Правовые проблемы осуществления хозяйственной деятельности на рынке ценных бумаг тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 12.00.04, кандидат юридических наук Голубков, Алексей Юрьевич

• Голубков, Алексей Юрьевич
• кандидат юридических наук
• 1998

Оглавление диссертации кандидат юридических наук Голубков, Алексей Юрьевич

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА I. РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ КАК СИСТЕМА И ЕГО ОСНОВНЫЕ ЭЛЕМЕНТЫ.

1. Понятие рынка ценных бумаг.

2. Законодательство о рынке ценных бумаг.

3. Элементы рынка ценных бумаг.

А. Объекты рынка ценных бумаг.

Б. Понятие и требования, предъявляемые к субъектам фондового рынка.

ГЛАВА П. ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ, ОПЕРАЦИИ И ДЕЙСТВИЯ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ.

1. Понятие деятельности, операций, действий и сделок на фондовом рынке и их соотношение.

А. Общие понятия о деятельности, операциях, действиях и сделках.

Б. Деятельность, операции и действия на фондовом рынке.

2. Операции на фондовом рынке.

A. Эмиссионные операции.

Б. Инвестиционные операции.

B. Клиентские операции.

ГЛАВА Ш. РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ.

1. Конфликты интересов на рынке ценных бумаг как предпосылка регулирования рынка.

2. Общие вопросы регулирования рынка ценных бумаг.

3. Государственное регулирование рынка ценных бумаг.

4. Саморегулирование на фондовом рынке.

ВМЕСТО ЗАКЛЮЧЕНИЯ: ПЕРСПЕКТИВЫ СОВЕРШЕНСТВОВАНИЯ ЗАКОНОДАТЕЛЬСТВА О РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ.

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Правовые проблемы осуществления хозяйственной деятельности на рынке ценных бумаг»

1. Актуальность исследования

В последнее время в Российской Федерации происходят кардинальные изменения экономических отношений, основной целью которых является построение рыночной экономики. Рынок ценных бумаг как один из важнейших институтов рыночной экономики позволяет осуществлять привлечение и концентрацию капитала в те отрасли экономики, которые в нем наиболее нуждаются. При этом такое привлечение возможно осуществлять на срок, больший среднестатистического срока выдачи банковских кредитов, а также под проценты, которые ниже процентов, устанавливаемых при банковском кредитовании. Рынок ценных бумаг является тем перераспределительным механизмом, который позволяет вовлечь в финансовый оборот средства большого числа субъектов, в том числе государственных образований, предпринимательских структур, а также сбережения населения. Рынок ценных бумаг является сферой конфликтов интересов различного рода групп субъектов, осуществляющих привлечение и инвестирование финансовых средств посредством специфических рыночных механизмов, а также осуществляющих предпринимательскую посредническую деятельность на рынке. Для предупреждения возникновения и смягчения последствий таких конфликтов интересов государством, а также самими субъектами рынка ценных бумаг должно осуществляться регулирование отношений, складывающихся на рынке ценных бумаг. При этом основное внимание должно уделяться правовым средствам регулирования рынка ценных бумаг.

Актуальность исследования определяется и тем, что законодательство о ценных бумагах и рынке ценных бумаг начало складываться в последние годы существования СССР и до настоящего времени находится в стадии становления1. Подписанный 22 апреля 1996 г. Президентом Российской Федерации Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" стал первым законодательным актом России, юридически закрепившим основные положения регулирования отношений, складывающихся на рынке ценных бумаг, направленного на обеспечение условий для эффективного и цивилизованного функционирования рынка, предупреждение, ограничение и пресечение недобросовестных действий, операций и деятельности субъектов, осуществляющих хозяйственную деятельность на рынке. При создании данного закона, а также некоторых иных нормативных актов, касающихся рынка ценных бумаг2, российский законодатель ориентировался на существующие в странах с развитыми фондовыми рынками модели регулирования рынка ценных бумаг. Однако при перенесении опыта зарубежных стран не было учтено то, что нормы, принципы и практика применения законодательства других стран, регулирующего рынок ценных бумаг, не могут в полной мере адекватно отразить современное состояние российской экономики. "Мировой опыт в области правового регулирования рынка ценных бумаг - это уже результат развития стабильных экономик, и его полное перенесение в российскую развивающуюся, нестабильную экономику . не представляется возможным"3. Ориентация на различные модели правового регулирования рынка ценных бумаг приводит к несогласованности нормативных актов, издаваемых различными ведомствами, уполномоченными регулировать фондовый рынок4. Отсутствие унифицированного подхода к регулированию рынка ценных

1 Подробнее о развитии и становлении законодательства о ценных бумагах и рынке ценных бумаг см. Голубков А.Ю. "Правовое регулирование рынка ценных бумаг" // "Государство и право", № 2 за 1997 г., с.103-108.

2 Например - Федерального закона "Об акционерных обществах" от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ.

3 "Рынок ценных бумаг. Шаг России в информационное общество", М., "Экономика", 1997, с. 194.

4 Несогласованность позиций Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг. Банка России и Министерства финансов Российской Федерации привело к утверждению Правительством Российской Федерации Протокола согласования разногласий по вопросам регулирования рынка ценных бумаг от 29 мая 1997 г., подписанного уполномоченными представителями этих ведомств. бумаг указывается многими специалистами в качестве тормоза развития самого рынка5. С учетом всего вышесказанного можно констатировать, что проблемы, касающиеся формирования, применения и совершенствования российского законодательства о рынке ценных бумаг, требуют комплексного научного исследования. Недостаточная правовая разработанность этих вопросов препятствует эффективному регулированию экономических отношений в России.

Положение осложняется также тем, что в отечественной юридической литературе практически отсутствуют монографические работы, целиком посвященные исследованию правовых аспектов теории и практики функционирования рынка ценных бумаг России и осуществления хозяйственной деятельности на нем. Основная масса имеющихся работ посвящена исключительно гражданско-правовым аспектам существования ценных бумаг как объектов гражданских прав.

Таким образом, актуальность научного исследования правовых проблем функционирования рынка ценных бумаг и осуществления хозяйственной деятельности на нем обусловлена, во-первых, проведением и углублением экономических и правовых реформ в Российской Федерации, во-вторых, необходимостью осмысления, а также выявления специфики российского законодательства о рынке ценных бумаг и практики его применения, в-третьих, недостаточностью разработанности юридических аспектов осуществления хозяйственной деятельности на рынке ценных бумаг и ее регулирования, в-четвертых, потребностью в теоретическом обосновании предложений по совершествованию законодательства о фондовом рынке.

5 См. например Миркин Я.М. "Ценные бумаги и фондовый рынок", М„ "Перспектива", 1995, с.44, "Рынок ценных бумаг. Шаг России в информационное общество", с.244.

2. Цели, задачи и предмет исследования

Целью исследования является выявление и комплексное изучение основных правовых проблем осуществления хозяйственной деятельности на рынке ценных бумаг в Российской Федерации, анализ правовых норм и практики их применения на рынке ценных бумаг, а также выработка рекомендаций по совершенствованию законодательства о рынке ценных бумаг России.

В соответствии с названной целью ставятся следующие основные задачи:

1. проанализировать: a)содержание понятия "рынок ценных бумаг"; b) состав элементов рынка ценных бумаг и формы их функционирования; c) состав и принципы построения действующего законодательства о рынке ценных бумаг, проблемы соотношения необходимости и достаточности актов, входящих в него, а также сравнить российское и зарубежное законодательство о рынке ценных бумаг; правовое содержание терминов, входящих в понятийный аппарат законодательства о рынке ценных бумаг, соотношение и роль его ключевых категорий; е) правовые формы осуществления субъектами рынка ценных бумаг хозяйственной деятельности на нем;

О предпосылки, формы и методы регулирования рынка ценных бумаг;

1. разработать и обосновать теоретические подходы к правовому регулированию рынка ценных бумаг;

2. выработать предложения по совершенствованию российского законодательства о рынке ценных бумаг и довести их до сведения заинтересованных органов, а также разработать теоретические основы преподавания учебных курсов, касающихся правового регулирования рынка ценных бумаг в вузах юридического профиля. Цели исследования достигаются главным образом при помощи анализа действующих правовых норм, а также существующей экономической доктрины развития и функционирования рынка ценных бумаг.

Предметом исследования являются:

1. отношения, возникающие при осуществлении субъектами хозяйственной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации;

2. законодательство Российской Федерации, являющееся правовой основой функционирования рынка ценных бумаг.

В работе анализируются законы и иные нормативные акты в области организации и функционирования рынка ценных бумаг, а также имеющаяся судебная практика по рассматриваемой тематике.

3. Методологическая, теоретическая и информационная основа работы

Методологическую основу диссертации составляют общенаучные и частнонаучные методы исследования: исторический, формальнологический, сравнительно-правовой, структурно-системный и другие -широко применяемые в гуманитарных науках. В работе используются философские категории: формы и содержания, единичного и общего, явления и сущности, возможности и действительности, количества и качества и другие.

Теоретической базой работы являются труды российских ученых-правоведов по общей теории права, гражданскому, торговому, предпринимательскому и банковскому праву. Были использованы работы: М.М. Агаркова, С.С. Алексеева, В.А. Белова, Л.Г. Ефимовой,

B.H. Карташова, B.C. Мартемьянова, В.Н. Протасова,

К.Ю. Ратникова, К.Ю. Тотьева и других. Автор в исследовании опирался на труды ряда зарубежных юристов (М. Буйи, К. Гавальда, Ж. Стуффле, A.M. Поллард, Ж.Г. Пассейк, К.Х. Эллис, Ж.П. Денли и другие). Поскольку экономическая теория занимает важное место в обосновании и реализации правового регулирования рынка ценных бумаг, в диссертации использованы также труды ученых-экономистов (М.Ю. Алексеева, Я.М. Миркина, Б.Б. Рубцова, Е.В. Семенковой, В.И. Таранкова и других). При разработке теоретических основ правового регулирования рынка ценных бумаг в диссертации были использованы труды некоторых ученых-философов, социологов и психологов (М.С. Каган, Л.И. Петражицкого и других).

Ввиду отсутствия сколь бы то ни было существенных наработок теоретических основ правового регулирования рынка ценных бумаг и отношений, возникающих между его субъектами при осуществлении ими хозяйственной деятельности на рынке ценных бумаг, в диссертации большое внимание уделено экономическим, а также социологическим аспектам функционирования рынка ценных бумаг.

Эмпирическую основу исследования составляют: официальные документы и соответствующий нормативный материал государственных органов Российской Федерации, регулирующих рынок ценных бумаг (использован по состоянию на 1 октября 1997 года), а также личный опыт автора настоящего исследования по консультированию профессиональных участников рынка ценных бумаг и иных субъектов фондового рынка.

4. Научная новизна и практическая значимость исследования

Научная новизна работы заключается в:

• комплексном исследовании правовых проблем функционирования рынка ценных бумаг в Российской Федерации и осуществления субъектами хозяйственной деятельности на нем, а также законодательства о рынке ценных бумаг;

• выделении системы существенных признаков таких категорий, как рынок ценных бумаг, его объектов и субъектов, законодательство о рынке ценных бумаг, его состав и принципы, деятельность, операции и действия на рынке ценных бумаг, в том числе профессиональная деятельность, эмиссионные, инвестиционные и клиентские операции, конфликты интересов как предпосылки регулирования рынка ценных бумаг, государственное регулирование и саморегулирование рынка ценных бумаг, их предметы и методы;

• проведении анализа соответствия действующего законодательства реалиям функционирования рынка ценных бумаг в Российской Федерации;

• обосновании использования иных по содержанию, нежели предусмотрено действующим законодательством Российской Федерации, понятий объекта и субъекта рынка ценных бумаг, профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг;

• выработке рекомендаций по предотвращению возникновения и минимизации негативных последствий конфликтов интересов на рынке ценных бумаг правовыми и организационными средствами.

Практическая значимость работы определяется несколькими соображениями. Во-первых, содержащиеся в ней положения и выводы могут послужить исходным моментом в последующих исследованиях правовых проблем функционирования рынка ценных бумаг и осуществления на нем хозяйственной деятельности, а также смежных с ними вопросов. Во-вторых, выдвинутые в диссертации теоретические положения и конкретные предложения по коррекции и совершенствованию действующего законодательства о рынке ценных бумаг могут быть использованы в дальнейшем при подготовке и обсуждении проектов законодательных актов о рынке ценных бумаг. В-третьих, разработанные автором теоретические положения и рекомендации по разрешению конкретных правовых проблем регулирования рынка ценных бумаг могут принести определенную пользу при подготовке и издании учебных курсов и пособий, при проведении учебных занятий по хозяйственному праву со студентами юридических учебных заведений и на курсах повышения квалификации работников правоприменительных органов, а также при подготовке для аттестации сотрудников профессиональных участников рынка ценных бумаг.

5. Положения, выносимые на защиту

На защиту выносятся следующие основные положения и выводы диссертационного исследования:

• рынок ценных бумаг - это сфера обращения ценных бумаг, обладающих свойствами специфического товара, по особым правилам и в рамках определенной территории между субъектами, воздействующими на их размещение, обращение и погашение;

• законодательство о рынке ценных бумаг является комплексным и состоит из трех групп правовых актов: 1) регулирующих вопросы, касающиеся функционирования исключительно рынка ценных бумаг (профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг, компетенция саморегулируемых организаций, состав и компетенция государственных органов по регулированию рынка ценных бумаг и т.п.); 2) регулирующих вопросы, касающиеся других сфер общественной жизни (обращения валютных фондовых ценностей, приватизации и т.п.); 3) регулирующих вопросы, касающиеся функционирования общества в целом (осуществления инвестиционной деятельности, антимонопольного контроля и т.п.) При этом в соответствии со сферой регулирования и принципом "специальности" первые две группы актов имеют приоритет в применении перед третьей, а вторая - перед первой;

• массив правового регулирования рынка ценных бумаг образуют: 1) акты, устанавливающие режим объектов рынка ценных бумаг; 2) акты, определяющие статус субъектов рынка ценных бумаг; 3) предписания о деятельности, операциях и действиях на рынке ценных бумаг; 4) нормы государственного регулирования и саморегулировании рынка ценных бумаг;

• объектами рынка ценных бумаг являются инвестиционные ценные бумаги, обладающие в совокупности следующими признаками: 1) свободной обращаемостью; 2) потенциальной материальной заинтересованностью неограниченного круга инвесторов в приобретении ценной бумаги;

• к субъектам рынка ценных бумаг относятся эмитенты, инвесторы, профессиональные участники рынка ценных бумаг, саморегулируемые организации и государство;

• отношения, возникающие между субъектами при осуществлении ими хозяйственной деятельности на рынке ценных бумаг, согласно теории хозяйственного права6 подразделяются на: предпринимательские (осуществление предпринимательской деятельности профессиональными участниками рынка ценных бумаг);

6 См. Мартемьянов B.C. "Хозяйственное право", т.I, М., "БЕК", 1994, с.1-3. организационно- имущественные и управленческие (осуществление эмиссионных и инвестиционных операций соответствующими субъектами); отношения по регулированию и контролю (деятельность государства и саморегулируемых организаций). под профессиональной деятельностью на рынке ценных бумаг понимается совокупность самостоятельных юридически значимых действий и операций профессиональных участников рынка ценных бумаг, осуществляемых ими на профессиональной основе систематически и на свой страх и риск, связанных с организацией и поддержанием функционирования рынка ценных бумаг экономическими, организационными и техническими методами с целью достижения положительного экономического результата; под операцией на рынке ценных бумаг с юридической точки зрения следует понимать совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг,направленных на достижение определенного результата в связи с выпуском, обращением и погашением инвестиционных ценных бумаг; под действием на рынке ценных бумаг следует понимать процесс, направленный на достижение субъектом рынка ценных бумаг конкретного юридически значимого результата, связанного с выпуском, обращением и погашением инвестиционных ценных бумаг; под эмиссионной операцией понимается совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на организацию выпуска инвестиционных ценных бумаг эмитентом и его распространение; под инвестиционной операцией понимается совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на приобретение инвестором необходимых ему ценных бумаг;

• под клиентской (организационной или сопутствующей) операцией понимается совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на обеспечение функционирования рынка ценных бумаг;

• предпосылкой регулирования рынка ценных бумаг является наличие конфликта экономических интересов его субъектов, содержание и направленность которых определяют потребности в их регулировании;

• правовое регулирование рынка ценных бумаг осуществляется через воздействие на такие предметы правового регулирования как субъекты и объекты рынка ценных бумаг, а также деятельность, операции и действия, совершаемые субъектами на рынке ценных бумаг.

6. Апробация результатов исследования

Диссертация подготовлена на кафедре предпринимательского (хозяйственного) права Московской государственной юридической академии (МГЮА), где проведены ее рецензирование и обсуждения, в ходе которых основные положения диссертации были одобрены.

Результаты исследования использовались в практической деятельности его автора по консультированию различных субъектов рынка ценных бумаг, а также при проведении семинарских занятий в МГЮА (в том числе и на специальном цикле семинаров по теме: "Правовое регулирование рынка ценных бумаг в Российской Федерации").

Основные положения диссертации нашли отражение в публикациях автора.

Заключение диссертации по теме «Предпринимательское право; арбитражный процесс», Голубков, Алексей Юрьевич

, I : фондовые {

фондовые | I т '

бумгги !

ценные бумаги

Рынок производных ценных бумаг '

Б. В юридической литературе крайне мало внимания уделяется рынку ценных бумаг. Это и не удивительно, так как до сего времени внимание исследователей было в основном обращено именно на сам объект -ценные бумаги, осмысление которого происходило исключительно в рамках гражданского права. Исследование же сферы обращения этого объекта ограничивалось изучением и описанием гражданско-правовых сделок, совершаемых с ценными бумагами. Именно по такому принципу строились курсы дореволюционного российского торгового права28.

28 См. например: Шершеневич Г.Ф. "Учебник торгового права", М., "СПАРК', 1994 - §§39, 40 "Ценные бумаги", "Бумаги на предьявителя", и §50 "Биржевые сделки"; Гусаковъ А.Г. "Конспекть лекцш по Торговому праву", СПБ, Издаше Кассы Взаимопомощи Студентовъ СПБ. Политехническаго Института Императора Петра Великаго, 1912 - "Ценные бумаги" (с.335), "Бумаги на предъявителя" (с.339), "Ордерные бумаги" (с.351), "Именные бумаги" (с.359), "Товаро-распорядительные бумаги" (с.362), и "Биржевые сделки" (с.466).

Такая направленность исследований объективна и

определена исторически: сначала возник объект, обращавшийся первоначально в рамках существующих отношений, а затем сформировалась специфическая сфера его обращения. Так, зарождение первой ценной бумаги в современном ее понимании - векселя, -приходится на XII век29. Первое время вексель обращался в рамках уже существовавших отношений по переводу денежных средств, займа и купли-продажи, несомненно существенно модифицировав эти отношения. Возникновение же биржи - первого организованного рынка, в том числе и ценных бумаг, - относится к XIV веку30. К середине XIX века - моменту формирования юридического учения о ценных бумагах, -возникли все основные разновидности ценных бумаг, а единственным урегулированным рынком их обращения была биржа, поэтому и исследования были сконцентрированы в рамках этих понятий. XX век привнес много новшеств в экономическую и техническую жизнь общества, которые не могли не отразиться как на самих ценных бумагах, так и на сфере их обращения. Именно поэтому рамки исследования ценных бумаг и специфики их обращения должны быть расширены.

В России, в отличие от остальных стран мира, на протяжении большей части XX века объективно отсутствовали условия существования РЦБ. Поэтому исследования как самих ценных бумаг, так и особенно сферы их обращения, были объективно невозможны. Последним обстоятельным трудом в этой области можно признать книгу М.М. Агаркова "Учение о ценных бумагах"31, опубликованную в 1927 году, в которой дана квинтэссенция существовавшего на рубеже Х1Х-ХХ веков правового учения о ценных бумагах; сфера обращения ценных бумаг в этой работе не описана. С становлением в начале 90-х годов XX

29 См. И.Н. Шапкин "Вексель: возникновение и становление", в книге "Вексель и вексельное обращение в России", М., "БАНКЦЕНТР", 1994, с.16.

30 См. Г.П. Черников "Фондовая биржа", М., "Международные отношения", 1991, с.8.

31 Переиздана в 1994 году Издательством БЕК.

века рыночных отношений начались попытки нового осмысления юридических аспектов как самих ценных бумаг, так и фондового рынка. Однако нельзя не отметить, что основной тенденцией исследователей современности является экстраполяция дореволюционного учения о ценных бумагах на современную действительность, при этом зачастую без учета произошедших перемен как в юридической науке, так и в научно-технической сфере. Ярко выраженными примерами такого подхода являются глава 7 Гражданского кодекса Российской Федерации "Ценные бумаги", а также единственная доктринальная работа нашего времени, посвященная юридическим аспектам теории ценных бумаг - книга В.А. Белова "Ценные бумаги в российском гражданском праве"32. Вопросам, касающимся правовой регламентации рынка ценных бумаг, не было посвящено ни одной сколь бы то ни было значительной работы.

Для того, чтобы говорить о правовом регулировании РЦБ, прежде всего необходимо дать определение рынка ценных бумаг с правовой точки зрения.

Действующее в Российской Федерации законодательство не содержит определения понятия "рынок ценных бумаг", также как не содержит и общего определения понятия "рынок". В отдельных нормативных актах лишь даны определения рынков специфических товаров. Так, Закон России от 22 марта 1991 г. № 948-1 "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках" (с изменениями от 24 июня 1992 г., 25 мая 1995 г.), дает определение понятия "товарный рынок' и понимает под ним сферу обращения товара, не имеющего заменителей, либо взаимозаменяемых товаров на территории Российской Федерации или ее части, определяемой исходя из экономической возможности покупателя приобрести товар на

32 Издана в Москве в 1996 году Учебно-консультационным центром ЮрИнфоР.

соответствующей территории и отсутствия этой возможности за ее пределами (абз.4 ст.4). Под рынком транспортных услуг Федеральный закон от 25 августа 1995 г. № 153-ФЭ "О федеральном железнодорожном транспорте" понимает сферу осуществления перевозок пассажиров, грузов, грузобагажа и багажа, технического обслуживания и ремонта транспортных средств, подсобно-вспомогательных и других видов работ (услуг), связанных с перевозками (абз.5 ст.2). Федеральный закон от 14 апреля 1995 г. № 41-ФЗ "О государственном регулировании тарифов на электрическую и тепловую энергию в Российской Федерации" определяет федеральный (общероссийский) оптовый рынок электрической энергии (мощности) как сферу купли-продажи электрической энергии (мощности), осуществляемой его субъектами в пределах Единой энергетической системы России (абз.5 ст.1).

Анализируя определения рынков, даваемые в законах Российской Федерации, можно сделать вывод о том, что под рынком законодатель подразумевает сферу обращения какого-либо товара (в т.ч. транспортных услуг, электроэнергии). Сам термин "сфера обращения" законодателем не раскрывается. Под сферой обычно понимается "область, пределы распространения чего-либо"33. Таким образом говоря о рынке как о сфере обращения товара необходимо очертить границы обращения этого товара. Исходя из анализа норм цитированных законов можно констатировать, что границы обращения товаров могут быть установлены следующими способами:

• путем определения товаров, могущих обращаться на рынке (отвечающих соответствующим требованиям);

• путем указания субъектов, оказывающих воздействие на оборот товара;

С.И.Ожегов, Н.Ю.Шведова "Толковый словарь русского языка", с.771.

• путем ограничения территории, на которой осуществляется указанный оборот;

• путем установления правил, по которым происходит оборот товаров.

• Таким образом, установив вышеуказанные границы, можно дать определение любого рынка. Для уяснения границ применительно для РЦБ рассмотрим нормативные и доктринальные трактовки фондового рынка.

Проанализировав предмет регулирования Федерального закона от 22 апреля 1996г. № 39-Ф3 "О рынке ценных бумаг" (ст.1), в который входят "отношения, возникающие при эмиссии и обращении эмиссионных ценных бумаг независимо от типа эмитента, а также особенности создания и деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг", а также содержание Федерального закона можно прийти к выводам, что:

• товаром на РЦБ являются ценные бумаги34;

• субъектами, влияющими на оборот ценных бумаг, являются эмитенты, владельцы ценных бумаг, профессиональные участники РЦБ, их саморегулируемые организации, а также государство в лице уполномоченных органов;

• территориальные границы рынка не устанавливаются;

• правила, по которым осуществляется оборот ценных бумаг, устанавливаются в самом Федеральном законе, а также уполномоченными государственными органами и саморегулируемыми организациями профессиональных участников РЦБ.

На уровне подзаконного акта дано определение организованного рынка ценных бумаг и других финансовых инструментов как совокупности отношений, связанных с обращением ценных бумаг, срочных контрактов

34 Не все, а обладающие специфическими свойствами. По Федеральному закону таковыми являются эмиссионные ценные бумаги.

и других финансовых активов, правила исполнения сделок и бухгалтерского учета которых соответствуют требованиям, установленным Банком России (абз.2 п. 1.2. Положения о порядке осуществления расчетов по операциям с финансовыми инструментами на ОРЦБ, утвержденного Приказом Банка России от 18 июля 1996 г. № 02-242). Данное определение в целом не соответствует общему подходу законодателя к определению рынка, поскольку не использует понятия "сфера обращения", заменяя его понятием "совокупность отношений"35; однако приведенное выше определение указывает на границы рынка, определяя товар, на нем обращающийся (ценные бумаги, срочные контракты, другие финансовые активы), а также на правила, регулирующие такой оборот.

Доктринальных определений рынка ценных бумаг также не существует. Попытка дать такое определение была сделана Е.А.Сухановым, подход которого к проблеме состоит в приравнивании "экономической категории" «рынок ценных бумаг» к "юридическому понятию" «оборот ценных бумаг» и определении последнего как совокупности сделок, совершаемых участниками имущественного оборота по поводу ценных бумаг36. Данный подход, на наш взгляд, не является верным, поскольку такое комплексное явление, как РЦБ, определяется только с позиций гражданского права. Субъектами РЦБ являются не все участники имущественного оборота, иначе его нельзя было бы отграничить по субъектному признаку от иных рынков. Между субъектами РЦБ возникают отношения, носящие не только имущественный характер (например, при раскрытии информации, при регистрации выпусков ценных бумаг возникают особые отношения, не

35 Такой подход, на наш взгляд, не применим к определению понятия "рынок" вообще, поскольку само понятие "отношение" носит статический характер и определяется как момент взаимосвязи всех явлений ("Философский словарь", М., ИПЛ, 1991, с.325). Рынок же - явление динамичное, и поэтому его определение должно отражать это свойство.

36 Это определение дано во вступительной статье Е.А. Суханова к книге В.А. Белова "Ценные бумаги в российском гражданском праве", с.З.

регулируемые гражданским правом); действия субъектов РЦБ,

не ограничиваются лишь совершением сделок, по которым приобретаются, изменяются или прекращаются гражданские права и обязанности сторон (так, при эмиссии ценных бумаг наряду с действиями, порождающими возникновение гражданских прав и обязанностей, совершаются действия, направленные на установление, изменение и прекращение публичных прав и обязанностей - принятие эмитентом на себя обязанностей по раскрытию информации, установление права эмитента и корреспондирующей ему обязанности государственных органов на рассмотрение поданных на регистрацию документов в определенные сроки и т.п.). Содержание прав, закрепляемых ценными бумагами, различно; исходя из этого можно предположить, что не все ценные бумаги могут отвечать качественным характеристикам рыночного товара. Таким образом можно констатировать, с одной стороны, чересчур обобщенный характер даваемого определения, а с другой стороны - его односторонность (в отношении использования исключительно гражданско-правового понятийного аппарата). Комплексное понятие "рынок ценных бумаг" не может сводиться исключительно к понятию "оборот ценных бумаг", которое, однако, является существенным. На наш взгляд понятия "рынок ценных бумаг" и "оборот ценных бумаг" соотносятся как общее с частным; именно поэтому не может идти речи об их противопоставлении как "экономического" и "юридического"37.

Под обращением (оборотом) ценных бумаг Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" понимает "заключение гражданско-правовых сделок, влекущих переход права собственности на ценные бумаги" (ч.13 ст.2). В целом можно согласиться с такой формулировкой, дав, тем не менее, ее расширительное толкование. Заключение гражданско-правовых

37 Данная позиция подтверждается и практикой законодателя, активно использующего в нормативных актах термины "рынок ценных бумаг" и "фондовый рынок".

сделок, влекущих переход права собственности на ценные бумаги, возможно в трех случаях:

• при передаче ценной бумаги ее первому держателю (основанием для такой передачи может служить договор купли-продажи, мены, дарения, учредительный договор и т.п.). В этом случае налицо момент возникновения {размещения38) ценной бумаги;

• при передаче уже выпущенных ценных бумаг от одних держателей другим (такая передача может оформляться договорами купли-продажи, мены, дарения и т.п.). В этом случае рассматривается собственно обращение ценных бумаг (обращение в узком смысле слова);

• при передаче ценных бумаг их держателями обязанным по ценным бумагам лицам для реализации прав, закрепленных ценной бумагой39. В этом случае речь идет о погашении ценных бумаг.

Таким образом, на наш взгляд, под обращением (оборотом) ценных бумаг в широком смысле слова следует понимать размещение, обращение и погашение ценных бумаг.

Товаром РЦБ являются ценные бумаги. Однако эти ценные бумаги, как и любой рыночный товар, должны обладать специфическими свойствами, которые обеспечивают возможность удовлетворения определенных потребностей субъектов (это свойство товара в экономической теории называется потребительская стоимость40) и способность эквивалентно обмениваться на другие товары (такое свойство товара называется стоимость41). Ценные бумаги, не

38 Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" дает следующее понятие размещения применительно к эмиссионным ценным бумагам - "отчуждение эмиссионных ценных бумаг эмитентом первым владельцам путем заключения гражданско-правовых сделок" (ч.14ст.2).

39 При этом согласно ст.413 ГК РФ обязательства, в подтверждение которых была выдана ценная бумага, погашаются (поскольку в одном лице совпадает должник и кредитор), то есть ценная бумага прекращает существовать как объект вещных прав. Из этого правила существуют исключения. Так, например, согласно п.З Положения о переводном и простом векселе, утвержденного постановлением ЦИК и СНК СССР от 7.08.1937г. № 104/1341, "переводный вексель может быть выдан приказу самого векселедателя. Он может быть выдан на самого векселедателя", то есть изначально кредитор и должник по переводному векселю могут совпадать, однако вексельное обязательство при этом не погашается (в этом случае оно будет погашено уничтожением векселя).

40 Е.Ф.Борисов, Указ. соч., с. 107.

41 Там же, с. 108.

обладающие указанными свойствами, не могут быть товаром

на РЦБ. Ценные бумаги, выступающие в качестве товара на РЦБ, являются объектом РЦБ.

Исходя из особенностей ценных бумаг как товара РЦБ можно предположить, что субъекты, оказывающие воздействие на эти ценные бумаги, также должны обладать специфическими свойствами. Действительно, особенность ценных бумаг - товара как документов, закрепляющих определенные права, требует наличия легетимационных процедур для субъектов, размещающих ценные бумаги (с целью надежного закрепления указанных прав), профессионализма и специализации субъектов, способствующих обороту ценных бумаг и т.п. Субъекты РЦБ не совпадают полностью с участниками имущественного оборота исходя из объема прав и обязанностей, предоставленных им для реализации своих функций на фондовом рынке42. Субъекты РЦБ оказывают воздействие на ценные бумаги посредством:

• их размещения, обращения и погашения;

• посредничества при размещении, обращении и погашении ценных бумаг;

• регулирования оборота ценных бумаг;

• контроля и надзора за деятельность субъектов РЦБ43.

Территориальные границы не имеют существенного значения для определения РЦБ как рынка конкретного государства (в нашем случае -России), поскольку:

• с юридической точки зрения мирового рынка ценных бумаг не существует44. Под таковым обычно понимается обращение ценных

42 О субъектах РЦБ подробнее будет сказано ниже.

43 В данном случае речь идет о косвенном воздействии на ценные бумаги.

44 Экономическое содержание такого термина связано с отменой ограничений на перемещение капитала в развитых странах, в связи с чем упростилась процедура выхода на рынки капиталов других стран субъектами, находящимися в стране их постоянного пребывания. Такой выход возможен в качестве эмитента (например, размещение еврооблигаций) или в качестве инвестора. Возможность осуществления операций с ценными бумагами эмитентов различных стран инвесторами, также принадлежащим к

бумаг иностранных эмитентов в международных финансовых

центрах, которое, однако, происходит по правилам, установленным страной пребывания такого финансового центра (пусть даже и установленным специально для такого центра). Любой РЦБ с точки зрения права является национальным;

• в соответствии с п.1 ст.8 Конституции РФ "в Российской Федерации гарантируются единство экономического пространства, свободное перемещение товаров, услуг и финансовых средств, поддержка конкуренции, свобода экономической деятельности". Именно исходя из единства экономического пространства России можно говорить о РЦБ как о явлении национального масштаба.

Вопрос о территориальных границах РЦБ может возникнуть в некоторых случаях применительно к региональным РЦБ45 либо к рынкам отдельных ценных бумаг46. Вопрос о территориальных границах РЦБ имеет также важное значение с точки зрения антимонопольного регулирования, поскольку на РЦБ возможны проявления монополизма, выражающиеся в монополистической деятельности47:

• профессиональных участников РЦБ и их групп, а также эмитентов и инвесторов, направленной на:

разным странам, дает право говорить об экономической интернационализации фондового рынка. Подробнее см. Б.Б.Рубцов "Зарубежные фондовые рынки". М. "ИНФРА-М". 1996. с.14-16.

45 Говорить о региональном РЦБ в России можно только с позиций специфтеского круга субъектов, объединяемых по территориальному признаку. Специфика субъектов может состоять, например, в определении т.н. "уполномоченных" профессиональных участников РЦБ для обслуживания муниципальных займов. Относительно существования региональных рынков ценных бумаг например в США можно говорить с большей уверенностью, т.к. при выпуске ценных бумаг может быть ограничена сфера их обращения только несколькими штатами.

46 См. например норму абз.2 п.З Правил по выпуску и оформлению депозитных и сберегательных сертификатов, утвержденных Письмом Банка России от 10 февраля 1992 г. № 14-3-20, согласно которой "сертификат не подлежит вывозу на территорию государства, не использующего рубль в качестве официальной денежной единицы".

47 О монополистической деятельности см. Тотьев К.Ю. "Конкуренция и монополии. Правовые аспекты регулирования", М., "Юристь", 1996, с.96-106. Следует отметить, что согласно п.З ст.2 Закона Российской Федерации от 22 марта 1991 г. № 948-1 "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках" "отношения, связанные с монополистической деятельностью и недобросовестной конкуренцией на рынках ценных бумаг и финансовых услуг, за исключением случаев, когда складывающиеся на этих рынках отношения оказывают влияние на конкуренцию на товарных рынках, регулируются иными [чем цитируемый закон - А.Г.\ законодательными актами Российской Федерации". В настоящей работе проявления монополизма на РЦБ рассмотрены по аналогии с проявлениями монополизма на товарных рынках.

=>незаконное изменение или поддержание стоимости ценных

бумаг (манипулирование ценами); =>создание ограничений свободы осуществления деятельности и операций иными субъектами РЦБ (навязывание условий сотрудничества эмитентам и инвесторам и т.п.); =>ограничение доступа на РЦБ или выхода с него, а также устранения с РЦБ иных субъектов (создание препятствий доступу на рынок иным профессиональным участникам, а также эмитентам и инвесторам, незаконное установление преимуществ при приобретении ценных бумаг одним потенциальным держателям перед другими); ^противоправное неудовлетворение имеющегося спроса

(необоснованный отказ в заключении договоров и т.п.). • органов власти различных уровней, направленной на: =>вмешательство в организационно-экономическую деятельность субъектов РЦБ (незаконное воспрепятствование получению лицензии на осуществление профессиональной деятельности на РЦБ, незаконный отказ в регистрации выпуска ценных бумаг и т.п.); =>вмешательство в текущую деятельность субъектов РЦБ и их операции на рынке (установление запрета на выпуск ценных бумаг либо выдача предписания о выпуске ценных бумаг и т.п.); ^предоставление льгот отдельным субъектам РЦБ (освобождение от государственной регистрации выпусков ценных бумаг определенных эмитентов и т.п.).

Решение вопроса о монополистической деятельности субъекта РЦБ во многих случаях должно происходить с учетом территории, на которой он осуществляет свою деятельность.

Существенным моментом при определении РЦБ как сферы обращения ценных бумаг является наличие правил, по которым такие ценные бумаги обращаются. Эти правила устанавливаются не только

законом и иными нормативными актами. Достаточно большая роль в установлении правил обращения ценных бумаг и осуществления профессиональной деятельности на РЦБ принадлежит саморегулируемым организациям. Также указанные правила могут устанавливаться локальными нормативными актами эмитентов и профессиональных участников РЦБ и конкретизироваться в заключаемых субъектами РЦБ договорах. Некоторые правила обращения ценных бумаг могут вытекать из обычаев делового оборота, особенно если учесть тот факт, что сам институт ценных бумаг является классическим институтом обычного права, возникшим в средневековой Европе. Наличие развитой системы правил обращения ценных бумаг свидетельствует о регулируемости рынка48. Правила, по которым ценные бумаги обращаются на рынке, должны отражать уровень экономического, технического и социального развития общества49. Эти правила должны состоять из норм, регулирующих:

• порядок оборота ценных бумаг, являющихся товарами РЦБ;

• порядок признания лиц субъектами РЦБ и определения их компетенции;

• порядок участия субъектов РЦБ в операциях и осуществление ими деятельности на РЦБ;

• соотношение государственного регулирования и саморегулирования на РЦБ;

48 Первоначально возникавшие рынки ценных бумаг были нерегулируемыми и правила, по которым совершался оборот ценных бумаг, представляли собой в основном обычаи торгового оборота и правила торговли на конкретных торговых площадках (биржах). Отсутствие системы регулирования РЦБ и единых правил для всех его участников приводило к многочисленным злоупотреблениям. В конечном итоге неурегулированность РЦБ привела к макроэкономическим последствиям - кризису экономической системы капитализма в 1929-ЗЗг.г. ("Великая депрессия"). Именно после вынужденной осознанности важности системного регулирования РЦБ и установления общих правил для всех его участников в США были приняты первые нормативные акты, регулировавшие РЦБ как комплексное явление. Подробнее см. Б.Б.Рубцов, Указ. соч., с. 108-112.

49 Действительно, РЦБ развивающихся государств не может функционировать по правилам функционирования РЦБ в экономически развитых странах. Уровень технологической развитости государства определяет порядок и способы раскрытия информации на РЦБ, стандарты осуществления операций на рынке и т.п. Степень общественного развития является существенным моментом при закреплении в правилах обращения ценных бумаг интересов субъектов РЦБ как социальных групп.

• ответственность за совершенные правонарушения на РЦБ.

Оптимальным будет такое состояние правил оборота ценных бумаг на РЦБ, которое позволит успешно разрешать конфликт интересов субъектов РЦБ как социальных групп и приведет к стабильному функционированию РЦБ.

Учитывая все вышесказанное можно дать следующее определение РЦБ с точки зрения права. Рынок ценных бумаг - сфера обращения ценных бумаг, обладающих свойствами специфического товара, по особым правилам и в рамках определенной территории между субъектами, воздействующими50 на их размещение, обращение и погашение.

В. В научных исследованиях, в том числе и в сфере гуманитарных наук, большое значение придается использованию системного подхода, то есть "направлению методологии научного познания и социальной практики, в основе которого лежит рассмотрение объектов как систем"51. Сущность системного подхода состоит в рассмотрении объекта исследования как единого целого, выявлении многообразных типов связей в нем и сведении их в единую теоритическую картину52.

Под системой понимается "объект, функционирование которого, необходимое и достаточное для достижения стоящей перед ним цели, обеспечивается. совокупностью составляющих его элементов, находящихся в целесообразных отношениях друг с другом"53. Под элементом системы понимается "внутренняя исходная единица, функциональная часть системы, собственное строение которой не рассматривается, а учитываются лишь ее свойства, необходимые для построения и функционирования системы"54. Полная (необходимая и

50 Посредством продажи, посредничества, регулирования и т.п.

51 "Советский энциклопедический словарь" М., "Советская энциклопедия", 1986, с.1215.

52 Необходимость применения системного подхода к научным исследованиям в области права обоснова но давно. В качестве примера см. В.Н.Протасов "Что и как регулирует право", М., "Юристь", 1995.

53 В.Н.Протасов, Указ. соч., с. 17.

54 Там же.

достаточная) совокупность элементов системы, взятая вне ее

структуры (набор элементов) называется составом55. Структурой являются "отношения между элементами в системе, необходимые и достаточные для того, чтобы система достигла цели"56. Способы достижения цели, основанные на целесообразных свойствах системы, называются функциями51. Под функционированием понимается "процесс реализации целесообразных свойств системы, обеспечивающий ей достижение цели"58. Целью же является то, "чего система должна достигнуть на основе своего функционирования"59. Графически систему можно представить следующим образом:

"11"1"ИШ-----1-Х.г-----Ч

ч| элемент элемент элемент !

55 Там же.

56 Там же, с. 18.

57 Там же.

58 Там же.

59 Там же. При этом целью может быть определенное состояние системы или иной продукт ее функционирования. Значение цели как системообразующего фактора состоит в том, что объект выступает как система лишь относительно своей цели. "Цель, требуя для своего достижения определенных функций, обусловливает через них свой состав и структуру системы".

Рассмотрим теперь рынок ценных бумаг в качестве системы. Исходной единицей, элементами фондового рынка как системы на наш взгляд являются субъекты и объекты РЦБ. При этом субъекты выступают активными элементами, поскольку воздействуют как на объекты, так и друг на друга; объекты РЦБ выступают в качестве пассивных элементов.

Структурой РЦБ, то есть отношениями между элементами, является воздействие субъектов РЦБ друг на друга и на объекты.

В качестве функций, способов достижения цели на РЦБ, выступают эмиссия ценных бумаг, профессиональная деятельность на РЦБ, государственное регулирование и саморегулирование рынка и т.п., то есть проявления деятельности, операций и действий субъектов РЦБ. При этом под функционированием РЦБ (процессом реализации целесообразных свойств системы) понимается конкретная деятельность субъектов РЦБ на рынке.

Целью РЦБ как системы является определенное состояние системы, когда обеспечивается свободное перемещение капитала при минимальных временных потерях и с обеспечением надежности вложений. Минимальные временные потери зависят от:

• свободы оборота ценных бумаг, когда переход прав на ценные бумаги не зависит от личных качеств субъектов;

• наличия соответствующих правил оборота ценных бумаг, снижающих временные и материальные издержки субъектов;

• развития (в том числе технологического и информационного) инфраструктуры РЦБ.

Надежность вложений обеспечивается:

• информационной открытостью рынка;

• наличием компенсационных процедур снижения рисков фондового рынка;

• наличием действенного механизма контроля за

деятельностью субъектов и ответственности за правонарушения на РЦБ.

Графически РЦБ как системное явление можно представить следующим образом:

субъект.'Ъ. субъект

м. объект ¥ »оадей с*»ие субъехго» Яруг на руга и на о&ъекг

конкретная деятельность

свободное перемещение капитала при минимальных временных потерях и с обеспечением надежности вложений

2. Законодательство о рынке ценных бумаг

Законодательство о РЦБ является проявлением нормативного регулирования государством такой сферы общественной жизни, как фондовый рынок. Законодательство о РЦБ является одним из средств достижения целей государственного регулирования РЦБ60 и базируется на следующих принципах:

• обшие (содержатся в Конституции Российской Федерации):

60 Вопросы государственного регулирования РЦБ подробнее будут рассмотрены ниже.

