J. Alexander) и Дж. В. Бэйли (Jeffrey. V. Bailey), Д. Морриса (D. J. Morris), Ф. М. Шерера (F. М. Scherer), Д. Росса (David Ross), Дж. Фишмена (J. Е. Fishman), Ш. Прагга (Shannon. P. Pratt), К. Гриффита (J. С. Griffith), К. Уилсона (D. К. Wilson), С. Мелцзера (S. L. Meltzer) и Р. Хэмптона (R. W. Hampton), Д. Хэя (D. А. Hay), Л.И. Абалкина, П.Л. Виленского, А.Г. Грязновой, И.А. Егерева, В. С. Ефремова, Н. Г.

4 В частности, степень разработанности данной тематики не позволяет учитывать критерии выбора очередности инвестирования в активы, выплаты дивидендов и погашения обязательств, критерии выбора между арендой и покупкой недвижимости, и т.п.

Данилочкиной, В. В. Коссова, В. Н. Лившица, С.А. Смоляка, Н. Н. Тренева, А.Г. Шахназарова и др.

В процессе проведения настоящего исследования были использованы следующие методы исследования: методы финансовой математики, математическая статистика и регрессионный анализ, а также инвестиционное проектирование.

Информационную основу диссертационной работы составили законодательные и нормативные акты, работы отечественных и зарубежных авторов, посвященные проблемам стоимостной оценки компаний, данные Госкомстата, Интернет-холдинга «РосБизнесКонсалтинг» («РБК»), некоммерческого партнерства «Фондовая биржа РТС», а также другие базы данных.

Научная новизна диссертационной работы заключается в разработке автором новых подходов к управлению стоимостью имущества предприятия, а также в уточнении и дополнении автором некоторых существующих методов оценки имущества. В частности, в настоящем исследовании можно отметить следующие нововведения:

1. Выявлена взаимосвязь стоимостей ликвидных и неликвидных активов предприятия, которая обусловлена влиянием ряда внешних факторов (разница цен спроса и предложения неликвидных активов, рентабельность активов предприятия, процентные ставки, ожидаемое время владения имуществом, риск реализации неликвидного имущества и др.).

2. Разработаны новые предложения по определению безрисковой ставки дисконтирования, применяемой в процессе оценки предприятия: а) уточнено понятие «чистая безрисковая ставка» - плата за пользование деньгами в условиях отсутствия любых рисков, включая инфляционный; б) ввиду недостаточного развития фондового рынка в России разработано предложение по оценке безрисковой ставки на основе рынка недвижимости (принимая во внимание три фактора: высокоэффективный рынок недвижимости, наличие у предприятий на балансах и за балансами большого объема промышленной и офисной недвижимости и отнесение предприятий к объектам недвижимости);

3. Предложен механизм определения стоимости активов (имущества) предприятия посредством первоначального определения рыночной стоимости его обязательств.

4. Предложена процедура обобщения результатов оценки стоимости имущества различными методами, которая заключается в определении не обезличенной стоимости изначально, а в определении стоимости имущества для конкретного субъекта рынка - продавца или покупателя.

5. Определены критерии принятия менеджерами эффективных инвестиционных решений на основе выбора между: а) инвестированием в активы и погашением обязательств; б) инвестированием в активы и выплатой дивидендов; в) инвестированием в активы и оставлением запаса денежных средств; г) покупкой (продажей) и арендой (сдачей в аренду) недвижимости.

Практическая значимость диссертационной работы заключается в том, что на основе проведенного анализа стоимости предприятий разработаны новые модели и методы, позволяющие проводить оценку стоимости предприятия и составных элементов его имущественного комплекса. Разработанные рекомендации, методики и элементы методик могут применяться владельцами имущественных комплексов предприятий, а также различными лицами, организациями и структурами, занимающимися бизнес-консалтингом, арбитражем, финансовым планированием и налогообложением.

Апробация работы. Основные положения работы непосредственно использовались автором в процессе осуществления работ по оценке стоимости объектов оценки, которыми являлись имущественные комплексы, пакеты акций5 и долговые обязательства таких предприятий как ОАО «ГАЗ», ОАО «Иркутскэнерго», ОАО «Акрон», ОАО «Новокузнецкий алюминиевый завод», ОАО «АХК «Туполев», ГП ВВО «Сельхозпроэкспорт», ГП «Новоэкспорт», ГП «Промсырьеимпорт», ЗАО «МТУ-Интел» и др. Кроме того, по результатам некоторых осуществленных работ были прочитаны лекции, с которыми автор выступал в Межотраслевом институте повышения квалификации (МИПК при РЭА им. Плеханова). Результаты диссертационной работы докладывались на научно-практической конференции «Денежная реформа и инфляция в России» в феврале 2003 г. Результаты исследований были использованы в практической деятельности государственных регулирующих структур, таких как Российский Фонд Федерального Имущества, Министерство Внешнеэкономических Связей, Министерство Имущественных Отношений, по месту работы автора, а также в ряде коммерческих структур (ОАО «Акрон», ООО «Руспромавто» и др.), консультированием которых занимался автор.

