Совершенствование методов оценки предприятий в контексте управления финансовыми рисками при слияниях и поглощениях тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.10, кандидат экономических наук Устименко, Виталий Александрович

• Устименко, Виталий Александрович
• кандидат экономических наук
• 2008

Оглавление диссертации кандидат экономических наук Устименко, Виталий Александрович

ВВЕДЕНИЕ.

1 ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ПРОЦЕССОВ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ.

1.1 Понятия и классификация слияний и поглощений.11.

1.2 условия и факторы, лежащие в основе слияний и поглощений.

1.3 Мировые тенденции на рынке слияний и поглощений.

2 ГЛАВА 2. АНАЛИЗ СОВРЕМЕННЫХ ПОДХОДОВ К ОЦЕНКЕ «КОМПАНИИ-ЦЕЛИ» В ПРОЦЕССАХ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ В РФ

2.1 Современные тенденции на российском рынке слияний и поглощений.

2.2 Сравнительный анализ современных методов оценки компаний.

2.3 Оценка приобретаемой компании методом дисконтирования денежных потоков.

3 ГЛАВА 3. МЕТОДИЧЕСКИЕ РЕКОМЕНДАЦИИ ПО ОЦЕНКЕ ПРИОБРЕТАЕМОЙ КОМПАНИИ.

3.1 Алгоритм оценки приобретаемой компании в российских условиях

3.2 Практическая оценка приобретаемых компаний нефтегазовой отрасли.

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Совершенствование методов оценки предприятий в контексте управления финансовыми рисками при слияниях и поглощениях»

Главной чертой развития мировой экономики последних десятилетий стала глобализация, которая не обошла стороной бизнес. Интеграция компаний из различных отраслей в глобальные корпорации находит свое отражение в растущих показателях рынка слияний и поглощений. ~ —

Актуальность оценки компаний при слияниях и поглощениях связана с продолжающимся в последние годы ростом рынка слияний и поглощений с участием российских компаний. Объем сделок по слияниям и поглощениям в России в 2007 г., по данным журнала «Слияния и поглощения», достиг 124,6 млрд долл. США1 (в 2003 г. - 19,3 млрд долл. США2, в 2004 г. - 22,9 млрд долл. США, в 2005 г. - 24,2 млрд долл. США, в 2006 г. - 42,3 млрд долл. США3).

По итогам 2003 г. компания Рпсе\уа1ег1юизеСоорегз объявила Россию главной движущей силой рынка слияний и поглощений в Центральной и Восточной Европе: в 2003 г. более 50% сделок пришлось на долю России4.'

Причинами бурного роста рынка слияний являются консолидация российских компаний, интерес к ним со стороны иностранцев и растущая активность государственных компаний.

В то же время, мировой опыт показывает, что число слияний и поглощений растет, но они зачастую не дают желаемого эффекта, не создают добавочную стоимость для собственников поглощающей фирмы, хотя требуют длительного и недешевого процесса юридических и финансовых переговоров. Большинство исследователей отмечают, что проблема эффективности слияний и поглощений стоит достаточно остро, несмотря на то, что слияния и

1 Зайков А. Рекордные итоги 2007 года на рынке М&А: 12 тренд-маркеров. Слияния и Поглощения №1-2 (59-60) 2008, с. 10-13. Браславская М. Вне конкуренции. Слияния и Поглощения №02(24) 2005, с. 46-55.

3 Браславская М., Путилин Д. Итоги 2006 года на рынке М&А: реванш частного бизнеса.

Слияния и поглощения. 2007. № 1-2(47-48). С. 17-27. поглощения являются распространенными сделками. Результаты исследований показывают1:

- 61% слияний не окупает вложенных в них средств (Mergers & Acquisitions Journal, 1998 г.);

- 57% объединившихся компаний отстают в своем развитии от других субъектов рынка и вновь разделяются на самостоятельные корпоративные единицы (PricewaterhouseCoopers, исследование 300 слияний за 1987-1997 гг.);

- Менее 20% объединившихся компаний достигают желаемых финансовых и стратегических целей (Marks, Mirvis, исследование 50 интеграционных процессов, 1982-1997 гг.);

- «несвязанные» (диверсификационные) слияния и поглощения часто показывают лучшие финансовые результаты по сравнению со связанными (родственными), хотя последние часто имеют больший потенциал для создания дополнительной стоимости для собственников (Haspesiagh, Jemison).

Компания KPMG проанализировала около 700 крупнейших сделок за 1996-1998 гг. В качестве критерия эффективности сделок рассматривалось изменение курсов акций до и после сделки2.

В результате исследований было установлено, что только 17% компаний увеличили свою суммарную стоимость, у 30% практически не произошло изменений, и 53% отметили снижение стоимости. Другими словами, 83% сделок не принесли ощутимой выгоды акционерам.