^единство экономического пространства (ч.1 ст.8

Конституции);

^свободное перемещение товаров, услуг и финансовых средств (чЛ ст.8

Конституции); =>подцержка конкуренции (ч.1 ст.8 Конституции); =>свобода экономической деятельности (ч.1 ст.8 Конституции); =>признание и равная защита частной, государственной, муниципальной

и иных форм собственности (ч.2 ст.8 Конституции); =>запрет злоупотребления правами (ч.З ст. 17 Конституции); =>свободное использование своих способностей и имущества для предпринимательской и иной не запрещенной законом экономической деятельности (ч.1 ст.34 Конституции); =>недопущение экономической деятельности, направленной на монополизацию и недобросовестную конкуренцию (ч.2 ст.34 Конституции);

=>гарантирование государственной защиты прав и свобод (ч.1 ст.45 Конституции);

=>гарантирование судебной защиты прав и свобод (ч.1 ст.46 Конституции);

• специальные (содержатся в § 2 раздела II Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденной Указом Президента России от 1.07.1996 г. № 1008): ^государственное регулирование РЦБ - состоит в том, что "государство, выполняя универсальную функцию по защите граждан, их законных прав и интересов, осуществляет меры по защите прав участников рынка ценных бумаг на основе лицензирования и регулирования всех видов профессиональной деятельности на этом рынке. Реализация этого принципа будет строиться с учетом необходимости минимизировать возможность проявления конфликта интересов в

связи с совмещением функций непосредственного участия в операциях на рынке и регулирования рынка"; =>единство нормативной правовой базы, режима и методов

регулирования РЦБ на всей территории России: ^минимальное государственное вмешательство и максимальное саморегулирование - состоит в том, что "государство регулирует деятельность субъектов рынка лишь в тех случаях, когда это абсолютно необходимо, и делегирует часть своих нормотворческих и контрольных функций профессиональным операторам рынка ценных бумаг, организованным в саморегулируемые организации. При реализации этого принципа государство будет исходить из необходимости: минимизировать затраты из федерального бюджета при создании инфраструктуры рынка; отказаться от навязывания централизованных решений при создании инфраструктуры рынка; обеспечить гласность нормотворчества и обязательность участия профессиональных участников рынка в создании его нормативной правовой базы";

^предоставление равных возможностей - принцип, "означающий:

* стимулирование государством конкуренции на рынке ценных бумаг через отсутствие преференций для отдельных его участников;

* равенство всех участников рынка перед органами, осуществляющими его регулирование;

* гласное и конкурсное распределение государственной поддержки различных проектов на рынке;

* отсутствие преимуществ у государственных предприятий, функционирующих на рынке, перед коммерческими;

* запрет государственным органам давать публичные оценки профессиональным участникам рынка;

* отказ от государственного регулирования цен на услуги профессиональных участников рынка (кроме компаний-реестродержателей).

Этот принцип означает также следующее:

* в случае необходимости государство будет контролировать уровень конкуренции на рынке вплоть до полного ее ограничения путем объявления одного из участников рынка монополистом; если государство принимает такое решение, то монополистом может быть объявлено только государственное предприятие;

* признавая, что различные группы участников рынка ценных бумаг имеют различные стартовые возможности, а также могут обладать преимуществами в результате осуществления ими других видов деятельности, государство будет принимать меры по выравниванию возможностей различных групп участников";

^преемственность государственной политики на РЦБ - принцип, "означающий последовательность государственной политики и ее приверженность складывающейся российской модели рынка ценных бумаг";

=>принцип ориентации на мировой опыт и учета тенденции глобализации финансовых рынков - "означающий следование рекомендациям Группы 30 в целях создания цивилизованного и конкурентоспособного рынка ценных бумаг, а также предполагающий разработку взвешенной политики по отношению к иностранным инвесторам и иностранным участникам российского рынка ценных бумаг".

Согласно п."ж" ст.71 Конституции России в ведении Российской Федерации находится "установление правовых основ единого рынка; финансовое, валютное, кредитное, таможенное регулирование, денежная эмиссия, основы ценовой политики; федеральные экономические службы,

включая федеральные банки". Таким образом законодательство о РЦБ, рассматривающее рынок как явление общенационального масштаба, должно быть принято федеральными органами власти61.

На наш взгляд, законодательство о РЦБ является комплексным и состоит из трех групп правовых актов:

• регулирующих вопросы, касающиеся функционирования исключительно РЦБ (деятельность профессиональных участников на РЦБ, компетенция саморегулируемых организаций профессиональных участников РЦБ и т.п.) - законодательство о РЦБ в собственном смысле слова;

• регулирующих вопросы, касающиеся других особых сфер общественной жизни (обращения валютных ценностей, приватизации и т.п.);

• регулирующих вопросы, касающиеся функционирования общества в целом (осуществления инвестиционной деятельности, антимонопольного контроля и т.п.).

Первые две группы актов имеют приоритет в применении относительно третьей группы. Так, осуществление инвестиций на РЦБ должно осуществляться в соответствии со специальным законодательством о РЦБ; применение норм законодательства об

61 Это однако не ограничивает возможностей субъектов федерации принимать нормативные акты, касающиеся сугубо местных особенностей функционирования РЦБ и не нарушающих конституционных принципов регулирования рынка, особенно сохранения единого экономического пространства России. К таким нормативным актам относятся, в частности, порядок выпуска собственных ценных бумаг органами власти субъектов федерации, порядок создания и деятельности специальных органов власти субъектов федерации по контролю за РЦБ и т.п. Так, распоряжением Мэра Москвы от 22 июля 1996 г. № 138/1-РМ "Об органах исполнительной власти города Москвы" создан Московский комитет муниципальных займов и развития фондового рынка, а распоряжением Мэра Москвы от 19 ноября 1996 г. № 506/1-РМ было утверждено Положение о Московском комитете муниципальных займов и развития фондового рынка. Однако такие акты не должны противоречить соответствующим нормативным актам, утвержденным федеральными органами власти. Также органами власти субъектов федерации могут приниматься нормативные акты, касающиеся РЦБ, по вопросам, отнесенным к совместному ведению Российской Федерации и ее субъектов (ст.72 Конституции). Например - по установлению административной ответственности за правонарушения на РЦБ (согласно п."к" ст.72 Конституции административное и административно-процессуальное право относятся к предмету совместного ведения России и субъектов федерации). Так, в Москве принят Закон г. Москвы от 11 июня 1997 г.\а 17 "Об административной ответственности за правонарушения в сфере рынка ценных бумаг".

инвестиционной деятельности при этом является акцессорным62. Необходимость особого регулирования вопросов ограничения монополистической деятельности и недобросовестной конкуренции на РЦБ установлена п.З ст.2 Закона РФ "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках" от 22.03.1991г. Приоритет специальных правил о купле-продаже ценных бумаг и валютных ценностей перед общегражданским регулированием договора купли-продажи установлен п.2 ст.454 ГК РФ.

Вторая группа актов имеет приоритет в применении перед первой, поскольку ими урегулируются вопросы, специальные по отношению к РЦБ. Так, осуществление инвестирования в ценные бумаги резидентом посредством уплаты за них суммы в иностранной валюте требует получения специальной лицензии в соответствии с п.2 ст.6 Закона РФ от 9 октября 1992 г. № 3615-1 "О валютном регулировании и валютном контроле". Осуществление такой операции в обход указанной нормы не влечет ее незаконности с точки зрения законодательства о РЦБ, однако ответственность за ее осуществление будет наступать в соответствии со ст. 14 указанного Закона.

Структуру законодательства о РЦБ в общем виде можно представить следующим образом:

62 Так, определенная Законом РСФСР от 26 июня 1991 г. "Об инвестиционной деятельности в РСФСР" совокупность субъектов инвестиционной деятельности (инвестор, заказчик, исполнитель работ, пользователи объектов инвестиционной деятельности - ст.2) не может быть воспринята законодательством о РЦБ и в большей степени подходит для регулирования инвестиций в капитальное строительство. Однако формально Закон распространяет свое действие на ценные бумаги, называя их в качестве инвестиций (п.1 ст.1 Закона) и объектов инвестиционной деятельности (ч.1 ст.З Закона). Специфика РЦБ требует также принятия особых мер по защите интересов инвесторов, нежели те, что перечислены в ст. 15 Закона.

Законодательство о РЦБ

1 т 1 | Т ▼ Т

| Законодательство об объектах ! РЦБ Законодательство о субъектах РЦБ Законодательство о деятельности, операциях и действиях на РЦБ Законодательство о государственном регулировании РЦБ и саморегулировании на рынке

А 1 1 | 1 А А 1

Законодательство об объектах РЦБ включает в себя нормы:

• определяющее критерии отнесения ценных бумаг к объектам РЦБ и признания их таковыми;

• о ценных бумагах, являющихся объектами РЦБ.

Законодательство о ценных бумагах, являющихся объектами РЦБ, состоит почти целиком из норм гражданского законодательства о соответствующих ценных бумагах. В качестве примера можно привести Положение о переводных и простых векселях, утвержденное постановлением ЦИК и СНК СССР от 7.08.1937 г. № 104/1341, Положение о выпуске и обращении жилищных сертификатов, утвержденное Указом Президента РФ от 10 июня 1994 г. № 1182 и пр.

Законодательство, определяющее критерии отнесения ценных бумаг к объектам РЦБ и признания их таковыми, содержит в основном процедурные нормы определения возможности отнесения ценных бумаг к объектам РЦБ63.

63 В настоящее время такого законодательства не существует. ГК РФ установил, что ценными бумагами являются, наряду с указанными в таком качестве в ГК и в законах о ценных бумагах, документы, признанные таковыми в установленном законами о ценных бумагах порядке (ст. 143). Правом квалифицировать ценные бумаги и определять их виды в соответствии с законодательством России наделена ФКЦБ (п.2 ст.44 Федерального закона "О рынке ценных бумаг"). Порядок же квалификации документов в качестве ценных бумаг в законе не закреплен. Однако это не послужило препятствием для квалификации в качестве ценной бумаги опционного свидетельства (см. Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 9 января 1997 г. № 1 "Об опционном свидетельстве, его применении и утверждении Стандартов эмиссии опционных свидетельств и их проспектов эмиссии"). Такое расширительное толкование своих полномочий, на наш взгляд, является недопустимым.

Законодательство о субъектах РЦБ включает в себя

нормы, определяющие статус лиц, являющихся субъектами РЦБ и их компетенцию. Эти нормы могут пересекаться с нормами иного законодательства о РЦБ (например - нормы о лицензировании профессиональной деятельности на РЦБ, которые, с одной стороны, определяют компетенцию профессиональных участников РЦБ, а с другой стороны, относятся к нормам законодательства о государственном регулировании РЦБ), а также с нормами законодательства, не относящегося к законодательству о РЦБ (нормы, определяющие статус таких институциональных инвесторов, как страховые компании и пенсионные фонды, не относятся к законодательству о РЦБ, однако их необходимо учитывать при определении компетенции таких институциональных инвесторов как субъектов РЦБ64).

Законодательство о деятельности, операциях или действиях на РЦБ включает в себя нормы, касающиеся предпосылок осуществления деятельности, операций и действий на РЦБ, а также порядок осуществления такой деятельности, операций и действий. Примером таких нормативных актов могут служить Временные требования к стандартам депозитарной деятельности, утвержденные постановлением ФКЦБ от 14 февраля 1997 г. № 9, Стандарты эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, дополнительных акций, облигаций и их проспектов эмиссии, утвержденные постановлением ФКЦБ от 17 сентября 1996 г. № 19. Эти нормы могут пересекаться с нормами иного законодательства о РЦБ; например нормы, касающиеся осуществления эмиссионной операции в части определения эмитируемых ценных бумаг совпадают с нормами законодательства об объектах РЦБ, а в части

64 То есть при решении вопроса о том, имеет ли институциональный инвестор форму страховой компании или пенсионного фонда необходимо руководствоваться законодательством о страховании или о пенсионных фондах. Такая проблема может возникнуть при решении вопроса о законности или незаконности осуществления деятельности в качестве институционального инвестора.

предъявления требования о регистрации выпусков ценных бумаг - с нормами законодательства о государственном регулировании РЦБ.

Законодательство о государственном регулировании РЦБ и саморегулировании на рынке является наиболее сложным и состоит из норм, определяющих:

• государственные органы, регулирующие РЦБ и их компетенцию;

• формы саморегулирования РЦБ;

• формы воздействия государственных органов на субъектов РЦБ с целью контроля за их деятельностью (раскрытие информации, регистрация выпусков ценных бумаг, лицензирование и т.п.);

• формы и методы пресечения незаконной деятельности на РЦБ;

• меры ответственности за правонарушения на РЦБ.

Законодательство о РЦБ можно определить как правовую форму государственного регулирования рыночных отношений, складывающихся на РЦБ, представляющую собой совокупность нормативных актов, целями реализации которых являются обеспечение стабильного функционирования РЦБ.

Являясь комплексным, законодательство о РЦБ охватывает отношения как равноправных субъектов, так и субъектов, действующих относительно друг друга с позиций власти и подчинения65. С учетом этого, а также того, что в сферу регулирования законодательством о РЦБ входит осуществление

• предпринимательской деятельности субъектами РЦБ (профессиональными участниками РЦБ и т.п.);

65 Таким образом и методы правового регулирования РЦБ представляют собой совокупность диспози-тивного и императивного методов правового регулирования.

• иной хозяйственной деятельности, не преследующей цели извлечения прибыли (получение лицензий, осуществление инвестиций субъектами, не являющимися предпринимателями и т.п.);

• воздействия на субъектов, осуществляющих хозяйственную деятельность на РЦБ, регулирования и контроля такой деятельности со стороны государства и саморегулируемых организаций,

можно сделать вывод о том, что законодательство о РЦБ является составной частью хозяйственного законодательства, а РЦБ - институтом хозяйственного права66.

3. Элементы рынка ценных бумаг

А. Объекты рынка ценных бумаг

Как уже говорилось выше, объектами РЦБ (товаром, обращающимся на рынке) являются ценные бумаги, обладающие, как и любой рыночный товар, специфическими свойствами: потребительской стоимостью (возможностью удовлетворять потребности) и стоимостью (возможностью эквивалентно обмениваться на другие товары)67.

Федеральный закон "О рынке ценных бумаг", если исходить из предмета его регулирования (ст. 1), указывает в качестве объектов РЦБ эмиссионные ценные бумаги. Под эмиссионной ценной бумагой понимается "любая ценная бумага, в том числе бездокументарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками:

• закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных настоящим Федеральным законом формы и порядка:

66 О круге отношений, регулируемых хозяйственным правом, см. Мартемьянов B.C., "Хозяйственное npJiBo", М., БЕК, 1994, с. 1-2.

67 0 потребительской стоимости и стоимости как свойствах товара применительно к ценным бумагам указано в Постановлении Президиума Высшего Арбитражного Суда РФ от 2.07.1996г. № 3147/95.

• размешается выпусками:

• имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги" (ч. 1 ст. 2).

Федеральным законом также установлено, что "любые имущественные и неимущественные права, закрепленные в документарной или бездокументарной форме, независимо от их наименования, являются эмиссионными ценными бумагами, если условия их возникновения и обращения соответствуют совокупности признаков эмиссионной ценной бумаги, указанной в статье 2 настоящего Федерального закона" (ч.13 ст. 16).

Вводя понятие "эмиссионная ценная бумага" законодатель создал вторую легальную классификацию ценных бумаг68, разделяя их на эмиссионные и неэмиссионные в зависимости от порядка их размещения.

Видя в эмиссионных ценных бумагах объекты РЦБ, законодатель предусмотрел в Федеральном законе "О рынке ценных бумаг" комплекс мер по государственному регулированию их оборота, как то: обязательная регистрация их выпусков, раскрытие информации об эмитентах, эмиссионных ценных бумагах и сделках с ними, требования к форме эмиссионных ценных бумаг и порядку их обращения, к рекламе эмиссионных ценных бумаг и использованию служебной информации при сделках с ними и т.п. Введение понятия "эмиссионная ценная бумага" преследует также цели предотвращения недобросовестной практики на РЦБ, в первую очередь - злоупотреблений при эмиссии ценных бумаг, связанных с отсутствием четкой и полной информации о ценных бумагах, эмитенте и его финансовом положении.

68 Первая легальная классификация дана в ст. 145 ГК РФ, согласно которой иенные бумаги делятся на предъявительские, именные и ордерные в зависимости от способа указания субъекта прав, удостоверенных ценной бумагой.

Действительно, как правило, основные злоупотребления

возникают при привлечении эмитентами крупных средств, что почти всегда невозможно без выпуска большого количества ценных бумаг и охвата широких масс населения и большого числа организаций. По мнению законодателя именно такие процессы возможно урегулировать, введя понятие "эмиссионная ценная бумага". При этом законодатель в Федеральном законе конкретно указал те ценные бумаги, которые всегда выступают в качестве эмиссионных - акции и облигации (ч.ч.2-3). Именно эти ценные бумаги всегда воспринимаются экономической доктриной в качестве рыночных69 и регулируются в качестве таковых в зарубежных странах.

Однако практика функционирования фондового рынка в России показала, что положения экономической доктрины и зарубежные модели регулирования должны восприниматься с позиций российской действительности. Эта действительность с точки зрения выпуска ценных бумаг заключается в желании привлечь как можно большие финансовые средства с наименьшими временными и материальными затратами при полном отсутствии информации о направлениях использования этих средств. Для удовлетворения этого желания необходимо эмитировать такие ценные бумаги, которые не требовали бы регистрации их выпуска, были бы просты в изготовлении, их оборот не требовал бы масштабных мероприятий по раскрытию информации и к нему не предъявлялись бы особые требования, то есть с точки зрения предмета регулирования Федерального закона "О рынке ценных бумаг" такие ценные бумаги не должны быть признаны ни при каких условиях эмиссионными.

Такими ценными бумагами в России являются векселя70. Именно с этим связана широкая практика выпуска векселей во время "бума"

69 См. приведенные выше определения РЦБ, данные Джерри М. Розенбергом и в словаре "Рынок ценных бумаг. Словарь терминов и понятий".

70 В настоящей работе большое внимание уделяется векселям, поскольку спецификой развития РЦБ на современном этапе является широкое использование именно этой ценной бумаги в целях, иногда даже противоречащих экономической сущности векселя как инструмента кредитования и расчетов

"финансовых пирамид" в 1993-94 г.г., когда векселя выпускались как банками, так и небанковскими организациями с целью привлечения свободных денежных средств в основном населения71. И до настоящего времени вексельная форма привлечения денежных средств является наиболее привлекательной для многих банков и небанковских организаций.

Вексель не является эмиссионной ценной бумагой. Такой вывод можно сделать, основываясь на следующем:

• Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" признает в качестве эмиссионных только именные (ч.б ст.2) и предъявительские (ч.7 ст.2) ценные бумаги, тогда как вексель, как правило, является ордерной ценной бумагой72;

• векселя не размещались выпусками, имеющими равный объем и сроки осуществления прав вне зависимости от времени приобретения. Как правило векселя, посредством которых привлекались денежные средства, размещались под конкретного клиента с указанием суммы, которую готов вложить клиент и срока вложения средств. При этом размер суммы и длительность срока опредялялись исходя из финансового положения клиента и его представлений об инвестиционной политике. Такой способ размещения предполагал датирование векселя днем его выдачи; какой-либо определенный день,

(использование дом привлечения денежных средств и т.п.). Возможно со временем вексель в России не будет использоваться столь широко, однако дом полноты исследования нам необходимо рассмотреть вексель в качестве объекта РЦБ.

71 Успеху "финансовых пирамид" способствовала государственная денежно-кредитная политика того времени, ориентированная на инфляционные методы покрытия дефицита бюджета. Гиперинфляция подталкивала население к вложению денег в проекты, приносившие доход, превышавший индекс инфляции; именно это использовали организаторы "пирамид", предлагая в рекламных объявлениях привлечение денег под фантастические проценты. Изменение ориентации денежно-кредитной политики государства на развитие не инфляционных способов финансирования государственного бюджета, и в первую очередь - на развитие рынка государственных ценных бумаг, способствовало краху многих "пирамид".

72 В виде исключения вексель может быть именной ценной бумагой, если в его текст включена оговорка о передаче "не приказу" (ч.2 ст. 11 Положения о переводном и простом векселе, утвержденного постановлением ЦИК и СНК СССР от 7 августа 1937 г. № 104/1341).

который бы указывался во всех размещаемых векселях вне зависимости от времени их приобретения, не определялся73.

Не являясь эмиссионными ценными бумагами, векселя обладают такими свойствами, которые привлекают эмитентов, стремящихся сократить свои временные и материальные затраты. К таким свойствам относятся:

• отсутствие ограничений в вексельной правоспособности;74

• отсутствие необходимости регистрировать выпуск векселей в государственных органах;

• отсутствие требований по раскрытию информации о векселях и их эмитентах;

• отсутствие необходимости изготовления специальных бланков;

• отсутствие контроля со стороны государства и общества за действиями эмитента.

Законодатель до принятия Федерального закона "О рынке ценных бумаг" предпринимал попытки нормативно запретить привлечение средств посредством векселей.

Первой попыткой являлся Указ Президента РФ от 11 июня 1994 г. № 1233 "О защите интересов инвесторов", пункт 1 которого предусматривал следующее:

"Установить, что все выпуски ценных бумаг с публичным размещением, при котором ценные бумаги предлагаются (в том числе с проведением рекламной кампании) эмитентом или инвестиционным институтом одновременно любым заинтересованным лицам, круг которых не ограничивается и персональный состав которых не может

13 Это было бы экономическим абсурдом, поскольку вексельная сумма определялась с учетом процентов за пользование денежными средствами, размер которых зависил от размера денежной суммы и от срока ее использования.

74 В соответствии с ч.1 ст.2 Федерального закона от 11 марта 1997 г. № 48-ФЗ "О переводном и простом векселе" "по переводному и простому векселю вправе обязываться граждане Российской Федерации и юридические лица Российской Федерации". Все ограничения в вексельной правоспособности касаются лишь Российской Федерации, ее субъектов и муниципальных образований (ч.2 ст.2).

быть заранее определен, подлежат обязательной государственной регистрации в соответствии с законодательством Российской Федерации.

Ценные бумаги, регистрация выпуска которых не предусмотрена законодательством Российской Федерации, не подлежат публичному размещению".

Нормы о публичном размещении ценных бумаг, направленные прежде всего против публичного размещения векселей, оказались неэффективными, поскольку:

• в рекламных сообщениях необязательно было указывать о привлечении денежных средств конкретно в форме выпуска векселей;

• -в распространяемой информации о выпуске векселей было возможно определить конкретные группы лиц, на которые такая информация была рассчитана;

• поскольку векселя выдавались с указанием конкретного дня их выдачи, то на конец такого дня было возможно определить персональный состав векселедержателей75.

Таким образом выпуски всех векселей в обход Указа приравнивались к частному размещению, ограничения на которое отсутствовали. Еще одной недоработкой Указа являляся его избирательный подход в ограничении субъектов, выпуск векселей которыми должен был быть подвергнут жесткому государственному контролю. В абз.З п.1 Указа предписывалось "Правительству Российской Федерации принять необходимые меры к прекращению публичного размещения небанковскими эмитентами ценных бумаг с нарушением положений настоящего Указа"76.

75 При этом проверяющим органам трудно проконтролировать, был ли этот персональный состав определен заранее. Для осложнения работы проверяющих органов могли использоваться протоколы "частного размещения", в которых поочередно расписывались бы все, приобретавшие векселя в какой-то определенный день.

76 Политически это можно было оправдать тем, что выпуск векселей небанковский эмитентами использовался для обхода положений банковского законодательства относительно лицензирования банковской деятельности, в т.ч. и по приему вкладов. Юридически же, на наш взгляд, такое положение Указа некорректно, поскольку, устанавливая общий для всех запрет, государство определяет, что контроль за

Второй попыткой ограничения использования

векселей для привлечения средств населения можно считать норму, установленную в абз.З п.З ст.835 ГК РФ, согласно которой к случаям "привлечения денежных средств граждан во вклады под векселя или иные ценные бумаги, исключающие получение их держателями вклада по первому требованию и осуществление вкладчиком других прав, предусмотренных правилами настоящей главы {главы 44 "Банковский вклад" ГК РФ - А.Г.)" применяются последствия п.2 ст.835 ГК РФ, то есть право требовать вкладчиком - физическим лицом "немедленного возврата суммы вклада, а также уплаты на нее процентов, предусмотренных ст.395 настоящего Кодекса, и возмещения сверх суммы процентов всех причиненных вкладчику убытков". Данная норма сформулирована некорректно и невозможность ее применения на практике обоснована нами в статье "Законы писать нелегко. Некоторые юридические аспекты работы банков с населением на рынке ценных бумаг"77.

Появление подобной нормы в ГК объяснимо желанием государства предотвратить новые злоупотребления на рынке капиталов, однако столь благие намерения воплощены в жизнь на крайне низком уровне юридической техники78.

Как мы видим, введение законодателем понятия "эмиссионная ценная бумага" как синонима объекта РЦБ не способно полностью предотвратить возможные злоупотребления при эмиссии ценных бумаг. Введеная законодателем конструкция, на наш взгляд, обладает рядом недостатков, которые препятствуют стопроцентному отождествлению понятий "эмиссионная ценная бумага" и "объект РЦБ".

его соблюдением над одной группой субъектов можно не осуществлять. Тогда возникает вопрос о целесообразности введения общего запрета.

77 "Банковский бюллетень" № 37 за 1996г., стр.26-27.

78 На наш взгляд недопустимо помещать в главу, касающуюся банковских вкладов, положения, касающиеся общих вопросов обращения ценных бумаг, поскольку инструментарий урегулирования банковской сферы и сферы обращения ценных бумаг разный.

Одним из существенных недостатков регулирования

является, на наш взгляд, применение положений Федерального закона "О рынке ценных бумаг" в полной мере к случаям частного размещения ценных бумаг среди небольшого количества лиц и с небольшим объемом эмиссии. К таким выпускам с точки зрения законодателя должны применяться все меры государственного регулирования РЦБ -регистрация выпусков, раскрытие информации и т.п. Единственным исключением из столь жесткой позиции законодателя относительно государственного регулирования объектов РЦБ является отсутствие необходимости регистрировать проспект эмиссии и выполнять все предусмотренные законодательством при этом процедуры79. Таким образом процедуре регистрации должны быть подвергнуты в том числе и выпуски акций закрытых акционерных обществ с минимальным количеством участников, а также небольшие облигационные займы. Такое положение дел нельзя признать логичным, поскольку подобные выпуски ценных бумаг не могут оказать существенного влияния на РЦБ, однако усложненные процедуры приводят к существенным затратам организаций, способствующим в ряде случаев игнорированию положений законодательства. На наш взгляд к таким выпускам ценных бумаг следовало бы применять не регистрационные, а уведомительные процедуры, что, с одной стороны, сократило бы временные и материальные затраты эмитентов, а с другой стороны - позволило бы получать всю необходимую информацию об этих ценных бумагах контролирующими органами. Даже законодательство США, считающееся наиболее строгим по отношению к эмитентам, допускает случаи выпуска ценных бумаг без необходимости соблюдения регистрационных процедур. Так, в соответствии с разделом 3 Закона о

79 В соответствии с ч.2 ст. 19 Федерального закона "при эмиссии ценных бумаг регистрация проспекта эмиссии производится при размещении эмиссионных ценных бумаг среди неограниченного круга владельцев или заранее известного круга владельцев, число которых превышает 500, а также в случае, когда общий объем эмиссии превышает 50 тысяч минимальных размеров оплаты труда".

ценных бумагах 1933 г. (Securities Act of 193380) и разделом 3 (12) (А) Закона об обращении ценных бумаг 1934 г. (Securities Exchange Act of 193481) процедуру регистрации в Комиссии США по ценным бумагам и биржам (сокращенно - SEC) могут не проходить так называемые "исключенные ценные бумаги" (exempted security), к которым относятся82:

• фондовые инструменты, которые в частном порядке предлагаются ограниченному, заранее определенному кругу субъектов, имеющих доступ к информации об эмитенте и не предполагающих в дальнейшем перепродавать свои паи;

• выпуски, обращение которых не должно выходить за рамки того штата, в котором находится эмитирующая их компания;

• ценные бумаги муниципалитетов, штатов, федеральных и других учреждений, а также некоторые фондовые инструменты благотворительных учреждений, банков и транспортных компаний, деятельность которых регулируется на федеральном уровне;

• выпуски ценных бумаг, объем которых не превышает 5 миллионов долларов;

• выпуски малых инвестиционных компаний.

Другим недостатком Федерального закона относительно использования термина "эмиссионная ценная бумага" является техническое несовершенство даваемого определения. Несмотря на неисключительный характер понятия "эмиссионная ценная бумага", законодатель в конечном итоге замыкает круг эмиссионных ценных бумаг лишь теми ценными бумагами, которые указаны в Федеральном законе. Так, согласно ч. 13 ст. 16 Федерального закона "любые имущественные и неимущественные права, закрепленные в документарной или бездокументарной форме, независимо от их

80 Act of May 27, 1933; 48 Stat. 74; 15 U.S. Code, §§77a-77aa, as amended.

8' Act of June 6, 1934, 48 Stat. 881, 15 U. S. Code, §§ 78a-78jj, as amended.

82 М.Ю. Алексеев, Указ. соч, с.221-222; Ратников К.Ю. "Американские депозитарные расписки как способ выхода российских компании на международный рынок", М., "Статут", 1996, с.77.

наименования, являются эмиссионными ценными бумагами,

если условия их возникновения и обращения соответствуют совокупности признаков эмиссионной ценной бумаги, указанной в статье 2 настоящего Федерального закона". Одним из признаков эмиссионной ценной бумаги является закрепление совокупности "имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных настоящим Федеральным законом формы и порядка" (абз.2 ч.1 ст.2). Соблюдение установленных Федеральным законом формы и порядка удостоверения, уступки и безусловного осуществления прав в отсутствие правил по квалификации ценных бумаг как эмиссионных возможно только в отношении тех ценных бумаг, которые в Федеральном законе указаны как эмиссионные, то есть только в отношении акций и облигаций.

Учитывая все сказанное выше можно прийти к выводу, что критерий особого порядка выпуска ценных бумаг не является эффективным для вычленения ценных бумаг в качестве объектов РЦБ. То есть эмиссионные ценные бумаги не охватывают полностью понятие "объект РЦБ". Для определения критерия, согласно которому ценные бумаги могут быть признаны объектами РЦБ, необходимо в первую очередь ориентироваться на свойства ценной бумаги, при наличии которых она может выступать товаром такого специфического рынка как РЦБ.

Свойство потребительской стоимости присутствует у ценной бумаги, только если она предоставляет возможность удовлетворять потребности субъектов РЦБ. Поскольку интерес инвестора к РЦБ является движущей силой рынка83, то в первую очередь ценная бумага, претендующая на роль товара РЦБ, должна удовлетворять потребности инвестора, которые заключаются в получении положительного для

Инвестор всегда выступает в роли покупателя ценных бумаг и таким образом его интерес к РЦБ формирует спрос на рынке.

инвестора имущественного результата (получение дохода,

сохранение сбережений от инфляции и т.п.). Свойство стоимости ценной бумаги как объекта РЦБ, то есть возможности эквивалентного обмена на другие товары, напрямую зависит от того, насколько свободно может обращаться ценная бумага.

Таким образом с юридической точки зрения можно выделить следующие признаки, совокупность которых позволит сделать вывод о признании той или иной ценной бумаги объектом РЦБ: • свободная обращаемость - такое положение вещей, когда передача ценной бумаги от одного контрагента другому не зависит от воли лиц, не являющихся субъектами соответствующей сделки84. Этот признак проистекает из сущности рынка как динамичной системы. Любой товар может полноценно обращаться на рынке только тогда, когда все полномочия по распоряжению над ним принадлежит одному лицу и судьба этого товара не зависит от воли лиц, не являющихся контрагентами. Воля лиц, не являющихся субъектами сделки с ценными бумагами, может выступать как воля конкретного лица, имеющего возможность повлиять на условия совершаемой сделки, а также как воля законодателя, налагающего ограничения на совершение сделок с ценными бумагами определенного вида. Так, к проявлениям воли конкретного лица можно отнести случаи совершения сделок купли-продажи акций закрытых акционерных обществ, когда другие акционеры имеют преимущественное право приобретения акций, продаваемых другими акционерами этого общества, по цене предложения другому лицу85 (абз.4 п.З ст.7 Федерального закона "Об акционерных обществах"от 24.11.1995г.). Также к проявлениям воли

84 На значение свободной обращаемости ценных бумаг для их инвестиционной привлекательности указывал в начале XX века Л.И.Петражицкий в работе "Акции и биржевая игра". Новосибирск, Издательство Гермес, 1993, с.67-68.

85 Таким образом иные акционеры закрытого акционерного общества могут повлиять на такое существенное условие договора продажи акций, как срок (преимущественное право осуществляется в срок от 30 до 60 дней с момента предложения акций на продажу - абз.5 п.З ст.7 указанного Федерального закона), а также вообще могут отменить сделку с выбранным контрагентом.

конкретного лица можно отнести условия, которые могут быть включены в устав эмитента или условия выпуска отдельных ценных бумаг, содержащие требования получения согласия эмитента на отчуждение ценных бумаг или условие изначального предложения этих ценных бумаг для приобретения эмитенту, и только в случае отказа такового - реализации третьим лицам86. К проявлениям воли законодателя можно отнести требования валютного законодательства о наличии особенных полномочий субъектов на совершение сделок с ценными бумагами, номинал которых выражен в иностранной валюте87, а также устанавливаемые законодателем ограничения на переход ценных бумаг от одного держателя к другому (примером таких ценных бумаг являются так называемые "облигации государственных нерыночных займов", выпускаемые в соответствии с постановлением Правительства РФ от 21 марта 1996 г. № 316 "О генеральных условиях выпуска и обращения облигаций государственных нерыночных займов"88).

Таким образом можно сделать вывод, что к объектам РЦБ среди прочих

не относятся акции закрытых акционерных обществ89, а также ценные

86 Такие ограничения могут быть потенциально распространены на некоторые выпуски привилегированных акций открытых акционерных обществ и иные ценные бумаги.

87 Так Закон Российской Федерации "О валютном регулировании и валютном контроле" от 9.10.1992 г. относит портфельные и прямые инвестиции к валютным операциям, связанным с движением капитала (абз.2, 3 п.10 ст.1), для совершения которых резидентам как правило требуется лицензия Банка России (п.2 ст.6 указанного закона, п.4 раздела 2 Основных положений о регулировании валютных операций на территории СССР, утвержденных письмом Госбанка СССР от 24.05.1991 г. № 352). В данном случае речь идет о валютных ценностях как объектах, ограниченно оборотоспособных в соответствии с абз.2 п.2 ст. 129 ГК РФ.

88 В соответствии с п. 10 Генеральных условий выпуска и обращения облигаций государственных нерыночных займов, утвержденных указанным постановлением, "облигации государственных нерыночных займов не обращаются на вторичном рынке". Использование в названии таких облигаций термина "нерыночные" свидетельствует о том. что любые ценные бумаги, не обладающие признаком свободной обращаемости на рынке, не являются объектами такого рынка.

89 Хотя преимущественное право других акционеров распространяется только на случаи заключения договоров купли-продажи и не распространяется на случаи мены, дарения или наследования, однако основной объем сделок на фондовом рынке предполагает обмен ценных бумаг на денежные средства, т.е. как правило речь идет о договорах купли-продажи. Это естественно, если учесть экономические цели выпуска и совершения сделок с ценными бумагами - привлечение или увеличение оборотных средств, т.е. в первую очередь денег.

бумаги, номинал которых выражен в иностранной валюте90 и нерыночные государственные облигации.

• потенциальная материальная заинтересованность неограниченного круга инвесторов в приобретении ценной бумаги, выражающаяся в выплачиваемых по ценной бумаге дивидендах, процентах, в росте курсовой стоимости ценной бумаги и т.п. Действительно, поскольку сами по себе ценные бумаги физически являются лишь листами бумаги или электронными записями, то принцип возмездности обмена на рынке будет соблюден лишь тогда, когда ценные бумаги будут предоставлять их держателям комплекс прав, осуществить который можно будет только при обладании самими ценными бумагами. Поскольку рынок ценных бумаг является частью финансового рынка, целью существования которого является перераспределение денежных средств91, то и объектами рынка ценных бумаг будут лишь те ценные бумаги, которые позволят их держателям получать денежную выгоду от обладания ценными бумагами.

Таким образом, к объектам рынка ценных бумаг нельзя отнести товарораспорядительные ценные бумаги и чеки, приобретение которых не преследует цель извлечения выгоды, вытекающей из самой ценной бумаги92.

90 Ценные бумаги, номинал которых выражен в иностранной валюте, могут свободно обращаться между субъектами валютного рынка, имеющими соответствующие полномочия, таким образом эти ценные бумаги будут являться объектами валютного рынка, а не рынка ценных бумаг. Исключением могут являться ценные бумаги, номинированные в иностранной валюте, не содержащие субъектных ограничений их обращения - см. например, п.1 письма Банка России от 13 апреля 1994 г. № 87 "О порядке осуществления на территории Российской Федерации операций с облигациями внутреннего государственного валютного облигационного займа", согласно которому "облигации являются валютными ценностями и могут обращаться на территории Российской Федерации с учетом требований валютного законодательства Российской Федерации. без специальных разрешений Банка России".

91 См. М.Ю. Алексеев Указ. соч., с.5.

92 Относительно чеков в ГК РФ существует прямой запрет указания в них процентов (ч.4 п.1 ст.878), а также следует учитывать ограниченность срока их обращения (10 дней во внутрироссийском обороте -п.4.7. Положения о безналичных расчетах в Российской Федерации, утвержденного письмом Банка России № 14 от 9.07.1992 г.), что свидетельствует об отсутствии у чека кредитной функции, в отличии от векселя. Относительно коносамента можно утверждать, что сфера его обращения - товарный, а не фондовый рынок. Это следует из указания п. I ст.6 Закона Российской Федерации "О товарных биржах и биржевой торговле" от 20.02.1992 г. на то, что коносамент является биржевым товаром товарной биржи. Также косвенным подтверждением этого является п.З ст.224 ГК РФ, гласящий, что к передаче вещи приравнивается передача коносамента или иного товарораспорядительного документа на нее, т.е. с приоб-

Совокупность двух перечисленных признаков ценной

бумаги как объекта РЦБ можно для краткости обозначить как товарную функцию ценной бумаги, т.е. функцию, определяющую способность ценной бумаги выступать товаром на рынке ценных бумаг.

Для удобства назовем ценные бумаги, обладающие способностью выступать в качестве товара на РЦБ, инвестиционными. Нам видится такое название наиболее приемлемым, поскольку оно отражает одно из основных свойств ценной бумаги как рыночного товара - способность удовлетворять потребности инвесторов в получении положительного имущественного результата. Ценные бумаги, не способные выступать в качестве товара на РЦБ, являются неинвестиционными.

Сам термин "инвестиционная ценная бумага" в законодательстве не употребляется, за исключением абз.9 п.4 Положения об инвестиционных фондах, утвержденного Указом Президента Российской Федерации от 7.10.1992 г. № 1186 "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий". В этом нормативном акте под инвестиционными понимаются любые ценные бумаги, за исключением ценных бумаг, выпущенных дочерними предприятиями, в которых 50 и более процентов голосующих акций принадлежат эмитенту (т.е. определение дано исходя из специфики деятельности инвестиционных фондов и не может быть распространено на отношения, выходящие за рамки дееятельности инвестиционных фондов). Аналогичное понимание термина дается в абз.8 п.4 Положения о специализированных инвестиционных фондах приватизации, аккумулирующих приватизационные чеки граждан, утвержденного вышеупомянутым Указом Президента. Одновременно с проектом Федерального закона "О рынке ценных бумаг" на обсуждение в Государственную Думу выносился проект Федерального закона "Об

ретением коносамента или иной товарораспорядительной ценной бумаги приобретается конкретный товар, а инвестиционный интерес в приобретении самой ценной бумаги отсутствует.

инвестиционных ценных бумагах и фондовых биржах"93, который не был утвержден. В данном проекте понятие "инвестиционная ценная бумага" употреблялось, но сущность его не раскрывалась.

Зарубежное законодательство использует термин "инвестиционная ценная бумага". Раздел 8 Единообразного торгового кодекса США (Uniform commercial code) называется "Инвестиционные ценные бумаги" ("Investment securities")94, однако ЕТК не дает определения понятия "инвестиционная ценная бумага". В американском праве под инвестиционными ценными бумагами понимаются "акции и облигации, продающиеся на фондовых биржах в соответствии со стандартами, установленными федеральной Комиссией по ценным бумагам и биржам (SEC)"95. Инвестиционные ценные бумаги являются разновидностью "оборотных документов" (negotiable instruments)96 - понятия, аналогичного в англосаксонском праве понятию "ценная бумага" в романо-германской системе права97. Однако из-за специфики оборотных документов, являющихся объектами оборота на фондовых биржах (объектами РЦБ), законодательство США выделило специальное понятие - "инвестиционная ценная бумага" (в ЕТК употребляется только в названии раздела 8; по тексту употребляется термин "security", неверно отождествляемый многими с понятием "ценная бумага"98), под которым понимается:

• документированная (certificated) или недокументированная (uncertificated) ценная бумага,

93 См. Я.М. Миркин, Указ. соч., с.447-451.

94 См. "Единообразный торговый кодекс США", М., Международный центр финансово-экономического развитая, 1996, с.307-343.

95 The Plain-Language Law Dictionary, © 1994 Parsons Technology, Inc., © Medbook Pablications, Inc., 1981. Словарь существует в электронной версии.

96 Раздел 3 ЕТК. См. "Единообразный торговый кодекс США", с. 155-200.

97 См. "Гражданское и торговое право капиталистических государств", М., "Международные отношения", 1993, с.207-209.

98 Понятие "security"B американском праве гораздо шире понятая "ценная бумага" в континентальном праве. К securities относятся не только акции и облигации, но также и права на природные ресурсы, инвестиционные контракты, опционы и т.п. Подробнее см. Ратников К.Ю., Указ. соч., с.27; раздел 2 (1) Закона о ценных бумагах 1933 г.; раздел 3 (а) (10) Закона об обращении ценных бумаг 1934 г.

• относящаяся к тому виду, который является общепринятым на фондовых биржах или рынках или общепризнанным в той сфере, в которой он выпущен или находится в обращении как средство инвестирования; и

• является одной из класса или серии или по своим условиям может быть разделена на классы или серии паев, участий и интересов и обязательств".

Французское право также знает понятие, аналогичное употребляемому в праве США понятию "инвестиционная ценная бумага" - valeurs mobilières, которое "обнимает собой совокупность бумаг, составляющих предмет массовых эмиссий и могущих обращаться на фондовой бирже при содействии фондовых маклеров"100. Этому понятию противопоставляются так называемые effets de commerce -ценные бумаги, призванные обслуживать расчеты по товарным операциям.

В российской юридической доктрине также были попытки использовать понятие "инвестиционная ценная бумага". Так, В.А.Белов предлагает понимать под термином "инвестиционные ценные бумаги" "денежные ценные бумаги, являющиеся предметом массовых выпусков (эмиссий) и удостоверяющие право их держателей на единовременное или периодическое получение дохода с их номинальной стоимости, величина которого определяется либо размером прибыли (дохода), полученного эмитентом в расчете на каждую ценную бумагу, либо содержанием принятого эмитентом обязательства"101. К инвестиционным ценным бумагам по мнению В.А.Белова относятся акции и их сертификаты, облигации, купоны акций и облигаций, инскрипции (государственные ценные бумаги), банковские сертификаты (депозитный

99 Ст.8-102 ETK. Определение выведено путем анализа содержащихся в указанной статье норм.