Всего автором по теме диссертации опубликовано 11 работ. Общий объем опубликованных работ составил 8,3 печатных листов.

5 В том числе государственные пакеты акций, держателями и управляющими которых являются и/или являлись Российский Фонд Федерального Имущества, Министерство Имущественных Отношений РФ и Министерство Внешнеэкономических Связей РФ.

Результаты исследований были использованы в практической деятельности государственных регулирующих структур, по месту работы автора, а также в других коммерческих структурах, консультированием которых занимался автор.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, двух глав, восьми параграфов, заключения, списка литературы и трех приложений. Общий объем диссертации составляет 162 страницы.

Заключение диссертации по теме «Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда», Козырь, Юрий Васильевич

Выводы по главе

В данной главе диссертационной работы были рассмотрены и проанализированы подходы к управлению стоимостью предприятия, а также критерии принятия управленческих решений основанных на методах оценки стоимости действующих предприятий. В этой связи автору диссертационной работы удалось предложить решение следующих задач:

1. Предложить методологию прогнозирования денежных потоков.

2. Внести поправку в методику расчета денежного потока, учитывающую сальдо коммерческих кредитов.

3. Внести предложение по сведению промежуточных значений стоимости в итоговой результат оценки стоимости, основанное на разных оценках стоимости предприятия — с позиций продавца и покупателя.

4. Скорректировать методику оценки ставки дисконтирования денежных потоков акционеров: с учетом вероятности дефолта, а также с помощью соотнесения стандартных отклонений доходности фондовых индексов российского РТС и американского S&P500.

5. Внести предложение по учету фактора коммерческого кредита при оценке средневзвешенной стоимости капитала компании. Последнее предложение является другой формой учета влияния коммерческого кредита (см. выше п. 2): фактор коммерческого кредита, подобно эффекту налогового щита, можно учитывать не

53 Отметим, что третий подход, по сути, очень близок к первому, разница заключается лишь в отдельных деталях, связанных с потребительскими свойствами товаров (услуг) и в механизмах вычисления (итерационно-эмпирическим и формульным). только в денежном потоке, но и в ставке дисконтирования; важен корректный учет данного фактора, а именно отсутствие двойного учета или полный неучет. Разработать аналитические модели повышения эффективности управления стоимостью компаний, в том числе модель инвестиционного поведения на рынке недвижимости, позволяющую осуществлять оптимальный выбор между покупкой/продажей и арендой/ сдачей в аренду недвижимости, модель оценки стоимости ликвидности, определить критерии: а) выбора знаков планируемых денежных потоков от инвестиционной и финансовой деятельности; б) выбора между инвестированием в активы и выплатой дивидендов; в) выбора между инвестированием в активы и первоочередным погашением обязательств; г) выбора между инвестированием в активы и оставлением запаса денежных средств. Концептуальное отличие подхода к управлению стоимостью предприятия, предложенное автором диссертации, от подходов других авторов заключается в оптимизации управления и использования ресурсов, как общих для большинства компаний (дивиденды, денежные средства, активы, обязательства), так и частных (аренда, покупка/продажа недвижимости), а не собственно анализе факторов стоимостных моделей, или анализе чувствительности показателей деятельности предприятия и характеристик внешнего окружения. Такая оптимизация выражается в использовании специальных критериев выбора, изложенных в диссертации. Разработать модели оптимального ценообразования на товары и услуги предприятия и системы скидок на его продукцию.