Проведенные исследования показывают, что одной из ключевых проблем, связанных с итоговой эффективностью слияний и поглощений, является правильная оценка компании — цели сделки по слиянию (далее

1 Томилина Э., зам. Генерального директора ИК «Энергокапитал», к.э.н., М&А: ценность оценки, http://www.energ.ru/article/0031 .pdf компания-цель») покупателем, что подтверждает актуальность выбранной темы исследования.

Разработанность проблемы. Анализу влияния слияний и поглощений на богатство акционеров поглощающей и поглощаемой компании было посвящено множество эмпирических исследований, начиная с 1970-1980-х гг. Авторами таких исследований являются, например, Т. Бэйтс (Bates Thomas W.), M. Леммон (Michael L. Lemmon), Э. Беркович (Elazar Berkovitch), M. Нарайанан (M.P. Narayanan), M. Йенсен (Michael C. Jensen), В. Меклинг (William H. Meckling), P. Ролл (Richard Roll), P. Роузен (Richard J. Rosen).

В настоящее время крупнейшие консалтинговые компании ежегодно проводят собственные исследования, посвященные анализу сделок слияний и поглощений и их результатов для компаний-участников. К таким компаниям относятся PriceWaterhouseCoopers, KPMG, McKinsey и многие другие.

Проблемы проведения сделок по слияниям и поглощениям нашли свое отражение в специализированных книгах зарубежных авторов, таких как П. А. Гохан (Patrick A. Gaughan), Г. Динз (Graeme К. Deans), Ф. Крюгер (Fritz Kroeger), С. Зайзель (Stefan Zeisel), С. Ф. Рид (Stanley Foster Reed), А. Рид Лажу (Alexandra Reed Lajoux) и другие.

Вопросам оценки компаний вообще и при слияниях в частности посвящено огромное количество зарубежных книг, авторами которых стали А. Дамодаран (Aswath Damodaran), Т. Коупленд (Tom Copeland), Т. Коллер (Tim Koller), Дж. Муррин (Jack Murrin), К. Феррис (Kenneth R. Ferris), Б. Пешеро Пети (Barbara S. Pecherot Petitt), Дж. Фишмен (J. Е. Fishman), Ш. Пратт (Shannon. P. Pratt), К. Гриффит (J. С. Griffith), К. Уилсон (D. К. Wilson), Ф. Ч. Эванс (Frank С. Evans), Д. М. Бишоп (David M. Bishop) и многие другие.

Проблемы осуществления слияний в последние годы находят все большее отражение и у российских исследователей. Примерами являются появление специализированных изданий и интернет-сайтов, таких как журнал «Слияния и поглощения» (www, ma- i ournal. ru) и портал www.merger.ru. появление специализированных консалтинговых компаний, занимающихся сопровождением сделок по слияниям и в том числе оценкой целевых компаний.

Среди российских авторов, исследующих проблемы реорганизации компаний и, в том числе, проблемы оценки компаний, можно выделить Ю.В. Иванова, O.A. Курбангалееву, А.Г. Грязнову, М.А. Федотову, И.А. Егерева, А.Е. Молотникова, C.B. Гвардина и др.

Общие вопросы, связанные с процессами слияний и поглощений, стали темой публикаций многих исследователей в России, таких как А. Радыгин, Т. Андреева, И.Г. Владимирова, B.C. Савчук, В. Волков, О. Беленькая и многие другие.

Особенностям российского рынка слияний и поглощений, а также современным тенденциям посвящены публикации А. Пирогова, Дж. Джафарова, О. Беленькой, А. Радыгина, В.В. Терно, И.Г. Владимировой, М. Павловского, М. Браславской, И. Ефимчука и других.

Множество публикаций посвящено проблематике враждебных сделок, как одной из основных особенностей российского рынка слияний и поглощений. Данный вопрос стал предметом исследований А. Болвачева, Дж. Джафарова, Р. Леонова, Д. Шарупова и других авторов.

Изучению результатов слияний и поглощений и вопросам оценки их эффективности посвящены публикации А. Пирогова, К. Стасюка, А. Маршака, Э. Томилиной, С. Беловой, В. Шитулина и других.

Изучению особенностей холдинговых структур посвящены публикации С.Б. Авдашевой, О. Хмыза, Б. Дуки и А. Печорского, Н. Берзона и других.

Целью диссертационного исследования является совершенствование методов оценки «компании-цели» в процессах СиП в российских условиях и разработка алгоритма оценки с учетом факторов стоимости и потенциальной синергии.

Достижение поставленной цели потребовало решения следующих основных задач:

- определение понятия «слияния и поглощения», классификация сделок по слиянию и поглощению, систематизация мотивов, лежащих в основе слияний и поглощений;

- установление тенденций на рынке слияний и поглощений с участием российских компаний;

- анализ современных методов оценки компаний, выбор методов оценки, применение которых в наибольшей степени учитывает интересы покупателей при слияниях и поглощениях. Изучение специфики использования оценочных методов при оценке приобретаемой компании;

- систематизация факторов стоимости бизнеса и видов синергии от сделок по слиянию и поглощению;

- разработка алгоритма оценки приобретаемой компании для российского рынка слияний и поглощений, учитывающего факторы стоимости бизнеса и потенциальную синергию;

- апробация алгоритма оценки приобретаемой компании.