100 М.М.Агарков, Указ. соч. с.183. Также о valeurs mobili'eres см. М.Буйи "Торговое право. Словарь", М., "Международные отношения", 1993, с.263-264.

101 В.А.Белов, Указ. соч., с. 147-148.

и сберегательный), а также банковские векселя102. Автор выделяет специальное понятие "инвестиционная ценная бумага", используя экономический критерий, подмеченный К.Марксом: "все перечисленные ценные бумаги являются титулами собственности на доход с капитала"103. Обозначение этих ценных бумаг "инвестиционными" автор объясняет тем, что их выпуск осуществляется эмитентом для привлечения материальных активов, которые впоследствии используются в целях извлечения прибыли или достижения иного положительного социального эффекта, то есть для ведения инвестиционной деятельности104.

Общим для приведенных выше определений понятия "инвестиционная ценная бумага" (легального в праве США и доктринального юридического) является указание на инвестиционные ценные бумаги как на разновидность эмиссионных ценных бумаг. На наш взгляд это неверно, поскольку, как это и было указано выше, возможен выпуск Неэмиссионных ценных бумаг, которые, тем не менее, будут являться объектами РЦБ. В этом смысле непоследовательна и позиция В.А.Белова, который в качестве инвестиционных ценных бумаг указал векселя и банковские сертификаты. О векселях было сказано выше, а относительно сертификатов существует прямое указание в письме Банка России от 10 февраля 1992 г. № 14-3-20 "Правила по выпуску и оформлению депозитных и сберегательных сертификатов", что "сертификаты могут выпускаться как в разовом порядке, так и сериями" (абз.2 п. 2).

Графически можно показать соотношение понятий "эмиссионная ценная бумага" и "инвестиционная ценная бумага" следующим образом:

102 Там же, с. 148.

103 Там же, с. 149.

104 Там же, с. 149-150.

Неинвестиционные неэмнссионные ценные бумаги

Инвестиционные неэмиссионные ценные бумаги

Инвестиционные эмиссионные ценные бумаги

объекты РУБ

Неинвестнционные ' эмиссионные ценные бумаги |

Ценные бумаги могут возникать в качестве инвестиционных (наделяться товарной функцией) с момента их выпуска в обращение. Однако на рынке могут обращаться и представлять интерес для инвестирования в них денежных средств ценные бумаги, изначально не планировавшиеся как объекты инвестиций - например, векселя, полученные в качестве оплаты за товар, могут быть выставлены на биржевые или иные аукционные торги, а также предложены широкой публике иным путем (публикация соответствующих объявлений в прессе и т.п.) и пользоваться большим спросом в случае, если из условий их обращения или условий торгов инвестор может извлечь для себя потенциальную материальную выгоду.

Таким образом в зависимости от момента появления у ценной бумаги товарной функции можно подразделить инвестиционные ценные бумаги на:

• приобретающие инвестиционные свойства (товарную функцию) в момент выпуска, т.е. выпускаемые как инвестиционные|05;

• приобретающие инвестиционные свойства (товарную функцию) в момент, иной чем момент выпуска, т.е. становящиеся инвестиционными в процессе обращения.

105 При этом такие ценные бумаги в свою очередь могут быть подразделены на сохраняющие свойства объекта рынка ценных бумаг во-все время своего обращения, и на могущие утратить свойства объекта РЦБ в процессе своего обращения (например, векселя, приобретенные с целью инвестировать в них денежные средства, могут быть использованы в качестве оплаты за товар).

Исходя из вышесказанного необходимо отметить

определенную нестабильность существования ценных бумаг в качестве инвестиционных, то есть инвестиционная ценная бумага является оценочным понятием. Исчерпывающего перечня инвестиционных ценных бумаг дать невозможно по двум причинам: во-первых, из-за отмеченной выше нестабильности существования ценных бумаг в качестве инвестиционных, и, во-вторых, из-за возможности появления новых видов ценных бумаг. В связи с этим важно обозначить правила квалификации ценных бумаг в качестве инвестиционных.

Необходимость юридической квалификации ценных бумаг в качестве инвестиционных вытекает из необходимости применения к таковым ценным бумагам унифицированного регулирования. Каждая ценная бумага, квалифицированная как инвестиционная, должна подвергаться унифицированному регулированию. Основным регулятором, который должен применяться к инвестиционным ценным бумагам, должно быть раскрытие информации106. Это правило исходит из того, что инвестор, вкладывающий собственные денежные средства в приобретение ценной бумаги, должен получить достоверную и достаточно полную информацию об объекте инвестирования для принятия квалифицированного инвестиционного решения. Эта информация должна иметь две составляющие - юридическую (к какому виду ценных бумаг относится объект инвестирования, легитимность его существования {номер государственной регистрации, если выпуск этих ценных бумаг подлежит регистрации}, особенности прав и обязанностей держателя ценной бумаги по сравнению с законодательно установленными и т.п.) и экономическую (экономические условия реализации и получения материальных выгод из приобретения ценной

106 Информационная открытость РЦБ и раскрытие информации на нем будут рассмотрены ниже.

бумаги - размер дисконта, размер процентов или дивидендов, а также возможные риски инвестирования и т.п.).

Указанная информация должна раскрываться при регистрации выпусков ценных бумаг (путем предоставления соответствующей информации в регистрирующий орган107), при выставлении ценных бумаг на публичные торги (путем предоставления соответствующей информации организатору торгов с последующим ее раскрытием организатором торгов широкой публике), при опубликовании рекламных объявлений и выставлении условий реализации ценных бумаг в местах такой реализации, а также в иных случаях.

Опубликование для широкой публики информации о предложении к реализации ценных бумаг является основой квалификации таковых в качестве инвестиционных и первым шагом в процессе такой квалификации. В случае, если такая ценная бумага обладает признаками свободной обращаемости и потенциальной материальной заинтересованности неограниченного круга лиц в ее приобретении, ценная бумага должна быть квалифицирована в качестве инвестиционной. Функции такой квалификации должны быть возложены на специальный государственный орган, регулирующий РЦБ108. Квалификация ценной бумаги как инвестиционной должна влечь за собой раскрытие информации в установленных объемах.

В случае, если ценная бумага предложена для реализации среди неограниченного круга лиц, и по совокупности признаков является инвестиционной, а информация относительно нее дана неполная или недостоверная, то к субъекту, допустившему такое правонарушение, должны быть применены соответствующие санкции или иные меры

107 В отношении ценных бумаг, выпуски которых подлежат регистрации.

Ю8 в соответствии с Федеральным законом "О рынке ценных бумаг" таким органом в России является Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг. Пунктом 2 ст.44 закона она имеет право квалифицировать ценные бумаги и определять их виды в соответствии с законодательством Российской Федерации. Порядок такой квалификации должен быть установлен соответствующим законом в соответствии со ст.143ГК РФ.

ответственности. При этом субъектом, к которому будут применяться соответствующие меры воздействия, может быть не только эмитент, но также и любой реализатор ценных бумаг (дилер, простой держатель), организатор торгов (которому соответствующая информация была предоставлена, но он не предпринял никаких действий по ее раскрытию) и т.п. Солидарно могут быть привлечены к ответственности организации, на которых был возложен контроль за полнотой и достоверностью указываемой информации, но которые по халатности или прямому умыслу способствовали введению в заблуждение инвесторов (например, рекламисты, на которые должны быть возложены функции по контролю за полнотой и достоверностью распространяемых через них сведений о ценных бумагах). Для своевременного применения санкций и мер ответственности орган регулирования РЦБ должен быть наделен не только правами наложения таковых санкций и мер ответственности (наряду с иными государственными правоохранительными органами), но также и полномочиями по превентивному воздействию на деятельность субъектов РЦБ с целью недопущения неблагоприятных последствий (приостановление первичного размещения или иной продажи ценных бумаг и т.п.)109.

Важность предоставления полной и достоверной информации для принятия квалифицированного инвестиционного решения означает придание квалифицирующего значения рекламе на фондовом рынке, поскольку основным источником получения информации неквалифицированным инвестором и основным фактором, определяющим его инвестиционное решение, является реклама110.

109 Об ответственности на РЦБ и функциях государства по превентивному воздействию на иных субъектов РЦБ будет сказано ниже. Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" не содержит специальных норм об ответственности за не раскрытие информации на РЦБ, кроме норм, касающихся последствий обнаружения фактов недобросовестной рекламы (п.7 ст.5|).

1,0 На данный момент нормы, касающиеся рекламы на фондовом рынке, содержатся в Федеральном законе "О рынке ценных бумаг" (глава 9) и в Федеральном законе "О рекламе" от 18.07.1995 г. (ст. 17). Указанные законы содержат перечень действий, которые не допускаются при распространении рекламы

Именно возможность квалификации ценных бумаг в

качестве инвестиционных может дать инвестору необходимую свободу при выборе инвестиционного решения, которая будет обусловлена обязанностью раскрытия соответствующей информации и наличием ответственности за ее неполноту и недостоверность. При этом можно снять отдельные ограничения об указании в рекламе определенных сведений (таких, как предполагаемый размер доходов по ценным бумагам), предусмотренные законодательством, поскольку наряду с иными сведениями, подлежащими раскрытию, они не будут представлять опасности для неквалифицированного инвестора.

Б. Понятие и требования, предъявляемые к субъектам фондового рынка

Под субъектом в философском смысле слова понимается активно действующий и познающий, обладающий сознанием и волей индивид или социальная группа111. Субъект посредством своей деятельности воздействует на объект. Таким образом, субъектом РЦБ в обобщенном понимании является лицо, воздействующее на обращение инвестиционных ценных бумаг. Для определения конкретного состава субъектов РЦБ мы должны определить возможные формы воздействия на инвестиционные ценные бумаги.

В соответствии с п. 11 Положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР, утвержденного постановлением Правительства РСФСР от 28 декабря 1991 г. № 78112 "участниками рынка ценных бумаг являются эмитенты ценных бумаг, инвесторы и инвестиционные институты". Под эмитентом при этом понимались юридические лица, государственные органы или органы местной

на рынке ценных бумаг, а также ограниченный перечень сведений, которые должны содержаться в рекламе. Также в Федеральном законе "О рынке ценных бумаг" дается понятие недостоверной рекламы на фондовом рынке (ч.ч.З, 4 ст.34).

111 "Философский словарь", М., ИПЛ, 1991, с.441.

112 В связи с принятием Федерального закона "О рынке ценных бумаг" фактически утратило силу.

администрации, выпускающие (эмитирующие) ценные бумаги и несущие от своего имени обязательства по ним перед владельцами ценных бумаг (абз.1 п. 12 Положения). Инвестором согласно п. 13 Положения являлись "гражданин или юридическое лицо, приобретающее ценные бумаги от своего имени и за свой счет". Под инвестиционным институтом понималось "юридическое лицо, созданное в любой допускаемой Законом РСФСР "О предприятиях и предпринимательской деятельности" организационно-правовой форме"113, осуществляющее свою деятельность с ценными бумагами как исключительную и выступающее на РЦБ в качестве: посредника (финансового брокера), инвестиционного консультанта, инвестиционной компании, инвестиционного фонда (п.п.14, 15 Положения). Также в Положении нашли отражение функции государства по регулированию и контролю на РЦБ (например - п.66 Положения) и возможность создания участниками РЦБ профессиональных общественных организаций, ассоциаций, профессиональных союзов (и финансирования их) "с целью саморегулирования деятельности на рынке ценных бумаг, поддержания высоких профессиональных стандартов для своих членов, подготовки персонала, развития инфраструктуры рынка ценных бумаг, проведения совместных научных разработок и исследований о деятельности рынка ценных бумаг, коллективного представительства своих интересов и защиты интересов инвесторов" (п.67 Положения). Государство могло предоставить профессиональным ассоциациям участников рынка ценных бумаг право саморегулирования деятельности их членов (п.67 Положения). Таким образом Положение определяло следующий состав субъектов РЦБ: эмитенты, инвесторы, инвестиционные институты, саморегулируемые организации и государство в лице уполномоченных органов.

113 В качестве инвестиционного консультанта могли выступать и граждане, зарегистрированные в каче стве индивидуальных предпринимателей.

Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" в качестве субъектов РЦБ выделяет эмитентов, владельцев ценных бумаг, профессиональных участников РЦБ, саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ и государство в лице уполномоченных органов. Эмитентом согласно ч.5 ст.2 Федерального закона признается "юридическое лицо или органы исполнительной власти либо органы местного самоуправления, несущие от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных ими". Владельцем ценных бумаг согласно ч.12 ст.2 Федерального закона является "лицо, которому ценные бумаги принадлежат на праве собственности или ином вещном праве". Под профессиональными участниками РЦБ согласно ч.16 ст.2 Федерального закона понимаются "- юридические лица, в том числе кредитные организации, а также граждане (физические лица), зарегистрированные в качестве предпринимателей, которые осуществляют виды деятельности, указанные в главе 2 настоящего Федерального закона114". Согласно ст.48 Федерального закона под саморегулируемыми организациями профессиональных участников РИБ понимаются добровольные объединения профессиональных участников рынка ценных бумаг, действующие в соответствии с Федеральным законом и функционирующие на принципах некоммерческой организации для обеспечения условий профессиональной деятельности участников рынка ценных бумаг, соблюдения стандартов профессиональной этики на рынке ценных бумаг, защиты интересов владельцев ценных бумаг и иных клиентов профессиональных участников рынка ценных бумаг, являющихся членами саморегулируемых организаций, установления правил и стандартов проведения операций с ценными бумагами,

114 Глава 2 Федерального закона называется "Виды профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг". В качестве видов профессиональной деятельности на РЦБ в ней названы брокерская, дилерская деятельность, деятельность по управлению ценными бумагами, деятельность по определению взаимных обязательств (клиринг), депозитарная деятельность, деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг и деятельность по организации торговли на РЦБ.

обеспечивающих эффективную деятельность на рынке ценных бумаг, устанавливающие обязательные для своих членов правила осуществления профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, стандарты проведения операций с ценными бумагами и осуществляющие контроль за их соблюдением. Государство как субъект РЦБ определено в Федеральном законе через указание основного государственного органа регулирования РЦБ и раскрытие его функций и полномочий (глава 12 "Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг").

Определения эмитента, даваемые в Положении и Федеральном законе, на наш взгляд являются неточными из-за слишком узкого круга лиц, признаваемых в соответствии с законодательством эмитентами. Под эмитентами подразумеваются лишь лица, осуществляющие выпуск ценных бумаг и несущие по ним обязательства от своего имени. Однако в случае с переводным векселем (траттой) с учетом данного выше определения мы сталкнемся с проблемой определения его эмитента. Является ли им векселедатель (трассант)? Но ответственность векселедателя по тратте условна и наступает только в случае неакцепта тратты или неплатежа по ней акцептантом (трассатом). Может быть эмитентом тратты является акцептант? Однако он принимает на себя обязательства по тратте только после совершения акцепта, что по времени может не совпадать с выпуском векселя в обращение. Интерес при рассмотрении этого вопроса представляет п.2 Письма Банка России от 23 февраля 1995 г. № 26 "Об операциях коммерческих банков с векселями и изменениях в порядке бухгалтерского учета банковских операций с векселями", согласно которому "при выдаче (выпуске) собственного векселя коммерческий банк может выступать:

• векселедателем простого векселя;

• акцептантом переводного векселя;

• одновременно векселедателем и акцептантом одного и того же переводного векселя;

• векселедателем переводного векселя, воспрещаемого им для предъявления к акцепту;

• векселедателем не акцептованного переводного векселя.

Таким образом определение эмитента в соответствии с признаком несения от своего имени обязательства по ценной бумаге расширяет круг лиц, которые могут быть признаны эмитентами. К таковым могут быть отнесены не только лица, выпустившие вексель в обращение115.

Расширительный подход к понятию "эмитент" используется и в зарубежном законодательстве. Так, согласно ст.8-201 ЕТК США: " 1. В отношении обязательств или возражений по ценной бумаге эмитент - это тот, кто:

a) помещает или разрешает поместить свое имя на документированной ценной бумаге (но не в качестве удостоверителя - authenticating trustee, - регистратора, агента по трансферту и т.п.) для доказательства того, что эта бумага представляет пай, участие или иной интерес в его имуществе или предприятии либо для доказательства его обязанности исполнить обязательство, выраженное в документированной ценной бумаге;

b)создает пай, участие или другие права в его собственности или предприятии или принимает обязательства, каковые паи, участие, права или обязательства являются недокументированными ценными бумагами;

c) создает долевой интерес в своих правах или имуществе, причем наличие такого интереса выражено в документированной ценной бумаге; или

115 Если исходить из несения обязательств по ценной бумаге от своего имени как признака эмитента, то к таковым могут быть отнесены кроме упомянутых выше векселедателя и акцептанта также авалисты и индоссанты векселей, гаранты по иным ценным бумагам.

с!) становится ответственным за другое лицо или вместо другого лица, которое в соответствии с настоящей статьей рассматривается как эмитент.

2. В отношении обязательств или возражений по ценной бумаге гарант считается эмитентом в пределах своей гарантии независимо от того, содержится ли на ценной бумаге или заявлении о недокументированных ценных бумагах, посланном в соответствии со ст.8-408, указание относительно его обязательства.

3. В отношении регистрации трансферта, залога или освобождения (часть 4 настоящего раздела) "эмитент" - это лицо, от чьего имени ведутся книги регистрации трансфертов"116.

С учетом того, что ценные бумаги могут приобретать качества инвестиционных ценных бумаг не в момент их выпуска в оборот, понятие "эмитент" становится еще шире, поскольку лицо, придающее ценной бумаге товарную функцию, может не нести обязательств по ценной бумаге117, однако с позиций государственного регулирования инвестиционных ценных бумаг такое лицо обязано раскрыть в надлежащей форме необходимую информацию о ценной бумаге.

Таким образом мы видим, что содержание понятия эмитент может различаться в зависимости от обязательств, которые должны быть исполнены при обращении инвестиционной ценной бумаги (обязательства по оплате ценных бумаг, обязательств по раскрытию информации относительно ценных бумаг и т.п.).

Требования, предъявляемые к эмитентам, различны в зависимости от эмитируемых ими ценных бумаг и от особенностей их хозяйственной компетенции.

116 "Единообразный торговый кодекс США", с.311-312.

117 Например, в случае реализации векселя, приобретенного лицом по товарной сделке, оно может снять с себя ответственность за платеж путем надписания безоборотного индоссамента.

Так, эмитировать векселя может как физическое, так и юридическое лицо, а также государство. Никаких общих ограничений в вексельной дееспособности действующее законодательство не содержит -она совпадает с общегражданской дееспособностью118. Ограничения в вексельной дееспособности могут быть установлены нормативными актами об отдельных субъектах РЦБ119. Также для некоторых субъектов РЦБ могут быть установлены экономические нормативы, на которые эмитент должен ориентироваться при выпуске векселей. Так для банков и иных кредитных организаций установлен норматив риска собственных вексельных обязательств (Н13), определяемый как соотношение обязательств банка из векселей и их собственного капитала (п. 10.1 Инструкции № 1 "О порядке регулирования деятельности кредитных организаций", утвержденной приказом Банка России от 30 января 1996 г. № 02-23).

С эмитированием облигаций дело обстоит несколько иначе120. Законодательство не содержит прямых ограничений на эмиссию облигаций физическими лицами, однако в нем содержатся косвенные ограничения таких операций. Согласно п.5 Указа Президента РФ от 11.07.1994 г. № 1233 "О защите интересов инвесторов" выпуск облигаций любым эмитентом допускается только после полной оплаты его уставного капитала121, объявленного на дату регистрации проспекта эмиссии. Предприятия вправе выпускать облигационные займы для публичного размещения без поручительства (гарантии) или иного

118 Единственное общее исключение из вексельной дееспособности предусмотрено ч.2 ст.2 Федерального закона от 11 марта 1997 г. № 48-ФЗ "О переводном и простом векселе", согласно которой "Российская Федерация, субъекты Российской Федерации, городские, сельские поселения и другие муниципальные образования имеют право обязываться по переводному и простому векселю только в случаях, специально предусмотренных федеральным законом".

119 Такие ограничения содержатся относительно инвестиционных фондов и специализированных инвестиционных фондов приватизации (абз.З п.20 Положения об инвестиционных фондах и абз.12 п.25 Положения о специализированных инвестиционных фондах приватизации, аккумулирующих приватизационные чеки граждан; утверждены Указом Президента РФ от 7 октября 1992 г. № 1186).

120 Относительно облигаций см. Голубков А.Ю. "Облигации (правовой аспект)"// "Хозяйство и право", № 3 (с.26-32) и № 4 (с.36-49) за 1997 г.

121 Как известно, у физических лиц, а также у некоммерческих организаций нет уставных (складочных, паевых) капиталов, поэтому выпуски облигаций такими эмитентами не будут зарегистрированы.

обеспечения третьих лиц не ранее третьего года своего существования и при условии опубликования утвержденных годовых балансов за два года, непосредственно предшествующих выпуску займа, подтвержденных независимым аудитором в порядке, установленном законодательством РФ. Право на выпуск облигаций государством (Российской Федерацией, ее субъектами и муниципальными образованиями) оговорено в ст.817 ГК РФ и Законом РФ от 13.11.1992 г. № 3877-1 "О государственном внутреннем долге Российской Федерации".

Эмитентом акций может быть только акционерное общество. Ранее законодательство СССР предоставляло возможность государственным и кооперативным организациям выпускать "акции предприятия" и "акции трудового коллектива", но данные ценные бумаги, хоть и носят название "акция", не являются таковыми по сути.

Согласно п.4 Положения о выпуске и обращении жилищных сертификатов, утвержденного Указом Президента РФ от 10.06.1994 г. № 1182 "в качестве эмитентов жилищных сертификатов могут выступать юридические лица, зарегистрированные на территории РФ, имеющие права заказчика на строительство жилья, отведенный в установленном порядке земельный участок под жилищное строительство и проектную документацию на жилье, являющееся субъектом привлечения средств, а также юридические лица, которым в установленном порядке переданы все указанные права. Эмитентами жилищных сертификатов не могут выступать банки, кредитные учреждения, товарные и фондовые биржи".

Согласно ст.844 ГК РФ эмитентами сберегательных (депозитных) сертификатов могут быть только банки. При этом право эмитирования сертификатов зависит от указания в лицензии на право приема банком вкладов от юридических и/или физических лиц.

Особо регулируются институциональные эмитенты - организации, привлекающие денежные средства посредством выпуска ценных бумаг на профессиональной основе с целью их (денежных средств) дальнейшего

инвестирования. Так, инвестиционные фонды должны

быть созданы в форме открытого акционерного общества122 и имеют право осуществлять свою деятельность (выпускать, покупать или продавать ценные бумаги) только после получения лицензии в Министерстве финансов РФ и до момента аннулирования такой лицензии123.

Эмитентом инвестиционных паев паевого инвестиционного фонда является управляющая компания такого фонда124. Сам фонд при этом является не субъектом, а объектом прав - имущественным комплексом без создания юридического лица125. Управляющая компания паевого инвестиционного фонда должна быть коммерческой организацией и иметь соответствующую лицензию, выдаваемую ФКЦБ126.

Антагонистам эмитента на РЦБ является инвестор - субъект, имеющий интересы, в основном, противоположные интересам эмитента127.

Используемый Федеральным законом "О рынке ценных бумаг" термин "владелец" ценных бумаг, на наш взгляд, является неточным с позиции общего учения о ценных бумагах и неподходящим по смыслу для обозначения субъекта, инвестирующего средства в ценные бумаги. В общем гражданско-правовом учении о ценных бумагах для обозначения лица, которому принадлежит ценная бумага, используется термин "держатель"128. При этом держатель ценной бумаги может не быть

122 П.7 Положения об инвестиционных фондах, утвержденного Указом Президента РФ от 7.10.1992 г. № 1186 "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий".

123 П. 19 указанного Положения. О лицензировании инвестиционных фондов см.письмо Минфина РФ от 28.12.1992 г. № 121 "О лицензировании деятельности на рынке ценных бумаг в качестве инвестиционных фондов и лицензировании деятельности управляющих инвестиционными фондами". Указанный порядок лицензирования не подвергся изменениям в связи с принятием Федерального закона "О рынке ценных бумаг", поскольку в нем деятельность инвестиционного фонда не рассматривается в качестве профессиональной деятельности на РЦБ.

124 П.5 Указа Президента РФ от 26.07.1995 г. № 765 "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики РФ".

125 П.1 упомянутого выше Указа.

126 П.6 упомянутого выше Указа.

127 О конфликтах интересов на РЦБ и путях их разрешения см. ниже.

128 См., например, М.М.Агарков, Указ. соч., с. 177: "Таким образом легитимация держателя ценной бумага в качестве субъекта соответствующего права имеет значение как в интересах самого держателя,

собственником ценной бумаги (например, держатель векселя на основании препоручительного индоссамента). Употребление термина "владелец" свидетельствует, при буквальном истолковании, только о наличии у держателя ценной бумаги правомочия владения. Правомочия же пользования и распоряжения ценной бумагой остаются как бы "подвешенными в воздухе".

Поскольку вложение денежных средств и иных активов в инвестиционные ценные бумаги является формой инвестирования (ст.1 Закона РСФСР от 26 июня 1991 г. "Об инвестиционной деятельности в РСФСР"), то и субъект, осуществляющий такие инвестиции, должен называться инвестором.

На наш взгляд под инвестором следует понимать юридическое или физическое лицо, а также государство в лице уполномоченных органов, вкладывающее денежные средства и иные активы, находящиеся у него на праве собственности или ином вещном праве (в т.ч. заемные) в инвестиционные ценные бумаги с целью получения положительного экономического результата от обладания этими ценными бумагами (приумножения капитала, сохранения денежных средств от инфляции и т.п.).

Цель инвестора - получение положительного экономического результата от обладания ценными бумагами, является признаком, позволяющим отличить инвестора от такого профессионального участника РЦБ как дилер, который вкладывает денежные средства в ценные бумаги с целью их дальнейшей перепродажи и получения таким образом своей прибыли129.

Особое место занимают так называемые институциональные инвесторы. Это организации, которым нормативными актами

которого он управомочивает выступить с соответствующим притязанием, так и в интересах обязанного лица, который, исполнив свою обязанность предьявителю, освобождает себя от ответственности перед действительным субъектом права, если держатель таковым не был".

129 Именно с этих позиций неверно определение инвестора, данное Положением о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР (см. выше).

предписывается обязанность инвестировать привлеченные

денежные средства в различные объекты, в том числе в ценные бумаги. При этом для обеспечения дифференциации вложений этими же нормативными актами устанавливаются количественные и иные ограничения на инвестирование в различные объекты, в том числе в различные ценные бумаги.

Сущность инвестиционного фонда как институционального инвестора раскрывается в главе 4 Положения об инвестиционных фондах. Основными ограничениями инвестиций являются: запрет инвестирования в объекты, иные чем ценные бумаги; запрет инвестирования более 5% своих чистых активов в ценные бумаги одного эмитента; запрет на приобретение и владение 15 и более % всех облигаций или долговых обязательств одного эмитента и т.п.

Требования к составу и структуре активов паевых инвестиционных фондов изложены во Временном положении о составе и структуре активов паевых инвестиционных фондов, утвержденном Постановлением ФКЦБ от 10.10.1995 г. № 12. Основным правилом инвестирования является предписание, согласно которому активы паевых инвестиционных фондов должны состоять из денежных средств или ценных бумаг, имеющих признаваемую ФКЦБ котировку, а для интервальных инвестиционных паевых фондов предусмотрена возможность инвестирования также в акции российских акционерных обществ, не имеющих признаваемой котировки, а также в недвижимость и имущественные права на недвижимость. Положением также установлены четкие запреты на некоторые объекты инвестиций -казначейские обязательства, акции российских инвестиционных фондов, производные ценные бумаги и т.п.

К институциональным инвесторам также относятся организации, привлекающие денежные средства иными, чем эмиссия ценных бумаг, способами. Так, относительно осуществления инвестиций

негосударственными пенсионными фондами действуют Временные правила инвестирования активов негосударственных пенсионных фондов, утвержденные приказом Инспекции негосударственных пенсионных фондов от 15.12.1995 г. № 90, в которых, наряду с иными объектами инвестирования названы ценные бумаги Правительства РФ, ценные бумаги органов исполнительной власти субъектов РФ и органов местного самоуправления, ценные бумаги иных эмитентов. Сами негосударственные пенсионные фонды согласно Указу Президента РФ от 16.09.1992 г. № 1077 "О негосударственных пенсионных фондах" представляют собой некоммерческие организации, размещение активов которых осуществляют специальные управляющие компании. Регистрация и лицензирование фондов и управляющих компаний возложена на Инспекцию негосударственных пенсионных фондов при Министерстве социальной защиты населения РФ.

Относительно порядка инвестирования активов страховыми организациями в России действуют Правила размещения страховых резервов, утвержденные приказом Росстрахнадзора от 14.03.1995 г. №02-02/06. Раздел 3 этих Правил специально посвящен инвестированию в ценные бумаги. При этом запрещено совершать инвестирование в чеки, банковские сберегательные книжки на предъявителя, коносаменты, приватизационные ценные бумаги, акции товарных и фондовых бирж130.

Отдельными законодательными актами для некоторых категорий физических или юридических лиц могут быть предусмотрены особые правила, связанные с инвестированием в ценные бумаги. Так, для банков и иных кредитных организаций предусмотрено создание резервов под обесценение ценных бумаг131. Согласно п.2 ст.11 Федерального закона "О

130 Согласно п.55 Положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР фондовая биржа должна была создаваться в форме закрытого акционерного общества. Согласно ст.11 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" фондовая биржа может быть создана только в форме некоммерческого партнерства.

131 Письмо Банка России от 8.12.1994 г. N2 127 "О порядке создания резервов под обесценение ценных бумаг".

государственной службе" от 31.07.1995 г. № 119-ФЗ "государственный служащий обязан передавать в доверительное управление под гарантию государства на время прохождения государственной службы находящиеся в его собственности доли (пакеты акций) в уставном капитале коммерческих организаций в порядке, установленном Федеральным законом". В соответствии с абз.2 п.1 Указа Президента РФ от 26.07.1995 г. № 765 "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики РФ" в качестве инвесторов паевых инвестиционных фондов не могут выступать государственные органы и органы местного самоуправления. Порядок инвестирования средств нерезидентами в государственные ценные бумаги установлен Положением о порядке инвестирования средств нерезидентов на рынок российских государственных ценных бумаг, утвержденным приказом Банка России от 26 июля 1996 г. № 02-262.

Также законодательством могут быть установлены определенные нормативы инвестирования отдельными участниками РЦБ. Так для банков и иных кредитных организаций установлены два экономических норматива132:

• норматив использования собственных средств банков для приобретения долей (акций) других юридических лиц (Н12), который устанавливается в форме процентного соотношения размеров инвестируемых и собственных средств банка;

• норматив использования собственных средств банка, инвестируемых на приобретение долей (акций) одного юридического лица (Н12.1).

Посредническую роль между эмитентами и инвесторами призваны играть субъекты, профессионально действующие на РЦБ. Положение о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР называло таких субъектов инвестиционными институтами, а

132 П. 10 Инструкции Банка России № 1 "О порядке регулирования деятельности кредитных организаций".

Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" употребляет по отношению к ним термин "профессиональные участники РЦБ". На наш взгляд подход законодателя в определении таких субъектов, нашедший отражение в Федеральном законе, более правилен, поскольку:

• из лиц, профессионально действующих на РЦБ, инвестированием занимаются лишь институциональные инвесторы, к которым из субъектов, называемых Положением "инвестиционными институтами", в чистом виде относились лишь инвестиционные фонды. Суть деятельности профессионалов на РЦБ - посредничество между эмитентами и инвесторами в различных формах;

• Федеральный закон выделил в названии этих субъектов один из существенных их признаков - профессионализм. Критерием выделения профессиональных участников РЦБ как особых субъектов рынка стало осуществление ими профессиональной деятельности на РЦБ133.

Основное требование, предъявляемое Федеральным законом к профессиональным участникам РЦБ, является наличие соответствующей лицензии (ч.1 ст.38). Лицензия является основным документом, определяющим компетенцию лица как профессионального участника РЦБ134.

К различным категориям профессиональных участников РЦБ законодательно предъявляются различные требования. Так, согласно ч.2 ст.4 Федерального закона дилером может быть только юридическое лицо, являющееся коммерческой организацией. Клиринговой деятельностью по ценным бумагам может заниматься только юридическое лицо135, создающее при осуществлении такой деятельности специальные фонды для снижения рисков неисполнения сделок с

133 Профессиональная деятельность на фондовом рынке подробно будет рассмотрена ниже.

134 Об иных способах легитимации субъектов как профессиональных участников РЦБ и наделения их соответствующей компетенцией см. параграф настоящей работы, касающийся осуществления профессиональной деятельности на РЦБ.

135 Прямого указания на это Закон не содержит, однако в тексте ст.6 упоминаются только "клиринговые организации", т.е. есть косвенное ограничение на занятие такой деятельностью индивидуальными предпринимателями.

ценными бумагами (ч.З ст.6 Федерального закона).

Депозитарием и регистратором могут быть только юридические лица (ч.2 ст 7 и абз.2 п.1 ст.8 Федерального закона). Фондовая биржа может быть создана только в форме некоммерческого партнерства (ч.2 ст. 11 Федерального закона).

Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг (ФКЦБ) в своих актах также устанавливает ряд требований к профессиональным участникам РЦБ в зависимости от осуществляемых ими видов профессиональной деятельности, а также расширительно трактует требования, установленные Федеральным законом. Общим актом, устанавливающим требования ФКЦБ к профессиональным участникам РЦБ, является Положение о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденное постановлением ФКЦБ от 18.08.1997 г. № 25 (в редакции постановления ФКЦБ от 19.09.1997 г. № 26)136.

В соответствии с постановлением ФКЦБ от 19.12.1996 г. № 22 были утверждены Временное положение о лицензировании брокерской и дилерской деятельности на РЦБ и Временное положение о порядке осуществления брокерской и дилерской деятельности на РЦБ, в которых содержатся следующие основные требования к профессиональным участникам РЦБ, осуществляющим свою деятельность в качестве брокера и дилера137:

136 Этот документ свел воедино правила лицензирования различных видов профессиональной деятельности на РЦБ (кроме деятельности регистраторов), установленные документами ФКЦБ, принятыми относительно осуществления конкретных видов профессиональной деятельности на РЦБ (рассматриваются ниже). Подробнее о Положении см. Голубков А.Ю. "Комментарий к постановлению ФКЦБ от 18.08.1997 г. № 25 «Об утверждении Положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации»"// "Нормативные Акты для бухгалтера" (московский выпуск) № 18 за 1997 г., с.22-24.

137 Даны с учетом Положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации.

ПРЕДЪЯВЛЯЕМЫЕ ТРЕБОВАНИЯ ПОДВИДЫ БРОКЕРСКОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

брокерская деятельность по операциям с ценными бумагами за исключением операций со средствами физических лиц брокерская деятельность по операциям с ценными бумагами со средствами физических лиц

Статус субъекта138 коммерческая организация в форме акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью коммерческая организация в форме акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью

Срок действия организации и наличие иных лицензий по истечение 2-х лет с даты государственной регистрации организации, осуществлявшей в течение этого срока брокерскую деятельность по операциям с ценными бумагами за исключением операций со средствами физических лиц и брокерской деятельности по операциям с государственными ценными бумагами, ценными бумагами с\-бъектов РФ и муниципальных образований либо брокерскую деятельность на основании лицензии, выданной Министерством финансов РФ

Размер собственного капитала 50 ООО экю 450 000 экю

Наличие специалистов, имеющих квалификационный аттестат не менее одного не менее трех

ПРЕДЪЯВЛЯЕМЫЕ ТРЕБОВАНИЯ дилерская деятельность по операциям с ценными бумагами

Статус субъекта коммерческая организация в форме акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью

Размер собственного капитала 75 000 экю

Наличие специалистов, имеющих квалификационный аттестат не менее одного

ФКЦБ постановлением от 2.10.1996 г. № 20 утвердило Временное положение о депозитарной деятельности на рынке ценных бумаг

138 Брокерскую деятельность на РЦБ могут осуществлять и индивидуальные предприниматели. Согласно абз.З п. 1.5. Временного положения о лицензировании брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг и абз.2-3 п. 1.5. Положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации условия лицензирования брокерской деятельности, осуществляемой индивидуальными предпринимателями, будут определены ФКЦБ в отдельном нормативном акте.

Российской Федерации и порядке ее лицензирования, в котором содержаться следующие основные требования к профессиональным участникам РЦБ, осуществляющим свою деятельность в качестве депозитариев139:

ПРЕДЪЯВЛЯЕМЫЕ ТРЕБОВАНИЯ ДЕПОЗИТАРНАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ

Статус субъекта коммерческая организация в форме акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью либо некоммерческая организация

Размер собственного капитала 1 ООО ООО экю

Наличие специалистов, имеющих квалификационный аттестат руководитель, начальники подразделений, отделов и служб, непосредственно осуществляющие деятельность, связанную с регистрацией движения ценных бумаг, а также сотрудники, в должностные обязанности которых входит выполнение функций, непосредственно связанных с депозитарной деятельностью

ФКЦБ 19.12.1996 г. за № 23 утверждено постановление "Об утверждении Временного положения о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на РЦБ, и Временного положения о лицензировании видов деятельности по организации торговли на РЦБ". Постановлением ФКЦБ от 14.03.1997 г. № 12 утверждены Временное положение о требованиях, предъявляемых к деятельности валютных и товарных бирж по организации торговли на рынке ценных бумаг и Временное положение о лицензировании деятельности валютных и товарных бирж по организации торговли на рынке ценных бумаг. Этими документами утверждены следующие основные требования к организаторам торговли на РЦБ140:

139 Даны с учетом новой редакции Положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации.

140 Даны с учетом Положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации.

ПРЕДЪЯВЛЯЕМЫЕ ПОДВИДЫ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПО ОРГАНИЗАЦИИ

ТРЕБОВАНИЯ ТОРГОВЛИ НА РЦБ

организатор фондовая Товарная Валютная

внебиржевой биржа биржа (через биржа

торговли фондовый

отдел)

Статус субъекта коммерческая некоммерческое некоммерческое некоммерческое

организация в партнерство партнерство партнерство

форме

акционерного

общества или

общества с

ограниченной

ответствен-

ностью либо

некоммерческая

организация

Требования к капиталу 2 ООО ООО экю 2 ООО ООО экю 2 ООО ООО экю 2 ООО ООО экю

Наличие специалистов, исполнительные исполнительные исполнительные исполнительные

имеющих директора; директора; директора; директора;

квалификационный руководители руководители руководители руководители

аттестат комитетов и комитетов и комитетов и комитетов и

подразделений, подразделений, подразделений. подразделений,

непосредственно непосредственно непосредственно непосредственно

обеспечивающих обеспечивающих обеспечивающих обеспечивающих

соблюдение и соблюдение и соблюдение и соблюдение и

контроль за контроль за контроль за контроль за

соблюдением соблюдением соблюдением соблюдением

правил правил правил правил

организатора организатора организатора организатора

торговли, торговли, торговли, торговли.

правил листинга правил листинга правил листинга правил листинга

и делистинга и делистинга и делистинга и делистинга

ценных бумаг. ценных бумаг. ценных бумаг. ценных бумаг.

правил правил правил правил

раскрытия раскрытия раскрытия раскрытия

информации информации информации информации

организатора организатора организатора организатора

торговли; торговли; торговли: торговли;

служащие служащие служащие служащие

организатора организатора организатора организатора

торговли, торговли. торговли. торговли.

работающие в работающие в работающие в работающие в

торговом зале торговом зале торговом зале торговом зале

или занятые или занятые или занятые или занятые

поддержанием поддержанием поддержанием поддержанием

компьютерных компьютерных компьютерных компьютерных

систем систем систем систем

Количество членов не менее 20 если не менее 20 не менее 20 не менее 20

организатора торговли организатор

внебиржевой

торговли создан

в качестве

некоммерческо-

го партнерства

Положением о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации предусмотрены также требования к профессиональным участникам РЦБ, осуществляющим свою деятельность в качестве доверительного управляющего ценными бумагами и клиринговой организации. Перечень этих требований может быть расширен в актах, которые будут приняты ФКЦБ относительно осуществления этих видов профессиональной деятельности на РЦБ.

ПРЕДЪЯВЛЯЕМЫЕ ТРЕБОВАНИЯ доверительный управляющий клиринговая организация

Статус субъекта коммерческая организация в форме акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью либо некоммерческая организация

Размер собственного капитала 450 ООО экю с 01.01.1998г. - 1 000 000 экю 1 000 000 экю

Перечень требований, предъявляемых ФКЦБ к держателям реестров владельцев именных ценных бумаг, указан в постановлении ФКЦБ от 30.08.1995 г. № 6 и утвержденном им Временном положении о порядке лицензирования деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг (в редакции постановления ФКЦБ от 17.09.1996 г. № 18 "Об изменениях и дополнениях порядка лицензирования деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг"). В числе прочих к регистраторам предъявляются следующие требования:

• об осуществлении ими своей деятельности в качестве исключительной;

• о наличии определенного количества обслуживаемых клиентов или клиентов, готовых стать на обслуживание;

• относительно размера собственного капитала - не менее 5 ООО минимальных размеров оплаты труда;

• относительно членства в саморегулируемой организации.

Действующее законодательство содержит

определенные коллизии относительно статуса субъектов, осуществляющих профессиональную деятельность на РЦБ. Так, в п.3.1. Порядка предоставления документов для заключения Договора на выполнение функций Дилера на рынке государственных краткосрочных бескупонных облигаций и облигаций федерального займа с переменным купонным доходом, утвержденного приказом Банка России от 6.09.1996 г. № 02-339, говорится, что кандидат в дилеры должен не менее 1 года на момент подачи документов обладать лицензией на осуществление профессиональной деятельности в качестве брокера и депозитария. Отсутствие требования Банка России к дилеру по ГКО-ОФЗ о наличии лицензии дилера по ценным бумагам противоречит требованиям Федерального закона "О рынке ценных бумаг". Применение акта Банка России способно привести к неблагоприятным последствиям для тех профессиональных участников РЦБ, которые осуществляют деятельность в качестве дилера по ГКО-ОФЗ лишь на основании указанного Порядка. Профессиональный участник РЦБ, не обладающий в соответствии с Федеральным законом компетенцией дилера на РЦБ, и осуществляющий деятельность в качестве дилера на рынке ГКО-ОФЗ на основании договора с Банком России, осуществляет незаконную деятельность на РЦБ со всеми вытекающими отсюда последствиями (п.6 ст.51 Федерального закона) вплоть до уголовного преследования руководителей такого профессионального участника на основании ст. 171 УК РФ 1996 г. за незаконное предпринимательство.