Заключение

Процесс оценки и управления стоимостью имущества компании, неразрывно связан с качеством управления компанией. Управление, основанное на стоимостном подходе, является в определенном смысле дуальной процедурой: с одной стороны, результаты оценки стоимости необходимы для анализа достигнутых экономических результатов деятельности компании, с другой стороны, скорректированные по результатам оценки управленческие стратегия и процедуры целенаправленно воздействуют на стоимость компании. И этот процесс бесконечен (по крайней мере, в пределах времени жизни самой компании). Методическая база этого подхода постоянно развивается и множится, свидетельством чему, по мнению автора, могут служить отдельные фрагменты настоящей диссертационной работы, в рамках которой удалось решить следующие задачи и сделать следующие выводы:

1. По мнению автора, при оценке ликвидационной стоимости активов, необходимо учитывать фактор ограниченности времени реализации имущества по сравнению с ожидаемым временем продажи имущества на рынке (так называемым «временем экспозиции»). Для этой цели автором разработаны конкретные способы учета фактора ограниченности времени реализации имущества (стр. 44-47).

2. Автором разработана методика экспресс-оценки оборудования, заключающаяся в учете результатов последней оценки основных фондов, отраслевой инфляции и степени износа за период, прошедший с момента последней оценки (стр. 43-44).

3. В модель прогнозирования денежного потока, применяемую в стоимостной оценке предприятий, необходимо вносить поправку, учитывающую сальдо коммерческих кредитов (стр. 75-76). Эта поправка отражает сальдо расчетов по таким статьям как «авансы полученные», «авансы уплаченные», «дебиторская задолженность» и «кредиторская задолженность», причем сальдирование осуществляется с учетом оборачиваемости каждой из этих статей. Необходимо также учитывать фактор коммерческого кредита при оценке средневзвешенной стоимости капитала (стр. 8892). Это предложение является другой формой учета коммерческого кредита: фактор коммерческого кредита, подобно эффекту налогового щита, можно учитывать не только в денежных потоках, но и в ставке дисконтирования; важно избежание двойного учета или неучета. Кроме этого, при построении прогноза денежных потоков, а именно той его части, которая относится к выплатам по налогу на имущество, следует учитывать планируемые объемы капитальных вложений в будущих периодах и среднюю ставку амортизационных отчислений основных фондов. Автором диссертации предложен также способ расчета прогнозируемых величин выплат по налогу на имущество (стр. 77).

При оценке имущества компаний затратным подходом (методом накопления активов) следует принимать во внимание стоимость оборудования передаваемого по лизингу скорректированную на приведенную стоимость оставшихся лизинговых платежей (стр. 53-54).

При оценке имущества компаний особое внимание следует обращать на выявление и стоимостную оценку ее нематериальных активов; при этом следует различать стоимость таких активов в использовании самой компанией и стоимость (этих активов) для целей продажи: с учетом возможностей несанкционированного доступа и нелегального приобретения стоимость нематериальных активов для целей продажи чаще всего ниже их стоимости при существующем использовании. На стр. 41-43 автор диссертации изложил собственную методику оценки рыночной стоимости и стоимости в использовании шаблонов электронных документов («рыб»). Необходимо более широко применять опционный подход при оценке имущества предприятий, а также их проектов и обязательств (стр. 58-71). Достоинства этого подхода заключаются в его способности адекватного отражения нелинейных динамик в самых сложных ситуациях, в том числе при быстро меняющемся окружении, когда традиционные методы оценки могут давать сбои. Также следует отметить иную трактовку риска в контексте применения опционного подхода: если доходный подход рассматривает нарастание внешних изменений как возрастающий риск (посредством увеличения ставки дисконтирования вследствие возрастания стандартного отклонения доходности), то опционный подход напротив рассматривает нарастание внешних изменений как фактор, положительно влияющий на стоимость имущества предприятия или его проектов и ресурсов. Такие различия в учете влияния внешних изменений на стоимость предприятия могут объясняться следующими причинами. Во-первых, использование стандартного отклонения доходности в качестве меры риска, вошедшее в обиход с появлением пионерских работ Марковича и Шарпа, имеет один существенный недостаток - отклонения в положительную от ожидаемого результата сторону трактуются моделью оценки капитальных активов (САРМ) точно так же, как и отклонения в отрицательную сторону, что на практике приводит к завышению оценки риска динамично развивающихся компаний. Во-вторых, опционный подход учитывает ценность управления имуществом (например, рациональное использование рыночной конъюнктуры), а также тот факт, что стоимость обязательств компании не может превышать стоимость ее активов.