Предмет исследования - оценка промышленных предприятий в контексте управления риском возникновения «эффекта переплаты» в сделках слияний и поглощений: подходы к оценке, методы оценки в рамках различных подходов.

Объект исследования — риск возникновения «эффекта переплаты» в сделках по слиянию и поглощению с участием российских компаний.

Теоретико-методической основой работы послужили труды следующих авторов: Р. Брейли (Richard Brealey) и С. Майерса (Stewart Myers), Т. Коупленда (Tom Copeland), Т. Коллера (Tim Koller) и Дж. Муррина (Jack Murrin), У.Ф. Шарпа (William F. Sharpe), А. Дамодарана (Aswath Damodaran), Ф.Ч. Эванса (Frank С. Evans), Д.M. Бишопа (David M. Bishop), П.A. Гохана (Patrick A. Gaughan), Дж. Фишмена (J. Е. Fishman), Ш. Пратта (Shannon. P. Pratt), К. Гриффита (J. С. Griffith), К. Уилсона (D. К. Wilson).

Научная новизна Научная новизна диссертационной работы заключается в разработке алгоритма оценки приобретаемой компании, систематизации и адаптации современных методов оценки компаний в контексте управления финансовыми рисками в сделках по слиянию и поглощению к условиям российской экономики, в уточнении и дополнении отдельных методов оценки. В частности, исследование содержит следующие нововведения:

- проанализированы современные тенденции на рынке СиП с участием российских компаний в контексте мировой интеграции, что позволило выявить основные типы сделок в зависимости от стратегии покупателя;

- введено и обосновано понятие «эффекта переплаты», заключающееся в отсутствии положительного результата от сделки СиП для акционеров компании-покупателя;

- рекомендован алгоритм оценки приобретаемой компании в процессах СиП, учитывающий факторы стоимости бизнеса и потенциальную синергию, необходимый для определения параметров сделки и снижающий риск возникновения «эффекта переплаты»;

- проведена систематизация факторов стоимости компании и видов синергии от совершения сделки по слиянию;

- установлена связь между факторами стоимости и синергией, лежащая в основе оценки приобретаемых компаний;

- предложена формула расчета затрат на капитал, упрощающая итерационный процесс расчета рыночной структуры капитала компании при оценке стоимости инвестированного капитала компаний методом дисконтирования денежных потоков;

- проведен расчет диапазонов премий за контроль, уплачиваемых покупателями акций российских компаний, на основе исследования результатов сделок СиП.

Теоретические результаты работы заключаются в систематизации существующих классификаций СиП, мотивов покупателей, лежащих в основе СиП, введении и обосновании понятия «эффект переплаты», анализе современных методов оценки в процессах СиП и выявлении методов, применение которых позволяет получить результаты оценки, в наибольшей степени учитывающие интересы приобретателя и позволяющие снизить его риски.

Практическая значимость работы заключается в возможности использования ее результатов в практической оценке, проводимой в рамках процессов слияний и поглощений. Учитывая особенности российской экономики и необходимость адаптации используемых в зарубежной практике методов оценки к российским условиям, результаты настоящего исследования крайне актуальны и имеют реальную практическую ценность для оценщиков.

Научные результаты работы могут быть использованы как финансовыми консультантами, непосредственно проводящими оценку «компании-цели», так и практикующими оценщиками в рамках оценки бизнеса промышленных предприятий. Предложенный автором алгоритм оценки может использоваться менеджерами приобретающей и приобретаемой компаний при принятии управленческих решений.

Апробация и внедрение результатов исследования осуществлялись в процессе научных публикаций, а также в оценочной практике компании ООО «Финансовые и бухгалтерские консультанты» при проведении оценки бизнесов промышленных предприятий для различных целей, в том числе слияния. Статья автора , включена в материалы научно-практической конференции преподавателей, аспирантов и студентов МАОК «Концептуальные основы развития евразийского социально-экономического пространства в условиях глобализации».

По проблематике диссертационного исследования опубликовано 6 научных статей. Общий объем опубликованных работ составил 2,5 печатных листа.

Структура работы. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованных источников (содержит 117

Заключение диссертации по теме «Финансы, денежное обращение и кредит», Устименко, Виталий Александрович

Результаты исследования приведены в таблице.

Заключение

В первой главе настоящей работы были рассмотрены теоретические основы слияний и поглощений — понятия и классификация слияний и поглощений, мотивы, лежащие в их основе, особенности слияний и поглощений в России, статистические данные о результатах сделок, а также роль рынка слияний и поглощений в контексте мировой интеграции.

Во второй главе были проанализированы современные особенности и тенденции на российском рынке СиП, проведен сравнительный анализ подходов к оценке и методов оценки компаний, специфика расчета отдельных элементов финансовой модели при оценке приобретаемой компании.