Субъекты, объединяющие иных участников РЦБ с целью их наиболее эффективного взаимодействия на РЦБ и выполняющие функции по саморегулированию их деятельности на фондовом рынке, называются саморегулируемыми организациями. На наш взгляд подход Положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР к саморегулируемым организациям был более правильным, чем

подход, выраженный в Федеральном законе "О рынке ценных бумаг". Под саморегулируемыми организациями должны подразумеваться объединения не только профессиональных участников РЦБ, но и иных субъектов фондового рынка. Такие организации и создаются de facto вне рамок Федерального закона в организационно-правовых формах, предусмотренных для некоммерческих и общественных организаций141. Наиболее же полно с точки зрения функционирования на РЦБ урегулированы саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ, под которыми Федеральный закон (ч.1 ст.48) понимает добровольные объединения профессиональных участников РЦБ, действующие в соответствии с указанным Федеральным законом и функционирующие на принципах некоммерческой организации142. Целями учреждения саморегулируемой организации являются: обеспечение условий профессиональной деятельности участников фондового рынка; соблюдение стандартов профессиональной этики на рынке ценных бумаг; защита интересов держателей ценных бумаг и иных клиентов профессиональных участников фондового рынка, являющихся членами саморегулируемой организации; установление правил и стандартов проведения операций с ценными бумагами, обеспечивающих эффективную деятельность на рынке ценных бумаг (ч.2 ст.48 Федерального закона).

141 Особое распространение приобрели общества защиты прав инвесторов, которые, кооперируясь с обществами защиты прав потребителей, стали реальной силой по осуществлению общественного контроля за деятельностью эмитентов, профессиональных участников РЦБ и государственных органов. Еще одним примером саморегулируемой организации непрофессиональных участников РЦБ является созданный в соответствии с Указом Президента РФ от 18 ноября 1995 г. № 1157 "О некоторых мерах по защите прав вкладчиков и акционеров" Федеральный общественно-государственный фонд по защите прав вкладчиков и акционеров. Также 11.09.1997 г. был утвержден Указ Президента РФ № 1009 "О региональных и местных фондах по защите прав вкладчиков и акционеров".

иг Федеральный закон "О некоммерческих организациях" от 12.01.1996 г. № 7-ФЗ предусматривает только две организационные формы некоммерческих организаций, основанных на членстве: некоммерческое партнерство (ст.8) и ассоциацию/союз (ст. 11). Также, если речь идет о саморегулируемых организациях профессиональных участников РЦБ - индивидуальных предпринимателях, то такие организации могут быть созданы в соответствии с Федеральным законом "Об общественных объединениях" от 19.05.1995 г. в форме общественной организации (ст.8) - единственной организационно-правовой форме общественных объединений, основанной на членстве.

Права саморегулируемой организации определены в ст.49 Федерального закона:

• получать информацию по результатам проверок деятельности своих членов, осуществляемых в порядке, установленном ФКЦБ (региональным отделением ФКЦБ);

• разрабатывать в соответствии с Федеральным законом правила и стандарты осуществления профессиональной деятельности и операций с ценными бумагами своими членами и осуществлять контроль за их соблюдением;

• контролировать соблюдение своими членами принятых саморегулируемой организацией правил и стандартов осуществления профессиональной деятельности и операций с ценными бумагами;

• в соответствии с квалификационными требованиями ФКЦБ разрабатывать учебные программы и планы, осуществлять подготовку должностных лиц и персонала организаций, осуществляющих профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг, определять квалификацию указанных лиц и выдавать им квалификационные аттестаты.

Саморегулируемая организация создается не менее чем 10 профессиональными участниками РЦБ (ч.1 ст.50 Федерального закона) и приобретает статус саморегулируемой организации на основании разрешения, выдаваемого ФКЦБ (ч.2 ст.50 Федерального закона).

Относительно саморегулируемых организаций профессиональных участников РЦБ постановлением ФКЦБ от 1.07.1997 г. № 24 было утверждено Положение о саморегулируемых организациях профессиональных участников рынка ценных бумаг.

Государство является специфическим субъектом РЦБ, который наделен как компетенцией эмитента, инвестора и в некоторых случаях -профессионального участника фондового рынка, так и компетенцией

нормативного регулирования и осуществления контроля и надзора за РЦБ. Государство осуществляет все свои полномочия на фондовом рынке через специальные государственные органы. Так, эмитентом государственных облигаций является Министерство финансов России. Регулирование банковских операций с ценными бумагами осуществляется Банком России. Однако основным органом, регулирующим рынок ценных бумаг, является Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг, которая осуществляет лицензирование не только профессиональных участников РЦБ и саморегулируемых организаций, но и других государственных органов на право выдачи лицензий (т.н. генеральные лицензии143), издает нормативные акты, регламентирующие процесс эмиссии ценных бумаг, лицензирования, проведения операций на фондовом рынке и т.п.

Учитывая все вышесказанное можно выделить следующих субъектов РЦБ: эмитент, инвестор, профессиональный участник РЦБ, саморегулируемая организация и государство.

Такое разделение не является жестким. Эмитент может вкладывать собственные средства путем приобретения ценных бумаг иного эмитента и выступать в таком случае в качестве инвестора. Инвестор в рамках своей компетенции может эмитировать инвестиционные ценные бумаги, и, следовательно, выполнять функции эмитента. Профессиональные участники РЦБ могут также выступать в качестве эмитентов и инвесторов. Государство может как эмитировать ценные бумаги, так и инвестировать в них свои активы144, а также выполнять отдельные функции профессиональных участников рынка ценных бумаг145,

143 Постановление ФКЦБ от 9 сентября 1996 г. № 16 "Об утверждении Положения о генеральных лицензиях на осуществление лицензирования профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг".

144 Например, в процессе приватизации.

145 Например, назначение одного из государственных органов агентом по распространению государственных ценных бумаг. Так, в соответствии с п.1 Основных условий выпуска государственных краткосрочных бескупонных облигаций Российской Федерации, утвержденных постановлением Правительства Российской Федерации от 8.02.1993 г. № 107, эмитентом ГКО является Министерство финансов, а функции генерального агента по обслуживанию выпуска ГКО в соответствии с п.7 того же документа возложены на Банк России.

осуществляя все эти функции через свои органы. Однако следует учитывать, что осуществление функций профессиональных участников РЦБ иными субъектами фондового рынка весьма затруднено, поскольку осуществление профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг требует наличия особой компетенции. Также совершенно определенно можно указать на то, что регулирующие функции государства и саморегулируемых организаций могут осуществлять только эти субъекты, что вытекает из самой сущности регулирования146.

146 Однако необходимо отметить, что саморегулирование субъектами может осуществляться также на уровне заключаемых ими сделок, но такое саморегулирование производится, как правило, в определяемых государством и саморегулируемыми организациями рамках.

Глава II. Деятельность, операции и действия на рынке ценных бумаг

1. Понятие деятельности, операций, действий и сделок на фондовом рынке и их соотношение

А. Общие понятия о деятельности, операциях, действиях и сделках

Как уже было сказано выше, проблему правового регулирования РЦБ мы в данном исследовании будем рассматривать с позиции деятельностной концепции, т.к. именно деятельность субъектов должна регулироваться правом в первую очередь. Для этого нам необходимо уяснить, что же возможно и необходимо подразумевать под деятельностью субъектов на РЦБ и каковы основные ее компоненты.

Изначально нам придется констатировать, что правовая наука не выработала юридического определения понятия "деятельность", хотя сам термин употребляется как в научной литературе, так и в нормативных актах147. Активно проблема человеческой деятельности изучалась философией и психологией. Под деятельностью понимается "активное взаимодействие с окружающей действительностью, в ходе которого живое существо выступает как субъект, целенаправленно воздействующий на объект и удовлетворяющий т.о. свои потребности"148. Основными элементами деятельности являются:

147 Так, например, в Гражданском кодексе дается понятие "предпринимательская деятельность" (абз.З п.1 ст.2 ГК); также в законодательстве употребляются термины "банковская деятельность" (см.Федеральный закон "О банках и банковской деятельности" от 2.12.1990 г. в редакции от 3.02.1996 г.) и т.п. Одним из немногих нормативных актов, в которых законодатель дает расшифровку понятия деятельности в конкретном ее проявлении, является Закон РСФСР "Об инвестиционной деятельности в РСФСР" от 26.06.1991 г., согласно которому под инвестиционной деятельностью понимается вложение инвестиций (инвестирование) и совокупность практических действий по реализации инвестиций (п.2 ст.1). Определяя те или иные понятия через термин, не нашедший закрепления в законодательстве, а также не проработанный юридической наукой, законодатель провоцирует неоднозначность толкования принимаемых им нормативных актов, и, как следствие, возможность "обхода" этих актов на практике; таким образом цель, для достижения которой принимался нормативный акт, на практике как правило не достигается.

148 "Психологический словарь", М., Педагогика-Пресс", 1996, с.95.

• "субъект, наделенный активностью и направляющий ее на объекты или на других субъектов;

• объект, на который направлена активность субъекта (точнее -субъектов);

• сама эта активность, выражающаяся в том или ином способе овладения субъекта объектом или в установлении субъектом коммуникативного воздействия с другими"149.

Человеческая деятельность как процесс состоит из отдельных действий, понимаемых обычно как проявления какой-нибудь деятельности либо как результат проявления какой-либо деятельности150. Совершением действий субъект старается достигнуть выполнение какой-либо простой текущей задачи либо промежуточного результата целостной деятельности. Действия субъекта могут носить технический, юридический и иной характер. Поскольку общая цель деятельности субъекта может быть условно раздроблена на несколько подцелей (задач), то действия, совершаемые субъектом в рамках достижения подцелей (задач) своей деятельности, могут быть определенным образом сгруппированы. Ряд связанных между собой действий, направленных на решение определенной задачи, можно определить как операцию151. Поскольку действия в рамках операции направлены на достижение конкретных задач, то они должны быть согласованы по порядку совершения, что придает им новое качество.

Субъект всегда активен, поэтому деятельность конкретного субъекта ограничена временными рамками существования самого субъекта152. Временные рамки операций значительно уже временных рамок деятельности, поскольку с достижением конкретной подцели

149 М.С.Каган "Человеческая деятельность", М, ИПЛ, 1974, с.45-46.

150 С.И.Ожегов, Н.Ю.Шведова "Толковый словарь русского языка", с. 153.

151 "Советский энциклопедический словарь", с. 931.

152 Достижение же какой-либо цели в данном случае не имеет важного значения, т.к. с достижением одной цели у субъекта появляется другая цель, как правило связанная с первой, либо субъект пытается достигнуть цели, существовавшие с достигнутой параллельно.

(задачи) операция заканчивается. Еще уже временные рамки отдельных действий.

Поскольку деятельность всегда подчинена определенной цели (или целям153), то деятельность различных субъектов будет различаться в зависимости от целей, которые ставят перед собой эти субъекты. От вида субъекта и целей его деятельности зависят также вид и характер совершаемых им действий.

Исходя из вышесказанного под деятельностью с юридической точки зрения следует понимать совокупность юридически значимых действий и операций субъектов, направленных на достижение поставленных перед ними целей. Под операцией в юридическом смысле слова понимается совокупность юридически значимых действий субъектов в рамках их целенаправленной деятельности, направленных на достижение промежуточного правового результата такой деятельности154. Под действием же с точки зрения права необходимо понимать процесс, направленный на достижение субъектом конкретного юридически значимого результата: приобретение (изменение, прекращение) прав и обязанностей («юридический акт»)155; создание объективированного результата, способного порождать юридические последствия («юридический поступок»); нарушение установленных правил поведения («неправомерные действия»)156.

153 Перед субъектом могут стоять, и как правило стоят, несколько целей, однако они не могут противоречить друг другу. Именно в непротиворечивости целей заложена целостность самой деятельности субъекта, что позволяет урегулировать ее при помощи права.

154 Сравнить например, с определением правоприменительной операции как совокупности взаимосвязанных между собой действий, направленных на достижение локальной цели и решение более или менее обособленной в рамках правоприменительного процесса задачи (В.Н.Карташов "Правоприменительная практика в социалистическом обществе", Ярославль, ЯГУ, 1986, с.9), определением операции во Временном положении о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг, утвержденном постановлении ФКЦБ от 12.07.1995 г. № 3, как "совокупности действий регистратора по внесению и изменению записей в Реестр" (абз.21 п.2.1.).

155 В этом случае именно действие является основанием возникновения/изменения/прекращения прав и обязанностей. Сами же права и обязанности закрепляются в объективированных формах: в различных документах, сделках (в т.ч. устных) и т.п.

156 Для сравнения: под действиями понимаются жизненные факты, которые являются волеизъявлениями (т.е. результатом сознательной деятельности) людей ("Юридический энциклопедический словарь", с.393); "правоприменительные действия представляют собой внешне выраженные, социально-преобразующие и юридически значимые акты субъектов практики, которые составляют первоначальное

Действие является своеобразным атомом правового

регулирования деятельности. При этом с точки зрения права интерес представляют только юридически значимые действия, т.е. действия, ведущие к установлению, изменению и прекращению юридических прав и обязанностей157, а также к возникновению правосубъектности.

Графически соотношение понятий «деятельность», «операция» и «действие» можно представить следующим образом:

1 - действие, 2 - операция, 3 - деятельность

В отличие от понятий «деятельность», «операция» и «действие» понятие «сделка» юридической доктриной разработано в достаточной мере и употребляется широко и давно. Согласно ст. 153 ГК РФ "сделками признаются действия граждан и юридических лиц, направленные на установление, изменение или прекращение гражданских прав и обязанностей".

звено, основу любой правоприменительной деятельности" (В.Н.Карташов. "Правоприменительная практика в социалистическом обществе", с.9). Определение действия через понятие "акт" является некорректным, тле. под актом принято понимать "единичное действие, а также отдельный поступок" (С.И.Ожегов, Н.Ю.Шведова "Толковый словарь русского языка", с. 19). Понимание действия исключительно в качестве результата деятельности также некорректно, т.к. деятельность осуществляется для достижения какой-либо цели, результатом достижения которой действия мог>т выступать лишь наряду с иными вещами, событиями, явлениями и пр. Гораздо важнее значение действий, особенно с точки зрения права, как элементов, составных частей деятельности в целом, т.к. регулируя деятельность как процесс можно запрограммировать (косвенно) результаты этой деятельности, а регулируя только результаты деятельности невозможно влиять на процесс осуществления деятельности и. таким образом, невозможно предугадать фактический результат этой деятельности. Определение действия как процесса, т.е. "последовательной смены состояний в развитии чего-нибудь" (С.И.Ожегов. Н.Ю.Шведова "Толковый словарь русского языка", с.616) видится нам более правильным, т.к. действие осуществляется в определенном временном интервале и таким образом состоит из ряда более мелких по значению элементов, которые из-за своей незначительности не интересны с точки зрения права (например, написание текста и т.п.).

157 К возникновению, изменению или прекращению юридических прав и обязанностей могут приводить и события, однако они с точки зрения регулирования РЦБ не имеют большого значения, т.к. рынок с точки зрения права мало подвержен внешним влияниям, проистекающим не от субъектов, и поэтому вполне достаточным видится общий правовой инструментарий правового регулирования событий, выработанный наукой права (обстоятельства непреодолимой силы и т.п.).

Однако реальное содержание, вкладываемое цивилистической наукой в понятие «сделка», расходится с приведенным выше определением. Проиллюстрируем это примером.

Согласно п.1 ст. 154 ГК РФ одной из разновидностью сделок является договор (двусторонняя или многосторонняя сделка). Одним из видов договоров является договор купли-продажи (глава 30 ГК РФ), определяемый как возмездный, двусторонний, консенсуальный158. Для возникновения, изменения и прекращения прав и обязанностей по договору купли-продажи стороны должны совершить как минимум следующие действия:

• заключить договор;

• исполнить обязательство по передаче товара;

• исполнить обязательство по приему товара;

• исполнить обязательство по уплате цены товара.

При заключении договора у сторон возникают определенные в договоре, а также в законодательстве или обычаями делового оборота права и обязанности.

При исполнении продавцом обязательства по передаче товара покупателю у продавца прекращается обязанность по передаче товара, право требовать оплаты цены товара перестает быть условным (связанным с обязанностью по передаче товара), т.е. изменяется, и возникает обязанность нести ответственность за качество товара (особенно когда в условия договора включены условия о гарантийном сроке).

С момента исполнения обязательства по приему товара у покупателя прекращается соответствующая обязанность и возникает право собственности на товар, а также право требовать от продавца соблюдения условия о качестве товара.

158 "Советское гражданское право", М., "Высшая школа", 1985, т.2, с.4.

При исполнении покупателем обязанности оплатить цену товара у него прекращается соответствующая обязанность, а у продавца возникает право собственности на полученные денежные средства.

Таким образом, сопоставляя указанные выше действия с возникновением, изменением и прекращением гражданских прав и обязанностей можно прийти к выводу, что каждое из этих действий соответствует определению сделки, данному в ст. 153 ГК РФ. Однако закон говорит о договоре купли-продажи как о целостном акте, включающим в себя все вышеуказанные действия, т.е. говорит о совокупности этих действий, при этом совокупность прав и обязанностей, возникающих у сторон в результате совершения этого комплекса действий позволяет им достигнуть результата, который однако является промежуточным в рамках осуществляемой ими деятельности159.

Теперь перед нами закономерно встает вопрос: а достаточно ли для урегулирования РЦБ сделать центром регулирования только порядок совершения сделок на нем?

Специфика сделок как операций согласно законодательству заключается в сфере их совершения - они должны совершаться между равноправными субъектами. В рамках совершаемых сделок должны отсутствовать отношения власти и подчинения между контрагентами. Однако круг совершаемых субъектами РЦБ действий далеко не ограничивается действиями, влекущими исключительно гражданско-правовые последствия. Кроме того некоторые действия способны повлечь за собой возникновение, изменение или прекращение прав и обязанностей, не являющихся частноправовыми. Так, например, получение денежных средств от покупателя в нашем примере влечет у продавца не только право собственности на них, но также и обязанность уплатить соответствующие налоги. При решении промежуточной задачи

159 То есть под сделкой в том виде, как она определена в ГК, можно понимать разновидность операции.

своей деятельности субъектам приходится совершать действия, влекущие возникновение, изменение или прекращение прав и обязанностей как частно-правового, так и публично-правового характера, которые в совокупности и составляют операции субъектов.

Отдельные сделки, совершаемые субъектами в рамках операций, способны приобретать иное качественное значение, нежели рассматриваемые обособленно. Так, выдача векселя, рассматриваемая как обособленная сделка, не таит в себе никакой опасности и не требует какой-либо особой легитимации ее участников. Однако при рассмотрении ряда таких сделок, когда путем выдачи векселей оформляется прием денежных средств населения, что сопровождается активной рекламной кампанией, можно прийти к выводу, что фактически осуществляется эмиссионная операция как специфическая форма привлечения денежных средств, и, исходя из этого, необходимо рассмотреть вопрос о предъявлении к такой операции особых требований, позволяющих ввести ее в цивилизованные рамки160.

Именно по указанным выше причинам невозможно ограничить сферу правового регулирования РЦБ, как и сферу регулирования любой области жизни, регулированием исключительно частно-правовых сделок.

Б. Деятельность, операции и действия на фондовом рынке

Говоря о деятельности субъектов РЦБ необходимо отметить, что эти субъекты осуществляют свою деятельность не только в рамках указанного рынка. Так, государство осуществляет свою деятельность отнюдь не только в рамках РЦБ, но как активный субъект действует на иных рынках (валютном, товарном, рынке труда и т.п.), а также в рамках всей жизнедеятельности общества. Эмитенты, если только они не

160 При этом требования могут быть предъявлены как к порядку осуществления самой операции (регистрация эмиссии, раскрытие информации и т.п.), так и к субъектам, ее осуществляющим (наличие определенного капитала у эмитента и т.п.).

являются институциональными, вообще могут выступить в таком качестве на РЦБ только один раз; выступление в качестве эмитента в таком случае будет подчинено общим целям субъекта и будет осуществляться в рамках его общей деятельности (например, в качестве субъекта товарного рынка или рынка услуг). Инвестор, не являющийся институциональным, также может совершить инвестицию в объекты РЦБ лишь единожды, при этом такая инвестиция будет совершена в рамках его деятельности как субъекта права вообще.

Однако деятельность некоторых субъектов наитеснейшим образом связана с РЦБ. К таким субъектам можно отнести профессиональных участников РЦБ и саморегулируемые организации. Ими могут совершаться отдельные действия, непосредственно не связанные с их деятельностью на РЦБ (например - приобретение необходимого оборудования и т.п.), однако такие действия производятся ими в рамках достижения целей их деятельности на РЦБ. В широком смысле слова деятельность таких субъектов можно назвать профессиональной деятельностью.

Термин "профессиональная деятельность" применительно к РЦБ имеет также узкое значение - деятельность профессиональных участников РЦБ. В этом смысле под профессиональной деятельностью на РЦБ понимается совокупность самостоятельных юридически значимых действий и операций профессиональных участников РЦБ, осуществляемых ими на профессиональной основе систематически и на свой страх и риск, связанных с организацией и поддержанием функционирования РЦБ экономическими, организационными и техническими методами с целью достижения положительного161 экономического результата.

161 Как правило, не только для профессиональных участников.

Необходимо отметить, что Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" не содержит определения профессиональной деятельности на РЦБ. Понимание этого термина законодателем можно выяснить лишь косвенным путем. Глава 2 Федерального закона называется "Виды профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг", при этом в качестве видов профессиональной деятельности перечислены брокерская (ст.З), дилерская (ст.4), деятельность по управлению ценными бумагами (ст.5), клиринговая (ст.6), депозитарная (ст.7), деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг (ст.8) и деятельность по организации торговли на рынке ценных бумаг (ст.9). Также в ч.16 ст.2 Федерального закона говорится, что лица, осуществляющие виды деятельности, указанные в главе 2 Федерального закона, называются профессиональными участниками РЦБ. В ч.1 ст.39 Федерального закона говорится, что все виды профессиональной деятельности на РЦБ осуществляются на основании специального разрешения - лицензии, выдаваемой полномочными органами162. Таким образом законодатель ограничивает понимание термина "профессиональная деятельность на РЦБ" совокупностью определенных видов деятельности и кругом лицензированных субъектов, их осуществляющих163. Ничего более об общих условиях признания деятельности профессиональной на РЦБ в Федеральном законе не сказано. Такое ограниченное понимание термина "профессиональная деятельность на РЦБ" уже приводит к спорам164.

162 Наличие лицензии как признак профессиональной деятельности на РЦБ (в понимании, данном в Федеральном законе) достаточно спорен, поскольку согласно п.6 ст.51 Федерального закона "профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг, осуществляемая без лицензии, является незаконной". На наш взгляд законодателю стоило бы дать общее определение незаконной деятельности на РЦБ, включив в это понятие, наряду с другими, признак осуществления деятельности, аналогичной профессиональной, без соответствующей легитимации. В понятие незаконной деятельности на РЦБ также входили бы случаи выпуска ценных бумаг в объеме, большем, чем предусмотрено в проспекте эмиссии, незаконная реклама и т.п.

163 Относительно субъектов, осуществляющих профессиональную деятельность на РЦБ, законодатель не до конца последователен. Так, в абз.10 п.1 ст.8 Федерального закона говорится, что профессиональную деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг могут осуществлять эмитент и профессиональный участник РЦБ, действующий по его поручению (об этой ситуации ниже). Таким образом понятия эмитент и профессиональный участник РЦБ в данной норме противопоставляются.

164 См. В.Грызунов, Н.Подольный "Профессиональная и предпринимательская деятельность на рынке ценных бумаг"// "Хозяйство и право", № 3 за 1997г., с.110-113.

Особенностями осуществления профессиональной

деятельности на РЦБ, на наш взгляд, являются:

• осуществление ее специальными субъектами РЦБ, действующими независимо друг от друга и использующими профессиональные знания и навыки в области фондового рынка;

• систематичность;

• цель - достижение положительного экономического результата (получение прибыли, распространение эмиссии и т.п.).

Профессиональная деятельность на РЦБ в узком ее понимании является разновидностью предпринимательской деятельности, даже если ее осуществляют субъекты, для которых извлечение прибыли не является основной целью их деятельности165 (например - фондовые биржи, создаваемые как некоммерческие партнерства166), поскольку субъекты, осуществляющие такую деятельность:

• осуществляют ее систематически, используя профессиональные навыки, на свой риск с целью получения прибыли;

• наделены особой компетенцией (правосубъектностью), выражающейся в закреплении в нормативных актах, уставных и иных документах права на осуществление такой деятельности, как правило подкрепляемого соответствующей лицензией;

• обладают обособленным имуществом;

• надлежаще легитимированы (зарегистрированы как юридические лица или индивидуальные предприниматели);

• самостоятельно осуществляют руководство такой деятельностью;

• приобретают права и обязанности от своего имени;

• несут самостоятельную имущественную ответственность.

165 Речь идет прежде всего о некоммерческих организациях, которые в соответствии с п.2 ст.24 Федерального закона "О некоммерческих организациях" от 8.12.1995 г. могут осуществлять предпринимательскую деятельность постольку, поскольку это служит достижению Целей, ради которых они создавались.

Ч. 2 ст. 11 Федерального закона "О рынке ценных бумаг".

Действующее законодательство содержит

исключения из общего правила о профессиональной деятельности как разновидности предпринимательской деятельности. Так, согласно абз.10 п.1 ст.8 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" держателем реестра (т.е. лицом, осуществляющим деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг - абз.З п.1 ст.8 Федерального закона) может быть эмитент или профессиональный участник РЦБ. В случае ведения реестра эмитентом нельзя вести речь о ведении им соответствующей предпринимательской деятельности, поскольку отсутствует, как минимум, такой ее признак, как извлечение прибыли в качестве цели. Однако законодатель предъявляет к эмитенту, осуществляющему такую деятельность, те же требования, что и к профессиональным участникам РЦБ. Так, например, в ч.1 ст.39 Федерального закона говорится, что все виды профессиональной деятельности на РЦБ (в том числе и деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг), указанные в Федеральном законе, осуществляются на основании специального разрешения - лицензии (это требование Федерального закона также корреспондирует требованию п.1 ст. 149 ГК о наличии специальной лицензии у лица, осуществляющего фиксацию прав, закрепляемых именной или ордерной ценной бумагой, в том числе в бездокументарной форме, поскольку согласно ч.9 ст.2 Федерального закона определяет бездокументарную форму эмиссионных ценных бумаг как форму "эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании записи в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг или, в случае депонирования ценных бумаг, на основании записи по счету депо"). Следует отметить, что данные требования de facto не исполняются (то есть эмитент, ведущий реестр владельцев эмитированных им ценных бумаг, необходимые лицензии не получает), поскольку даже в утвержденном ФКЦБ порядке получения лицензии реестродержателя (см. приложение № 1 "О лицензировании деятельности

по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг" к постановлению ФКЦБ от 17.09.1996 г. № 18) говорится лишь о специализированных организациях - профессиональных участниках РЦБ (так, например, абз.2 п.2 указанного документа к этим организациям выдвигается требование указания в Уставе лицензируемого вида деятельности как исключительного, что неприемлемо для эмитента). Также в п.3.2. Временного положения о порядке осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденного постановлением ФКЦБ от 19.12.1996 г. № 22, содержащем общее правило запрета брокерам и дилерам осуществлять операции с ценными бумагами, если у регистратора, ведущего реестр владельцев этих ценных бумаг, отсутствует лицензия, содержится исключение относительно случаев ведения реестров эмитентами в установленных законодательством случаях. На наш взгляд указанные противоречия можно было бы устранить, признав деятельность эмитента по ведению реестра владельцев эмитированных им ценных бумаг не являющейся профессиональной деятельностью на РЦБ, ограничив осуществление такой деятельности определенными рамками - количеством владельцев ценных бумаг (ныне - до 500), общей номинальной стоимостью ценных бумаг, специальной отчетностью, подконтрольностью ФКЦБ, установлением специальных правил ведения такой деятельности и т.п. Это позволило бы избежать эмитентам неоправданных трат усилий и средств на лицензирование, а ФКЦБ - затрат на содержание аппарата.

На практике встал вопрос соотношения понятий "профессиональная деятельность на РЦБ" и "предпринимательская деятельность на РЦБ'467. Суть вопроса состоит в следующем: является ли профессиональная деятельность на РЦБ предпринимательской и любая ли предпринимательская деятельность на РЦБ является

167 Конкретная спорная ситуация рассмотрена в упомянутой выше статье В.Грызунова и Н.Подольного.

профессиональной? Ответ на первую часть вопроса мы дали выше, а относительно второй части вопроса мы можем привести следующие соображения. Субъекты, обладающие статусом иным, чем статус профессионального участника РЦБ, могут обладать статусом предпринимателя в соответствии с действующим законодательством. При этом они, действуя на РЦБ, например с целью инвестирования, могут совершать действия, совокупность которых подпадает под определение предпринимательской деятельности (абз.З п.1 ст.2 ГК РФ): действуют самостоятельно, на свой риск, с целью систематического получения прибыли и являются надлежаще легитимированными субъектами (то есть им придан статус предпринимателей). Таким образом можно говорить об осуществлении ими предпринимательской деятельности на РЦБ168. Однако такие субъекты могут осуществлять свои операции на РЦБ несистематически169 и не на профессиональной основе, что является неотъемлемым атрибутом профессиональной деятельности на РЦБ, в связи с чем, на наш взгляд, к этим субъектам неоправданно применение требований, предъявляемых к субъектам, осуществляющим профессиональную деятельность на РЦБ (лицензирование и т.п.)170. С нашей точки зрения наиболее оптимальным ответом на вторую часть

168 На наш взгляд правильнее, когда речь идет о деятельности на РЦБ иных, нежели профессиональные участники РЦБ, субъектах говорить об операциях (например - инвестиционные операции), однако законодатель в подобных случаях употребляет термин деятельность (например - инвестиционная деятельность).

169 Что не противоречит их цели как предпринимателей - систематическому получению прибыли. Совершив даже одну операцию по инвестированию в ценные бумаги субъект может получать прибыль от них в виде процента или дивиденда во все время существования этих ценных бумаг.

170 Действительно, не логично было бы предъявлять требование о полученаш лицензии организации, помещающей излишки собственных оборотных средств в ценные бумаги в качестве инвестора либо индивидуальному предпринимателю, в деятельности которого на фондовом рынке в качестве инвестора трудно было бы различить грань - когда он действует как обычный гражданин, а когда - как предприниматель. Рассматриваемая ситуация сходна с теоретической проблемой ограничительного толкования положений ст.5 "Банковские операции и сделки" старой редакции Закона РСФСР "О банках и банковской деятельности в РСФСР" от 2.12.1990 г., когда некоторыми учеными выдвигалась идея, что все операции, перечисленные в ст.5 Закона, могут осуществляться исключительно банками и иными организациями, имеющими лицензию Банка России (см. например Л.Г.Ефимова "Банковское право", М., "Издательство БЕК", 1994, с.35). При этом абсолютно не учитывался факт присутствия в ст.5 пункта "д" ч.1, предоставлявшем право банкам "выпускать, покупать, продавать и хранить платежные документы и ценные бумаги., осуществлять иные операции с ними". Если следовать логике упомянутых толкователей Закона, то при выпуске акционерным обществом акций оно в обязательном порядке до их выпуска должно было бы получить лицензию в Банке России, что является нонсенсом.

поставленного вопроса было бы неупотребление законодателем термина "предпринимательская деятельность на РЦБ" (иная, чем профессиональная), а использование для регулирования совокупности действий на РЦБ субъектов, иных чем профессиональные участники РЦБ, термина "операция", что позволило бы избежать как теоретических, так и практических коллизий171. При этом законодателю следует максимально точно дать определение профессиональной деятельности на РЦБ и утвердить исключительный перечень форм профессиональной деятельности на РЦБ для избежания двусмысленных толкований172.

В ходе осуществления профессиональной деятельности профессиональные участники РЦБ осуществляют как отдельные действия, так и участвуют в совершении операций.

Систематичность профессиональной деятельности на РЦБ означает совершение субъектом в пределах определенного временного промежутка173 двух и более действий, связанных с организацией и поддержанием функционирования РЦБ, с целью достижения положительного экономического результата.

Профессиональная основа осуществления профессиональной деятельности на РЦБ означает необходимость осуществления такой деятельности с использованием специальных знаний о фондовом рынке. Специальные знания о РЦБ необходимы в силу специфики рынка (специфики правового регулирования рынка, специфики экономических отношений фондового рынка, специфики финансовых вычислений по

171 Подробнее об этом ниже.

172 На практике, руководствуясь нормами Федерального закона арбитражный суд Республики Мордовия de jure признал полностью совпадающими понятия "профессиональная деятельность на РЦБ" и "предпринимательская деятельность на РЦБ" (см. вышеупомянутую статью В.Грызунова и Н.Подольного). Подобные решения, полностью соответствующие ныне действующему законодательству, будут только связывать инвестиционную активность субъектов, мешая нормальному развитию производительных сил.

173 Определение временного промежутка совершения действий необходимо для того, чтобы отграничить осуществление профессиональной деятельности на РЦБ от совершения ряда разрозненных по времени и таким образом - несистематических действий субъектов, не являющихся профессиональными участниками РЦБ.

операциям с ценными бумагами и т.п.) и в силу особенности профессиональной деятельности как обеспечивающей перераспределение капитала между субъектами посредством осуществления операций с инвестиционными ценными бумагами. Подтверждением профессионализма является наличие соответствующего образования у лиц, непосредственно осуществляющих деятельность (индивидуальных предпринимателей или персонала юридических лиц)174.

Профессиональная деятельность на РЦБ осуществляется субъектами на свой риск. Под риском в экономической теории понимается "опасность потенциально возможной, вероятной потери ресурсов или недополучения доходов по сравнению с вариантом, который рассчитан на рациональное использование ресурсов в данном виде предпринимательской деятельности"175. Риски, с которыми может быть связана профессиональная деятельность на РЦБ, означают возможность наступления для субъектов, ее осуществляющих, неблагоприятных последствий, вызванных как их деяниями (действиями и бездействиями), так и внешними по отношению к ним факторами (деяниями третьих лиц, событиями, явлениями). Кроме общих предпринимательских рисков, существующих у всех субъектов, осуществляющих предпринимательскую деятельность вне зависимости от сферы ее осуществления (риск невыполнения обязательств контрагентом, риск гибели имущества, риск привлечения к ответственности, риск банкротства и т.п.) професиональные участники РЦБ несут риски,

174 Как правило такое образование должно быть специальным, а документ, подтверждающий наличие такого образования, должен выдаваться органом, регулирующим РЦБ (см., например - письмо Минфина РФ от 21 апреля 1992 г. № 23 "Об аттестации специалистов инвестиционных институтов и фондовых бирж (фондовых отделов бирж) на право совершения операций на рынке ценных бумаг" и утвержденное этим письмом Положение об аттестации специалистов инвестиционных институтов и фондовых бирж (фондовых отделов бирж) на право совершения операций с ценными бумагами, а также Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 11 февраля 1997 г. № 7 "Об утверждении Положения о системе квалификационных требований к руководителям и специалистам организаций, осуществляющих профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг, а также к индивидуальным предпринимателям - профессиональным участникам рынка ценных бумаг").

175 М. Г. Л а пуста, Л.Г.Шаршукова "Риски в предпринимательской деятельности", М., "ИНФРА-М", 1996, с.56.

специфические для фондового рынка. Система рисков РЦБ приведена в книге Я.М.Миркина "Ценные бумаги и фондовый рынок'476. Все риски фондового рынка разделены на два вида - систематические и несистематические.

Систематическим риском является риск "падения" РЦБ в целом177. Этот риск не связан с конкретными ценными бумагами, а зависит от состояния самого рынка. Классическим примером является "Великая депрессия" в США 1929-1933 г.г. Несистематическим риском является комплекс рисков, связанных с конкретными ценными бумагами178.

Страновой риск179 - риск вложения средств в ценные бумаги предприятий, находящихся под юрисдикцией страны с неустойчивым социальным и экономическим положением. Включает в себя политический риск (риск финансовых потерь в связи с изменением политической системы и т.п.), социальный, экономический риски. Согласно сентябрьскому 1996г. рейтингу стран мира по инвестиционному риску, разрабатываемому Всемирным банком совместно с Международным валютным фондом в каждом полугодии и состоящим из девяти слагаемых, учитывающих общее экономическое состояние страны, уровень политической стабильности, способность обслуживать свои долговые обязательства и доступность рынка кредитных услуг, Россия находится на 86-м месте среди 178 тестированных стран180.

Риск законодательных изменений181 - риск потерь от вложений в ценные бумаги в связи с изменениями их курсовой стоимости, ликвидности и т.п., вызванных появлением новых или изменением существующих правовых норм. Нормативными актами могут быть

176 С.ЗО. Эти риски общие для всех субъектов РЦБ.

177 Я.М.Миркии "Ценные бумаги и фондовый рынок", с.ЗО.

178 Указ. соч., с.31.

179 Там же.

180 'Экономика и жизнь", №46 за 1996г., с.1.

181 Я.М.Миркин "Ценные бумаги и фондовый рынок", с.32.

изменены правила обращения тех или иных ценных бумаг, условия деятельности профессиональных участников РЦБ и т.д. В качестве примера можно привести ситуацию с так называемыми "расчетными вексельными палатами", деятельность которых до введения в действие Федерального закона "О рынке ценных бумаг" не подлежала лицензированию, поскольку в соответствии с п.4 Положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР, утвержденного постановлением Правительства РСФСР от 28 декабря 1991 г. № 78, действие указанного Положения, регулировавшего в том числе деятельность инвестиционных институтов и фондовых бирж, не распространялось на векселя. С момента введения в действие Федерального закона "О рынке ценных бумаг" деятельность расчетных вексельных палат охватывается понятием деятельности по определению взаимных обязательств (ст.6) и подлежит лицензированию.

Инфляционный риск182 - риск того, что при высокой инфляции доходы, получаемые инвестором от ценных бумаг, обесцениваются быстрее, чем растут и инвестор несет реальные потери. Особенно велико значение инфляционного риска в России было в 1992-1994 г.г., что связано с переходом к рыночным механизмам формирования цен на товары, работы, услуги.

Валютный риск183 - риск, связанный с вложениями в валютные ценные бумаги, обусловленный изменениями курса иностранной валюты.

Отраслевой риск184 - риск, связанный со спецификой отдельных отраслей народного хозяйства.

Региональный риск185 - риск, особенно свойственный районам, экономика которых направлена в основном на производство одного какого-либо продукта (монопродуктовые районы).

182 Там же.

181 Там же.

184 Там же.

185 Указ. соч., с.ЗЗ.

Кредитный риск186 - риск того, что эмитент, выпустивший долговые ценные бумаги, окажется не в состоянии выплачивать процент по ним и/или основную сумму долга.

Риск ликвидности187 - риск, связанный с возможностью потерь при реализации ценной бумаги из-за изменения оценки ее качества. В качестве примера риска ликвидности можно привести обвал котировок на ценные бумаги АО "МММ" летом 1994 г., когда ценные бумаги, купленные в момент наивысшей ликвидности рынка зимой - весной по одним ценам, летом 1994 г. стали стоить в несколько раз дешевле, т.е. их было невозможно реализовать даже по ценам покупки.

Процентный риск188 - риск потерь, которые могут понести инвесторы и эмитенты в связи с изменением процентных ставок на рынке.

Капитальный риск189 - риск существенного ухудшения качества портфеля ценных бумаг, что приводит к необходимости масштабных списаний потерь и, как следствие, к значительным убыткам, и может затронуть капитал держателя портфеля, вызывая необходимость его пополнения путем выпуска новых ценных бумаг.

Селективный риск190 - риск неправильного выбора ценных бумаг для инвестирования в сравнении с другими видами бумаг при формировании портфеля ценных бумаг.

Временной риск191 - риск эмиссии, приобретения или реализации ценной бумаги в неподходящее время, что неизбежно влечет за собой потери. Примером такого риска может служить покупка ценной бумаги на "волне интереса" к эмитенту, когда она реализуется с т.н. "эмиссионной надбавкой", т.е. по цене выше номинала. В дальнейшем

186 уКаз. соч., с.34.

187 уКаз. соч., с.35.

188 Указ. соч., с.36.

189 Я.М.Миркин "Ценные бумаги и фондовый рынок", с.36.

190 Указ. соч., с.37.

191 Там же.

степень интереса к эмитенту может снизится, что повлечет за собой снижение котировок до реального уровня.

Отзывной риск192 - риск потерь для инвестора в случае, если эмитент отзовет отзывные облигации в связи с повышением фиксированного уровня процентных выплат по ним над текущим рыночным процентом.

Риск поставки193 - риск невыполнения обязательств по своевременной передаче ценных бумаг, имеющихся у продавца.

Операционный риск194 - риск потерь, возникающих в связи с неполадками в работе компьютерных систем по обработке информации, связанной с ценными бумагами, низким качеством работы технического персонала, компьютерным мошенничеством и т.п.

Риск урегулирования расчетов195 - риск потерь по операциям с ценными бумагами, связанный с недостатками и нарушениями технологий в платежно-клиринговой системе.

С точки зрения профессионального участника РЦБ все вышеперечисленные риски можно разделить с позиции непосредственности воздействия на деятельность профессионального участника на прямые (влекущие неблагоприятные последствия для самого профессионального участника РЦБ) и косвенные (влекущие неблагоприятные последствия для клиентов профессионального участника РЦБ, что косвенным образом отражается на положении профессионального участника и может усилить его прямые риски).

Также все риски можно разделить с точки зрения причин, их вызывающих, на:

• риски, вызываемые действиями субъектов:

192 Там же.

Там же.

194 Указ. соч., с.38.

195 Там же.

=>риски, вызываемые действиями самого субъекта,

несущего риск (например - временной риск); =>риски, вызываемые действиями третьих лиц (например -отзывной риск);

• риски, вызываемые бездействиями субъектов (например - риск поставки);

• риски, вызываемые событиями, явлениями (например - риск ликвидности).

С точки зрения характера причин, вызывающих риски на РЦБ, все риски можно разделить на вызываемые причинами, имеющими юридический (риск законодательных изменений, риск поставки, отзывной риск и т.п.), экономический (капитальный риск, процентный риск, риск ликвидности и т.п.) или технический (операционный риск, риск урегулирования расчетов и т.п.) характер.

Снижение и разделение рисков на РЦБ является общей задачей для всех субъектов рынка и признано в качестве одного из основных принципов государственного регулирования РЦБ196. Средства снижения рисков на фондовом рынке многообразны и могут быть условно подразделены в зависимости от того, по чьей инициативе они применяются, на используемые в соответствии с установленными государством или саморегулируемыми организациями правилами (обязательное страхование ответственности или финансовых рисков, требования к созданию гарантийных фондов, требования к размеру собственного капитала и т.п.) либо на используемые по собственной инициативе субъекта (добровольное страхование ответственности или финансовых рисков, хеджирование сделок с ценными бумагами и т.п.).

С юридической точки зрения одним из важнейших является вопрос о правомерности риска. Естественно, с точки зрения конкретного

196 См. подраздел 4 раздела 2 Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденной Указом Президента РФ от 1.07.1996 г. №1008.

профессионального участника РЦБ в этом случае может идти речь только о рисках, зависящих от волеизъявления самого профессионального участника РЦБ. Действительно, являясь профессиональным участником РЦБ, субъект должен предпринимать все возможные шаги для снижения рисков в собственной деятельности и в деятельности своих клиентов197. При этом грубейшая недооценка некоторых рисков (например, риска ликвидности, селективного, временного рисков198) либо их умышленное игнорирование может привести к существенным материальным потерям многих лиц. В некоторых случаях такого рискового ведения дела может быть поставлен вопрос о привлечении виновных к уголовной ответственности (например, по ст. 159 УК РФ "Мошенничество"), при этом ст.41 УК РФ "Обоснованный риск" применена быть не может, поскольку:

• цель (например - инвестирование) могла быть достигнута иными, не связанными с риском действиями (бездействиями);

• лицо, допустившее риск, не предприняло достаточных мер для предотвращения вреда охраняемым уголовным законом интересам (собственности в частности).

Профессиональная деятельность на РЦБ связана с организацией и поддержанием функционирования РЦБ экономическими, организационными и техническими методами.