В диссертации разработан подход к выбору менеджеров предприятий между инвестированием в активы и оставлением запаса денежных средств (стр. 121-137). Суть подхода заключается в приведении к единому знаменателю достоинств и недостатков ликвидных и неликвидных активов. Достоинством неликвидных активов является их способность генерировать прибыль, недостатком — высокие издержки, обусловленные их неликвидностью (большой ценовой спрэд и большое время реализации подобных активов). Наоборот, к достоинству ликвидных активов следует отнести низкие издержки ликвидности (что позволяет использовать возможности переключения на возникающие лучшие инвестиционные альтернативы), а к недостатку — неспособность генерирования прибыли. Разработанная автором модель оценки стоимости ликвидности позволяет учитывать такие издержки ликвидности как разница цен покупки и продажи имущества, вероятность возникновения лучшей инвестиционной альтернативы в течение заданного времени, вероятность быстрой продажи актива по существующим рыночным ценам, время продажи актива, а также рентабельность активов предприятия и ставку доходности потенциально лучшей инвестиционной альтернативы.

Автором в данной работе внесены предложения по оценке ставки дисконтирования денежных потоков акционеров: а) сравнительным методом (стр. 81-82); б) с помощью учета вероятности дефолта, адаптированной к ожидаемому сроку инвестирования (стр. 82-85); в) с помощью соотнесения стандартных отклонений доходностей фондовых индексов российского РТС и американского S&P500 (стр. 8587). Суть предложения автора по определению ставки дисконтирования сравнительным методом основана на следующих допущениях: в силу фактического отсутствия на российском рынке статистики по ставкам дисконтирования (за редким исключением) сначала должны выявляться цены нескольких сделок с акциями или имуществом компаний, могущих хоть в какой-то степени быть похожими на оцениваемое предприятие, а также имеющих доступную финансовую отчетность, затем круг аналогов должен быть сужен (выбираются еще более похожие предприятия), после чего, имея информацию о ценах сделок и величинах денежных потоков этих компаний, можно численно определить значения ставки дисконтирования. Усредненная оценка полученных значений и будет являться искомой. Суть предложения автора по определению ставки дисконтирования с учетом вероятности дефолта сводится к трансформации риска при неопределенном сроке жизни (или сроке владения) обезличенного актива в риск актива, время жизни (время владения) которого является определенной.

9. Разработанные автором критерии принятия инвестиционных решений на рынке недвижимости (стр. 113-115) могут помочь менеджерам осуществлять оптимальный выбор между покупкой/продажей и арендой/сдачей в аренду недвижимости в зависимости от соотношений текущих стоимостей недвижимости и арендных ставок со средними за период значениями и соотношений степени их изменения за период.

10. Эффективные инвестиционные решения могут приниматься на основе: а) выбора знаков денежных потоков от инвестиционной и финансовой деятельности (стр.112113); б) выбора между инвестированием в активы и выплатой дивидендов (стр. 119); в) выбора между инвестированием в активы и первоочередным погашением обязательств (стр. 119-120); г) критерия и алгоритма выбора между инвестированием в активы и оставлением запаса денежных средств (стр. 134).

11. Предложенные автором критерии оптимального ценообразования на товары и услуги предприятия и системы скидок на его продукцию позволяет аналитически рассчитывать цену продукции с учетом колебаний спроса, свойств продукции и потребительских предпочтений. Оптимизация ценообразования продукции предприятия является одним из возможных и эффективных способов управления предприятием, повышающим стоимость его имущества (стр. 137-147).

12. Сведение промежуточных значений стоимости имущества предприятия, полученных различными методами оценки, в итоговую величину стоимости должно осуществляться с позиций продавца и покупателя с учетом текущего состояния рынка, отражающего доминирование одной из этих групп (стр. 103-105). Концептуальное отличие подхода к управлению стоимостью предприятия, предложенное автором диссертации, от подходов других авторов заключается в акцентировании внимания менеджеров на оптимизации управления и использования ресурсов, как общих для большинства компаний (дивиденды, денежные средства, активы, обязательства), так и частных (аренда, покупка/продажа недвижимости), а не собственно анализе факторов стоимостных моделей, или анализе чувствительности показателей деятельности предприятия и характеристик внешнего окружения. Такая оптимизация выражается в использовании специальных критериев выбора, изложенных в диссертации.

Завершая работу, автор выражает убежденность в том, что принятие на вооружение концепции максимизации стоимости позволит менеджерам оптимизировать управление компаниями, согласовав краткосрочные и долгосрочные цели, а также личные и общественные интересы. От того, каким образом акционеры компаний будут формировать свои стратегические цели, и учитывать при принятии оперативных решений нацеленность на увеличение общего благосостояния, во многом будет зависеть их долгосрочный успех. о

Список литературы диссертационного исследования кандидат экономических наук Козырь, Юрий Васильевич, 2003 год

1. Федеральный закон «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», №135-ФЗ от 29 июля 1998 года.