В третьей главе был проведен анализ и систематизация факторов стоимости и видов синергии от сделки, анализ влияния фактора контроля и определение поправки за контроль, предложен комплексный алгоритм оценки приобретаемой компании покупателем. На практическом примере показано применение предложенного алгоритма оценки, в том числе расчет ставки дисконтирования, оценка инвестированного капитала компании, анализ чувствительности результатов оценки к изменению факторов стоимости.

По итогам проведенного исследования были сделаны следующие основные выводы:

1) Устоявшимся термином, охватывающим все возможные формы объединения компаний, является термин «слияния и поглощения» (mergers and acquisitions). Основными критериями, лежащими в основе различных классификаций слияний и поглощений, являются форма осуществления сделки, форма объединения (тип объединенной компании), стратегия, стоящая за слиянием, взаимность намерений покупателя и продавца, способ оплаты сделки, источник финансирования сделки, инициатор сделки.

2) В основе всех слияний и поглощений лежит стремление собственников компаний и (или) менеджеров к получению дополнительной выгоды. Причины решения вопроса получения дополнительных выгод путем слияний могут объясняться как внешними по отношению к компании, так и внутренними изменениями. Тем не менее, собственники компании и (или) менеджеры руководствуются, как правило, одними и теми же мотивами, объясняющими их ожидания относительно будущих выгод. Данные мотивы включают стремление к росту, ожидание операционной или финансовой синергии, стремление к диверсификации, личные мотивы управляющих (теория гордыни, высокомерия), отделение собственности от контроля и проблемы делегирования полномочий (теория агентских издержек), стремление к повышению эффективности хозяйственных операций (недостаточная эффективность предприятий), стремление к повышению рыночной капитализации фирмы путем публикации тендерного предложения, стремление к усилению монополистических позиций фирмы, покупка компании ради обладания ее активами по цене меньше стоимости замещения, покупка компании с целью ее последующей продажи по частям, налоговые мотивы.

3) История мировой экономики свидетельствует о цикличности рынка слияний и поглощений. США, являясь мировым лидером по количеству и объему сделок слияний и поглощений, по данным исследователей, пережили от 4 до 6 волн слияний за период с 1890 г. по настоящее время. В России первая волна слияний соответствовала послекризисному периоду 1998-1999 гг. Вторая волна продолжается в настоящее время, причем, по данным исследователей, в 2003 г. Россия вышла в лидеры по количеству сделок на рынке слияний и поглощений Восточной и Центральной Европы. Российский рынок слияний и поглощений имеет целый ряд особенностей. Наиболее существенной его отличительной чертой, по мнению многих исследователей, является преобладание враждебных слияний, в то время как во всем мире большинство сделок носят дружественный характер. Проведенное исследование свидетельствует, что лидерами по количеству и сумме сделок на российском рынке слияний и поглощений являются нефтегазовая, металлургическая и телекоммуникационная отрасли, при этом преобладают горизонтальные сделки.

4) Несмотря на рост числа и суммы сделок слияний и поглощений во всем мире, проблема их эффективности стоит очень остро. Большинство исследований, проведенных начиная с 1970-х гг., показали, что, как правило, акционеры поглощаемой компании выигрывают от сделки. В то же время, рыночная стоимость поглощающей компании растет далеко не всегда. Более того, акционерам и менеджерам поглощающих компаний свойственно переоценивать потенциальные эффекты увеличения доходности или снижения издержек в результате сделки («эффект переплаты»). Наиболее актуальной проблемой, связанной с процессами слияний и поглощений, является правильная оценка экономических эффектов от возможных сделок с целью снижения «эффекта переплаты».

5) Проведенный сравнительный анализ существующих подходов и методов оценки компаний позволил сделать вывод о том, что каждый оценочный метод находит свое применение при оценке компании в целях ее реорганизации. В то же время, использованная балльная оценка применимости оценочных методов свидетельствует о том, что наиболее универсальным методом оценки компании в целях приобретения, набравшим наибольшее число баллов, является классический метод дисконтирования денежных потоков.

6) Проведенный анализ специфики основных элементов метода дисконтирования денежных потоков при оценке приобретаемой компании может затрагивать следующие блоки финансовой модели компании: прогноз чистой прибыли, прогноз амортизационных отчислений, прогноз капитальных вложений, прогноз оборотного капитала, расчет ставки дисконтировании по формуле средневзвешенных затрат на капитал, анализ чувствительности результатов оценки к изменению факторов стоимости, расчет поправки за контроль.