Под организацией РЦБ с точки зрения деятельности профессиональных участников рынка можно понимать совокупность действий профессиональных участников, направленных на создание

197 Это положение нашло свое нормативное закрепление. Так, к основным требованиям к брокерской и дилерской деятельности согласно абз.4 п.3.1. Временного положения о порядке осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг (утверждено Постановлением ФКЦБ от 19.12.1996 г. №22) в том числе относится доведение до сведения клиентов всей необходимой информации, связанной с осуществлением поручений клиентов и исполнением обязательств по договору купли-продажи ценных бумаг, в том числе "не рекомендовать клиенту сделку, не приняв разумных мер для того, чтобы клиент мог понять характер связанных с ней рисков".

198 В качестве примера можно привести инвестирование средств клиента в ценные бумаги эмитента, находящегося в предбанкротном состоянии, если, конечно, в этом не состояла сама суть поручения клиента.

элементов инфраструктуры РЦБ (торговых площадок;

компьютерных систем, обеспечивающих оборот ценных бумаг; организация субъектов, способствующих нормальному функционированию РЦБ т.п.). Все подобные действия совершаются профессиональными участниками РЦБ только в пределах их компетенции, поскольку весьма специфический круг полномочий по организации РЦБ есть также у государства и саморегулируемых организаций (например - регулирование РЦБ).

Под поддержанием функционирования РЦБ следует понимать совокупность конкретных действий профессиональных участников РЦБ, направленных на посредничество на рынке либо на создание условий для совершения операций на РЦБ другими субъектами.

Организация и поддержание функционирования РЦБ осуществляется профессиональными участниками рынка определенными методами (способами), каждый из которых имеет конкретное юридическое воплощение199.

Целью осуществления профессиональной деятельности на РЦБ является достижение положительного экономического результата. При этом положительный экономический результат для самого профессионального участника выступает в качестве его прибыли от ведения предпринимательской деятельности. Однако поскольку деятельность профессионального участника акцессорна к действиям и операциям, совершаемым эмитентом и инвестором, она влечет положительные экономические результаты и для них, а также для государства (распространение эмиссии, квалифицированное инвестирование, повышение активности рынка, влекущее увеличение налогооблагаемой базы и т.п.).

199 Профессиональным участникам РЦБ недоступен собственно юридический метод организации и поддержания функционирования РЦБ, т.е. способ воздействия на действия и операции иных субъектов исключительно с помощью права. Этот метод является в большей степени прерогативой государства и в меньшей - саморегулируемых организаций.

Профессиональная деятельность на РЦБ может

осуществляться в следующих правовых формах200:

• институциональное эмитирование, т.е осуществление выпуска ценных бумаг на профессиональной основе субъектом, обладающим соответствующей компетенцией201. Эмитирование ценных бумаг и привлечение таким образом денежных средств в данном случае является предпосылкой для осуществления профессиональной деятельности в иной форме - институционального инвестирования;

• посредничество (брокерство) - профессиональное совершение операций по покупке и продаже ценных бумаг на основе заключенных с клиентом договоров поручения, комиссии, агентирования202;

• консультирование, т.е. предоставление клиентам по их запросам справок по экономическим и юридическим вопросам функционирования фондового рынка203;

• организация торговли ценными бумагами - создание организационных предпосылок для развития определенных (местных или по отдельным ценным бумагам) рынков ценных бумаг204. Деятельностью в этой

200 Указанные ниже формы профессиональной деятельности на РЦБ не соответствуют перечню видов профессиональной деятельности на РЦБ, перечисленных в Федеральном законе "О рынке ценных бумаг", который, на наш взгляд, является неполным. Приведенный нами перечень соответствует определению профессиональной деятельности на РЦБ, данному нами выше. При этом употребление термина "форма" нам видится более правильным исходя из понимания формы как способа существования содержания, неотделимого от него и служащего его выражением (С.И.Ожегов. Н.Ю.Шведова "Толковый словарь русского языка", с.843). Содержанием при этом выступает само понятие "профессиональная деятельность на РЦБ", которое реализуется во вне посредством осуществления ее профессиональными участниками РЦБ в конкретных, имеющих свою специфику формах.

201 федеральным законом "О рынке ценных бумаг" не регламентируется. По отдельным видам институциональных эмитентов (инвестиционные фонды, чековые инвестиционные фонды, паевые инвестиционные фонды управляющих компаний) изданы нормативные акты подзаконного характера. См. Указы Президента РФ от 7.10.1992 г. № 1186 "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий", от 26.07.1995 г. 765 "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации".

202 См. ст.З Федерального закона "О рынке ценных бумаг", а также Постановление ФКЦБ от 19.12.1996 г. № 22 "Об утверждении Временного положения о лицензировании брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг и Временного положения о порядке осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг".

203 федеральным законом "О рынке ценных бумаг" не регламентируется. Отдельные нормы содержатся в Положении о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР от 28.12.1991 г.

204 Согласно ст.9 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" "деятельностью по организации торговли на рынке ценных бумаг признается предоставление услуг, непосредственно способствующих заключению гражданско-правовых сделок с ценными бумагами между участниками рынка ценных бумаг". ФКЦБ утверждено постановление от 19.12.1996 г. № 23 "Об утверждении Временного положения о тре-

форме занимаются фондовые биржи и внебиржевые системы торговли ценными бумагами;

• клиринг по ценным бумагам, т.е. организация сверки взаимных задолженностей по покупке и продаже ценных бумаг и проведение взаимозачетов205. Осуществление расчетов по определенным взаимным обязательствам является профессиональной банковской деятельностью и не является формой профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг;

• андеррайтинг - организация эмиссий и гарантирование их результатов, а также гарантирование обязательств эмитента по выпускаемым ценным бумагам206;

• депозитарная деятельность - ведение учета движения ценных бумаг и их хранение207;

• ведение реестров именных ценных бумаг, т.е. сбор, фиксация, обработка, хранение и предоставление данных, составляющих систему ведения реестра держателей именных ценных бумаг208;

• дилерство - скупка за свой счет и от своего имени ценных бумаг с целью их последующей перепродажи, в т.ч. путем объявления цены скупки и продажи209;

бованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг, и Временного положения о лицензировании видов деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг".

205 См. ст.6 Федерального закона "О рынке ценных бумаг".

206 федеральным законом "О рынке ценных бумаг" не регламентируется. Нормы, касающиеся андеррайтинга, содержатся в Положении от 28.12.1991 г. и относятся к компетенции инвестиционных компаний. В Стандартах эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, дополнительных акций, облигаций и их проспектов эмиссии, утвержденных постановлением ФКЦБ от 17.09.1996 г. № 19, под андеррайтерами понимаются лица, принявшие на себя функции брокеров (абз.8 п.2). Такое ограничительное понимание андеррайтинга не соответствует международной практике.

207 Согласно ст.7 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" "депозитарной деятельностью признается оказание услуг по хранению сертификатов ценных бумаг и/или учету и переходу прав на ценные бумаги". См. также Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 2 октября 1996 г. № 20 "Об утверждении Временного положения о депозитарной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации и порядке ее лицензирования" и Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 14 февраля 1997 г. № 9 "Об утверждении Временных требований к стандартам депозитарной деятельности".

208 См. ст.8 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" и Постановление ФКЦБ от 12.07.1995 г. № 3 "Об утверждении Временного положения о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг" - ФГ № 35, 36, 44 за 1995 г.

209 Согласно ст.4 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" "дилерской деятельностью признается совершение сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявления цен покупки и/или продажи определенных ценных бумаг с обязательством покупки и/или про-

• трастовые операции с ценными бумагами (деятельность по управлению ценными бумагами), т.е. профессиональное доверительное управление ценными бумагами клиентов210;

• институциональное инвестирование - профессиональное инвестирование денежных и иных средств в ценные бумаги субъектами, для которых такое инвестирование является обязательным211. Институциональное инвестирование осуществляют инвестиционные, паевые инвестиционные, пенсионные фонды, страховые компании и т.п. Денежные и иные средства, предназначенные для инвестирования, привлекаются путем выпуска ценных бумаг (институциональное эмитирование), сбора страховых премий и т.п.;

• управление деятельностью институциональных эмитентов и инвесторов. т.е. доверительное управление активами институциональных эмитентов и инвесторов, а также другой их деятельностью212;

• производство бланков ценных бумаг213:

• информационная деятельность на фондовом рынке, т.е. сбор, обработка и предоставление на профессиональной основе экономической и юридической информации о рынке ценных бумаг в целом, отдельных рынках ценных бумаг, отдельных видах ценных

дажи этих ценных бумаг по объявленным лицом, осуществляющим такую деятельность, ценам". См. также Постановление ФКЦБ от 19.12.1996 г. № 22 "Об утверждении Временного положения о лицензировании брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг и Временного положения о порядке осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных б\тааг".

210 Согласно ст.5 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" "деятельностью по управлению ценными бумагами признается осуществление юридическим лицом или индивидуальным предпринимателем от своего имени за вознаграждение в течение определенного срока доверительного управления переданными ему во владение и принадлежащими другому лицу в интересах этого лица или указанным этим лицом третьих лиц".

211 Федеральным законом "О рынке ценных бумаг" не регламентируется.

212 федеральным законом "О рынке ценных бумаг" не регламентируется, отдельные нормы содержатся в законодательстве, регулирующем деятельность институциональных эмитентов и инвесторов.

213 федеральным законом "О рынке ценных бумаг" не регламентируется. Нормы, регулирующие такую деятельность, содержатся в отдельных подзаконных актах.

бумаг. Охватывает в том числе и составление рейтингов ценных бумаг и их эмитентов214.

Выделение понятия "профессиональная деятельность на РЦБ" необходимо для отграничения круга тех субъектов, которые могут осуществлять предпринимательскую деятельность на РЦБ на профессиональной основе, с целью предъявления особых требований к их компетенции, порядку совершения ими действий и участия в операциях, а также к результатам их действий и операций.

С точки зрения правового регулирования профессиональной деятельности на РЦБ важным представляется решение следующих вопросов:

• определения круга субъектов, осуществляющих профессиональную деятельность в определенных формах на исключительной основе, т.е. одновременно не совмещая ее с операциями в сферах, иных, чем фондовый рынок;

• определение форм профессиональной деятельности на РЦБ, допустимых к совмещению друг с другом;

• определение форм профессиональной деятельности на РЦБ, не требующих получения специальных лицензий и осуществляемых на иных основах наделения специальной компетенцией (сертификация оказываемых услуг, аккредитация и т.п.).

Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" не содержит ограничений на совмещение профессиональной деятельности на РЦБ с иными видами деятельности на других сегментах рынка. Такой вывод можно сделать проанализировав название ст. 10 Федерального закона

214 Действующее законодательство не содержит норм, регламентирующих таклто деятельность. Отдельные требования к распространителям информации предъявляются письмом Банка России от 4.08.1995 г. № 183 "Об утверждении и введении в действие положения о порядке раскрытия информации о банках и других кредитных организациях - эмитентах ценных бумаг в Российской Федерации". О необходимости поддержки независимых рейтинговых агентств и введения признанной рейтинговой оценки компаний -эмитентов и ценных бумаг, а также о необходимости поддержки специализированных изданий, характеризующих отдельные отрасли экономики как объекты инвестиций говорится в подразделе 4 раздела 3 Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации.

"Совмещение профессиональных видов деятельности на рынке ценных бумаг" - все ограничения, содержащиеся в указанной статье, применимы лишь к совмещению видов профессиональной деятельности на фондовом рынке. Однако на практике государственные органы неоднозначно трактуют это положение закона. Так, в ч.1 ст. 10 Федерального закона говорится, что "осуществление деятельности по ведению реестра не допускает ее совмещения с другими видами профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг". Между тем в абз.2 п.2 постановления ФКЦБ от 30.08.1995 г. № 6 (в редакции постановления ФКЦБ от 17.09.1996 г. № 18) "О лицензировании деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг" к кандидатам на получение лицензии реестродержателя содержится требование наличия в Уставе положений об осуществлении деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг как исключительной (за исключением случаев, когда возможность совмещения с другими видами деятельности установлена Федеральным законом, актами ФКЦБ). В п.2.7. Положения о порядке лицензирования различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденном постановлением ФКЦБ от 18.08.1997 г. № 25, содержатся нормы о возможности совмещения профессиональной деятельности на РЦБ с иными видами деятельности. Так, профессиональную деятельность на РЦБ (кроме деятельности по организации торговли на РЦБ) разрешено совмещать только с банковской деятельностью и с совершением форвардных, фьючерсных и иных срочных сделок на РЦБ (относительно последнего - поскольку сделки "на срок" совершаются с ценными бумагами, то и деятельность по их совершению происходит на РЦБ. Поскольку совершение таких сделок не выделено в законодательстве о РЦБ в качестве особой формы профессиональной деятельности, то логичнее было бы ограничивать компетенцию профессиональных участников по их совершению

посредством установления особых правил заключения и исполнения таких сделок, а не устанавливая правила о совмещении профессиональной деятельности на РЦБ с иными видами деятельности). Деятельность по организации торговли на РЦБ может совмещаться с иными видами деятельности вне рамок РЦБ только на основании нормативных актов ФКЦБ. Единственным актом, принятым ФКЦБ на сегодняшний день (сентябрь 1997 г.) по данному вопросу является постановление от 14.03.1997 г. № 12 "Об утверждении Временного положения о требованиях, предъявляемых к деятельности валютных и товарных бирж по организации торговли на рынке ценных бумаг и Временного положения о лицензировании деятельности валютных и товарных бирж по организации торговли на рынке ценных бумаг".

С учетом ограничений, предусмотренных Федеральным законом, а также установленных ФКЦБ возможности осуществления профессиональными участниками РЦБ нескольких видов деятельности выглядят следующим образом215:

Б д ДУ к ДП р овт ФБ

Б + ?+ • + - - -

д + ?+ • + - - -

ДУ ?+ ?+ ? # - - -

к • • ? • • - + +

дп + + • • + +

р - - - - - -

овт - - - + + -

ФБ - - - + + —

Условные обозначения:

♦ Б - брокерская деятельность, в т.ч. и со средствами физических лиц

♦ Д - дилерская деятельность

♦ ДУ - деятельность доверительного управляющего

215Содержание представленной ниже таблицы носит временный характер из-за неурегулированности некоторых вопросов совмещения видов профессиональной деятельности на РЦБ актами ФКЦБ, а также из-за постоянной корректировки ситуации посредством принятия актов межведомственного характера, в том числе носящих неправовой характер (например - Протокол согласования разногласий о регулировании рынка ценных бумаг, подписанный представителями ФКЦБ, Минфина и ЦБ РФ 29.05.1997 г. и утвержденный Правительством 30.05.1997 г. - "Вестник Банка России" № 36 от 4.06.1997 г.).

♦ К - клиринговая деятельность по ценным бумагам

♦ ДП - деятельность в качестве депозитария

♦ Р - деятельность в качестве держателя реестра

♦ ОВТ - деятельность в качестве организатора внебиржевой торговли

♦ ФБ - деятельность в качестве фондовой биржи

♦ + - совмещение возможно

♦ - - совмещение невозможно

♦ ?+ - совмещение возможно условно (вопрос окончательно будет разрешен после утверждения порядка осуществления деятельности по доверительному управлению ценными бумагами и клиринговой деятельности)

♦ ?- - совмещение невозможно условно (вопрос окончательно будет разрешен после утверждения порядка осуществления деятельности по доверительному управлению ценными бумагами и клиринговой деятельности)

♦ ? - вопрос неурегулирован

На наш взгляд при решении вопроса о возможности или невозможности совмещения профессиональной деятельности на РЦБ с иными видами деятельности необходимо прежде всего ответить на вопрос: способно ли осуществление субъектом одного вида деятельности с присущими ей рисками оказать существенное негативное воздействие на осуществление другого вида деятельности. Действительно, оперирование кредитной организацией денежными средствами, привлеченными на банковские счета и вклады, при осуществлении ею функций дилера на РЦБ способно привести к разорению клиентов в случае наступления кризиса ликвидности на фондовом рынке, и, наоборот, при совмещении банковской деятельности и институционального эмитирования есть риск направления привлеченных для работы на фондовом рынке средств на кредитный или валютный рынки. Осуществление доверительного управления ценными бумагами параллельно с ведением торговых операций может стать причиной неправомерного использования клиентских средств. Но, с другой стороны, изготовление бланков ценных бумаг параллельно с осуществлением деятельности в качестве обычной типографии не способно сколь бы то ни было существенно отразиться на качестве выпускаемых бланков. Также деятельность инвестиционного консультанта либо информационного агентства на РЦБ вполне совместима с иной консультационной или информационной

деятельностью216. Таким образом можно прийти к выводу, что вопрос о совмещении профессиональной деятельности на РЦБ с иными видами деятельности должен решаться исходя из сущностного содержания конкретных форм профессиональной деятельности на РЦБ. При этом должен соблюдаться принцип ограничения и распределения ответственности: чем более рискована осуществляемая деятельность, тем в большей степени следует ограничить размер ответственности по ней, в том числе путем недопущения ее совмещения с иными видами деятельности, таким образом распределяя ответственность между различными видами деятельности.

Исходя из этих же предпосылок должен решаться вопрос о возможности совмещения различных видов профессиональной деятельности на РЦБ (совмещения форм профессиональной деятельности на РЦБ). Так, деятельность в качестве регистратора должна осуществляться в интересах различных субъектов, тогда как совмещение ее с функциями брокера или дилера способно привести к смещению центра интересов217. Однако совмещение брокерской и консультационной деятельности на РЦБ просто насущно необходимо для минимизации рисков клиентов брокеров. Таким образом и при решении этого вопроса необходимо руководствоваться принципом ограничения и распределения ответственности.

Исходя из сферы осуществляемой профессиональной деятельности на РЦБ должен решаться и вопрос о способе легитимации субъектов, ее осуществляющих. Там, где нет необходимости в жестком контроле за

216 Естественно, при неуклонном соблюдении принципа профессионализма ос\ществления деятельности на РЦБ.

217 Деятельность регистратора выгодна эмитенту с точки зрения получения полной и достоверной информации о держателях ценных бумаг; с позиций инвестора деятельность регистратора необходима для четкой фиксации его прав; с позиции профессиональных участников РЦБ регистратор должен осуществлять фиксацию всех операций с ценными бумагами эмитента в сокращенном временном режиме. Если же при совмещении деятельности в качестве регистратора и брокера или дилера будут преобладать интересы либо эмитента (создание препятствий для включения инвесторов в реестр), либо инвестора (включение информации в реестр в момент, выгодный для инвестора), то хрупкий баланс интересов будет нарушен, что может привести к катастрофическим последствиям как на микроуровне (уровне конкретного эмитента и т.п.), так и на макроуровне (кризис рынка ценных бумаг в целом).

деятельностью субъекта либо осуществление такого контроля невозможно218, необходимо применять вместо лицензирования такие рычаги воздействия, как сертификация работ и услуг, а также аккредитация219.

Рассмотрев вопросы возможности совмещения профессиональной деятельности на РЦБ с иными видами деятельности, совмещения форм профессиональной деятельности на РЦБ и способов легитимации профессиональных участников РЦБ можно вывести общий принцип дифференцированного подхода в регулировании профессиональной деятельности на РЦБ, когда любое решение законодателя должно сопровождаться детальным анализом конкретных форм осуществления профессиональной деятельности на РЦБ.

Как уже говорилось выше, только профессиональные участники РЦБ и саморегулируемые организации осуществляют собственную деятельность в основном в рамках РЦБ220. Когда же субъекты

2,8 Например, в случаях со средствами массовой информации. Ст.З Закона России от 27.12.1991 г. "О средствах массовой информации" вводит норму о недопустимости цензуры, то есть требования от редакции средства массовой информации со стороны должностных лиц, государственных органов, организаций, учреждений или общественных объединений предварительного согласования сообщений и материалов, а равно наложение запретов на распространение сообщений и материалов, их отдельных частей.

219 Относительно необходимости введения процедур сертификации инвестиционных консультантов говорится в абз.12 п.2 раздела IV Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденной Указом Президента России № 1008 от 01.07.1996 г. Посредством аккредитации при ФКЦБ средств массовой информации (информационных агентств) с одновременной проверкой компетентности их персонала в освещаемых вопросах можно было бы избежать случаев непрофессиональной подачи информации, способной вызвать панику на РЦБ. При этом такая аккредитация, на наш взгляд, не должна носить обязательного характера - потребитель сам относился бы с большим доверием к информации, полученной из аккредитованного источника.

220 Однако в каждом правиле есть исключения. Например, деятельность в качестве профессионального участника РЦБ может осуществлять также банк или иная кредитная организация наряду с осуществлением банковской деятельности в соответствии с федеральными законами (ч.2 ст.6 Федерального закона "О банках и банковской деятельности"). Однако общая направленность воли законодателя свидетельствует о начале разделения в России собственно банковской деятельности и профессиональной деятельности на РЦБ кредитных организаций. Ограничения на участие банков в деятельности на РЦБ могут быть установлены Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг в любой момент (ч.2 ст. 10 Федерального закона "О рынке ценных бумаг") по истечении годового моратория, установленного ч.1 ст.52 Федерального закона "О рынке ценных бумаг". Тенденция разделения банков на коммерческие, которые осуществляют собственно банковскую деятельность, и инвестиционные, осуществляющие деятельность на РЦБ, наметилась в первой половине XX века. В 1933 году в США был принят Закон о банковской деятельности (Закон Гласса-Стигала), согласно которому коммерческим банкам в США было запрещено заниматься андеррайтингом ценных бумаг корпораций, выполнять брокерские фчнкции по этим ценным бумагам, а также осуществлять инвестиции в корпоративные ценные бумаги (подробнее см. Б.Б.Рубцов "Зарубежные фондовые рынки", с.78-79, 84-85; А.М.Поллард, Ж.Г.Пассейк. К.Х.Эллис, Ж.П.Дейли "Банковское право США",М., "Прогресс", "Универс", 1992, с.27-29). Поводом такого разделения стала Великая депрессия 1929-1933 г.г., когда крах РЦБ повлек за собой крах многих банков. Эта тенденция не

используют механизмы РЦБ в рамках осуществления своей основной, не связанной с РЦБ, деятельности, то корректнее, на наш взгляд, говорить либо об осуществлении ими операций на РЦБ, либо о совершении отдельных действий на РЦБ. Таким образом, например, обычные, неинституциональные, эмитенты и инвесторы осуществляют на РЦБ эмиссионные и инвестиционные операции, но не ведут эмиссионную или инвестиционную деятельность221.

При осуществлении тем или иным субъектом операций на РЦБ зачастую возникает вопрос о координации им своих действий с другими субъектами. Так, эмитент для наилучшей организации эмиссии обычно обращается к профессиональным участникам РЦБ. К эмиссии предъявляются требования правового характера, например регистрация, в рамках которой эмитент вступает в отношения с государством. Непрофессиональный инвестор также для наилучшего достижения своей цели обращается за содействием к профессиональным участникам РЦБ. В случае же необходимости соблюдения требований антимонопольного законодательства инвестор вынужден вступать в отношения с компетентными государственными органами. Именно исходя из многообразия связей с различными субъектами РЦБ при осуществлении тех или иных операций одним из них под операцией на РЦБ с юридической точки зрения следует понимать совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов РЦБ, направленных на достижение определенного результата, связанного с выпуском, обращением и погашением инвестиционных ценных бумаг222.

является общемировой, т.к. во многих странах сохранена универсальность банковского дела (например -в Германии).

221 Относительно институциональных инвесторов можно сказать, что не все из них ведут инвестиционную деятельность, т.к. основной сферой их деятельности не обязательно является РЦБ. Так, страховые организации и пенсионные фонды ведут деятельность в области страхования и в рамках этой деятельности они осуществляют отдельные инвестиционные операции.

222 Сравнить, например, с определением операции с ценными бумагами с экономической точки зрения: "Операция с ценными бумагами - законченное действие или ряд действий с ценными бумагами и/или денежными средствами на фондовом рынке для достижения поставленных целей." (Е.В.Семенкова "Операции с ценными бумагами: российская практика", М., "Перспектива", "ИНФРА-М", 1997, с. 13).

На наш взгляд отличительными особенностями

операций на РЦБ являются:

• участниками операций могут быть как профессиональные участники РЦБ, так и иные субъекты;

• возможная однократность совершения операций (например -эмиссионной, при эмиссии ценных бумаг одним субъектом);

• возможность участия в операциях нескольких субъектов одновременно223;

• разноплановость результатов, на достижение которых направлены действия субъектов, их осуществляющих (не только извлечение прибыли).

Правовое регулирование операций на РЦБ подразумевает:

• урегулирование вопросов легитимации субъектов как участников операции:

=>требования к правосубъектности;

=>требования к совершению формализованных процедур, необходимых для осуществления операции (получение согласований, разрешений и т.п.);

• урегулирование совершения действий участниками в рамках операции.

Под действием на фондовом рынке следует понимать процесс, направленный на достижение субъектом РЦБ конкретного юридически значимого результата, связанного с выпуском, обращением и погашением инвестиционных ценных бумаг. Для целей правового регулирования РЦБ интерес могут представлять не все действия субъектов РЦБ, направленные на возникновение, изменение или

223 При этом под субъектами необходимо понимать не только субъектов РЦБ в узком смысле слова, но и участников РЦБ, принадлежащих к одному виду субъектов РЦБ (например, участие в операции нескольких профессиональных участников РЦБ, выполняющих различные функции).

прекращение прав и обязанностей, а только те, которые связаны с выпуском, обращением и погашением инвестиционных ценных бумаг224. Для правового регулирования действий на РЦБ необходимо:

• описание процесса их совершения (в особо важных случаях);

• указание результата, к которому должно привести совершение действий.

224 Так, при изготовлении бланков ценных бумаг с точки зрения правового регулирования РЦБ интерес представляет получение конкретного результата - качественных бланков ценных бумаг, соответствующих установленных требованиям, а не сам процесс изготовления таковых бланков (действия, входящие в такой процесс, представляют интерес с точки зрения регулирования стандартизации).

2. Операции на фондовом рынке

В литературе, посвященной экономическим аспектам функционирования РЦБ, дается следующая классификация операций на фондовом рынке: эмиссионные, инвестиционные, клиентские225. При этом критерием классификации является субъект, наиболее заинтересованный в совершении операции (соответственно эмитент, инвестор и профессиональный участник РЦБ). Рассмотрим эти операции более подробно.

А. Эмиссионные операции

Под эмиссионной операцией понимается, по нашему мнению, совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на организацию выпуска инвестиционных ценных бумаг эмитентом и его распространение.

В ходе совершения эмиссионной операции субъекты, участвующие в ее осуществлении, преследуют различные цели.

Основной задачей эмитента является привлечение капитала, выраженного в денежных и иных активах. При этом посредством эмиссионной операции эмитентом могут решаться и иные задачи226, такие как

225 Е.В.Семенкова "Операции с ценными бумагами: российская практика", с.31. 91 и 255. Аналогом этой классификации является разделение банковских операций на (см. В.И.Букато. Ю.И.Львов "Банки и банковские операции в России", с.24-25): активные (связанные с размещением средств банка в основном в качестве кредитных ресурсов; корреспондирует инвестиционным операциям на РЦБ), пассивные (связанные с привлечением денежных средств во вклады и т.п.; корреспондирует эмиссионным операциям на РЦБ) и посреднические (связанные с оказанием услуг клиентам банка по расчетам и т.п.; корреспондирует клиентским операциям на РЦБ). Необходимость особой классификации операций на РЦБ, отличной от классификации операций банков, проистекает из следующей особенности РЦБ: в рамках операций на РЦБ действуют различные субъекты, в то время как банковские операции совершаются, с одной стороны, всегда банком, а с другой стороны - его клиентами. Таким образом при определенной унификации субъектов в банковских операциях говорить об их разделении по субъектному признаку бессмысленно, тогда как операции на РЦБ, воплощая в себе экономическую с\тдность банковских операций, характеризуются разнообразным субъектным составом.

226 См. Е.В.Семенкова "Операции с ценными бумагами: российская практика", с.31. Необходимо отметить, что достижение некоторых из ниже перечисленных задач может осуществляться специфическими методами, урегулирование которых посредством законодательства о РЦБ будет неэффективно. К таким

• реконструкция собственности - например при проведении приватизации в России государственная собственность реконструируется в частную (акционерную). Истории известен также и обратный процесс, когда посредством эмиссии ценных бумаг была осуществлена национализация железных дорог в Российской империи в 80-х годах XIX века, при этом акции железнодорожных предприятий были обменены на государственные облигации227;

• снижение рисков путем хеджирования - осуществляется посредством эмиссии производных ценных бумаг;

• проведение секъюритизапии228 задолженности - новация обязательств посредством выдачи ценных бумаг;

• улучшение финансового планирования или управления финансовыми потоками эмитента.

Основной задачей инвестора при совершении эмиссионной операции, как и при совершении инвестиционной операции, является извлечение дохода.

Профессиональные участники РЦБ при осуществлении эмиссионной операции действуют, как правило, в интересах эмитента, поэтому их основной задачей в рамках эмиссионной операции является способствование эмитенту в достижении его цели.

случаям, на наш взгляд, относятся выпуск ценных бумаг при приватизации и национализации, а также для секъюритизации задолженности - субъекты, получающие такие ценные б\"маги при их первичном размещении, всегда известны, поэтому особенности прав и обязанностей сторон при эмиссии ценных бумаг не должны интересовать широкую публику (за исключением особых случаев - большой суммы эмиссии, большого количества ценных бумаг на предьявителя при национализации и т.п.). Подобные эмиссии должны регулироваться большей частью специальным законодательством (при приватизации -законодательством о приватизации; при национализации - финансовым законодательством: при секъюритизации (новации) - гражданским законодательством), а законодательство о РЦБ должно применяться к таким случаям акцессорно. Обращение же выпущенных таким образом ценных бумаг на вторичном рынке должно подчиняться правилам, предусмотренным законодательством о РЦБ в полном объеме (за редкими исключениями, например - при выпуске нерыночных ценных бумаг, которые, не являясь объектами РЦБ, не подлежат и специфическому урегулированию).

221 В.И.Таранков "Ценные бумаги Государства Российского", М.-Тольятти, "Интер-Волга", 1992, с.230-240.

228 Под секъюритизацией в экономической доктрине понимается "процесс расширения использования ценных бумаг в качестве инструмента, опосредующего движение ссудного капитала, а также придание другим инструментам форм, традиционно присущих ценным бумагам" (В.Ф.Корельский, Р.В.Гаврилов "Толковый биржевой словарь", М., "Экспедитор", "Руссо", 1996, с.281).

Основным (ведущим) субъектом при совершении

эмиссионной операции является эмитент как лицо, как правило несущее основные обязательства по инвестиционным ценным благам.

Действия эмитента в рамках эмиссионной операции опосредуются понятием "эмиссия". Под эмиссией ценных бумаг в смысле Федерального закона "О рынке ценных бумаг" (ч. 15 ст.2) понимается установленная законодательством последовательность действий эмитента по размещению ценных бумаг229.

Действующее законодательство предусматривает только два порядка эмиссии ценных бумаг:

• регистрационный:

=>регистрация выпуска ценных бумаг как совокупности ценных бумаг одного эмитента, обеспечивающих одинаковый объем прав держателям и имеющих одинаковые условия эмиссии (ч.4 ст.2 Федерального закона "О рынке ценных бумаг") распространяется на эмиссионные ценные бумаги (акции, облигации);

=>регистрация условий выпуска и обращения ценных бумаг (п. 17 Письма Банка России от 10.02.1992 г. №14-3-20 "О депозитных и сберегательных сертификатах банков") - распространяется на депозитные и сберегательные сертификаты, которые в рамках зарегистрированных условий могут выпускаться как сериями, так и в единичных экземплярах;

• фактический, т.е. без совершения предваряющих эмиссию уведомительных или регистрационных процедур - распространяется на векселя.

229 Существует и иное понимание термина "эмиссия " - "любой вид ценных бумаг компании или процесс распределения таких бумаг" ("Фондовый портфель", с.741). Понятие эмиссии как совокупности ценных бумаг эмитента равнозначно понятию "выпуск ценных бумаг" в смысле ч.4 ст.2 Федерального закона -"совокупность ценных бумаг одного эмитента, обеспечивающих одинаковый объем прав владельцам и имеющих одинаковые условия эмиссии (первичного размещения)".

Каждый из этих порядков эмиссии состоит из определенных этапов.

Так, фактический порядок эмиссии состоит согласно действующему законодательству всего из двух этапов: составление векселя230 и передача векселя инвестору (или иному держателю).

При регистрационном порядке эмиссии, когда регистрации подлежат условия выпуска ценных бумаг (депозитных и сберегательных сертификатов) эмиссия состоит из следующих этапов231:

* принятие решения о выпуске сертификатов (абз. 1 п. 17);

* утверждение условий выпуска и обращения сертификатов (абз.1 п.17)232;

* регистрация Главным территориальным управлением Банка России условий выпуска и обращения сертификатов (абз.7 п.17)233;

* изготовление бланков сертификатов234 (п.6);

* размещение сертификатов.

При регистрационном порядке эмиссии, когда регистрации подлежит выпуск ценных бумаг, процедура эмиссии ценных бумаг включает в себя следующие этапы235:

* принятие эмитентом решения о выпуске эмиссионных ценных бумаг;

230 Поскольку действующим законодательством не содержится требования составления векселя на особых бланках ( в отличии от действовавшего ранее Положения о векселях от 20.03.1922 г., согласно п.1 которого под векселем понималось "долговое денежное обязательство, выданное одной стороной (векселедателем) другой стороне (векселедержателю), с соблюдением требований настоящего Положения, и написанное на вексельной бумаге соответствующего достоинства"), то изготовление бланков векселей не является обязательным этапом их эмиссии. Действительность векселя как ценной бумаги зависит только от наличия всех обязательных реквизитов (п.2 Положения о переводном и простом векселе от 7.08.1937г.).

231 Согласно письму Банка России от 10.02.1992 г. №14-3-20 "О депозитных и сберегательных сертификатах банков".

232 По смыслу указанного письма требуется только один раз для соответствующего вида сертификатов, предполагаемых к выпуску.

233 Регистрируются только условия выпуска. Письмо не содержит требований к регистрации самих выпусков сертификатов, а также к регистрации отчета об итогах выпуска.

234 Указанное письмо Банка России не содержит условий о возможности эмитирования сертификатов в безналичной ("бездокументарной") форме. По всему тексту письма содержится упоминание "бланков" сертификатов (п.п.5, 6, 7 и т.д.). Также не соответствует безналичной форме требование невывоза сертификата за территорию государств "рублевой зоны" (абз.2 п.З), и оформление цессии именного сертификата на оборотной стороне самого сертификата (п. 13). Бланки сертификатов подлежат изготовлению специальными предприятиями, имеющими лицензию на производство бланков ценных бумаг (п.6).

235, Согласно ч. 1 ст. 19 Федерального закона "О рынке ценных бумаг".

• регистрацию выпуска эмиссионных ценных бумаг;

• для документарной формы выпуска - изготовление сертификатов ценных бумаг;

• размещение эмиссионных ценных бумаг;

• регистрацию отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг.

В случае размещения эмиссионных ценных бумаг среди неограниченного круга держателей или заранее известного круга держателей, число которых превышает 500, а также в случае, когда общий объем эмиссии превышает 50 ООО минимальных размеров оплаты труда, такой выпуск ценных бумаг должен сопровождаться регистрацией проспекта эмиссии ценных бумаг (ч.2 ст. 19 Закона), при этом процедура эмиссии дополняется следующими этапами (ч.З ст. 19 Закона):

• подготовкой проспекта эмиссии эмиссионных ценных бумаг;

• регистрацией проспекта эмиссии эмиссионных ценных бумаг;

• раскрытием всей информации, содержащейся в проспекте эмиссии;

• раскрытием всей информации, содержащейся в отчете об итогах выпуска.

Целью регистрации проспекта эмиссии ценных бумаг является достижение большей информационной открытости эмитента ценных бумаг, что вызвано большими объемами эмиссии.

Профессиональные участники РЦБ, содействующие эмитенту в распространении эмиссии, могут совершать действия по:

• андеррайтингу, организуя эмиссию и гарантируя ее результат, а также гарантируя соблюдение эмитентом обязательств по выпускаемым ценным бумагам. Андеррайтинг является способом минимизации рисков эмитента (риска нераспространения эмиссии, риска несоблюдения обязательств по выпускаемым ценным бумагам и т.п.). Для распространения крупных выпусков ценных бумаг профессиональные участники РЦБ могут объединяться в

андеррайтинговые синдикаты и консорциумы, действия членов которых четко распределяются (определяется главный менеджер андеррайтинга - глава синдиката, а также гаранты и иные члены синдиката). В рамках андеррайтинга могут выполняться как вместе, так и раздельно функции брокера (реализация ценных бумаг на основе договора поручения или комиссии с эмитентом), дилера (выкуп от своего имени и за свой счет всей или части выпуска со скидкой для цели дальнейшей перепродажи), гаранта (перед эмитентом - за распространение эмиссии в определенном в андеррайтинговом соглашении объеме с обязательством за свой счет выкупить разницу; перед инвесторами - обязательство гарантировать соблюдение эмитентом имущественных условий выпуска ценных бумаг236); • регистрации владельцев ценных бумаг, организуя учет выпускаемых именных ценных бумаг и их держателей. При большом масштабе выпуска организация учета реализуемых ценных бумаг является залогом соблюдения интересов как эмитента, так и инвесторов. Ведение реестра может осуществлять держатель реестра как самостоятельно, так и прибегая к помощи трансфер-агентов. каковыми, согласно абз.13 п.2.1. Временного положения о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг, утвержденного

236 В ряде случаев гарантирование выполнения эмитентом обязательств по ценным бумагам является существенным условием, необходимым для регистрации самой эмиссии. Согласно п.5 Указа Президента РФ "О защите интересов инвесторов" от 11.07.94г. № 1233 выпуск облигаций любым эмитентом допускается только после полной оплаты его уставного капитала, объявленного на дату регистрации проспекта эмиссии. Предприятия вправе выпускать облигационные займы для публичного размещения без поручительства (гарантии) или иного обеспечения третьих лиц не ранее третьего года своего существования и при условии опубликования утвержденных годовых балансов за два года, непосредственно предшествующих выпуску займа, подтвержденных независимым аудитором в порядке, установленном законодательством РФ. Для акционерных обществ установлены несколько иные требования. Согласно п.2 ст. 102 ГК РФ акционерное общество вправе выпускать облигации на сумму, не превышающую размер уставного капитала либо величину обеспечения, предоставленного обществу в этих целях третьими лицами, после полной оплаты уставного капитала. При отсутствии обеспечения выпуск облигаций допускается не ранее 3-го года существования общества и при условии надлежащего утверждения к этому времени 2-х годовых балансов общества. Аналогичные требования выдвигаются Федеральным законом "Об акционерных обществах": номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать размер уставного капитала общества либо величину обеспечения, предоставленного обществом третьими лицами для цели выпуска облигаций. Выпуск облигаций обществом допускается после полной оплаты уставного капитала общества (абз.З п.З ст.ЗЗ). Выпуск облигаций без обеспечения допускается не ранее третьего года существования общества и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов общества (абз.7 п.З ст.ЗЗ).

постановлением ФКЦБ от 12.07.1995 г. № 3, являются юридические лица - профессиональные участники РЦБ, выполняющие по договору с регистратором функции по приему от зарегистрированных лиц или их уполномоченных представителей и передаче регистратору информации и документов, необходимых для проведения операций в реестре, а также функций по приему от регистратора и передаче зарегистрированным лицам или их уполномоченным представителям информации и документов, полученных от регистратора; • депозитарному учету ценных бумаг, осуществляя учет и хранение именных ценных бумаг, выпущенных в документарной форме с обязательным централизованным хранением (ч.8 ст. 16 Федерального закона), т.е. когда инвесторам сертификаты ценных бумаг не выдаются и их права удостоверяются посредством записей по счету депо, открытому в депозитарии, осуществляющем хранение указанных сертификатов. Для размещения таких ценных бумаг эмитент открывает в депозитарии специальный "эмиссионный" счет депо, на который при регистрации эмиссии ценных бумаг зачисляется весь выпуск ценных бумаг, а затем, по мере реализации их инвесторам или профессиональным участникам РЦБ, происходит списание этих ценных бумаг с эмиссионного счета депо и зачисление на обычные счета депо инвесторов и профессиональных участников РЦБ237. После

237 Понятие "эмиссионный счет депо" раскрывается в нормативных актах только лишь относительно рынка государственных ценных бумаг (п.3.2. Положения о порядке депозитарного учета на Организованном рынке ценных бумаг, утвержденного приказом Банка России от 28.02.1996 г. № 02-51). Во Временном положении о депозитарной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации и порядке ее лицензирования, утвержденном постановлением ФКЦБ от 2.10.1996 г. № 20, такое понятие отсутствует, что не является, на наш взгляд, оправданным, поскольку может привести к путанице. На обычных клиентских счетах депо производится учет всех ценных бумаг, принадлежащих клиенту. Ограничений по распоряжению этими ценными бумагами действующее законодательство содержит мало, тж. речь идет о собственности клиента, охраняемой ст.35 Конституции России. Режим же размещаемых ценных бумаг весьма специфичен, а сам процесс размещения подконтролен государственным органам. Совмещение в рамках одного счета депо хранения и учета размещаемых ценных бумаг наряду с обычными ценными бумагами неразумно, поскольку это будет препятствовать контролю за режимом размещения выпускаемых ценных бумаг.

распространения выпуска ценных бумаг "эмиссионный" счет

депо закрывается или преобразуется в обычный клиентский счет эмитента;

• консультированию относительно экономических и юридических аспектов эмиссии;

• изготовлению бланков ценных бумаг - при эмиссии документарных ценных бумаг.

Государство в лице его уполномоченных органов при осуществлении эмиссионной операции совершает следующие действия:

• регистрирует выпуск ценных бумаг и отчет о его размещении;

• собирает налоги, уплачиваемые при эмиссии;

• контролирует действия эмитента на предмет их соответствия законодательству о ценных бумагах, о рынке ценных бумаг, валютному, антимонопольному законодательству и т.п.;

• контролирует действия профессиональных участников РЦБ на предмет их соответствия прежде всего законодательству о РЦБ;

• принимает меры для пресечения незаконных действий субъектов при осуществлении эмиссионной операции.

Саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ в рамках эмиссионной операции, также как и в рамках иных операций, осуществляют контроль и надзор за деятельностью профессиональных участников РЦБ - своих членов. Саморегулируемые (общественные) организации инвесторов осуществляют общественный контроль за соблюдением эмитентом и действующими в его интересах профессиональными участниками РЦБ норм законодательства об эмиссии ценных бумаг.