2. Закон «Об акционерных обществах» от 28 декабря 1995 г.

3. Международные стандарты оценки. М., ОАО «Новости», 2000, кн. 1,2, 357 с.

4. Международные стандарты финансовой отчетности. М., ICAR, 2002, 142 с.

5. Алклычев A.M. Регулирование цен в экономике переходного периода / Институт экономики РАН М., 1998 - 177 с.

6. Ананьин О., Одинцова М. Методологическое исследование в современной науке. / Институт экономики РАН — М., 1998 46 стр.

7. Андреев А. Ф., Дунаев В. Ф. и др. Основы проектного анализа в нефтяной и газовой промышленности. М., 1997.

8. Андрющенко B.C., Горбач С.П. Определение экономического износа при оценке рыночной стоимости затратным подходом. // Вопросы оценки, №4, 2002 .

9. Актуальные проблемы нового этапа реформирования экономики: Сборник /Науч. ред. Архипов А. И.; Институт экономики РАН — М., 1999 — 234 с.

10. Арсланова 3., Лившиц В. Оценка инвестиционных проектов в разных системах хозяйствования//Инвестиции в России. 1995. №1.

11. Арсланова 3., Лившиц В. Оценка инвестиционных проектов в разных системах хозяйствования // Инвестиции в России. 1995. №2.

12. Архангельский В. Н. Организационно экономические проблемы управления научными исследованиями (отв. ред. О.И. Волков). М., «Наука», 1977. - 163 с.

13. Банки и инвестиции: сборник научно-технических работ / Науч. ред. Архипов А. И., Рогова О. Л.; Институт экономики РАН, 1996. 172 с.

14. Бердникова Т.Б. Механизм деятельности акционерного общества на рынке ценных бумаг. М., ИНФРА-М, 2003, 202 с.

15. Беренс В., Хавранек П. М. Руководство по подготовке промышленных технико-экономических исследований. М.: АОЗТ «Интерэксперт», 1995, 375 с.

16. Бирман Г., Шмидт С. Экономический анализ инвестиционных проектов. М.: ЮНИТИ, Банки и биржи, 1997, 250 с.

17. Болдырев В. С., Галушка А. С., Федоров А. Е. Введение в теорию оценки недвижимости. Изд. Центр Менеджмента, Оценки и Консалтинга. М., 1998 г., 210 с

18. Богачев В. Н. Прибыль?!: о рыночной экономике и эффективности капитала. — М.: Финансы и статистика, 1993 287 с.

19. О'Брайен Дж., Шривастава С. Финансовый анализ и торговля ценными бумагами. М., «Дело Лтд», 1995, 320 с.

20. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М., ОЛИМП-БИЗНЕС, 1997, 1087с.

21. Виленский П. Л., Лившиц В. Н., Орлова Е. Р., Смоляк С. А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. АНХ при Правительстве РФ. М.: Дело, 1998.

22. Виленский П. Л., Лившиц В. Н. Оценка эффективности инвестиционных проектов с учетом реальных характеристик экономической среды. Аудит и финансовый анализ. №3. М.: Изд. Дом «Компьютерный аудит», 2000.

23. Виленский П. Л., Лившиц В. Н., Смоляк С. А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. М., «Дело», 2001.

24. Виленский П. Л., Смоляк С. А. Расчеты оборотного капитала в инвестиционном проектировании //Моделирование механизмов функционирования экономики России на современном этапе. Вып. 3. М.: ЦЭМИ РАН, 1999.

25. Виленский П. Л., Смоляк С. А. Показатель внутренней нормы доходности проекта и его модификации/ Препринт № WP/98/060. М.: ЦЭМИ РАН, 1998.

26. Виноградова Е.Н. Оценка товарного знака: иллюзия или реальность?//Вопросы оценки, 2002, №3.

27. Волков И. М., Грачева М. В. Проектный анализ. М.: ЮНИТИ, Банки и биржи, 1998.

28. Волков С.Н., Мельников А.В., Нечаев М.Л. Математика финансовых обязательств. М.: ГУ ВШЭ, 2001.

29. Волконский В. А., Гурвич Е. Т., Кузовкин А. И., Сабуров Е. Ф. Анализ влияния формы расчетов на уровень цен // Экономика и математические методы. Т. 34. Вып. 4. 1998.

30. Десмонд Г. М., Келли Р. Э. Руководство по оценке бизнеса. М., Российское общество оценщиков, Академия оценки, 1996.33,34.