7) Существует две причины создания дополнительной стоимости при слиянии: синергия и покупка по цене ниже рыночной стоимости. Для того чтобы правильно распорядиться указанными возможностями по созданию стоимости, покупателю необходимо решить ряд последовательных задач. По нашему мнению, решение этих задач целесообразно разбить на три блока задач: аналитический, оценки стоимости и блок завершения сделки. Предложенный алгоритм установления стоимости приобретаемой компании, охватывающий первые 2 этапа, включает следующие шаги: определение стратегии, в рамках которой произойдет слияние; формирование системы факторов стоимости приобретателя и создание связей «факторы стоимости - синергия»; выбор цели; оценка стоимости выбранной «компании-цели». В рамках каждого из двух этапов необходимо выполнить стандартную последовательность шагов, которая позволит достичь поставленной цели — определить стоимость компании и снизить вероятность «эффекта переплаты».

8) Составленный нами перечень ключевых факторов стоимости российских компаний из различных отраслей включает такие факторы, как цена на готовую продукцию, цена на сырье, транспортные расходы, политика государства, обеспеченность основными фондами, клиентская база, Брэнд, технологии. При этом существует 4 типа синергии от сделки: синергия по доходам, синергия по операционным затратам, синергия по активам, финансовая синергия. Итоги анализа связей «факторы стоимости — синергия» лежат в основе оценки стоимости выбранной покупателем «компании-цели».

9) Предложенный алгоритм был применен на практике для оценки в целях приобретения строительной компании ОАО «НефтьГазСтроительство», специализирующейся на строительстве в нефтегазовой отрасли, по состоянию на 01.10.2005 г. В рамках практического примера были выявлены отраслевые факторы стоимости бизнеса для покупателя и приобретаемой компании, проанализирована потенциальная синергия от сделки для акционеров покупателя, определена стоимость инвестированного капитала, стоимость неоперационных активов и стоимость собственного капитала ОАО «НефтьГазСтроительство», проведен анализ чувствительности результатов оценки инвестированного капитала к изменению факторов стоимости, сделаны выводы относительно рыночной стоимости собственного капитала и диапазона стоимости для приобретателя. Сравнение результатов оценки собственного капитала ОАО «НефтьГазСтроительство» с результатами оценки другими методами, а также проведенный анализ чувствительности позволяет получить требуемый диапазон стоимости «компании-цели» для приобретателя, который должен быть использован для ведения переговоров о сделке, и позволит избежать «эффекта переплаты».

Результаты проведенного исследования могут быть использованы менеджерами и специалистами компаний — участников рынка слияний и поглощений, а также финансовыми консультантами в практической оценке, проводимой в рамках процессов слияний и поглощений. Учитывая особенности российской экономики и необходимость адаптации используемых в зарубежной практике методов оценки к российским условиям, результаты настоящего исследования крайне актуальны и имеют реальную практическую ценность для оценщиков.

Научные результаты работы могут быть использованы как финансовыми . консультантами, непосредственно проводящими оценку «компании-цели», так и практикующими оценщиками в рамках оценки бизнеса российских компаний в прочих целях, помимо процессов слияний и поглощений.

Список литературы диссертационного исследования кандидат экономических наук Устименко, Виталий Александрович, 2008 год

1. Авдашева С.Б. Холдинги с участием государственных и смешанных компаний: оценка российской практики в контексте мирового опыта. Препринт WP1/2003/04 - М.: ГУ ВШЭ, 2003

2. Андреева Т., ИКФ «АЛЬТ». Слияния и поглощения: западный опыт и актуальность вопроса для России, http://www.altrc.ru/common/artl2.shtml

3. Андреева Т. (2001): Организационные аспекты слияний и поглощений: западный опыт и российские реалии / Экономические стратегии, 2001, №5-6 с. 12-17 и www.altrc.ru.

4. Антонов Г. Формирование интегрированных образований в химии и нефтехимии России (маркетинговый подход). Журнал «Управление компанией» № 7 2002 г., с. 54-59.

5. Бекье М. Путеводитель по слиянию / Вестник McKinsey №2(4) 2003, с.24-59.

6. Беленькая О. Анализ корпоративных слияний и поглощений. Журнал «Управление компанией» № 2 2001 г.

7. Белова С. О слияниях и поглощениях, http://www.devbusiness.ru/ development/strategy/mandabelova.htm.

8. Бендукидзе К.А. Концепция реструктуризации и ее воплощение на предприятиях ОМЗ. Российский журнал менеджмента №1 2003, с. 137144.

9. Берзон Н., д.э.н., профессор Государственного университета — Высшей школы экономики. Современные тенденции развития холдингов. Журнал «Управление компанией» № 4 2004 г.

10. Ю.Божко М. Искусство держать свечку. Секрет фирмы №38 (125) 2005 г., с. 76-68.

11. П.Болвачев А. Недружественная скупка и меры ее предотвращения. Журнал «Управление компанией» № 12 2003 г., с. 56-61.

12. Браславская М. Тропа войны сворачивает в Кремль. Слияния и поглощения №3(13) 2004, с. 18-25.

13. Браславская М. Вне конкуренции. Слияния и поглощения №02(24) 2005, с. 46-55.

14. Браславская М., Путилин Д. Итоги 2006 года на рынке М&А: реванш частного бизнеса. Слияния и поглощения. 2007. № 1-2(47-48). С. 17—27.