Как правило эмиссионные операции проводятся в рамках первичного рынка ценных бумаг, особенно эмиссионных. Именно эти случаи регулирует Федеральный закон "О рынке ценных бумаг",

предусматривая всевозможные меры для цивилизованного поведения участников на РЦБ, главная из которых - информационная открытость эмитента. Однако на вторичном рынке ценных бумаг возможно совершение действий, по сути аналогичных эмиссии, которые, однако, невозможно подвергнуть столь же тщательному регулированию на основе действующего законодательства, как и эмиссионные операции на первичном рынке. Рассмотрим следующую ситуацию. Юридическое лицо выступает в качестве векселедателя простых векселей, распространяя их среди заранее определенного круга лиц, которые, выступая в качестве векселедержателей, продают эти векселя на РЦБ неограниченному кругу лиц, в том числе с использованием средств рекламы. С точки зрения действующего законодательства такая продажа будет считаться операцией на вторичном рынке. Процедур раскрытия информации о векселедателе (эмитенте) таких векселей законодательством не предусмотрено. Однако, при наличии формальных или неформальных связей между векселедателем и векселедержателями, перед нами вырисовывается картина эмиссионной операции, к которой необходимо применить соответствующее регулирование. При условии использования понятия "инвестиционная ценная бумага" (вместо более узкого понятия "эмиссионная ценная бумага", используемого в Федеральном законе) применение такого регулирования возможно. В этом случае важно определить момент возникновения ценной бумаги как инвестиционной. В нашем примере таким моментом является предложение векселей широкой публике, поскольку до этого векселя распределялись среди заранее ограниченного круга лиц, то есть отсутствовал один из признаков инвестиционной ценной бумаги. Момент возникновения ценной бумаги как инвестиционной является моментом эмиссии инвестиционной ценной бумаги со следующими отсюда обязанностями, в т.ч. по раскрытию информации. Субъектом раскрытия информации относительно инвестиционных ценных бумаг

должен стать субъект, реализующий их на РЦБ238. Таким образом можно прийти к выводу, что эмиссионная операция возможна как на первичном, так и на вторичном рынках ценных бумаг.

Графически эмиссионную операцию можно представить следующим образом:

Б. Инвестиционные операции

Под инвестиционной операцией понимается, по нашему мнению, совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на приобретение инвестором необходимых ему ценных бумаг.

238 Отдельный вопрос - в каком объеме такой субъект должен раскрывать информацию. Во многих случаях субъект, реализующий такие ценные бумаги, объективно не может предоставить сведения об эмитенте ценных бумаг в объеме, предусмотренном действующим законодательством для эмиссионных ценных бумаг, поскольку многие из этих сведений являются коммерческой тайной эмитента. Нам видится, что в подобных случаях должна предоставляться информация, касающаяся всех основных качеств реализуемых ценных бумаг (наименование, сущностные условия, ограничения на обращение), всех обязанных по ценным бумагам субъектов (особенно это касается векселей, посредством которых могут обязываться несколько лиц одновременно - векселедатель, акцептант, авалист, индоссанты), а также субъекта, реализующего ценные бумаги.

В ходе совершения инвестиционной операции

субъекты, участвующие в ее осуществлении, преследуют различные цели.

Задачами основного участника инвестиционной операции -инвестора (целями инвестирования), являются239:

• обеспечение по возможности наиболее надежной зашиты сбережений от обесценения;

• получение высокого текущего дохода:

• стремление выгодно поместить средства с расчетом на длительную перспективу;

• попытки в короткий срок достичь максимального прироста вложенных средств;

• намерение обеспечить одновременное достижение перечисленных выше целей в разных комбинациях с неодинаковыми приоритетами, отдаваемыми каждой из них.

Основной задачей продавца ценных бумаг (в т.ч. эмитента) в рамках инвестиционной операции является реализация ценных бумаг по наивысшей возможной пене.

Профессиональные участники РЦБ при осуществлении инвестиционной операции действуют, в интересах инвестора, поэтому их основной задачей в рамках инвестиционной операции является способствование инвестору в достижении его цели.

Сам инвестиционный процесс (т.е. порядок совершения инвестором действий) на РЦБ состоит из двух составляющих240: анализа объектов инвестирования на предмет их соответствия со структурой существующих спроса и предложения на финансовые ресурсы на фондовом рынке (при этом возможно получение информации из прессы или от специализированных информационных агентств, обращение к профессиональным консультантам и т.п.) + управление совершаемыми

239 М.Ю.Алексеев "Рынок ценных бумаг", с. 180.

240 "Инвестиционно-финансовый портфель", М., "СОМИНТЭК", 1993, с.8.

инвестициями (самостоятельно или с помощью профессиональных участников фондового рынка; в случае с институциональными инвесторами участие профессионального управляющего необходимо по закону).

Профессиональные участники РЦБ, содействующие инвестору в достижении стоящих перед ним задач в рамках инвестиционной операции, совершают действия по:

• исполнению поручений на приобретение ценных бумаг, поступившие от клиентов, на условиях договоров поручения и комиссии;

• доверительному управлению ценными бумагами, совершая действия по приобретению ценных бумаг для клиента в рамках соглашения о доверительном управлении;

• управлению деятельностью - в случаях инвестирования институциональными инвесторами;

• депозитарному учету, ведя клиентские счета депо, на которых отражаются ценные бумаги, принадлежащие инвесторам;

• регистрации владельцев ценных бумаг, осуществляя перерегистрацию прав на именные ценные бумаги;

• предоставлению инвесторам информацию о конъюктуре рынка и т.п.;

• консультированию относительно экономических и юридических аспектов инвестирования в ценные бумаги.

Саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ в рамках инвестиционной операции осуществляют контроль и надзор за деятельностью профессиональных участников РЦБ - своих членов.

Государство в лице его уполномоченных органов при осуществлении инвестиционной операции совершает следующие действия:

• осуществляет контроль и надзор за инвесторами относительно соблюдения ими законодательства о ценных бумагах, о РЦБ, антимонопольного, валютного, налогового и т.п. законодательства;

• собирает причитающиеся к уплате субъектами РЦБ налоги;

• контролирует действия профессиональных участников РЦБ на предмет их соответствия прежде всего законодательству о РЦБ;

• принимает меры для пресечения незаконных действий субъектов при осуществлении инвестиционной операции.

Осуществление инвестиционной операции возможно как в рамках первичного рынка (непосредственное приобретение ценных бумаг от эмитента или андеррайтера), так и в рамках вторичного рынка ценных бумаг (приобретение ценных бумаг от дилеров или от иных продавцов).

Графически инвестиционную операцию можно представить следующим образом:

В. Клиентские операции

Под клиентской операцией, на наш взгляд, следует понимать совокупность юридически значимых действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на обеспечение функционирования РЦБ.

Клиентскими эти операции можно считать потому, что обязательным участником этих операций являются профессиональные участники РЦБ и действия, совершаемые ими в рамках этих операций, прямо или косвенно отражаются на иных субъектах РЦБ, создавая предпосылки для осуществления ими иных операций или действий на РЦБ.

Клиентские операции можно подразделить в зависимости от промежуточного результата, на достижение которого они направлены, на:

• организационные - совокупность юридических действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на создание организационных предпосылок функционирования фондового рынка;

• сопутствующие - совокупность юридических действий одного или нескольких субъектов рынка ценных бумаг, направленных на обеспечение качественного выполнения своих функций на рынке другими субъектами.

К организационным в основном относятся операции, осуществляемые организаторами торговли ценными бумагами и клиринговыми организациями. Также к организационным можно отнести операции, осуществляемые депозитариями (установление корреспондентских отношений между депозитариями в процессе размещения ценных бумаг и совершения с ними различных сделок), реестродержателями (формирование регистратором трансфер-агентской сети), дилерами и брокерами (осуществление функций маркет-мейкеров -

участников торговли, принимающих на себя

дополнительные обязательства, которые позволяют в интересах участников торговли и клиентов повысить ликвидность РЦБ и содействовать формированию справедливой рыночной стоимости ценных бумаг241). Действия, совершаемые субъектами в рамках организационных операций, не охватываются рамками иных операций и направлены на организацию и поддержание функционирования РЦБ. Взаимодействие в рамках организационных операций происходит как правило между профессиональными участниками РЦБ.

К сопутствующим операциям относятся консультирование и предоставление информации, осуществляемые вне эмиссионных и инвестиционных операций (выпуск информационных бюллетеней о РЦБ и т.п.).

Задачей профессиональных участников РЦБ в рамках клиентской операции является профессиональное осуществление ими своих функций с целью косвенного воздействия на достижение своих целей иными субъектами РЦБ в рамках эмиссионных и инвестиционных операций.

Государство в лице его уполномоченных органов при осуществлении клиентских операций совершает следующие действия:

• осуществляет контроль и надзор за профессиональными участниками РЦБ относительно соблюдения ими законодательства о ценных бумагах, о РЦБ, антимонопольного, валютного, налогового и т.п. законодательства;

• собирает причитающиеся к уплате субъектами РЦБ налоги;

• принимает меры для пресечения незаконных действий профессиональных участников РЦБ при осуществлении клиентских операций.

241 Абз. 10 п.2.1. Временного положения о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг, утвержденного постановлением ФКЦБ № 23 от 19.12.1996 г.

Важную роль при осуществлении клиентских

операций играют саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ, осуществляющие контроль за своими членами, а также устанавливающие собственные правила осуществления таких операций.

При осуществлении операций на РЦБ (эмиссионных, инвестиционных, клиентских) государство как особый субъект рынка осуществляет прежде всего функции государственного регулирования. При этом государство ставит перед собой следующие общие задачи:

• контроль за действиями:

=>эмитента, инвесторов и профессиональных участников РЦБ с целью предотвращения нарушения ими прав инвесторов, норм антимонопольного, валютного, финансового, налогового и иного законодательства;

• опосредованный контроль за действиями иных, кроме профессиональных участников, субъектов РЦБ - например путем получения информации от фондовых бирж о совершаемых сделках, а также путем установления особых правил совершения биржевых сделок и т.п.;

• пресечение незаконных действий субъектов

=>при эмиссии ценных бумаг эти незаконные действия могут последовать со стороны эмитента (Федеральный закон ввел понятие "недобросовестная эмиссия" (ст.26), охватывающее возможность совершения эмитентом многочисленных противоречащих закону действий при эмиссии), его служащих (использование служебной информации - глава 8 Федерального закона), профессиональных участников РЦБ (манипулирование ценами и т.п.), инвесторов (совершение сделок с использованием информации, признаваемой Федеральным законом служебной, и

полученной от третьих лиц242), а также государственных органов (незаконный отказ в регистрации эмиссии и т.п.); =>при инвестировании в ценные бумаги эти незаконные действия могут последовать со стороны инвестора (нарушение антимонопольных правил, нарушение правил совершения операций с ценными бумагами243, нарушения правил предоставления информации о владении ценными бумагами в соответствии с ч.ч.9, 10 ст.ЗО Федерального закона и т.п.), продавца (например, непредставление информации о снижении доли владения любым видом эмиссионных ценных бумаг эмитента до уровня, кратного каждым 5 % свыше 20 % этого вида ценных бумаг - абз.4 ч.9 ст.ЗО Федерального закона), профессиональных участников РЦБ (манипулирование ценами, непредставление информации о совершении операций с ценными

242 Подобную ситуацию Федеральный закон не считает нарушением правил о служебной информации, поскольку не устанавливает никакой ответственности инвестора за совершение таких сделок, а также не вводит правила о незаконности самих таких сделок. Ограничение на совершение сделок с использованием служебной информации установлены только для лиц, располагающих такой информацией (ч.1 ст.32), к каковым инвесторы не относятся; также именно на этих лиц налагается запрет на передачу такой информации для совершения сделок третьим лицам (ч.1 ст.ЗЗ). На наш взгляд такой подход неоправданно мягок.

243 Например правил, касающихся ограничения использования кредитных средств при приобретении ценных бумаг. Так, согласно п.3.1. Инструкции о правилах совершения и регистрации сделок с ценными бумагами, утвержденной письмом Минфина РФ от 6.07.1992 г. № 53 (признано утратившим силу согласно приказу Минфина РФ от 25.02.1997 г. № 18) "доля заемных средств, привлеченных для покупки ценных бумаг, не может превышать 50% от общей стоимости приобретаемых ценных бумаг". На сегодняшний день действует п.3.3. Временного положения о порядке осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденного постановлением ФКЦБ от 19.12.1996 г. № 22, в котором говорится о возможности предоставления брокером и дилером своим клиентам займов для приобретения ценных бумаг под залог этих ценных бумаг, при этом сумма займа не может превышать 50 % рыночной стоимости этих ценных бумаг. В данном случае мы видим пробел в регулировании, поскольку Инструкция, устанавливавшая общее правило, отменена, а Временное положение распространяется только на случаи кредитования клиентов брокерами и дилерами. Такой пробел в регулировании можно считать существенным упущением законодателя, поскольку массовые случаи использования не-лимитированных кредитных ресурсов при осуществлении операций с ценными бумагами способны в случае ухудшения рыночной ситуации привести к цепочке неплатежей между \'частниками рынка и, как следствие, к кризису РЦБ (классическим примером такой ситуации является "Великая депрессия" в США 1929-33 г.г. - см. Б.Б.Рубцов "Зарубежные фондовые рынки", с. 11-12; ЛЭнджел. Б.Бойд "Как покупать акции", СПб, "САТИС", 1994, с.56-57). Регулирование случаев совершения операций с ценными бумагами в кредит может осуществляться как органом, специально регулирующим РЦБ (согласно п.4 ст.42 Федерального закона в России этим должна заниматься ФКЦБ в рамках установления обязательных требований к операциям с ценными бумагами), так и органом, регулирующим банковский сектор экономики (например в США этим вопросом занимается Совет Федеральной резервной системы - см. Л.Энджел, Б.Бойд "Как покупать акции", с.56-57).

бумагами в соответствии с ч.ч. 11-14 ст.ЗО Федерального закона и т.п.), а также государственных органов; =>при осуществлении клиентских операций незаконные действия могут быть совершены профессиональными участниками РЦБ и состоять в нарушении порядка осуществления ими своей деятельности; • сбор налогов

=>при эмиссионных операциях - в России действует Закон РСФСР "О налоге на операции с ценными бумагами" в редакции Федерального закона от 18 октября 1995 г. № 158-ФЗ, согласно которому объектом налогообложения является номинальная сумма выпуска ценных бумаг, заявленная эмитентом (ч.1 ст.2); =>при инвестиционных операциях - в первую очередь с продавцов ценных бумаг и профессиональных участников РЦБ (налоги на прибыль и добавленную стоимость). В случае получения инвестором дохода по ценным бумагам он также подлежит обложению соответствующим налогом; =>при клиентских операциях - с профессиональных участников РЦБ (налоги на прибыль и добавленную стоимость).

Глава III. Регулирование рынка ценных бумаг

1. Конфликты интересов на рынке ценных бумаг как предпосылка регулирования рынка

Задачи, которые ставят перед собой субъекты РЦБ при осуществлении операций на рынке, являются разноплановыми. Поэтому при совершении операций неминуемы обострения противоречий между субъектами РЦБ и возникновение конфликтов.

Под конфликтом принято понимать проявление объективных или субъективных противоречий, выражающееся в противоборстве сторон244. "При конфликте. противоборствующие стороны преследуют свои цели, которые, однако, не могут быть одновременно достигнуты обеими сторонами без ущерба друг другу"245.

Конфликты как в рамках всей жизнедеятельности общества, так и в рамках функционирования РЦБ многообразны. Предметом нашего исследования не будет рассмотрение конкретных конфликтов, возникающих между субъектами РЦБ и способов их разрешения, поскольку они аналогичны конфликтам и способам их разрешения в других сферах общественной жизни и правовая наука выработала достаточный арсенал их урегулирования. Наиболее важным с точки зрения регулирования РЦБ как системного явления является рассмотрение базиса возникновения конкретных конфликтов на рынке. Таким базисом, на наш взгляд, являются конфликты интересов субъектов РЦБ.

В праве России понятие "конфликт интересов" является новым и нашло свое отражение в формирующемся корпоративном

244 "Юридическая конфликтология", М„ ИГП PAH, I995, с.6.

245 Там же, с.29.

законодательстве246. Однако речь в этих нормах идет лишь о совершении конкретных сделок от имени корпорации лицами, преследующими свои интересы при совершении таких сделок.

Такое узкое понимание термина "конфликт интересов" в целом соответствует зарубежной практике, т.к. в иностранном праве это понятие существует давно. Так, в американском праве под конфликтом интересов {conflict of interest) понимается ситуация, в которой индивидуальные интересы лица находятся в противоречии с интересами исполнения им своих обязанностей по отношению к другим лицам247. Такая ситуация возникает в случаях, "когда человек (или фирма) действует одновременно в двух или нескольких различных лицах и цели этих действий расходятся между собой. Конфликт может возникнуть между собственным интересом работника и интересами фирмы, на которой он трудится, или же он возникает, когда человек является одновременно директором двух компаний, конкурирующих между собой. В случае развития конфликта интересов нормальные действия человека состоят в том, что он должен сообщить о конфликте интересов, разъяснить, в чем именно он состоит, и воздержаться от голосования или участия в принятии решения по тем вопросам, которые касаются этих интересов"248.

Для рассмотрения РЦБ в целом конкретные конфликты интересов не представляют научного интереса, тем более что они рассматриваются обособленно отдельными отраслями права (трудовым, корпоративным, уголовным и т.п.). Конфликты интересов на РЦБ нами будут рассмотрены в широком смысле как конфликты между субъектами РЦБ как социальными группами.

246 См. ст.27 "Конфликт интересов" Федерального закона "О некоммерческих организациях" от 12.01.1996 г. № 7-ФЗ, главу XI "Заинтересованность в совершении обществом сделки" Федерального закона "Об акционерных обществах" от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ и т.п.

247 The Plain-Language Law Dictionary, © 1994 Parsons Technology, Inc., © Medbook Pablications, Inc., 1981. Словарь существует в электронной версии.

248 "Бизнес: Оксфордский толковый словарь", М, Издательство "Прогресс-Академия", Издательство РГТУ, 1995, с. 140-141.

Основным интересом эмитента на РЦБ является

распространение выпуска ценных бумаг при следующих условиях:

• установление минимальной ответственности эмитента по выпускаемым ценным бумагам;

• ограничение вмешательства третьих лиц в дела эмитента;

• сокращение затрат на эмиссию ценных бумаг;

• соблюдение сжатых временных рамок распространения выпуска и, следовательно, привлечения денежных средств и иных активов инвесторов.

С точки зрения ограничения ответственности эмитента ему выгодно размещать ценные бумаги, предусматривающие минимальные обязательные выплаты их держателям либо не предусматривающие обязательных выплат вовсе (как, например, обыкновенные акции249).

С точки зрения минимизации вмешательства третьих лиц в дела эмитента ему выгодно распространять ценные бумаги, не требующие регистрации их выпуска и не предоставляющие держателям права на получение информации об эмитенте250. Однако отсутствие контроля со

249 Именно этой причиной был вызван "акционерный бум" 1993-94 гх., когда многие эмитенты, в т.ч. АО МММ, AWA, "Холдинг-Центр", "Хопер", занимались выпуском в основном обыкновенных акций, поскольку путем допускаемых действовавшим в то время законодательством злоупотреблений такие эмитенты могли, не потеряв контроль за акционерным обществом, проводить на общих собраниях акционеров решения о невыплате дивидендов. Одним из способов поддержания контроля над обществом являлся выпуск т.н. "свидетельств о депонировании акций", когда инвестору вместо именной ценной бумаги вручался ее суррогат на предъявителя, который не давал права голоса, а лишь предоставлял право обменять его на акции; таким образом в реестре общества значились.ища, лояльные его управленческой верхушке. Другим способом (на практике использовался редко) являлся выпуск обыкновенных именных акций общества, имевших различный номинал (такая возможность была прямо предусмотрена п.45 Положения об акционерных обществах, утвержденного постановлением Совета Министров РСФСР от 25 декабря 1990 г. № 601). В этом случае при учреждении общества выпускались в большом количестве мелкономинальные акции, остававшиеся на руках учредителей, а при последующих выпусках, распространявшихся среда сторонних инвесторов, номинал акций увеличивался. Согласно основному закону акционерного дела "одна акция = один голос" все выпускаемые обществом таким образом акции были уравнены в правах, при этом основные средства вносились инвесторами за счет разницы между номиналами акций различных выпусков (т.е. учредители, вложив 1 ООО ООО рублей в акции номиналом 10 рублей получали 100 000 акций, а инвесторы, вложившие тот же 1 000 000 рублей в акции номиналом 1 000 рублей получали 1 000 акций; голоса же на общих собраниях и дивиденды распределялись относительно количества ценных бумаг, а не вложенных средств). Подробнее об этом см. Голубков А.Ю. "Некоторые коллизии в законодательстве о ценных бумагах"// "Юридическая практика" (г.Киев), № 1 за 1996 г., с.6.

250 Именно по этой причине широкое распространение получила практика выпуска в 1993-94 г.г. векселей, позволявших привлечь денежные средства населения и организаций без регистрации их выпуска и предоставления информации об эмитенте. Широко практиковался выпуск векселей ЛЛД-Банком, Ялос-Банком, компанией "Роника" и т.п.

стороны государства за действиями эмитента может привести к таким нежелательным последствиям, как уклонение от налогов, нарушения прав инвесторов, созданию монополий и т.п.

Сокращение затрат при эмиссии достигается путем выпуска ценных бумаг:

• не подлежащих налогообложению налогом на операции с ценными бумагами (например - векселя);

• не требующих затрат на изготовление специальных бланков (векселя, бездокументарные ценные бумаги251);

• не требующих наличия сложной инфраструктуры их обращения (аудиторов, депозитариев и т.п. - векселя).

Соблюдение сжатых временных рамок размещения ценных бумаг может быть достигнуто эмитентом посредством выпуска ценных бумаг, не требующих государственной регистрации их выпуска (пример -векселя).

Основным интересом инвестора является инвестирование активов в ценные бумаги при следующих условиях:

• получение максимального дохода от операций с ценными бумагами;

• расширение рамок ответственности эмитента по выпускаемым ценным бумагам;

• минимизация ответственности инвестора при совершении им операций с ценными бумагами эмитента;

• ознакомление с информацией об эмитенте и о выпускаемых ценных бумагах;

251 Широкая практика выпуска бездокументарных ценных бумаг в 1992-95 гх. в отсутствие сколь бы то ни было четкой регламентации их обращения приводила к злоупотреблениям регистраторами и депозитариями, связанными с эмитентом договорными или корпоративными отношениями (регистраторы и депозитарии создавались обычно как дочерние компании эмитентов). Также негативным элементом выпуска бездокументарных ценных бумаг являлась и является отсутствие единой внутрироссийской системы учета прав на бездокументарные ценные бумаги (так называемого "центрального депозитария").

• наличие государственного контроля и надзора за действиями эмитента и действующими в его интересах профессиональными участниками РЦБ;

• отсутствие государственного контроля за действиями инвестора;

• минимизация расходов на совершение операций с ценными бумагами;

• наличие компенсационных процедур снижения риска инвестирования.

Получение максимального дохода от операций с ценными бумагами достигается инвестором в основном с учетом сложившейся финансовой ситуации на РЦБ. Однако существует и другой способ -использование служебной информации об эмитенте и его ценных бумагах. Использование подобной информации позволяет инвестировать активы в те ценные бумаги, стоимость которых ниже реальной, либо избежать инвестирования в ценные бумаги, обладающие повышенной стоимостью по сравнению с реальной.

Инвестору также выгодно инвестировать активы в те ценные бумаги, по которым эмитент несет повышенную ответственность. С этой точки зрения наиболее выгодны долговые ценные бумаги (облигации, векселя, депозитные и сберегательные сертификаты), по которым обязательства эмитента четко определены (в отличие от акций, являющихся долевыми ценными бумагами). Также инвестору выгодно обеспечение выпускаемых ценных бумаг посредством залога или привлечения гарантов, несущих солидарную или субсидиарную ответственность наряду с эмитентом.

С точки зрения минимизации рисков от инвестирования в ценные бумаги инвестор нуждается в гарантиях невозложения на него ответственности по обязательствам эмитента, выраженным в ценных бумагах. Такие гарантии разработаны в теории ценных бумаг и корпоративном праве252.

252 Здесь имеется ввиду установление правила (ст. 147 ГК РФ) об ответственности за исполнение по ценной бумаге лишь лицом, выдавшим ценную бумагу, а также всеми лицами, индоссировавшими ее (в слу-

Ознакомление с информацией об эмитенте и выпускаемых им ценных бумагах представляет интерес для инвестора с точки зрения осуществления контроля над действиями эмитента и принятия квалифицированного инвестиционного решения253.

Контроль за действиями эмитента и действующими в его интересах профессиональными участниками РЦБ со стороны государственных органов является дополнительной гарантией инвесторам, особенно с точки зрения предоставления эмитентом достоверной информации. Также государственный контроль, осуществляемый добросовестным образом, может позволить избежать нецелевого использования привлекаемых посредством ценных бумаг активов и откровенного мошенничества со стороны эмитента.

Закономерным желанием инвестора является отсутствие контроля государства и общества за его операциями с ценными бумагами. Однако это может привести к нежелательным последствиям, таким как уклонение от налогов, создание монополий.

Для эффективного осуществления операций с ценными бумагами инвестору выгодно сокращение расходов на проведение таких операций. Это сокращение расходов может включать в себя как легальные способы (отсутствие необходимости оплаты услуг регистраторов, депозитариев и

чае с ордерными ценными бумагами). Лица, передающие предъявительские или именные ценные бумаги, ответственности за исполнение по ним не несут (см., например, п.2 ст.146 ГК РФ). Также существует способ ограничения ответственности по таким ордерным ценным бумагам, как векселя - указание в передаточной надписи (индоссаменте) соответствующей оговорки о снятии ответственности (п. 15 Положения о переводном и простом векселе, утвержденном постановлением ЦИК и СНК СССР от 7 августа 1937 г. № 104/1341). Корпоративное право, нормы которого касаются прежде всего держателей акций, содержит нормы, исключающие ответственность акционеров по обязательствам акционерного общества в размерах, превышающих размер средств, вложенных в акции (абз.2 п.1 ст.2 Федерального закона "Об акционерных обществах").

233 Хотя отсутствие информации не является существенным препятствием для т.н. "спекулятивных инвесторов". Это было отмечено еще в конце XIX - начале XX веков известным правоведом и основателем психологической теории права Л.И.Петражицким в работе "Акции и биржевая игра" (Новосибирск, "Издательство Гермес", 1993). Движущей силой фондового спекулянта является, согласно теории Пет-ражицкого, субъективная склонность к преувеличенной оценке приобретаемых шансов выигрыша (с.54). При этом инвестор руководствуется скорее собственными инстинктами и слухами, нежели доподлинной информацией. Красноречивое подтверждение правильности этой теории - рынок акций АО МММ, когда инвесторы в надежде быстрого обогащения принимали инвестиционное решение, основываясь на рекламных роликах эмитента и уверенности в собственных силах предугадать момент крушения "пирамиды", дабы вовремя изъять вложенные в нее деньги. Достоверная же информация об эмитенте отсутствовала.

иных профессиональных участников РЦБ), так и

нелегальные (уклонение от уплаты налогов)254.

В сферу интересов инвестора также входит наличие институтов, способствующих компенсации потерь на РЦБ255. Эти институты могут быть аналогичны существующим в банковской системе (такие как система обязательных резервов, страхование вкладов). Также этому может способствовать система добровольного страхования инвестиционных рисков самими инвесторами.

Основным интересом профессиональных участников РЦБ является осуществление ими профессиональной деятельности на РЦБ при наличии следующих условий:

• извлечение прибыли от совершаемых операций с ценными бумагами;

• устойчивое функционирование РЦБ;

• минимальный контроль и надзор за своей деятельностью со стороны государства и общества;

• получение исчерпывающей информации о РЦБ, включающей в себя информацию о ценных бумагах, обращающихся на рынке, об эмитентах и их финансовом положении, о крупных инвесторах и т.п.;

• минимизация ответственности;

• соблюдение тайны отношений с клиентами;

• сокращение расходов при осуществлении деятельности.

Извлечение прибыли от операций на РЦБ зависит для профессиональных участников в основном от экономической ситуации

254 С этих двух позиций наиболее оптимально для инвестора использование предъявительских ценных бумаг, права по которым передаются посредством вручения ценных бумаг (п.1 ст. 146 ГК РФ), что позволяет избежать необходимости для совершения операций с ними привлечения профессиональных участников РЦБ, а также уплаты налогов на доход, полученный от реализации этих ценных бумаг. Именно этот интерес инвестора способствовал развитию в 1993-94 г.г. российского рынка ценных бумаг на предъявителя.

255 Необходимость создания системы компенсационных процедур осознана в России в результате краха эмитентов-"пирамид" в 1994-95 г.г. "Первой ласточкой" появления компенсационных институтов является создание в соответствии с Указом Президента РФ от 18 ноября 1995 г. № 1157 "О некоторых мерах по защите прав вкладчиков и акционеров" Федерального общественно-государственного фонда по защите прав вкладчиков и акционеров.

на рынке и от квалифицированных действий самих профессиональных участников РЦБ. Однако при этом могут происходить эксцессы деятельности, выражающиеся в совмещении функций профессионального участника РЦБ с функциями какого-либо иного субъекта на РЦБ. Так, профессиональный участник РЦБ может иметь свой материальный интерес в инвестировании в какие-либо ценные бумаги, выступая при этом в качестве представителя инвестора. Также в погоне за наибольшими прибылями деятельность профессионального участника РЦБ может быть направлена на возникновение монополии.

В устойчивом функционировании РЦБ профессиональные участники рынка впрямую заинтересованы, поскольку только при такой ситуации будет совершаться наибольшее количество операций на РЦБ и, следовательно, их профессиональные качества будут востребованы в полной мере.

Минимизация контроля со стороны государства и общества также входит в круг интересов профессиональных участников РЦБ, поскольку осуществление деятельности наиболее удобным для них способом могло бы решить для них большинство из возникающих проблем (снижение расходов, сохранение тайны операций, минимизация ответственности и т.п.). Однако при этом в целом полное отсутвие контроля привело бы к дестабилизации рынка и, следовательно, к неблагоприятным последствиям для профессиональных участников РЦБ.

Получение исчерпывающей информации о рынке является залогом успешного и квалифицированного осуществления профессиональной деятельности на нем, поэтому в сферу интересов профессиональных участников РЦБ входит создание глобальной информационной системы, предоставляющей такую информацию.

Минимизация ответственности профессиональных участников РЦБ является сферой их жизненных интересов, однако полное отсутствие такой ответственности может привести к неоправданному повышению

рисков для иных субъектов РЦБ. Именно поэтому в интересах профессиональных участников РЦБ переложить часть своей ответственности посредством использования компенсационных институтов, а также страхования своей профессиональной ответственности.

Соблюдение тайны отношений с клиентами является предпосылкой более доверительного отношения между профессиональным участником РЦБ и клиентом, что несомненно сказывается на устойчивости функционирования РЦБ. Логично при этом провести аналогию с банковской тайной - институтом, способствующим устойчивому функционированию банковской системы страны.

Сокращение расходов профессиональными участниками РЦБ при осуществлении деятельности на рынке важно с точки зрения стабилизации их деятельности. Это сокращение может происходить посредством:

* внедрения на РЦБ современных технологий совершения операций с ценными бумагами (системы "центрального депозитария" и т.п.), сокращающих временные и материальные затраты на осуществление таких операций;

* внедрения сокращающих затраты методов работы самих профессиональных участников РЦБ (компьютеризация, повышение профессионализма сотрудников и т.п.);

* уклонения от уплаты налогов.

В интересы саморегулируемых организаций фондового рынка входит:

• устойчивое функционирование РЦБ;

• квалифицированное выполнение профессиональными участниками РЦБ своих обязанностей;

• осуществление общественного контроля за действиями профессиональных участников РЦБ и эмитентов;

• защита интересов инвесторов;

• развитие инфраструктуры РЦБ.

Деятельность саморегулируемых организаций фондового рынка направлена на координацию действий субъектов РЦБ с целью избежания конфликтных ситуаций на рынке и поэтому устойчивое функционирование РЦБ является основным интересом саморегулируемых организаций. Дестабилизация же рынка приводит к дисбалансу интересов субъектов РЦБ, то есть к возникновению той ситуации, на предотвращение которой направляются все усилия саморегулируемых организаций.

Во взаимосвязи с устойчивым функционированием РЦБ находится интерес саморегулируемых организаций в квалифицированном осуществлении профессиональными участниками РЦБ своих обязанностей, поскольку обладая профессионализмом (свойством, как правило отсутствующим у иных субъектов РЦБ) эти участники рынка способны предотвратить необдуманные и незаконные действия иных субъектов РЦБ, что может привести к дезорганизации рынка.

Для реализации вышеуказанных интересов саморегулируемые организации должны быть наделены соответствующими полномочиями. Именно поэтому получение полномочий по общественному контролю за профессиональными участниками РЦБ и эмитентами также входит в сферу интересов саморегулируемых организаций.

Поскольку интерес инвестора в осуществлении операций на РЦБ является движущей силой фондового рынка, то к интересам саморегулируемых организаций также относится всемерная защита интересов инвесторов от посягательств со стороны эмитентов, профессиональных участников и государства.

Развитие и устойчивое функционирование фондового рынка невозможно без создания условий по уменьшению временных и

материальных затрат его субъектов. Именно поэтому развитие инфраструктуры РЦБ также относится к сфере интересов саморегулируемых организаций256.

Государство как субъект РЦБ имеет следующие интересы257:

• устойчивое функционирование РЦБ;

• развитие инфраструктуры РЦБ;

• регулирование РЦБ, осуществление контроля и надзора за действиями иных субъектов РЦБ и разрешение споров, возникающих между ними;

• информационная открытость РЦБ;

• защита интересов инвесторов;

• сбор налогов.

Устойчивое функционирование РЦБ является основным интересом государства по нескольким причинам, основная из которых заключается в следующем. РЦБ с экономической точки зрения как сегмент финансового рынка выполняет функцию перераспределения капитала от субъектов, имеющих его излишки, к субъектам, нуждающимся в капитале. Нестабильное функционирование РЦБ может привести к параличу всей экономической системы общества, поддержание которой является одной из основных задач государства. И наоборот, устойчивое функционирование РЦБ как перераспределительного механизма приводит к подъему экономики и росту экономического потенциала государства.

256 Примером реализации такого интереса в России является организация в рамках Профессиональной ассоциации участников фондового рынка (ПАУФОР) внебиржевой системы торговли ценными бумагами "Российская торговая система" (РТС), а также Депозитарно-клиринговой компании (ДКК). Подробнее см. "Рынок ценных бумаг. Шаг России в информационное общество", М., Экономика", 1997, с.230-231. В мировой практике ярким примером содействия саморегулируемых организаций развитию инфраструктуры РЦБ является создание при Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам США (NASD) системы автоматической котировки ценных бумаг, не вошедших в биржевой листинг (NASDAQ - National Assotiation of Securities Dealers Automated Quotation System). Подробнее см. "Рынок ценных бумаг", М., "Финансы и статистика", 1996, с. 139-140.

251 Выступая в качестве эмитента, инвестора или профессионального участника РЦБ государство имеет интересы, соответствующие исполняемой им роли.

Устойчивость РЦБ впрямую зависит от инфраструктуры рынка, позволяющей снижать временные и материальные потери от операций на нем. Развитие инфраструктуры РЦБ также взаимосвязано с иными интересами государства на РЦБ, поскольку только при развитой инфраструктуре РЦБ можно говорить о полноценной информационной открытости рынка, контроле за его участниками и т.п. Активное участие государства в развитии рыночной инфраструктуры рекомендовано авторитетной группой международных специалистов фондового рынка (Труппа 30-ти")258.

Поскольку функционирование РЦБ связано с многочисленными рисками для его субъектов, а также с конфликтами интересов участников РЦБ, государство берет на себя функции по предотвращению и разрешению разногласий между субъектами. Именно поэтому одним из интересов государства на РЦБ является осуществление правоустанавливающих, контрольных и надзорных полномочий, а также полномочий по разрешению споров.

Также в сферу интересов государства входит информационная открытость фондового рынка, позволяющая принимать квалифицированные решения по регулированию РЦБ, предотвращать незаконные действия с ценными бумагами и ликвидировать их последствия, учитывать получаемые субъектами на РЦБ доходы и т.п.

Учитывая роль инвесторов как двигателей развития РЦБ государственным интересом является защита инвесторов от

258 Так, одной из основных рекомендаций Группы 30 является создание в каждой стране к 1992 г. Центрального депозитария ценных бумаг ("Рынок ценных бумаг. Шаг России в информационное общество". с.50). Создание такой организации, обездвиживающей все инвестиционные ценные бумаги страны и ведущей их учет и хранение (функции, аналогичные функциям "банка банков" - центрального банка относительно денежных средств), невозможно без участия государства, хотя центральный депозитарий может и не быть при этом государственным учреждением. Создание центрального депозитария в чистом виде было реализовано во Франции, где в соответствии с Законом от 30.12.1981 г., введенным в действие Декретом от 2.05.1983 г. с 3.11.1984 г. все фондовые ценные бумаги были дематериализованы, т.е. переведены в бездокументарную форму. Учет этих ценных бумаг ведется посредством счетов депо, открываемых клиентами у обслуживающих их профессиональных участников РЦБ, которые, в свою очередь, имеют счета депо в центральном депозитарии Франции - Б1СОУАМ (см. К.Гавальда, Ж.Стуфле "Банковское право", М., "Финстатинформ", 1996, с.499-503; "Рынок ценных бумаг. Шаг России в информационное общество", с. 108-112).

посягательств со стороны эмитентов и профессиональных участников РЦБ, а также создание институтов, способствующих снижению инвестиционных рисков.

Являясь сектором финансового рынка РЦБ предоставляет большие возможности для получения его субъектами доходов как непосредственно от совершаемых операций на РЦБ (инвесторы, профессиональные участники РЦБ), так и в других отраслях экономики (использование привлеченных средств эмитентами). Именно с этих позиций фондовый рынок является сферой интересов государства по сбору налогов.

Как мы видим, интересы различных субъектов РЦБ зачастую противоречат друг другу. Так, интерес эмитента минимизировать свою ответственность не совпадает с интересом инвестора в расширении пределов ответственности эмитента по выпускаемым ценным бумагам; интересу эмитента в ограничении вмешательства в его дела третьих лиц противостоят интересы инвестора в ознакомлении с информацией об эмитенте и выпускаемых им ценных бумагах и наличии государственного контроля за действиями эмитента, интересы профессиональных участников РЦБ, государства в информационной открытости рынка, интересы саморегулируемых организаций и государства в осуществлении контроля за действиями эмитентов и т.п. Также при внешнем совпадении интересов субъектов РЦБ могут не совпадать направленности интересов. Так, сокращение расходов и развитие инфраструктуры на РЦБ являются общими интересами субъектов, однако направленность этих интересов у эмитентов, инвесторов и профессиональных участников РЦБ подразумевает сокращение затрат в том числе и на налоговые платежи, тогда как это противоречит фискальному интересу государства. Именно в таком противоречии интересов или их направленности состоят конфликты интересов на РЦБ.

Однако интересы субъектов РЦБ могут не только противоречить друг другу, но и совпадать. Как уже было сказано, интерес эмитентов, инвесторов, профессиональных участников РЦБ на сокращение расходов при совершении операций на рынке совпадает в целом с интересом государства и саморегулируемых организаций на развитие инфраструктуры РЦБ. Также наличие контроля за действиями эмитента и профессиональных участников РЦБ является общим интересом инвесторов, саморегулируемых организаций и государства и т.п. Именно в совпадении интересов различных субъектов РЦБ состоит предпосылка возможности разрешения конфликтов интересов на рынке. При рассмотрении конфликтов интересов с широкой точки зрения как конфликтов между субъектами РЦБ, являющимися социальными группами, разрешение этих конфликтов предполагает прежде всего предотвращение возникновения конкретных конфликтных ситуаций между индивидуально определенными участниками рынка. Проанализируем некоторые способы разрешения конфликтов интересов на РЦБ.

На наш взгляд, одним из основных способов предотвращения конкретных конфликтных ситуаций на РЦБ является широкая информационная открытость рынка, представляющая собой возможность свободного доступа к информации об эмитентах, ценных бумагах, профессиональных участниках РЦБ, крупных инвесторах, саморегулируемых организациях, государственных органах и нормативно-правовой базе регулирования рынка любым субъектом РЦБ с минимальными временными и материальными затратами. В Российской Федерации с целью достижения информационной открытости РЦБ признано необходимым подготовить и реализовать

Федерального закона), а также в форме ежеквартального отчета и сообщений о существенных фактах, затрагивающих финансово-хозяйственную деятельность эмитента - для ценных бумаг с зарегистрированным проспектом эмиссии (ст.23 Федерального закона). Федеральным законом также предусматривается раскрытие информации об итогах размещения ценных бумаг при регистрации отчета об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг (ст. 25). Также эмитент публично размещаемых ценных бумаг должен раскрывать информацию (безотносительно конкретного выпуска ценных бумаг, система раскрытия информации о котором описана выше) в форме ежеквартального отчета по ценным бумагам (состоящего из данных об эмитенте, данных о финансово-хозяйственной деятельности эмитента, данных о ценных бумагах эмитента и прочей информации) и сообщений о существенных событиях и действиях, затрагивающих финансово-хозяйственную деятельность эмитента (ч.ч.4-8 ст.ЗО Федерального закона). К недостаткам правил раскрытия информации, установленных Федеральным законом, можно отнести их распространение исключительно на эмитентов эмиссионных ценных бумаг. Эмитенты инвестиционных ценных бумаг, не являющихся одновременно эмиссионными, выпадают из сферы правового регулирования относительно раскрытия информации на РЦБ; • установления правил доведения до потребителей рекламы на РЦБ как специфического вида информации, и требований по ее содержанию. Вопросам рекламы на РЦБ посвящена глава 9 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" и ст. 17 Федерального закона "О рекламе" от 18.07.1995 г. Указанные нормативные акты предусматривают в основном запреты на указание в рекламе определенных сведений и способы воздействия регулирующих органов на лиц, нарушающих такие запреты. На наш взгляд регулирование вопросов осуществления

специальную программу мер - Государственную информационную инициативу259, включающую в себя:

Усовершенствование нормативной правовой базы по вопросам раскрытия информации эмитентами и профессиональными участниками рынка ценных бумаг; =>создание эффективной системы сбора и распространения

информации, подлежащей раскрытию; =>взаимодействие информационных агентств, средств массовой информации, консультационных фирм и профессиональных участников рынка ценных бумаг по вопросам продвижения подлежащей раскрытию информации на информационный рынок в целом и обеспечения ею конкретных групп инвесторов, в частности;

=>ужесточение санкций в отношении организаций и лиц,

нарушающих требования по раскрытию информации"260. Информационная открытость РЦБ может быть достигнута посредством:

• раскрытия эмитентом информации о его статусе, финансовом положении, о лицах, имеющих заинтересованность в делах эмитента (аффилированных лицах), об эмитированных ценных бумагах. Такое раскрытие информации предусмотрено Федеральным законом "О рынке ценных бумаг". Эмитент обязан раскрывать информацию при регистрации проспекта эмиссии эмиссионных ценных бумаг, который состоит из данных об эмитенте, данных о финансовом положении эмитента и сведений о предстоящем выпуске ценных бумаг (ст.22

259 Первым серьезным шагом на пути создания Государственной информационной инициативы является утверждение ФКЦБ постановлением от 9.01.1997 г. № 2 Положения о системе раскрытия информации на рынке ценных бумаг, а также создания в форме некоммерческой организации Технического центра раскрытия информации, на который возлагаются функции по сбору, хранению и обеспечению публичного доступа к раскрываемой информации (абз.7 п.2 Положения).

260 П.4 разд.111 Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденной Указом Президента РФ от 1.07.1996 г. № 1008.