15. Брейли Ричард, Майерс Стюарт, Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. Н. Барышниковой. М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2004. — 1008 с.

16. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент : Полный курс : В 2-х т. / Пер. с англ. Под ред. В.В. Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 2004 г. 497 с.+ 669 с.

17. Булычева Г.В., Демшин В.В. Практические аспекты применения доходного подхода к оценке российских предприятий: Учебное пособие. М: ФА, 1999 г.19.«Бюллетень банковской статистики» ЦБ РФ №11 (150)

18. Валдайцев C.B. Оценка бизнеса. Учебник. M.: ТК Велби, Проспект, 2004 г.,-368 с.

19. Верюгин М. Начальник отдела управления рисками ИФК «Метрополь». Reverse Merger Альтернатива IPO. Рынок ценных бумаг №1 2005 г.

20. Владимирова И.Г.Слияния и поглощения компаний: характеристика современной волны / Менеджмент в России и за рубежом №1 2002.23 .Владимирова И.Г. Слияния и поглощения компаний / Менеджмент в России и за рубежом №1 1999.

21. Волков В. Основы слияний и поглощений. http://www.realbusiness.su/doc.htms?id=322

22. Гаврилов А.Н. О рыночной стоимости компаний при объединении. Вопросы оценки №3 2003, с. 7-9.

23. Гаврилов А.Н. Оценка предприятия, планирующего дополнительную эмиссию акций. Вопросы оценки №1 2003, с. 28-29.

24. Газин Г., Манаков Д. Наука поглощений. Вестник McKinsey №2(4) 2003, с.7-23

25. Галасюк В., Галасюк В. Синергетический эффект стоимости при слияниях и поглощениях компаний как одно из экономических оснований процесса глобализации, http://www.galasvuk.com/stat/synergetic.doc

26. Галухина Я., Рубченко М., Шохина Е. Призрак русского империализма. Эксперт №39 (439) 18-24 октября 2004 г.

27. Гвардин C.B., Чекун И.Н. Финансирование слияний и поглощений в России. М.: БИНОМ. Лаборатория знаний, 2006. - 195 е.: ил.

28. Генске Мария. Механизмы финансирования слияний и поглощений: международный опыт. Слияния и поглощения №9 2003 г., с. 88-93.

29. Гитман Л. Дж., Джонк М.Д. Основы инвестирования / Пер. с англ. — М.: Дело, 1999.- 1008 с.

30. Голиней А. Можно ли положиться на экспертное мнение при оценке предприятия-цели. Слияния и поглощения №4 2003 г., с. 58-62.

31. Гохан Патрик А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний/ Патрик А. Гохан; Пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. — 741 с.

32. Григорьев ВВ. профессор, д.э.н., Булгакова П.В. Оценка эффективности слияний и поглощений компании. Московский оценщик №2(27), апрель 2004 г. с. 13-22.

33. Дамодаран Асват, Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов. / Пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. — 1342 с.

34. Джафаров Дж. «Враждебное» поглощение по-российски: причины популярности банкротств. Журнал «Управление компанией» № 5 2001 г.

35. Динз Грейм. К победе через слияние. Как обратить отраслевую консолидацию себе на пользу. / Грейм Динз, Фриц Крюгер, Стефан Зайзель; Пер. с англ. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. 252 с.

36. Дука Б., Печерский А. Холдинги. 01.09.2003 http://www.bkg.ru/cgi-Ьт/агйс1ес^аП.р1?1с1=732

37. Егерев И.А. Стоимость бизнеса: Искусство управления: Учеб. пособие. — М.: Дело, 2003.-480 с.

38. Егерев И.А. Факторы управления стоимостью: выявление и анализ. Вопросы оценки № 3 2000, с. 39-48.

39. Есипов В., Маховикова Г., Терехова В. Оценка бизнеса. СПб.: Питер, 2003. 416 с.

40. Ефимчук И. Взрыв слияний. Финанс №35 (10-16 ноября 2003 г.)

41. Иванов Ю.В., Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика трансформации бизнеса. М.: Альпина Паблишер, 2001.- 244 с.

42. Игнатишин Ю. Исследование российского рынка слияний и поглощений. Рынок ценных бумаг №20 (299) 2005, с. 48-51.

43. Игнатишин Ю. Классификация процессов слияния и поглощения на основе уровня приобретаемых прав корпоративного контроля. Рынок ценных бумаг №5 (284) 2005, с. 44-47.

44. Интервью с генеральным директором «Группы Компаний СВ» Сергеем Липским. Первый этап понимание. Журнал «Управление компанией» № 5 2001 г.

45. Кириллов О. Объединение ради рационализации. Журнал «Управление компанией» № 11 2003 г., с. 10-13.

46. Конигсбург Дэн Standard & Poor's. Управление в период спада. Журнал «Управление компанией» № 2 2002 г.

47. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление / Пер. с англ. М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 1999 576 с.

48. Кристофферсон Скотт, Макниш Роберт, Сиас Дайан. «Проклятие победителя»: ошибки слияний. The McKinsey Quarterly, 2004, № 2

49. Кузнецов М. Поглощение эффективного бизнеса. Журнал «Управление компанией» №2 2005 г., с. 8-10.

50. Курбангалеева O.A. Как реорганизовать предприятие?: Преобразование. Разделение. Выделение. Присоединение. Слияние. — М.: ООО «Вершина», 2004. 192 с.

51. Кэй Айра, Шелтон Майк. Человеческий фактор в слияниях. Вестник McKinsey №2(4) 2003, с.60-73.

52. Леонов Р. Способы защиты от враждебных захватов в России. Журнал «Управление компанией» №1 2001 г., с. 70-75.

53. Леонтьев С., Финкелыитейн Г. Мифы при слияниях по-русски. Слияния и поглощения №4 2003 г., с. 36-39.

54. Лопухин Ю. Анализ поглощений зарубежных активов российскими компаниями. Слияния и поглощения №7 2003 г., с. 72-76.

55. Луценко А., Храброва В. Проекты межрегионального объединения с точки зрения инвестиционной привлекательности. Рынок Ценных Бумаг №16(175) 2000 г., с. 37-41.

56. Маршак А. Эффективные слияния и поглощения. Слияния и поглощения для реструктуризации и повышения прибыльности бизнеса, http://www.bkg.ru/cgi-bin/articledetail.pl?id=442

57. Марчук A.A., Устименко В.А. Расчет внешнего износа имущественных комплексов на основе анализ рентабельности основных фондов. Вопросы оценки №2 2005, с 2-7.

58. Молотников А.Е. Слияния и поглощения. Российский опыт. М.: Вершина, 2006. - 344 с.

59. Мязина Е., Оверченко М. Российские компании нарасхват. Ведомости №177 (1458), 22 сентября 2005 г.

60. Оценка бизнеса: Учебник / Под. ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. — 2-е изд., перераб. и доп. М.: Финансы и статистика, 2004. — 736 с.

61. Оценочная деятельность в России: Сборник научных трудов, выпуск 4 -М.: ФА, 2001г.

62. Павловский Меле. Синергетический эффект слияний: российская специфика. Слияния и Поглощения №01 (23) 2005.

63. Панов А.И., д.э.н., профессор, Лозгачева Т.Н. Корпоративные слияния: тенденции и проблемы / Закон. Финансы. Налоги. № 37 (155) 25 сентября 2001, http ://www.zfn.nizhny.ru/num/22/З 91 /

64. Пирогов А. Особенности слияний и поглощений российских компаний. Журнал «Управление компанией» № 5 2002 г., с. 65-70.

65. Пирогов А.Н. Оценка слияний и поглощений российских компаний, www.vedi.ru

66. Подольский В. Слияния и поглощения как часть стратегии компании. Финансовый директор №7-8 (37-38) июль-август 2005 г., с. 16-24.

67. Порядок оценки стоимости чистых активов акционерных обществ, утвержденный Приказом Министерства финансов РФ и Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг от 29 января 2003 г. №10н/03-6/пз.

68. Пратт Ш.П. Анализ и оценка закрытых компаний, Издание 2 М., Институт Экономического Развития Всемирного Банка, 1999.75.«Прогноз социально-экономического развития России на период 20062008 гг.», МЭРТ

69. Проскурнина О., Оверченко М. Россия вышла в лидеры по слияниям. Ведомости № 54 (1094), 31 марта 2004 г.

70. Рид Стэнли Фостер. Искусство слияний и поглощений / Стэнли Фостер Рид, Александра Рид Лажу; Пер. с англ. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. -958 с.

71. Савчук B.C. Анализ основных мотивов слияний и поглощений// Менеджмент в России и за рубежом №5 2002.

72. Синенко А., Леонов Р. («Рынок Ценных Бумаг») Конин А. («Энергокапитал»). Слияния и поглощения. http://www.energ.ru/merging.html

73. Скотт М. Факторы стоимости: Руководство для менеджеров по выявлению рычагов создания стоимости / Пер. с англ. М.: ЗАО «Олимп-Бизес», 2000. - 432 с.

74. Смирнов И. Andersen Legal. О некоторых аспектах рынка слияний и поглощений. Журнал «Управление компанией» № 3 2002 г.

75. Стальное наступление на Европу может захлебнуться. Эксперт №24 (518), 26 июня 2006 г.

76. Стасюк К. Какие слияния будут успешными? Журнал «Управление компанией» №4 2001 г.

77. Татарченко JL, Филонович С. Проблемы системной диагностики целевой компании при планировании сделок М&А. Слияния и поглощения №4 (26) 2005 г, с. 54-57.

78. Терно В.В. Особенности слияния и поглощения в России на примере ОАО «Северсталь» http://www.altrc.ru/conferens/tez2001u/tez31 .shtml

79. Томилина Э. Реакция фондового рынка на консолидацию российских телекомов. Слияния и поглощения №3 2003 г., с. 22-25.