рекламы на РЦБ должно также включать в себя указания на ту информацию, которая подлежит раскрытию (в упрощенной форме) и нормы, позволяющие придавать рекламе на РЦБ квалифицирующее значение при решении вопроса о признании той или иной ценной бумаги инвестиционной. Указание в рекламе обширной информации о ценных бумагах или об осуществляемой субъектом деятельности на РЦБ позволит предотвращать спекулятивные или откровенно незаконные действия на РЦБ; • раскрытия инвесторами информации о совершении действий, способных изменить их заинтересованность в осуществлении деятельности какого-либо эмитента. Эта заинтересованность может иметь две направленности. Первая - приобретение или утрата статуса аффилированного (заинтересованного) лица эмитента - выражается в приобретении или реализации крупных пакетов ценных бумаг, которые предоставляют возможность оказывать воздействие на деятельность эмитента (голосующие акции). Вторая направленность -возможность манипулирования ценами путем проведения спекулятивных операций с ценными бумагами эмитента - так называемая игра "на повышение" стоимости ценных бумаг путем их скупки (такие спекулянты называются "быками") или игра "на понижение" стоимости ценных бумаг путем их распродажи (такие спекулянты называются "медведями"). Проведение спекулятивных операций возможно с любыми ценными бумагами эмитента. Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" предусматривает раскрытие информации держателями ценных бумаг при совершении ими операций с крупными пакетами ценных бумаг (ч.ч.9, 10 ст.ЗО). Федеральный закон "Об акционерных обществах" обязывает общества раскрывать информацию об аффилированных лицах (ст.93), а также обязывает аффилированных лиц сообщать обществу о приобретаемых

ими акциях общества в 10- дневный срок. С целью недопущения монополизации и ограничения конкуренции Закон России "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках" от 22 марта 1991 г. № 948-1 (в редакции на 25.05.1995 г.) предусматривает случаи получения инвестором предварительного согласия антимонопольного органа на приобретение пакетов акций (долей) хозяйствующих субъектов, а также случаи уведомления антимонопольного органа о совершенных сделках с акциями (долями) хозяйствующих субъектов с раскрытием информации об осуществляемых действиях(ст.18; Приказ ГКАП РФ от 13 ноября 1995 г. № 145 "Об утверждении и направлении на регистрацию Положения о порядке представления антимонопольным органам ходатайств и уведомлений в соответствии с требованиями статей 17 и 18 Закона РСФСР "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках"). Обязанности получения предварительного согласия на приобретение крупных пакетов акций (долей), а также уведомления о совершаемых сделках с раскрытием соответствующей информации предусмотрены и относительно отдельных сфер жизнедеятельности общества. Такие правила установлены в отношении банков и иных кредитных организаций ст.60 Федерального закона от 2 декабря 1990 г. № 394-1 "О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)" (в редакции на 28.04.1997 г.) и главой 4 Инструкции банка России от 27 сентября 1996 г. № 49 "О порядке регистрации кредитных организацийи лицензировании банковской деятельности"; • раскрытия информации профессиональными участниками РЦБ о совершаемых при их участии операциях с ценными бумагами. Раскрытие информации профессиональными участниками может осуществляться в нескольких направлениях. Федеральным законом "О рынке ценных

бумаг" предусмотрено раскрытие информации профессиональными участниками РЦБ в случаях осуществления при их участии операций с крупными пакетами ценных бумаг, которые могут свидетельствовать о манипулировании ценами на РЦБ либо об установлении контроля над эмитентами (ч.ч.П, 12 ст.ЗО). Также профессиональные участники РЦБ, осуществляющие деятельность в качестве дилера или организатора торговли, должны раскрывать информацию, подлежащую раскрытию эмитентом для реализуемых при их участии ценных бумаг (ч.13 ст.ЗО Федерального закона; абз.10 п.3.5 Временного положения о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг, утвержденного постановлением ФКЦБ от 19.12.1996 г. № 23). Некоторые профессиональные участнки РЦБ обязаны раскрывать информацию о порядке осуществления ими своей деятельности и о результатах операций, осуществляемых при их участии (раздел 6 Временного положения о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг). Также профессиональные участники РЦБ обязаны раскрывать своим клиентам информацию, касающуюся этих клиентов (раздел 6 Временного положения о депозитарной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации и порядке ее лицензирования, утвержденного постановлением ФКЦБ от 2.10.1996 г. № 20; раздел 21 Временного положения о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг, утвержденного постановлением ФКЦБ от 12.07.1995 г. № 3); • установления жестких правил относительно признания информации конфиденциальной и порядка использования такой информации. Действующее законодательство содержит только нормы относительно использования служебной информации (глава 8 Федерального закона "О рынке ценных бумаг"; под служебной информацией при этом понимается "любая не являющаяся общедоступной информация об

эмитенте и выпущенных им эмиссионных ценных бумагах, которая ставит лиц, обладающих в силу своего служебного положения, трудовых обязанностей или договора, заключенного с эмитентом, такой информацией, в преимущественное положение по сравнению с другими субъектами рынка ценных бумаг" - ст. 31 Федерального закона), а также о конфиденциальности информации некоторых профессиональных участников РЦБ (см. например раздел 6 Временного положения о депозитарной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации и порядке ее лицензирования). Такой подход нам видится узким, поскольку нормы о служебной информации не охватывают всех субъектов РЦБ, которым такая информация может стать известной (например - инвесторов), а нормы о конфиденциальности информации распространяются лишь на некоторых профессиональных участников РЦБ. Общим недостатком регулирования является также распространение указанных норм только на эмиссионные ценные бумаги. Вопросы использования служебной информации эмитента, доступа государственных органов к коммерческой тайне субъектов РЦБ и сохранения отношений профессиональных участников РЦБ с их клиентами объединены общим понятием - конфиденциальная информация. Поэтому и регулирование этих вопросов должно идти по пути комплексного регулирования всех вопросов, связанных с конфиденциальностью информации на РЦБ. Для этого должен быть закреплен массив норм, касающихся определения понятия "конфиденциальная информация" (в которое будет включаться не только информация об эмитенте, но и о других субъектах РЦБ), установления порядка доступа к этой информации (в том числе государственных органов), определения порядка использования этой информации и установления последствий неправомерного получения и использования такой информации, в том числе норм ответственности.

Полноценное урегулирование вопросов информационной

открытости РЦБ по вышеуказанным направлениям соответствует интересам:

• инвесторов, профессиональных участников РЦБ и государства - в получении информации о состоянии РЦБ;

• инвесторов, саморегулируемых организаций и государства - в осуществлении государственного и общественного контроля за субъектами РЦБ;

• профессиональных участников РЦБ, саморегулируемых организаций и государства - в устойчивом функционировании РЦБ;

• саморегулируемых организаций и государства - в защите интересов инвесторов;

• профессиональных участников РЦБ - в соблюдении тайны отношений с клиентами;

• государства - в сборе налогов.

Интересы эмитентов, инвесторов и профессиональных участников РЦБ в сокращении собственных временных и материальных потерь при совершении операций на рынке согласуются с интересами саморегулируемых организаций и государства в развитии инфраструктуры фондового рынка. Такие обоюдные интересы могут быть реализованы прежде всего посредством создания общерыночной системы учета и обслуживания выпусков инвестиционных ценных бумаг, являющихся эмиссионными - то есть созданием "центрального депозитария", который бы осуществлял ведение реестров и депозитарный учет всех выпускаемых ценных бумаг, являющихся инвестиционными и эмиссионными одновременно261. Устанавливая в

261 Ведение в системе центрального депозитария учета эмиссионных ценных бумаг, не являющихся инвестиционными, нецелесообразно, поскольку отсутствие признака свободной обращаемости таких ценных бумаг препятствует совершению с ними большого количества операций и не требует, следовательно, больших временных и материальных затрат многих участников рынка. Наибольшие затраты при этом лягут прежде всего на эмитента (в основном материальные), а также на сам центральный депозитарий (в основном временные, поскольку техническое обслуживание таких ценных бумаг потребует временных

обязательном порядке корреспондентские отношения с

центральным депозитарием обычные депозитарии могли бы оказывать депозитарные и трансфер-агентские услуги на территории всей страны по отношению к любым задепонированным в системе центрального депозитария ценным бумагам, что позволило бы сократить временные и материальные издержки инвесторов и профессиональных участников РЦБ при совершении операций на рынке. Издержки эмитента при осуществлении учета выпущенных им ценных бумаг центральным депозитарием будут сокращены по следующим причинам: а) за счет выпуска ценных бумаг в бездокументарной форме, при которой не требуется использование бланков ценных бумаг. Поскольку действующее законодательство предусматривает возможность выпуска в бездокументарной форме эмиссионных ценных бумаг, являющихся исключительно именными (ч.12 ст. 16 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" содержит запрет на выпуск предъявительских эмиссионных ценных бумаг в бездокументарной форме; такой запрет соответствует положению п.1 ст.149 ГК РФ, предусматривающей, что только именные и ордерные ценные бумаги могут выпускаться в бездокументарной форме), то и в системе центрального депозитария могут учитываться лишь именные эмиссионные ценные бумаги. Выпуск предъявительских ценных бумаг в бездокументарной форме противоречил бы положению теории ценных бумаг, согласно которой "для легитимации держателя в качестве субъекта соответствующего права (на предъявительскую ценную бумагу - А.Г.) достаточно одного только предъявления бумаги"262, поскольку при бездокументарной форме ценных бумаг возможно не предъявление их, а лишь

затрат, соотносимых с обслуживанием выпусков эмиссионных ценных бумаг, являющихся инвестиционными - ведение реестра, открытие счетов эмитенту и держателям и т.п.). Учет таких ценных бумаг вполне может осуществляться самими эмитентами. Учет в системе центрального депозитария инвестиционных ценных бумаг, не являющихся эмиссионными, организовать технически трудно, поскольку такие ценные бумаги, во-первых, могут приобретать инвестиционные качества не в момент их выпуска, и, во-вторьк, могут выпускаться в единичных экземплярах, что не предполагает ведение реестра. 242 М.М.Агарков "Учение о ценных бумагах", с. 194-195.

идентификация держателя. При выпуске предъявительских ценных бумаг в бездокументарной форме также теряется анонимность держателя ценных бумаг, поскольку все держатели были бы означены в соответствующем реестре депозитария (именно поэтому во Франции после дематериализации ценных бумаг, в том числе и предъявительских, в системе центрального депозитария БЮОУАМ выражение "бумага на предъявителя" потеряло всякий смысл263). Однако технически сохранить анонимность держателя бездокументарной ценной бумаги на предъявителя возможно при использовании "анонимных" счетов депо, когда идентификация распорядителя такого счета происходит способом, иным чем указание его имени (например - цифровым паролем). Вопрос же невозможности предъявления бездокументарной ценной бумаги на предъявителя может быть разрешен путем установления юридической презумпции идентификации держателя в системе депозитарного учета как аналога предъявления таковой ценной бумаги; Ь)за счет единой ценовой политики, устанавливаемой центральным депозитарием за свои услуги по ведению реестра и депозитарному учету выпускаемых ценных бумаг. Расходы центрального депозитария будут снижаться прямо пропорционально количеству выпусков ценных бумаг, им обслуживаемых, поэтому и цена за услуги центрального депозитария для эмитента будет ниже, чем за подобные же услуги депозитариев и регистраторов, оказывающих услуги небольшому количеству эмитентов. Центральному депозитарию было бы необходимо придать официальный статус и предоставить необходимые полномочия по регулированию оказываемых в общенациональной системе депозитарного учета услуг.

263 К.Гавальда, Ж.Стуфле "Банковское право", с.499.

Необходимость создания центрального депозитария в России нашла свое отражение в Указе Президента РФ от 16.09.1997 г. № 1034 "Об обеспечении прав инвесторов и акционеров на ценные бумаги в Российской Федерации". Согласно п.1 Указа создается национальная депозитарная система, в которую входят Центральный депозитарий -Центральный фонд хранения и обработки информации фондового рынка (создаваемый в форме федерального государственного унитарного предприятия - п.2 Указа), а также организации депозитарии, работающие по стандартам национальной депозитарной системы. Введение института центрального депозитария в том виде, как это предусмотрено Указом, является половинчатым решением, поскольку, во-первых, национальная депозитарная система не охватывает в обязательном порядке все организации, осуществляющие депозитарную деятельность (согласно п.4 Указа вступление в национальную депозитарную систему является добровольным и осуществляется на основании заявлений), и, во-вторых, в состав национальной депозитарной системы не входят организации, ведущие реестры владельцев именных ценных бумаг.

Развитие инфраструктуры фондового рынка также предполагает создание общенациональной системы расчетов по операциям с ценными бумагами, обеспечивающей быстрое перераспределение капитала между эмитентами и инвесторами. Такая система расчетов должна строиться по двум направлениям: развитие клиринга по ценным бумагам + развитие клиринга по денежным средствам, связанным с фондовыми операциями264. Введение общенациональной системы расчетов по ценным бумагам позволит обеспечить осуществление операций на РЦБ в основном при участии профессиональных участников РЦБ (которым будет легче обеспечить себе доступ к системе расчетов). Такая

Создание такой системы расчетов является областью совместного регулирования двух сегментов финансового рынка - рынка ценных бумаг (клиринг по ценным бумагам) и рынка банковских кредитов (клиринг по денежным средствам).

концентрация операций на РЦБ упростит регулирование РЦБ в целом, поскольку сузит круг подлежащих особому контролю субъектов и упростит процедуру получения необходимой информации о совершаемых на РЦБ операциях. Развитие общенациональной системы расчетов по ценным бумагам позволит сократить расходы эмитентов и инвесторов, связанные с риском несвоевременного получения денежных средств и ценных бумаг.

Технической предпосылкой создания центрального депозитария и развития общенациональной системы расчетов на РЦБ является развитие телекоммуникационной системы России, поскольку без современных средств связи невозможна качественная работа системы, обеспечивающей оказание клиринговых, депозитарных и регистраторских услуг на всей территории России. Озабоченность этой проблемой нашла отражение в указах Президента России от 3 июля 1995 г. № 662 "О мерах по формированию общероссийской телекоммуникационной системы и обеспечению прав собственников при хранении ценных бумаг и расчетах на фондовом рынке Российской Федерации" и от 4 января 1996 г. № 6 "О дополнительных мерах по формированию общероссийской телекоммуникационной системы обслуживания участников финансового и фондового рынков Российской Федерации".

Развитие системы центрального депозитария и расчетов по ценным бумагам станет также одной из составляющих информационной открытости РЦБ, поскольку основной массив информации будет сконцентрирован у сравнительно небольшого количества профессиональных участников РЦБ. Через такие системы также возможно более качественно и быстро обеспечивать реализацию мероприятий по раскрытию информации. Возможность отслеживать через общероссийскую систему хранения, учета и расчетов по ценным

бумагам тенденции развития рынка в целом будет способствовать устойчивому функционированию РЦБ.

Создание системы компенсационных мероприятий на РЦБ соответствует интересам:

• государства, саморегулируемых организаций и профессиональных участников РЦБ - в устойчивом функционировании рынка;

• эмитентов, инвесторов, профессиональных участников РЦБ - в ограничении ответственности от операций с ценными бумагами;

• государства и саморегулируемых организаций - в защите интересов инвесторов;

• инвесторов - в наличии компенсационных процедур снижения риска инвестирования.

Создание такой системы, на наш взгляд, должно подразумевать следующее:

• организацию Фонда компенсации потерь от операций с ценными бумагами. Финансовой основой Фонда должны стать отчисления субъектов РЦБ. Отчисления эмитента должны происходить от объема привлекаемых в ходе эмиссии ценных бумаг активов265. Отчисления инвесторов должны быть пропорциональны полученному от операций с ценными бумагами доходу266. Отчисления профессиональных участников РЦБ могли бы формироваться пропорционально объему осуществленных при их участии операций с ценными бумагами267. Саморегулируемые организации могли бы производить отчисления в Фонд пропорционально вступительным и членским взносам, уплаченных их участниками. Государственные отчисления в Фонд

265 Возможно будет целесообразно отменить налог на операции с ценными бумагами с установлением обязанности эмитентов направлять причитавшиеся ранее в качестве налога средства в Фонд.

266 Справедливо было бы не включать такой доход инвестора в налогооблагаемую прибыль юридических лиц и налогооблагаемый доход физических лиц. Ставки же соответствующих налогов при этом необходимо было бы использовать в качестве ставок отчислений инвесторами в Фонд.

5<" При этом для каждой формы профессиональной деятельности на РЦБ должна использоваться своя система определения базы для отчислений и размер таких отчислений.

могли бы базироваться на поступивших в бюджет средствах от приватизации. Расходование средств Фонда должно осуществляться по следующим направлениям:

^осуществление компенсации потерь инвесторов от операций на РЦБ268;

^предоставление обеспечения под выпускаемые ценные бумаги (поручительства, залог и т.п.)269; Фонд должен быть государственно-общественной организацией, поскольку полностью государственный статус Фонда, аналогичный статусу внебюджетных фондов, может повлечь нецелевое расходование средств, привлеченных Фондом (например - инвестирование их в государственные ценные бумаги с целью кредитования Правительства и проведения политики открытого рынка). • организацию системы обязательного и добровольного страхования на РЦБ. Обязательному страхованию должна подлежать профессиональная ответственность профессиональных участников РЦБ. Также должны быть созданы предпосылки для развития добровольного страхования рисков рынка ценных бумаг, и прежде всего исключение из налогооблагаемой базы взносов по такому страхованию.

Создание системы компенсационных мероприятий на РЦБ выгодно эмитентам, поскольку способствует повышению активности инвесторов на РЦБ. Инвесторы при этом получают определенные гарантии со стороны незаинтересованных лиц, что влечет повышение доверия к РЦБ

2«8 Эта функция Фонда аналогична функции создаваемого в соответствии со ст.38 Федерального закона

"О банках и банковской деятельности" от 2.12.1990 г. (в редакции от 3.02.1996 г.) Федерального фонда обязательного страхования вкладов. Компенсационная политика Фонда не должна быть направлена на абсолютную компенсацию потерь инвесторов. Ограничения в компенсации могут бьпь установлены по субъектам (только инвесторам - физическим лицам), объектам инвестиций (только по ценным бумагам, выпуск которых зарегистрирован и при этом уплачены эмитентом соответствующие отчисления) и объему инвестиций (полностью компенсируются только инвестиции, составляющие определенную сумму, сверх которой компенсация происходит пропорционально вложенным средствам). 26» Средства Фонда, направляемые на обеспечение выпусков ценных бумаг, должны подлежать обязательному регулированию через систему установления экономических нормативов, аналогичную действующей в банковской системе России.

в целом. Наличие такой системы способствует диверсификации (распределению) рисков фондового рынка между его субъектами.

Рассмотренные нами выше способы разрешения конфликтов интересов на РЦБ являются, на наш взгляд, основными, но не единственно возможными. С развитием РЦБ могут изменяться интересы его субъектов, а, следовательно, должны воплощаться в жизнь и новые способы разрешения возникающих между этими субъектами конфлитов.

2. Общие вопросы регулирования рынка ценных бумаг

Под регулированием в обычном понимании этого слова подразумевается направление развития, движения чего-нибудь с целью привести в порядок, в систему270. Исходя из такого определения, в регулировании можно выделить две составляющие: направленное воздействие + цель - упорядочение или поддержание определенного порядка.

По аналогии под регулированием РЦБ можно понимать воздействие на деятельность, операции и действия субъектов РЦБ с целью надлежащего функционирования рынка. Такое воздействие оказывается через субъектов, уполномоченных на это.

Экономическая доктрина выделяет следующие цели регулирования РЦБ271:

• "поддержка порядка на рынке, создание нормальных условий для работы всех участников рынка;

• защита участников рынка от недобросовестности и мошенничества отдельных лиц или организаций, от преступных организаций;

270 С.И.Ожегов, Н.Ю.Шведова "Толковый словарь русского языка", с.662.

271 "Рынок ценных бумаг", с. 143-144.

• обеспечение свободного и открытого процесса ценообразования на ценные бумаги на основе спроса и предложения;

• создание эффективного рынка, на котором всегда имеются стимулы для предпринимательской деятельности и на котором каждый риск адекватно вознаграждается;

• в определенных случаях создание новых рынков, поддержка необходимых обществу рынков и рыночных структур, рыночных начинаний и нововведений и т.п.;

• воздействие на рынок с целью достижения каких-то общественных целей (например, для повышения темпов роста экономики, снижения уровня безработицы и т.д.)".

Воздействие на деятельность субъектов РЦБ может быть оказано различными способами, в том числе экономическими (формирование конъюктуры рынка посредством проведения на нем специальных операций272 и т.п.), идеологическими (пропаганда на РЦБ с целью побуждения субъектов к совершению определенных действий или к воздержанию от их совершения и т.п.), правовыми и т.п. Наибольший интерес в рамках настоящего исследования представляет правовое регулирование РЦБ, т.е. регулирование, при котором воздействие на субъектов РЦБ осуществляется правовыми способами.

Под правовым регулированием вообще понимается "осуществляемое при помощи системы правовых средств. результативное, нормативно-организационное воздействие на общественные отношения с целью их

272 К числу таких операций можно отнести операции на открытом рынке, проводимые Банком России. Согласно ч.1 ст.39. Федерального закона от 2 декабря 1990 г. № 394-1 "О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)" (новая редакция) "под операциями на открытом рынке понимаются купля-продажа Банком России казначейских векселей, государственных облигаций и прочих государственных ценных бумаг, краткосрочные операции с ценными бумагами с совершением позднее обратной сделки". Операции на открытом рынке являются инструментом денежно-кредитной политики Банка России (п.З ст.35) и осуществляются с целью осуществления контроля за денежной массой (при продаже государственных ценных бумаг происходит сокращение денежной массы в обороте, а при выкупе государством собственных ценных бумаг денежная масса в обороте расширяется; при этом не требуется производить эмиссию денег либо изъятия денежных средств).

упорядочения, охраны, развития в соответствии с общественными потребностями"273. "Правовое регулирование охватывает:

1) специфическую деятельность государства (его нормотворческих органов), связанную с выработкой юридических установлений и определением юридических средств обеспечения их действенности

2) деятельность непосредственных участников общественных отношений, направленную на поиск и привлечение средств юридического регулирования, для согласования своего поведения с правом (его принципами, целями, назначением)."274.

Правовое регулирование, осуществляемое государством, называется государственным регулированием, а правовое регулирование, осуществляемое негосударственными субъектами, называется саморегулированием.

Сферой правового регулирования любого рынка является сам рынок как система. Таким образом сферой правового регулирования РЦБ является сам фондовый рынок.

Предметом правового регулирования является деятельность субъектов275. Само регулирование деятельности представляет собой в совокупности:

2" С.с.Алексеев "Теория права", М., "БЕК", 1995,с.209.

274 "Общая теория права и государства", М., "Юристь", 1996, с. 133.

275 По устоявшемуся в юридической науке мнению предметом правового регулирования являются общественные отношения, "которые объективно, по своей природе могут поддаваться нормативно-организационному воздействию и в существующих социально-политических условиях требуют такого воздействия, осуществляемого при помощи юридических норм и всех иных юридических средств, образующих механизм правового регулирования" (С.С.Алексеев, Указ. соч., с.211). Общественное отношение, урегулированное правом, становится правоотношением со своей особой структурой. Однако некоторыми учеными, исходящими из философского понимания термина "отношение" как "взаиморасположения обособленных предметов, явлений, возможного в силу их общей природа и основывающегося на их свойствах" и таким образом не имеющего в своем составе никаких элементов, высказано мнение, что правоотношение не является общественным отношением, урегулированным правом, а особым общественным отношением; при этом право не регулирует общественные отношения - оно регулирует поведение людей (деятельность). Выразителем этой точки зрения является В.Н.Протасов (см. его работу "Что и как регулирует право", с.8-10, 18-31, 36). Целесообразность следования такой точке зрения при регулировании экономики доказана в работе Б.И.Пугинского и Д.Н.Сафиуллина "Правовая экономика: проблемы становления" (М., "Юридическая литература", 1991, с.24-45). С учетом особенностей правового регулирования РЦБ к предмету правового регулирования рынка следует отнести не только деятельность, операции и действия субъектов (динамичную составляющую регулирования), но Также и правосубъектность субъектов и понятия об объектах РЦБ (статичную составляющую регулирования).

• регулирование предпосылок ее осуществления (правосубъектность);

• регулирование объектов, по отношению к которым деятельность осуществляется;

• регулирование правил совершения отдельных действий (процесс их осуществления и/или результат);

• регулирование операций (упорядочение действий внутри операции и установление общих юридических последствий совершения операции).

По аналогии к предмету правового регулирования РЦБ относятся субъекты и объекты РЦБ, а также деятельность, операции и действия субъектов РЦБ (как желаемые, так и их конкретное воплощение).

Поскольку, как это было показано выше, фондовый рынок является институтом хозяйственного права, то и его регулирование осуществляется методами, свойственными хозяйственному праву, то есть совокупностью императивного и диспозитивного методов276. Однако особенность РЦБ как института хозяйственного права состоит в том, что при его регулировании метод императивных предписаний используется чаще, нежели диспозитивный метод. Это проистекает из особенностей РЦБ как экономической категории - на фондовом рынке происходит перераспределение денежных средств (как и на любом другом сегменте финансового рынка) при перераспределении денежных средств неизбежно осуществляется концентрация капитала концентрация капитала означает усиление экономической мощи лиц, сконцентрировавших капитал, и ослабление экономической мощи лиц, обладающих небольшим по размеру капиталом лица, обладающие большей экономической мощью, осуществляют диктат над лицами, экономически бессильными в качестве противовеса экономическому диктату возможно противопоставить лишь правовое вмешательство

276 См. Мартемьянов B.C. "Хозяйственное право", т.1, с.9-12.

путем установления обязанностей и запретов277. Таким образом правовое регулирование РЦБ относится в основном к запретительному (разрешительному) типу регулирования, в основе которого лежат общие запреты с установлением конкретных дозволений278.

В зависимости от того, в каком сочетании находятся государственное регулирование и саморегулирование на РЦБ, можно говорить об определенной модели фондового рынка279. Первоначально РЦБ не регулировался со стороны государства (это соответствовало функции государства как "ночного сторожа" до 20-30-х годов XX века). На сегодняшний день существует две модели: рынок полностью регулируется со стороны государства либо регулирование рынка разделено между государством и иными субъектами РЦБ280.

Так, в США наряду с жестким государственным регулированием РЦБ, осуществляемым приоритетно через SEC, регулирующие функции возложены и на саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ и фондовые биржи, при этом отмечается, что "во многих случаях контроль, производимый саморегулируемыми организациями, оказывается более жестким и эффективным, чем

277 Именно развитие финансового рынка с его перераспределительным механизмом способствовало утрате государством функции "ночного сторожа" и началу активного вмешательства государства в экономику. Первым необходимость государственного вмешательства в рыночную экономику обосновал экономист Дж. М. Кейнс после мирового кризиса 1929-1933 гх. (см. Я.СЛдгаров "История экономических учений", М., "Экономика", 1996, с.210-225).

278 По поводу разрешительного типа правового регулирования С.С.Алексеев отмечает следующее: "Если общедозволительный порядок непосредственно связан с социальной свободой, то при демократическом режиме в обществе разрешительный тип правового регулирования, решающим компонентом которого являются общие запреты, ближайшим образом соотносится с необходимостью высокой упорядоченности общественных отношений, организованности общественной жизни и вытекающей отсюда социальной ответственности" (Указ. соч, с.241). Как было указано выше РЦБ является той сферой общественной экономической жизни, которая требует особой упорядоченности отношений между субъектами рынка и их ответственности за действия, совершаемые на рынке во избежание превалирования интересов одних субъектов РЦБ над интересами других субъектов. Неэффективность общедозволительного типа регулирования РЦБ в России была доказана кризисом 1994-1995 гх., когда произошел крах структур, осуществлявших свою деятельность на финансовом рынке, используя при этом общедозволительный характер гражданско-правового регулирования, которое применялось, поскольку тогда право практически не содержало специальных норм о РЦБ.

279 Вообще о моделях РЦБ можно говорить не только исходя из соотношения государственного регулирования и саморегулирования. Также критерием выделения моделей рынка служит возможность осуществления на РЦБ операций коммерческими банками (в США существует запрет на осуществление коммерческими банками операций на РЦБ; в Германии же наоборот - основными участниками РЦБ являются коммерческие банки).

280 При этом роль государства и иных субъектов РЦБ в регулировании может быть различной.

контроль, осуществляемый государственными органами"281.

Система регулирования РЦБ в Великобритании традиционно представляет собой систему саморегулирования. Формально государственный контроль над рынком установлен в 1986 г. путем принятия Закона о финансовых услугах (Financial Services Act), однако Совет по ценным бумагам и инвестициям (Securities and Investments Board) - специальный государственный орган, наделенный исключительными полномочиями по регулированию рынка, - делегирует свои полномочия более специализированным организациям (саморегулируемым организациям и фондовым биржам)282. В Германии регулирование РЦБ осуществляется в основном государством. При этом система регулирования характеризуется децентрализацией функций по регулированию РЦБ, то есть возложению их на субъектов федерации (земли)283, а также важной ролью Немецкого федерального банка (центрального банка) в регулировании рынка284.

Соотношение государственного регулирования и саморегулирования на РЦБ должно определяться исходя из особенностей конкретной страны, ее рыночных традиций и особенностей правовой системы. Так, в России, с отсутствием развитых рыночных отношений и долговременным тотальным регулированием экономики со стороны государства, сложно говорить о сколь бы то ни было развитых традициях и большой роли саморегулирования на фондовом рынке. С развитием рыночных отношений возможно прогнозировать повышение значимости саморегулирования на рынке. Таким образом можно констатировать, что современное состояние саморегулирования и

281 Б.Б.Рубцов "Зарубежные фондовые рынки", с. 123.

282 Там же, с. 166.

283 В соответствии с принятым в 1994 г. Законом об операциях с ценными бумагами образован специальный федеральный орган - Комиссия по ценным бумагам, к которому должны в итоге перейти все

"функции по регулированию РЦБ.

284 Б.Б.Рубцов, Указ. соч., с.205-206.

государственного регулирования на РЦБ будет постоянно изменяться с изменением экономической ситуации в стране.

3. Государстввннов регулирование рынка ценных бумаг

Государственное регулирование РЦБ является одним из проявлений экономической функции государства на современном этапе. Как известно, при осуществлении своих функций государство использует разнообразные методы, которые подразделяются на правовые и неправовые (организационные)285. В равной мере это относится и к государственному регулированию РЦБ.

Правовые методы государственного регулирования РЦБ:

• правотворческий - разработка и принятие законов и иных нормативных актов, касающихся функционирования РЦБ;

• правоприменительный - властная деятельность уполномоченных государственных органов по реализации норм права на фондовом рынке;

• правоохранительный - осуществление контроля и реализация юридической ответственности на РЦБ.

Организационные методы государственного регулирования РЦБ286:

• экономические - выпуск государственных ценных бумаг, проведение операций на открытом рынке, регулирование цен и т.п.;

• политические - согласование позиций различных групп субъектов РЦБ, а также различных государственных органов и т.п.;

• идеологические - обращения к различным субъектам фондового рынка с целью убеждения их совершить или отказаться от совершения каких-либо действий на РЦБ и т.п.;

•285 "Общая теория права и государства", с.285.

286 Реализуются в основном через правовое регулирование.

• собственно организационные - прогнозирование ситуации на РЦБ, создание элементов инфраструктуры рынка и т.п.

Рассмотрим эти методы подробнее.

Правотворческий метод государственного регулирования реализуется посредством принятия нормативных актов, касающихся функционирования РЦБ. Рассмотрим подробнее сложившуюся в Российской Федерации система органов, полномочных принимать нормативные акты, касающиеся фондового рынка.

Основной нормотворческой функцией Федерального собрания является принятие федеральных законов. Эта функция реализуется через Государственную Думу - нижнюю палату Федерального собрания, которая принимает федеральные законы, подлежащие впоследствии одобрению верхней палатой Федерального собрания - Советом Федерации и направляемые на подпись Президенту России. Разработкой законопроектов, касающихся фондового рынка, в рамках Государственной Думы занимаются два комитета - Комитет Государственной Думы по бюджету, налогам, банкам и финансам (законодательство о РЦБ, о ценных бумагах, о банках и их операциях с ценными бумагами и т.п.) и Комитет Государственной Думы по собственности, приватизации и хозяйственной деятельности (законодательство об акционерных обществах, трасте и т.п.)287. Основными федеральными законами, принятыми Федеральным собранием относительно РЦБ являются законы "О рынке ценных бумаг", "Об акционерных обществах", "О переводном и простом векселе".

Президент России, кроме подписания принятых Федеральным собранием федеральных законов, реализует свои нормотворческие полномочия на РЦБ посредством утверждения соответствующих указов

287 Ст. 17 Регламента Государственной Думы Федерального Собрания - Парламента Российской Федерации (принят постановлением Государственной Думы Федерального Собрания РФ от 25 марта 1994 г. № 80-1 ГД).

и иных актов, которые не должны противоречить федеральным законам. Утверждение указов - это, в основном, оперативное нормотворчество на рынке, которое призвано временно ликвидировать законодательные пробелы регулирования рынка. Примерами такого оперативного нормотворчества являются указы "О защите интересов инвесторов", "О мерах по обеспечению прав акционеров" от 27 октября

1993 г. № 1769 и т.п. Кроме функций оперативного нормотворчества посредством указов и иных актов Президента устанавливаются правила обращения некоторых ценных бумаг (см., например, указ "О выпуске и обращении жилищных сертификатов"), создаются органы по регулированию рынка и определяется их компетенция (например -распоряжение Президента от 9 марта 1993 г. № 163-рп "О Комиссии по ценным бумагам и фондовым биржам при Президенте Российской Федерации"), определяется правовое положение некоторых разновидностей субъектов РЦБ (например - указ "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий").

Нормотворческие полномочия Правительства на РЦБ реализуются посредством принятия постановлений по вопросам, определенным в федеральных законах и указах Президента. Так, например, постановление Правительства РФ от 26 сентября 1994 г. № 1094 "Об оформлении взаимной задолженности предприятий и организаций векселями единого образца и развитии вексельного обращения" было принято во исполнение указов Президента Российской Федерации от 19 октября 1993 г. № 1662 "Об улучшении расчетов в хозяйстве и повышении ответственности за их своевременное проведение" и от 23 мая

1994 г. № 1005 "О дополнительных мерах по нормализации расчетов и укреплению платежной дисциплины в народном хозяйстве".

Нормотворчество ФКЦБ, Банка России, Министерства финансов, Антимонопольного комитета и Госкомимущества носит подзаконный

характер. Нормативные акты этими государственными органами принимаются в рамках делегированного законодательства, а также в соответствии с их компетенцией по регулированию РЦБ. Основным органом по подзаконному нормативному регулированию РЦБ является Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг (ФКЦБ). Ее нормотворческие полномочия закреплены в Федеральном законе "О рынке ценных бумаг" и в Положении о Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг, утвержденном Указом Президента РФ от 1 июля 1996 г. № 1009. К этим полномочиям относится (ст.42 Федерального закона): утверждение стандартов эмиссии ценных бумаг; разработка и утверждение единых требований к правилам осуществления профессиональной деятельности с ценными бумагами; установление обязательных требований к операциям с ценными бумагами; установление обязательных требований к порядку ведения реестра; установление порядка лицензирования различных видов профессиональной деятельности на РЦБ; установление порядка лицензирования саморегулируемых организаций профессиональных участников РЦБ; определение стандартов деятельности инвестиционных, негосударственных пенсионных, страховых фондов и их управляющих компаний, а также страховых компаний на РЦБ; утверждение квалификационных требований, предъявляемых к лицам и организациям, осуществляющим профессиональную деятельность с ценными бумагами; установление и определение порядка допуска к первичному размещению и обращению вне территории Российской Федерации ценных бумаг, выпущенных эмитентами, зарегистрированными в Российской Федерации; установление соотношения между размерами объявленной эмиссии акций на предъявителя и оплаченного уставного капитала.

Федеральным законом сделано только два исключения в нормотворческой компетенции ФКЦБ:

• ее полномочия не распространяются на процедуру эмиссии долговых обязательств правительства РФ и ценных бумаг субъектов РФ (ч.б ст.40);

• правила ведения учета и составления отчетности эмитентами и профессиональными участниками фондового рынка устанавливаются ФКЦБ совместно с Министерством финансов РФ (п.4 ст.42).

Также Федеральный закон обязывает ФКЦБ согласовывать с Банком России документы, в которых специально выделяется кредитная организация, а также документы, связанные с регулированием операций с валютными фондовыми ценностями (ч.ч.б, 7 ст.43 Федерального закона). Согласованию с Банком России подлежит минимальный размер специальных фондов клиринговых организаций в соответствии с ч.З ст.6 Федерального закона.

В соответствии с Положением о Министерстве финансов Российской Федерации, утвержденным постановлением Правительства РФ от 19 августа 1994 г. № 984, министерство обладает следующими полномочиями по нормативному регулированию РЦБ: устанавливает правила выпуска и размещения государственных внутренних займов Российской Федерации (пп."м" п.7 Положения); устанавливает правила лицензирования и деятельности инвестиционных фондов и производителей бланков ценных бумаг (пп."н" п.7 Положения); определяет порядок внешних заимствований России (пп."т" п.7 Положения); совместно с ФКЦБ устанавливает правила ведения учета и составления отчетности эмитентами и профессиональными участниками рынка ценных бумаг (п.4 ст.42 Федерального закона "О рынке ценных бумаг").

Нормоустанавливающие полномочия Банка России на РЦБ раскрыты в федеральных законах "О рынке ценных бумаг", "О

Центральном банке Российской Федерации (Банке России)", "О банках и банковской деятельности"288.

Статьей 4 Федерального закона "О Центральном банке РФ (Банке России)" определены следующие функции Банка России, которые так или иначе связаны с РЦБ:

• п.З - "является кредитором последней инстанции для кредитных организаций, организует систему рефинансирования" (согласно ст.40 Федерального закона под рефинансированием понимается в т.ч. учет и переучет векселей, правила совершения которых устанавливаются Банком России289);

• п.8 - "регистрирует эмиссию ценных бумаг кредитными организациями в соответствии с федеральными законами" (при этом Банк России нормативно закрепляет режим накопительного счета в соответствии с ч.2 ст.27 Федерального закона "О рынке ценных бумаг").

Также п.З ст.35 Федерального закона к инструментам и методам денежно-кредитной политики Банка России отнесены операции на открытом рынке, под которыми в соответствии со ст.39 закона понимаются купля-продажа Банком России казначейских векселей, государственных облигаций и прочих государственных ценных бумаг, краткосрочные операции с ценными бумагами с совершением позднее обратной сделки (то есть Банк России самостоятельно определяет и регулирует совершение им операций на открытом рынке).

В соответствии со ст.60 Федерального закона Банк России осуществляет контроль за концентрацией банковского капитала путем требования уведомления его о приобретении 5% акций (долей) кредитных организаций и согласования с ним приобретения 20% акций

288 О компетенции Банка России в сфере РЦБ см. Голубков А.Ю. "Банки на рынке ценных бумаг. Государственное регулирование"// "Банковский бюллетень", № 3 за 1997 г., с.42-44.

289 Временные основные положения по переучету векселей предприятий Банком России утверждены письмом Центрального банка Российской Федерации от 4 октября 1994 г. № 183-94.

(долей) кредитных организаций и устанавливает соответствующие правила290.

Посредством установления нормативов использования собственных средств банков для приобретения акций (долей) других юридических лиц (п. 11 ст.61, ст.69 Федерального закона) Банк России имеет возможность контролировать инвестиционную активность банков. Посредством установления минимальных размеров резервов, создаваемых под высокорисковые активы, в т.ч. под вложения в ценные бумаги (п. 10 ст.61 Федерального закона) Банк России может сократить риск вложений банками собственных средств в ценные бумаги.

Согласно ст.6 Федерального закона "О банках и банковской деятельности" в рамках лицензии, выдаваемой Центральным банком, банк вправе осуществлять выпуск, покупку, продажу, учет, хранение и иные операции с ценными бумагами, выполняющими функции платежного документа, с ценными бумагами, подтверждающими привлечение денежных средств во вклады и на банковские счета, с иными ценными бумагами, осуществление операций с которыми не требует получения специальной лицензии в соответствии с федеральными законами291, а также вправе осуществлять доверительное управление указанными ценными бумагами по договору с физическими и юридическими лицами. Поскольку операции с такими ценными бумагами могут осуществляться банками в рамках общей банковской лицензии, то следует признать, что такие операции являются составной частью банковских операций и иных сделок, определенных в ст.5 Федерального закона, регулирование которых возложено на Банк России в соответствии с п.5 ст.4 Федерального закона "О Центральном банке РФ (Банке России)".

290 Такие правила установлены главой 4 Инструкции Банка России от 27 сентября 1996 г. № 49 "О порядке регистрации кредитных организаций и лицензировании банковской деятельности".

291 Данное положение Федерального закона сформулировано некорректно, т.к. в соответствии с ч.1 ст.39 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" лицензированию подлежит профессиональная деятельность на фондовом рынке, а не осуществление операций с конкретными ценными бумагами.

В соответствии с Федеральным законом "О рынке ценных бумаг" согласованию с Банком России подлежат документы ФКЦБ, в которых специально выделяется кредитная организация, а также документы, связанные с регулированием операций с валютными фондовыми ценностями (ч.ч.б, 7 ст.43 Федерального закона). Согласованию с Банком России подлежит и минимальный размер специальных фондов клиринговых организаций в соответствии с ч.З ст.6 Федерального закона.

В соответствии со ст.ст. 17, 18 Закона "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках" ГКАП устанавливает правила государственного контроля за созданием, реорганизацией и ликвидацией коммерческих организаций (в том числе и акционерных обществ) и соблюдением антимонопольного законодательства при приобретении акций (долей) в уставном капитале коммерческих организаций. Эти полномочия реализованы в приказе ГКАП от 13 ноября 1995 г. № 145 "Об утверждении и направлении на регистрацию Положения о порядке представления антимонопольным органам ходатайств и уведомлений в соответствии с требованиями статей 17 и 18 Закона РСФСР "О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках".

Нормотворческие полномочия Государственного комитета по управлению государственным имуществом определены в Положении о Государственном комитете Российской Федерации по управлению государственным имуществом, утвержденным постановлением Правительства РФ от 4 декабря 1995 г. № 1190. Эти полномочия касаются в том числе вопросов урегулирования обращения ценных бумаг при приватизации. Примером такого нормотворчества может служить распоряжение Госкомимущества РФ от 6 октября 1994 г. № 2469-р "Об утверждении Порядка продажи акций акционерных обществ на специализированном аукционе по продаже акций".

Нормативные акты субъектов федерации, как это уже было показано выше, касаются сугубо местных особенностей функционирования РЦБ (порядок выпуска ценных бумаг субъекта федерации и т.п.) либо принимаются по вопросам совместного ведения с Российской Федерацией. Такие нормативные акты не могут противоречить федеральному законодательству.

Правоприменительный метод государственного регулирования РЦБ реализуется через систему специально уполномоченных государственных органов. Система государственных органов, регулирующих РЦБ, является структурой, обеспечивающей выполнение государством своих функций на РЦБ.

В соответствии с ч.1 ст.40 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" "Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг. является федеральным органом исполнительной власти по проведению государственной политики в области рынка ценных бумаг, контролю за деятельностью профессиональных участников рынка ценных бумаг через определение порядка их деятельности и по определению стандартов эмиссии ценных бумаг". Правоприменительные полномочия ФКЦБ заключаются в следующем (ст.42 Федерального закона): осуществление координации деятельности федеральных органов исполнительной власти по вопросам регулирования РЦБ; осуществление лицензирования различных видов профессиональной деятельности на РЦБ; выдача генеральных лицензий на осуществление деятельности по лицензированию деятельности профессиональных участников РЦБ; осуществление лицензирования и ведение реестра саморегулируемых организаций профессиональных участников РЦБ; обеспечение раскрытия информации о зарегистрированных выпусках ценных бумаг, профессиональных участниках РЦБ и регулировании фондового рынка; обеспечение создания общедоступной системы раскрытия информации на РЦБ; разработка соотаетстаующих методических рекомендаций по

практике применения законодательства Российской

Федерации о ценных бумагах; осуществление руководства региональными отделениями ФКЦБ; ведение реестра выданных, приостановленных и аннулированных лицензий.