80. Томилина Э., зам. Генерального директора ИК «Энергокапитал», к.э.н., М&А: ценность оценки, http://www.energ.ru/article/0031.pdf

81. Томилина Э., зам. Генерального директора ИК «Энергокапитал», к.э.н., Оценка в М&А-процессе: российский вариант. Слияния и поглощения №8 2003 г., с. 70-76.

82. Томпсон-мл., Артур, А., Стрикленд III, А., Дж. Стратегический менеджмент: концепции и ситуации для анализа, 12-е издание: Пер. с англ. М.: Издательский дом «Вильяме», 2002. - 928 с.

83. Устименко В.А. Модель дисконтирования денежных потоков на инвестированный капитал. Вопросы оценки №4 2004 г., с.38-45.

84. Устименко В.А. О возможностях использования модели арбитражного ценообразования для расчета ставки дисконтирования в российских условиях. Вопросы оценки №3 2003 г., с. 35-40.

85. Устименко В.А. Особенности оценки стоимости российских предприятий в процессах слияний и поглощений на примере строительной отрасли. Финансы и кредит №7 (247) 2007, с. 51-57.

86. Устименко В. Стратегии слияний и поглощений в России. Рынок ценных бумаг №20 (299) 2005, с. 52-55.

87. Уэст Томас Л., Джонс Джеффри Д. Пособие по оценке бизнеса / Пер. с англ. Бюро переводов РОЙД. М.: ЗАО «КВИНТО-КОНСАЛТИНГ», 2003.-746 с.

88. Феррис К., Пешеро Б. Оценка стоимости компании: как избежать ошибок при приобретении. : Пер. с англ. М.: Издательский дом «Вильяме», 2003.-256 с.

89. Фишмен Дж, Пратт Ш., Гриффит К., Уилсон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса / Пер. с англ. Л.И. Лопатников. М.: ЗАО «КВИНТО-КОНСАЛТИНГ», 2000. - 388 с.

90. Хазанова В. Управление стоимостью бизнеса. Этапы большого пути. «Директор-Инфо» № 6 (118) 2004 г.

91. Харченко С. Оценить, чтобы продать. Слияния и поглощения №4 (26) 2005 г., с. 67-71.

92. Цховребов М. ЬВО по-русски. Слияния и поглощения №03(37) 2006, с.44-51.

93. Чиркова Е. Как оценить бизнес по аналогии: Методологическое пособие по использованию сравнительных рыночных коэффициентов при оценке бизнеса и ценных бумаг / Е.В. Чиркова. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. 190 с.

94. Юб.Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции / Пер. с англ. — М.: ИНФРА-М, 1997. -XII, 1024 с.

95. Шарупов Д. Начальник отдела корпоративной реструктуризации консалтинговой группы «Минфин». Комплексная реструктуризация корпорации, 29 апреля 2003 г. http://minfin.msk.rU/publications/our/l 1/

96. Шитулин В. Объединение предприятий: расчет синергии и гудвилла. Журнал «Управление компанией» № 6 2001 г.

97. Эванс Фрэнк Ч., Бишоп Дэвид М., Оценка компаний при слияниях и поглощениях: Создание стоимости в частных компаниях/ Пер. с англ. -М.: Альпина Паблишер, 2004. 332 с.

98. ПО.Эдаркар Эшвин, Эйдил Асиф, Эрнст Дэвид, Вэйш Пареш. На равных с сильнейшими. Вестник МсЮшеу №2(4) 2003, с.74-97.

99. Bates Thomas W. and Lemmon Michael L. BREAKING UP IS HARD TO DO? AN ANALYSIS OF TERMINATION FEE PROVISIONS AND MERGER OUTCOMES. College of Business and Economics, University of Delaware, Newark, DE 19716. August 2002. 51p.

100. Berkovitch Elazar, Narayanan M.P. MOTIVES FOR TAKEOVERS: AN EMPIRICAL INVESTIGATION // The Journal of Financial and Quantitive Analysis. September 1993. Vol. 28. Issue 3. P. 347-362.

101. Jarrell Gregg A., Paulsen Annette B. BIDDER RETURNS National Bureau for Economic Research working paper. 1987. 15 p.

102. Jensen, Michael C. and William H. Meckling. 1976. «Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership Structure.» Journal of Financial Economics 3, no. 4: October, pp 305-360.

103. Reuters Corporate Spreads for Industrials, 2005, http://www.bondsonline.com/docs/corporate-industrialset.html

104. R0II Richard. The Hubris Hypothesis of Corporate Takeovers. Journal of Business 59, no. 2 (April 1986), pp. 197-216.

105. Rosen Richard J. MERGER MOMENTUM AND INVESTOR SENTIMENT: THE STOCK MARKET REACTION ON MERGER ANNOUNCEMENTS. The Kelly School, Indiana University, SSRN working paper. December 2002, 43 p.