Согласно п. 1 Положения о Министерстве финансов Российской Федерации министерство является федеральным органом исполнительной власти, обеспечивающим проведение единой государственной финансовой политики и осуществляющим общее руководство организацией финансов в стране. Министерство обладает следующими правоприменительными полномочиями: осуществление выпуска в установленном порядке государственных внутренних займов Российской Федерации, согласование общего объема и условий выпуска долговых обязательств республик, краев, областей, городов федерального значения, автономной области и автономных округов; осуществление совместно с Центральным банком Российской Федерации обслуживания государственного внутреннего долга Российской Федерации (пп."м" п.7 Положения); лицензирование инвестиционных фондов, а также производства бланков ценных бумаг (пп."н" п.7 Положения); организация работы по привлечению в экономику страны иностранных кредитных ресурсов, проведение с участием заинтересованных федеральных органов исполнительной власти переговоров по условиям привлечения кредитных ресурсов; разработка порядка использования указанных кредитов и расчетов по ним предприятий и организаций с федеральным бюджетом; осуществление совместно с другими федеральными органами исполнительной власти обслуживания государственного внешнего долга и задолженности иностранных государств Российской Федерации, ведение в установленном порядке Государственной книги внешнего долга Российской Федерации (пп."т" п.7 Положения).

Банк России имеет следующие правоприменительные функции:

• осуществление рефинансирования в т.ч. посредством учета и переучета векселей;

• регистрация эмиссий ценных бумаг кредитных организаций в соответствии с федеральными законами.

Согласно п.1 Положения о Государственном комитете Российской Федерации по управлению государственным имуществом Госкомимущество292 является федеральным органом исполнительной власти, проводящим государственную политику в области приватизации, управления и распоряжения федеральной собственностью и координирующим деятельность в этой сфере иных федеральных органов исполнительной власти. ГКИ обладает следующими правоприменительными полномочиями на РЦБ: участвует в создании инфраструктуры фондового рынка, обеспечивающей процессы приватизации и реализации государственной политики в области привлечения инвестиций (абз. 5 п.5 Положения); принимает участие в осуществлении мер государственной поддержки формирования и функционирования рынка ценных бумаг, а также развития его инфраструктуры (абз. 13 п.6 Положения); является держателем принадлежащих Российской Федерации акций (вкладов, долей), закрепленных в федеральной собственности (абз. 19 п.6 Положения); представляет в пределах своей компетенции интересы Российской Федерации по закрепленным в федеральной собственности акциям (вкладам, долям) в уставных капиталах организаций, основанных на объединении капиталов различных собственников (абз.20 п.6 Положения).

292 в соответствии с п.1 Указа Президента РФ от 30.09.1997г. № 1063 "О Министерстве государственного имущества Российской Федерации" Государственный комитет Российской Федерации по управлению государственным имуществом преобразован в Министерство государственного имущества Российской Федерации.

Правоохранительный метод государственного

регулирования РЦБ реализуется, в основном, через контрольные функции ФКЦБ и через систему правоохранительных органов России.

ФКЦБ в рамках полномочий по контролю на РЦБ и иному воздействию на его субъектов может осуществлять: приостановление или аннулирование лицензий на осуществление различных видов профессиональной деятельности на РЦБ (п.6 ст.42 Федерального закона); приостановление или аннулирование генеральных лицензий (п.7 ст.42 Федерального закона); аннулирование лицензий саморегулируемых организаций профессиональных участников РЦБ при нарушении требований законодательства Российской Федерации о ценных бумагах, а также стандартов и требований, утвержденных ФКЦБ (п.8 ст.42 Федерального закона); осуществление контроля за соблюдением эмитентами, профессиональными участниками РЦБ, саморегулируемыми организациями профессиональных участников РЦБ требований законодательства Российской Федерации о ценных бумагах, стандартов и требований, утвержденных ФКЦБ (п. 10 ст.42 Федерального закона "О рынке ценных бумаг"); осуществление надзора за соответствием объема выпуска эмиссионных ценных бумаг их количеству в обращении (п.20 ст.42 Федерального закона); принятие мер к приостановлению дальнейшего размещения ценных бумаг, выпущенных в результате недобросовестной эмиссии; направление материалов проверки по фактам недобросовестной эмиссии в суд для применения мер административной ответственности к должностным лицам эмитента в соответствии с законодательством Российской Федерации; направление материалов проверки по фактам недобросовестной эмиссии в органы прокуратуры при наличии в действиях должностных лиц эмитента признаков состава преступления; обращение с иском в суд о признании выпуска ценных бумаг недействительным в случае, если недобросовестная эмиссия повлекла за собой заблуждение владельцев, имеющее существенное

значение, либо в случае, если цели эмиссии противоречат основам правопорядка и нравственности (п.З ст.51 Федерального закона); принятие мер к приостановлению безлицензионной профессиональной деятельности на РЦБ; направление материалов проверки по фактам безлицензионной деятельности в суд для применения мер административной ответственности к должностным лицам участника РЦБ в соответствии с законодательством Российской Федерации; обращение с иском в арбитражный суд о взыскании в доход государства доходов, полученных в результате безлицензионной деятельности на РЦБ; обращение с иском в арбитражный суд о принудительной ликвидации участника РЦБ в случае неполучения им лицензии в установленные сроки (п.6 ст.51 Федерального закона); принятие мер к приостановлению недобросовестной рекламы на РЦБ; направление материалов проверки по фактам недобросовестной рекламы в суд для применения мер административной ответственности к должностным лицам участника РЦБ - рекламодателя в соответствии с законодательством Российской Федерации; приостанавление действия лицензии на осуществление деятельности профессиональных участников РЦБ, осуществляющих недобросовестную рекламу ценных бумаг; обращение с иском в суд о признании выпуска ценных бумаг недействительным в случае, если недобросовестная реклама повлекла за собой заблуждение владельцев, имеющее существенное значение (п.7 ст.51 Федерального закона).

Функциями по контролю за инвестиционными фондами и за соблюдением правил производства, хранения и учета ценных бумаг обладает Министерство финансов в соответствии с пп."н" п.7 Положения о нем.

Контрольные полномочия на РЦБ имеются также у Банка России, который осуществляет контроль: за концентрацией банковского капитала;

• за соблюдением банками экономических нормативов и созданием резервов, влияющих на активность банков на РЦБ;

• за совершением банками операций с ценными бумагами, осуществляемыми в рамках общей банковской лицензии293.

Согласно п.1 Положения о Государственном комитете Российской Федерации по антимонопольной политике и поддержке новых экономических структур, утвержденного Указом Президента РФ от 24 августа 1992 г. № 915 ГКАП является центральным органом исполнительной власти Российской Федерации в проведении государственной политики по развитию конкуренции, ограничению монополистической деятельности, пресечению недобросовестной конкуренции и защите прав потребителей. Антимонопольный комитет реализует свои правоохранительные функции на РЦБ посредством осуществления контроля за созданием, реорганизацией и ликвидацией коммерческих организаций (в том числе и акционерных обществ) и соблюдением антимонопольного законодательства при приобретении акций (долей) в уставном капитале коммерческих организаций.

Госкомимущество в соответствии с абз.25 п.6 Положения о нем осуществляет в пределах своей компетенции необходимые действия по устранению нарушений законодательства Российской Федерации в области приватизации, управления и распоряжения объектами федеральной собственности, возбуждает в суде или арбитражном суде иски об отмене неправомерных решений органов исполнительной власти и о привлечении к ответственности виновных должностных лиц, а также

293 В рамках общей банковской лицензии кредитные организации в соответствии со ст.6 Федерального закона "О банках и банковской деятельности" (в редакции Федерального закона от 3 февраля 1996 г. № 17-ФЗ "О внесении изменений и дополнений в Закон РСФСР "О банках и банковской деятельности в РСФСР") "вправе осуществлять выпуск, покупку, продажу, учет, хранение и иные операции с ценными бумагами, выполняющими функции платежного документа, с ценными бумагами, подтверждающими привлечение денежных средств во вклады и на банковские счета, с иными ценными бумагами, осуществление операций с которыми не требует получения специальной лицензии в соответствии с федеральными законами, а также вправе осуществлять доверительное управление указанными ценными бумагами по договору с физическими и юридическими лицами". Профессиональную деятельность на РЦБ кредитные организации вправе осуществлять лишь на основании лицензии, выдаваемой Банком России, действующим на основании генеральной лицензии ФКЦБ.

направляет материалы в правоохранительные органы для принятия соответствующих мер. Эти функции осуществляются ГКИ и в рамках правоохранительных мероприятий на РЦБ в соответствии с его полномочиями.

Слабость законодательства о РЦБ на данном этапе состоит в том, что оно не разработано с точки зрения установления специальной ответственности за противоправные деяния, совершенные на рынке. Действующее законодательство устанавливает следующие виды специальной294 ответственности на РЦБ:

• уголовную - за злоупотребления при выпуске ценных бумаг (эмиссии). Эта ответственность установлена ст. 185 УК России. Под злоупотреблениями при эмиссии ценных бумаг понимается:

=>внесение в проспект эмиссии ценных бумаг заведомо

недостоверной информации, =>а равно утверждение проспекта эмиссии, содержащего заведомо

недостоверную информацию, =>или утверждение заведомо недостоверных результатов эмиссии. Состав преступления, предусмотренный ст. 185 УК России, является материальным и ответственность за злоупотребления при эмиссии ценных бумаг наступает только в случае причинения крупного ущерба;

• административную - установленную пока только на уровне субъектов федерации295. Так, в Москве принят Закон г. Москвы от 11 июня 1997 г. № 17 "Об административной ответственности за правонарушения в

294 Речь идет именно о специальной ответственности за противозаконные деяния, совершенные на РЦБ. К субъектам РЦБ могут также применяться меры ответственности, общие для нескольких сфер жизни общества. Так, осуществление нелицензированной профессиональной деятельности на РЦБ может повлечь привлечение к уголовной ответственности по ст. 171 "Незаконное предпринимательство" УК России.

295 Такое положение вещей нельзя считать нормальным, поскольку согласно пп."к" п.1 ст.72 Конституции административное и административно-процессуальное законодательство находится в совместном ведении Российской Федерации и ее субъектов. Принятию акта субъекта федерации об установлении административной ответственности за правонарушения на РЦБ должно предшествовать закрепление соответствующих норм либо в федеральном законе, устанавливающем административную ответственность, либо в федеральном законе о фондовом рынке. Однако ни в Кодексе РСФСР об административных правонарушениях от 20 июня 1984 г., ни в Федеральном законе "О рынке ценных бумаг" нормы об административной ответственности за правонарушения на РЦБ не предусмотрены.

сфере рынка ценных бумаг"296. Этим Законом установлены следующие составы административных правонарушений297:

=>нарушение эмитентом установленных правил и стандартов эмиссии ценных бумаг, в том числе выпуск ценных бумаг в обращение сверх количества, объявленного в проспекте эмиссии (ст.7 Закона);

=>незаконное совмещение различных видов деятельности на РЦБ298 (ст.8 Закона);

=>уклонение организации, являющейся эмитентом ценных бумаг, от передачи ведения реестра специализированному регистратору в случае превышения количества владельцев ценных бумаг установленной законодательством Российской Федерации нормы, при которой эти организации могут вести реестр самостоятельно, или нарушение сроков передачи реестра (ст.9 Закона);

296 Подробнее см. Голубков А.Ю. "Комментарий к Закону г.Москвы от 11.06.1997г. № 17 «Об административной ответственности за правонарушения в сфере рынка ценных бумаг»// "Нормативные Акты для бухгалтера" (московский выпуск), № 16 за 1997г., с.68-70.

297 Субъектом правонарушений (правонарушителями) по Закону являются лишь организации (ч.З ст.2) -"юридические лица, осуществляющие различные виды профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, предусмотренные законодательством Российской Федерации, или осуществляющие эмиссии ценных бумаг в соответствии с законодательством Российской Федерации". Исключение из состава правонарушителей физических лиц, занимающих соответствующие должности в органах профессиональных участников РЦБ и эмитентов, а также инвесторов (юридических и физических лиц) можно считать пробелом законодательства факт. Именно факт совершения административных правонарушений на РЦБ мог бы стать решающим при выдаче различных квалификационных аттестатов физическим лицам, желающим осуществлять профессиональную деятельность на РЦБ самостоятельно или в рамках профессиональных участников РЦБ. Исключение же инвесторов из списка потенциальных правонарушителей на РЦБ способно лишь подтолкнуть их к использованию приемов нецивилизованной практики на РЦБ.

298 Вероятно законодателю в данной норме следовало уточнить, совмещение каких видов деятельности на РЦБ имеется ввиду. В законодательстве о РЦБ говорится о совмещении видов профессиональной деятельности на РЦБ. Совмещение профессиональной деятельности на РЦБ с иными видами деятельности нельзя назвать "совмещением видов деятельности на РЦБ", поскольку иные виды деятельности, кроме профессиональной по ценным бумагам, не осуществляются на фондовом рынке. Совмещение профессиональной деятельности на РЦБ с эмитированием ценных бумаг и инвестированием в ценные бумаги нельзя назвать "совмещением видов деятельности", поскольку при эмитировании и инвестировании речь идет об осуществлении операций (кроме случаев институционального эмитирования и инвестирования). Законодателю следовало в данной норме указать, что правонарушением является именно незаконное совмещение видов профессиональной деятельности на РЦБ. В иных случаях можно было бы говорить о совершении сделок, выходящих за рамки компетенции субъекта РЦБ (ultra vires), об осуществлении незаконного предпринимательства и тому подобных деяниях, за совершение которых предусмотрена гражданско-правовая или уголовная ответственность, а также наложение специальных санкций (аннулирование лицензии и т.п.).

^нарушение организацией установленных законодательством Российской Федерации о ценных бумагах правил и стандартов ведения реестра владельцев ценных бумаг (ст.10 Закона); ^нарушение организацией, осуществляющей депозитарную деятельность, обязанностей по учету прав на ценные бумаги, в том числе несоблюдение полноты и правильности записей по счетам депо (ст. 11 Закона); =>нарушение организацией, осуществляющей депозитарную деятельность, прав владельца ценных бумаг, то есть незаконное распоряжение ценными бумагами владельца ценных бумаг, управление ими или осуществление от имени владельца ценных бумаг любых действий с ценными бумагами, кроме осуществляемых по поручению владельца ценных бумаг в случаях, предусмотренных депозитарным договором или законодательством Российской Федерации (ст. 12 Закона); =>совершение профессиональным участником РЦБ ничтожной

сделки299 (ст. 13 Закона); =>гарантирование или дача организацией, являющейся брокером, обещания клиенту в отношении доходов от инвестирования хранимых им денежных средств (ст. 14 Закона); =>использование профессиональным участником рынка в собственных интересах служебной информации, в том числе

299 Законодателю следовало уточнить, о каких ничтожных сделках идет речь в данной статье. По смыслу введение особой ответственности необходимо лишь за совершение ничтожных сделок на РЦБ, то есть сделок, связанных с выпуском, обращением и погашением ценных бумаг. Совершение ничтожных сделок в рамках деятельности профессионального участника как юридического лица и не связанных с оборотом ценных бумаг должно влечь общегражданские последствия ничтожности сделок (§ 2 "Недействительность сделок" главы 9 "Сделки" ГК РФ). Также необходимо было бы предусмотреть "ответственность за совершение ничтожных сделок на РЦБ не только профессиональных участников РЦБ, но и эмитентов и инвесторов.

путем передачи информации третьим лицам для

совершения сделок300 (ст.15 Закона); ^неисполнение или ненадлежащее исполнение организацией обязательных предписаний Московского регионального отделения (МРО) ФКЦБ России301 (ст. 16 Закона); ^уклонение от предоставления или несвоевременное предоставление участником РЦБ в ФКЦБ России и МРО ФКЦБ России в установленной форме отчетных документов, сообщений о существенных событиях и действиях, затрагивающих финансово-хозяйственную деятельность обязанного лица, и иной информации, предоставление которой в ФКЦБ России предусмотрено законодательством Российской Федерации и нормативными актами ФКЦБ России (чЛ ст. 17 Закона); =>непредоставление или несвоевременное предоставление информации и документов по требованию МРО ФКЦБ России, необходимых для осуществления возложенных на МРО ФКЦБ России функций, а также непредоставление или несвоевременное предоставление информации о принятых мерах по исполнению предписаний МРО ФКЦБ России302 (ч.2 ст. 17 Закона);

300 Согласно ст.32 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" профессиональный участник РЦБ -организация не относится к числу лиц, располагающих служебной информацией. К таким лицам относятся лишь:

• члены органов управления эмитента или профессионального участника РЦБ, связанного с этим эмитентом договором;

• профессиональные участники РЦБ - физические лица;

• аудиторы эмитента или профессионального участника РЦБ, связанного с этим эмитентом договором;

• служащие государственных органов, имеющие в силу контрольных, надзорных и иных полномочий доступ к указанной информации.

Статьей 33 Федерального закона предусмотрено, что только лица, располагающие служебной информацией и использовавшие такую информацию для заключения сделок либо передавшие ее для совершения сделок третьим лицам, несут ответственность в соответствии с законодательством России. Таким образом указанная норма Закона практически неприменима.

301 Законодателю следовало также включить в рассматриваемую норму неисполнение или ненадлежащее исполнение обязательных предписаний самой ФКЦБ, а не только его регионального отделения.

302 В данной норме также совершенно необоснованно не указаны последствия игнорирования требова-

=>уклонение организации от раскрытия или опубликования информации, обязанность по раскрытию или опубликованию которой предусмотрена законодательством Российской Федерации о ценных бумагах, а также раскрытие или опубликование информации с нарушением установленных форм и сроков (ст. 18 Закона);

=>нарушение организацией, оказывающей услуги по публичному предоставлению раскрываемой информации о ценных бумагах, установленных порядка и процедуры раскрытия информации о ценных бумагах (ст. 19 Закона);

=>нарушение организацией порядка хранения документов, которые подлежат обязательному хранению в соответствии с законодательством Российской Федерации, включая несоблюдение установленных сроков хранения документов303 (ст.20 Закона);

=>нарушение установленного Законом порядка перечисления обязанным лицом штрафа на счет МРО ФКЦБ России, в том числе неполное или несвоевременное перечисление обязанным лицом штрафа или использование неправильных реквизитов получателя304 (ст. 21 Закона).

Рассмотрим теперь более подробно организационные методы государственного регулирования РЦБ.

К экономическим методам государственного регулирования РЦБ можно отнести следующее:

303 Данная норма сформулирована слишком общим образом. Вероятно законодателю следовало уточнить, о каких документах идет речь. Логично было бы предположить, что установленная специальная ответственность касается лишь документов об осуществлении деятельности, операций и действий именно на РЦБ.

304 На наш взгляд не стоило вводить специальную ответственность за нарушение порядка расчетов при перечислении штрафов. Возможно следовало оговорить в Законе специальные нормы, касающиеся ответственности за неисполнение соответствующих решений налагающих штрафы органа.

• эмитирование государственных ценных бумаг - посредством эмитирования ценных бумаг государство решает как собственные финансовые проблемы (в основном - покрытие дефицита государственного бюджета), так и способствует развитию РЦБ посредством организации инфраструктуры обращения государственных ценных бумаг, повышением активности иных субъектов на рынке государственных ценных бумаг и т.п. Так, выпуск государственных краткосрочных бескупонных облигаций (ГКО) позволил сформировать инфраструктуру их обращения (первоначально на основе ММВБ, выполнявшей и выполняющей функции депозитарной, расчетной и торговой систем), а также разработать и апробировать правила обращения государственных ценных бумаг. Это позволило использовать сложившуюся инфраструктуру и разработанные правила для выпусков других государственных ценных бумаг (облигаций федеральных займов -ОФЗ), и ценных бумаг иных эмитентов. Операции с выпущенными государственными ценными бумагами являются основой операций на открытом рынке, проводимых в рамках денежно-кредитной политики Банком России;

• операции на открытом рынке - совершаемые Банком России покупка и продажа государственных ценных бумаг с целью оптимизации состояния денежной массы без осуществления денежной эмиссии;

• регулирование цен - в качестве одного из принципов государственной политики на РЦБ Концепцией развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации выдвинут принцип равных возможностей, одним из проявлений которого является отказ от государственного регулирования цен на услуги профессиональных участников РЦБ, кроме компаний-реестродержателей (абз.7 п."г" главы 2 раздела II). Размер оплаты услуг регистраторов оговорен в п. 10 постановления

ФКЦБ от 30 августа 1995 г. № 6 "О лицензировании деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг" (в редакции постановления ФКЦБ от 17.09.1996 г. № 18)305; • налогообложение - посредством установления различных налоговых режимов государство может активизировать рынки различных ценных бумаг (например - государственных), а также развитие различных форм инвестирования.

Проявлением политического метода государственного регулирования РЦБ можно считать подписание представителями ФКЦБ, Министерства финансов и Банка России Протокола согласования разногласий по вопросам регулирования рынка ценных бумаг от 29 мая 1997 г., утвержденного Правительством РФ 30 мая 1997 г. № АЧ-П13-19ПР. Данный документ призван ликвидировать противоречия между подписавшими его государственными органами относительно некоторых вопросов регулирования РЦБ. Он содержит положения, противоречащие некоторым документам ФКЦБ, принятым в рамках ее компетенции по регулированию фондового рынка. Эти положения должны лечь в основу вносимых в нормативные акты ФКЦБ изменений и дополнений, а также в основу принимаемых новых актов. Протокол является мерой именно политического регулирования РЦБ, поскольку он не является нормативным актом и целью его принятия является лишь достижение согласия между государственными органами, регулирующими РЦБ.

К идеологическим методам государственного регулирования фондового рынка можно отнести выступления в средствах массовой

305 Регулирование тарифов регистраторов противоречит Указу Президента РФ от 28 февраля 1995 г. № 221 "О мерах по упорядочению государственного регулирования цен (тарифов)", а также Постановлению Правительства РФ от 7 марта 1995 г. № 239 "О мерах по упорядочению государственного регулирования цен (тарифов)". Пунктом 1 указа было установлено, что государственное регулирование цен (тарифов) будет осуществляться в основном только на продукцию естественных монополий. В связи с этим поручалось Правительству утвердить перечни продукции производственно-технического назначения, товаров народного потребления и услуг, цены (тарифы) на которые на внутреннем рынке Российской Федерации подлежат государственному регулированию Правительством Российской Федерации, федеральными органами исполнительной власти и органами исполнительной власти субъектов Российской Федерации. Такие перечни были утверждены вышеупомянутым постановлением, однако услуги регистраторов ни в один из перечней не входят.

информации представителей государственных органов,

регулирующих РЦБ, с разъяснениями различных аспектов функционирования РЦБ, а также с предупреждениями относительно возможных проявлений незаконной или нецивилизованной практики на рынке.

К собственно организационным методам государственного регулирования РЦБ относится участие государства в создании инфраструктуры фондового рынка - расчетных, депозитарных и прочих организаций, фондовых бирж и т.п. Сюда же можно отнести и создание центрального депозитария и федеральной системы расчетов по ценным бумагам.

Учитывая все вышесказанное можно выделить три главные цели государственного регулирования фондового рынка:

• максимальная защита интересов инвесторов;

• становление цивилизованных правил поведения субъектов на рынке;

• обеспечение государственной экономической безопасности.

Эти цели взаимосвязаны между собой и недостижимы каждая в отдельности: защитить инвестора можно только при наличии цивилизованных правил организации рынка; интерес инвестора к фондовому рынку - базис существования самого рынка; отсутствие рынка ценных бумаг или недобросовестная практика на нем - угроза подрыва экономической стабильности государства.

Относительно правил поведения на РЦБ многое было сказано выше. С точки зрения защиты интересов инвесторов можно выделить три уровня такой защиты:

• щ; себя самого - согласно теории Л.И.Петражицкого при инвестировании в ценный бумаги проявляется закон оптимистической надбавки, согласно которому во время фондовых лихорадок цена ценных бумаг определяется как совокупность реальной их стоимости и

надбавки, которая выражается в ожидаемом росте курсовой стоимости таких ценных бумаг. Величина надбавки тем больше, чем более загадочен эмитент ценных бумаг, то есть она напрямую зависит от количества правдивой информации об эмитенте306. Таким образом нейтрализовать оптимистическую надбавку возможно путем установления правил раскрытия информации о ценных бумагах и об эмитенте, их выпускающем;

• от незаконных действий иных субъектов - такие незаконные действия нейтрализуются при реализации правоохранительных методов государственного регулирования РЦБ;

• от случая - то есть от проявления рисков фондового рынка. Такие риски нейтрализуются посредством создания компенсационных фондов и развития страхования рисков на РЦБ.

Обеспечение экономической безопасности на РЦБ подразумевает принятие мер по стабильному функционированию рынка. Понятие "экономическая безопасность" толкуется как "состояние экономики, обеспечивающее достаточный уровень социального, политического и оборонного существования и прогрессивного развития Российской Федерации, неуязвимость и независимость ее экономических интересов по отношению к возможным внешним и внутренним угрозам и воздействиям" (ст.2 Федерального закона от 13 октября 1995 г. № 157-ФЗ "О государственном регулировании внешнеторговой деятельности"). Согласно раздела III Государственной стратегии экономической безопасности Российской Федерации, одобренной Указом Президента РФ от 29 апреля 1996 г. № 608 "для определения критериев и параметров, отвечающих требованиям экономической безопасности Российской Федерации, необходимо учитывать. устойчивость финансовой системы, определяемую уровнем дефицита бюджета, стабильностью цен,

306 См. например Л. И. Петра жидкий "Акции и биржевая игра", с.77.

нормализацией финансовых потоков и расчетных отношений,

устойчивостью банковской системы и национальной валюты, степенью защищенности интересов вкладчиков, золотовалютного запаса, развитием российского финансового рынка и рынка ценных бумаг, а также снижением внешнего и внутреннего долга и дефицита платежного баланса, обеспечением финансовых условий для активизации инвестиционной деятельности". В качестве примера мер по обеспечению стабильного функционирования РЦБ можно привести обеспечение информационной открытости рынка, создание центрального депозитария и общенациональной системы расчетов по ценным бумагам, создание компенсационных процедур снижения рисков на РЦБ, принятие правил осуществления деятельности, операций и действий на РЦБ, способствующих стабильному функционированию рынка и т.п. В качестве проявлений заботы об экономической безопасности РЦБ можно привести норму, предусмотренную ч.7 ст.24 Федерального закона "О рынке ценных бумаг", согласно которой эмитенту предоставляется право введения ограничений при публичном размещении или обращении выпуска ценных бумаг на приобретение ценных бумаг нерезидентами.

Основные принципы государственного регулирования изложены в главе 4 раздела II Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации. К их числу отнесены:

• функциональное регулирование в сочетании с институциональным регулированием по вопросам организации контроля и надзора за деятельностью профессиональных участников рынка;

• использование механизмов саморегулирования рынка, создаваемых при помощи государства и под его контролем;

• распределение полномочий по регулированию рынка между Российской Федерацией и субъектами Российской Федерации, а также различными органами исполнительной власти;

• приоритет в защите мелких инвесторов и населения, всех форм коллективных инвестиций при развитии системы регулирования рынка;

• приоритет в развитии инфраструктурных организаций;

• максимальное снижение и разделение рисков;

• поддержка конкуренции на рынке;

• предотвращение или частичное снятие конфликтов интересов на основе регулирования вопросов совмещения видов профессиональной деятельности.

К числу основных недостатков государственного регулирования

РЦБ можно отнести следующее:

• неправильное определение объекта РЦБ и вытекающая отсюда неполноценность норм о раскрытии информации, рекламе на РЦБ, излишняя заурегулированность неинвестиционных эмиссионных ценных бумаг и т.п.;

• недостаточные меры по защите прав инвесторов - по аналогии с защитой прав потребителей на товарных рынках должны защищаться и права инвесторов - физических лиц на РЦБ, о чем должен быть принят соответствующий федеральный закон. Также необходимо принимать меры по развитию компенсационных процедур на рынке;

• отсутствие специальных норм о защите конкуренции и ограничении монополистической деятельности на РЦБ, учитывающих особенности статуса субъектов РЦБ;

• слабое развитие специальных норм об ответственности на РЦБ - не для всех называемых в качестве незаконных действий на РЦБ предусмотрены специальные меры ответственности + искусствено

выводятся из состава потенциальных правонарушителей целые группы лиц307;

• слабое развитие инфраструктуры РЦБ - отсутствие даже планов создания центрального депозитария и общенациональной системы расчетов по ценным бумагам (в Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации такие планы отсутствуют) способствует деконцентрации усилий субъектов РЦБ по стандартизации в национальном масштабе правил совершения операций с ценными бумагами.

4. Саморегулирование на фондовом рынке

Теоретически можно выделить три уровня саморегулирования на

• саморегулирование посредством принятия локальных нормативных актов организаций - участников РЦБ, обязательных для исполнения должностными лицами этих организаций и их контрагентами -принятие некоторых видов локальных актов является обязательным (так, относительно содержания стандартов депозитарной деятельности - локальных актов депозитариев, - принято постановление ФКЦБ от 14 февраля 1997 г. № 9 "Об утверждении Временных требований к стандартам депозитарной деятельности");

• саморегулирование посредством заключения двусторонних или многосторонних договоров между субъектами РЦБ, в которых определяются их права и обязанности по отношению друг к другу;

307 Например, за манипулирование ценами на РЦБ предусмотрено лишь приостановление или аннулирование лицензии профессионального участника РЦБ, а также наложение санкций саморегулируемыми организациями (ч.2 ст.51 Федерального закона "О рынке ценных бумаг"). При этом ответственность за манипулирование ценами согласно Федеральному закону несут только профессиональные участники РЦБ, что только способствует манипулированию ценами иными субъектами РЦБ.

• саморегулирование посредством создания субъектами РЦБ саморегулируемых организаций и наделения их соответствующими полномочиями.

Именно последний способ саморегулирования принято выделять в доктринальной экономической литературе в качестве собственно саморегулирования308. Рассмотрим его более подробно.

Как верно отметил М.Ю.Алексеев "по мере усложнения и расширения масштабов рынка ценных бумаг возможности обеспечения правил цивилизованного поведения на нем исключительно средствами, находящимися в распоряжении государства, сужаются. В этих условиях возникает объективная необходимость в передаче части контрольных функций на уровень саморегулирующихся организаций, объединяющих профессиональных участников фондового рынка. Интересы сообщества профессионалов тесно смыкаются с интересами государства, ибо недобросовестное поведение отдельных лиц наносит ущерб не только тем членам сообщества, кто непосредственно терпит от этого убытки или упускает выгоду, но и всем остальным его участникам, ибо снижение общественного доверия к профессионалам подрывает основы их бизнеса, ведет к потере прибылей"309.

Саморегулирование организациями профессиональных участников РЦБ осуществляется теми же методами, что и государственное регулирование, однако содержание этих методов иное:

• правовые методы саморегулирования:

^»правотворческий - выражается в принятии саморегулируемыми организациями специальных правил и положений, регулирующих деятельность профессиональных участников - членов саморегулируемых организаций. Так, согласно ч.4 ст.50

^Причем применительно лишь к саморегулируемым организациям профессиональных участников

309 М.Ю.Алексеев "Рынок ценных бумаг", с.267.

Федерального закона "О рынке ценных бумаг" правила и положения саморегулируемой организации должны содержать требования, предъявляемые к саморегулируемой организации и ее членам в отношении:

О профессиональной квалификации персонала (за исключением технического);

О правил и стандартов осуществления профессиональной деятельности;

О правил, ограничивающих манипулирование ценами;

О документации, ведения учета и отчетности;

О минимальной величины их собственных средств;

О правил вступления в организацию профессионального участника РЦБ и выхода или исключения из нее;

О равных прав на представительство при выборах в органы управления организации и участие в управлении организацией;

О порядка распределения издержек, выплат, сборов среди членов организации;

О защиты прав клиентов, включая порядок рассмотрения претензий и жалоб клиентов членов организации;

О обязательств ее членов по отношению к клиентам и другим лицам по возмещению ущерба из-за ошибок или упущений при осуществлении членом организации его профессиональной деятельности, а также неправомерных действий члена организации или его должностных лиц и/или персонала;

О соблюдения порядка рассмотрения претензий и жалоб членов организации;

О процедур проведения проверок соблюдения членами организации установленных правил и стандартов, включая создание контрольного органа и порядок ознакомления с результатами проверок других членов организации;

О санкций и иных мер в отношении членов организации, их должностных лиц и/или персонала и порядка их применения;

О требований по обеспечению открытости информации для проверок, проводимых по инициативе организации;

О контроля за исполнением санкций и мер, применяемых к членам организации, и порядка их учета.

Саморегулируемые организации, являющиеся организаторами торговли, должны утверждать дополнительные правила и положения, касающиеся специфики их деятельности по организации торговли ценными бумагами (ч.5 ст.50 Федерального закона); ^правоприменительный - состоит в рассмотрении претензий клиентов к профессиональным участникам и профессиональных участников друг к другу и т.п. В законодательстве могут быть предусмотрены и иные правоприменительные полномочия саморегулируемых организаций, например - предварительное рассмотрение заявлений на лицензирование310 (по аналогии с подобными полномочиями брокерских гильдий или ассоциаций, установленными п.20 Положения о лицензировании деятельности биржевых посредников и биржевых брокеров, совершающих товарные фьючерсные и опционные сделки в биржевой торговле, утвержденного постановлением Правительства РФ от 9 октября 1995 г. №981)34;

310 В настоящее время саморегулируемые организации согласно п.5.7. Положения о саморегулируемых организациях профессиональных участников рынка ценных бумаг, утвержденного постановлением ФКЦБ от 1.07.1997 г. № 24 осуществляют функцию по выдаче ходатайства на получение лицензии профессиональным участником РЦБ.

311 Подобная тенденция прослеживается в актах ФКЦБ. Так, согласно п. 1.2. Временного положения о лицензировании брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг "порядок лицензирования брокерской и дилерской деятельности, установленный настоящим Временным положением, действует до момента выдачи лицензии саморегулируемой организации профессиональных участников рынка ценных бумаг, осуществляющих брокерскую и дилерскую деятельность".

^правоохранительный - реализуется посредством

проведения проверок деятельности профессиональных участников РЦБ - членов саморегулируемой организации и наложения предусмотренных правилами такой организации санкций312. Также правоохранительные функции саморегулируемых организаций могут осуществляться посредством организации при них третейских судов; • организационные методы саморегулирования:

^»экономический - посредством установления требований к величине собственных средств профессиональных участников РЦБ саморегулируемая организация способствует устойчивости осуществляемой этими участниками профессиональной деятельности на РЦБ; аполитический - саморегулируемая организация может представлять интересы своих членов в их отношениях с иными субъектами РЦБ; ^»идеологический - выражается в осуществлении саморегулируемыми организациями разъяснительной работы среди иных субъектов РЦБ, а также в проводимых по инициативе этих организаций исследованиях по проблемам функционирования фондового рынка, результаты которых могут быть положены в качестве идеологической основы предложений по государственному регулированию РЦБ; ^»собственно организационный - подразумевает участие саморегулируемых организаций в создании инфраструктуры РЦБ.

Саморегулируемые организации профессиональных участников РЦБ легитимируются в качестве таковых в ФКЦБ посредством

312 Контрольным полномочиям саморегулируемых организаций посвящен раздел 7 Положения о саморегулируемых организациях профессиональных участников рынка ценных бумаг.

получения разрешения (ч.2 ст.50 Федерального закона). На наш взгляд лицензионный порядок приобретения статуса саморегулируемой организации является неверным, поскольку получение лицензий как правило связано с осуществлением предпринимательской деятельности. Деятельность же саморегулируемых организаций не является предпринимательской. С технико-юридической точки зрения более правильным было бы применение к саморегулируемым организациям аккредитационного порядка легитимации, суть которого заключалась бы в аккредетации саморегулируемой организации при ФКЦБ.

Исключение законодателем из понятия "саморегулируемая организация" организаций субъектов, не являющихся профессиональными участниками РЦБ, является, на наш взгляд, ошибкой. Такие организации, конечно же, не могут осуществлять все функции по саморегулированию рынка, однако они с большей результативностью, чем какие либо иные организации, могут осуществлять общественный контроль, особенно за эмитентами, профессиональными участниками РЦБ и государственными органами. Примеры таких организаций содержит как международная, так и российская практика313:

Виды ОРГАНИЗАЦИЙ США: Россия

Организации эмитентов Assotiation of Publicly Traded Companies (ассоциация компаний открытого типа, чьи акции публично котируются) -

Организации институциональных инвесторов American Society of Utility Investors (американское общество инвесторов в ценный бумаги коммунальных компаний). Investment Company Institute (Институт инвестиционных компаний - крупнейшая ассоциация инвестиционных компаний), Counsil of Institutional Investors (Совет институциональных инвесторов - ассоциация пенсионных и благотворительных фондов -инвесторов) Ассоциация инвестиционных фондов "СКИФ", Лига содействия инвестиционным фондам

3|3Я.М.Миркин "Ценные бумаги и фондовый рынок", с.484-485.

Организации частных инвесторов

United Shareholders Assotiation of Investment Clubs (Национальная ассоциация инвестиционных клубов - сообществ мелких инвесторов, объединяющих свои деньги для более крупных вложений средств)

Комитеты по защите прав акционеров (в регионах, городах)

Вместо заключения: перспективы совершенствования законодательства о рынке ценных бумаг

В настоящей работе автором сделана попытка в комплексе рассмотреть правовые проблемы осуществления хозяйственной деятельности на РЦБ. Проводя диссертационное исследование автор пришел к убеждению, что действующее законодательство Российской Федерации о рынке ценных бумаг находится в стадии своего качественного становления и не во всем соответствует реалиям, складывающимся на фондовом рынке. На наш взгляд, сегодня можно сделать следующий прогноз о путях дальнейшего развития и совершенствования законодательства о рынке ценных бумаг.

В первую очередь совершенствованию будут подвержены нормы, касающиеся отдельных аспектов осуществления профессиональной деятельности на РЦБ. На данный момент эти нормы в основном носят временный характер314 и являются крайне нестабильными по содержанию. Уже прослеживаются тенденции к унификации процесса лицензирования профессиональных участников РЦБ и предъявляемых при этом к ним требований. С развитием системы саморегулируемых организаций профессиональных участников РЦБ существенный удельный вес в правовом регулировании осуществления профессиональной деятельности на РЦБ будет отведен локальным правовым актам этих организаций. Нормотворческая деятельность как государства, так и саморегулируемых организаций по вопросу осуществления профессиональной деятельности на РЦБ будет идти по пути детализации нормативных предписаний.

3,4 Большинство нормативных актов ФКЦБ, регламентирующих осуществление профессиональной деятельности на РЦБ, в своих названиях подчеркивают свой временный характер и определяются как Временные положения.

Большое значение будет уделено вопросам

законодательного урегулирования осуществления инвестиционных операций на РЦБ, особенно правовым аспектам институционального инвестирования. Наиболее вероятен процесс повышения уровня нормативных актов об институциональных инвесторах с уровня указов Президента Российской Федерации до уровня федеральных законов. Также следует ожидать детализации нормативных предписаний ФКЦБ относительно осуществления инвестиционных операций.

На уровне различных государственных органов, обладающих функциями по регулированию РЦБ, закончится процесс перераспределения указанных функций (начавшийся на уровне политических согласований), что найдет свое отражение в принимаемых ими нормативных актах.

Необходимостью ближайшего времени является развитие федерального законодательства об ответственности за правонарушения на РЦБ и мерах по ее реализации. Принятие такого законодательства необходимо для наиболее полной реализации на практике уже действующих нормативных актов, посвященных различным аспектам осуществления хозяйственной деятельности на РЦБ, а также для формирования судебной практики. С большой долей вероятности можно предположить, что законодательство об ответственности за правонарушения на РЦБ будет формироваться как путем принятия обособленных нормативных актов, так и путем включения соответствующих норм в действующее законодательство (особенно кодифицированные акты).

Большое внимание должно быть уделено формированию массива нормативных актов, посвященных деятельности саморегулируемых организаций профессиональных участников РЦБ, особенно процессу делегирования им полномочий по регулированию РЦБ от Федеральной

комиссии по рынку ценных бумаг и правовым аспектам реализации ими этих полномочий.

Наиболее длительным предполагается процесс законодательного определения тех ценных бумаг, которые являются объектами РЦБ, и закрепления особых правил их обращения. Этот процесс будет идти по двум направлениям. С одной стороны, будут существенно облегчены правила регистрации и обращения эмиссионных ценных бумаг, не являющихся инвестиционными (в первую очередь акций закрытых акционерных обществ). С другой стороны, будут приниматься нормативные акты, регламентирующие правовые аспекты оборота (реклама, раскрытие информации и т.п.) на РЦБ инвестиционных ценных бумаг, не относящихся к числу эмиссионных (в основном - векселей). В итоге это должно привести к нормативному закреплению в качестве объекта рынка ценных бумаг инвестиционных ценных бумаг и установлению унифицированных правил их обращения.

Список литературы диссертационного исследования кандидат юридических наук Голубков, Алексей Юрьевич, 1998 год

1. Агарков М.М. Основы банкового права. Учение о ценных бумагах. -М.: Издательство БЕК, 1994. 350 с.

2. Алексеев М.Ю. Рынок ценных бумаг. М.: Финансы и статистика, 1992.- 352 с.

3. Алексеев С.С. Теория права. М.: Издательство БЕК, 1995. - 320 с.

4. Белов В.А. Ценные бумаги в российском гражданском праве. М.: Учебно-консультационный центр "ЮрИнфоР", 1996. - 448 с.

5. Борисов Е.Ф. Экономическая теория. М.: Манускрипт, 1993. - 465 с.

6. Буйи М. Торговое право: Словарь французских терминов. М.: Международные отношения, 1993. - 272 с.

7. Букато В.И., Львов Ю.И. Банки и банковские операции в России. М.: Финансы и статистика, 1996. - 336 с.

8. Гавальда К., Стуфле Ж. Банковское право (Учреждения счета -Операции - Услуги). - М.: Финстатинформ, 1996. - 566 с.

9. Ефимова Л.Г. Банковское право. М.: Издательство БЕК, 1994. - 360 с.

10. Инвестиционно-финансовый портфель / Отв. ред. Рубин Ю.Б., Солдаткин В.И. М.: СОМИНТЭК, 1993. - 752 с.

11. Каган М.С. Человеческая деятельность. М.: ИПЛ, 1974.

12. Карташов В.Н. Правоприменительная практика в социалистическом обществе. Ярославль: ЯГУ, 1986.

13. Кещян В.Г. Биржевой рынок. Страницы истории и становления в современных условиях. М.: РЭА, 1996. - 352 с.

14. Корельский В.Ф., Гаврилов Р.В. Толковый биржевой словарь. М.: Экспедитор, Руссо, 1996. - 432 с.

15. Котлер Ф. Основы маркетинга. М.: Прогресс, 1992. - 672 с.

16. Лапуста М.Г., Шаршукова Л.Г. Риски в предпринимательской деятельности. М.: ИНФРА-М, 1996. - 224 с.

17. Мартемьянов B.C. Хозяйственное право. Том 1. М.: Издательство БЕК, 1994.- 312 с.

18. Петражицкий Л.И. Акции и биржевая игра. Новосибирск: Издательство Гермес, 1993. - 304 с.

19. Пиндайк Р., Рубинфельд Д. Микроэкономика. М.: Экономика, Дело, 1992.- 510 с.

20. Поллард А.М., Пассейк Ж.Г., Эллис К.Х., Дейли Ж.П. Банковское право США. М.: Прогресс, Универс, 1992. - 768 с.

21. Протасов В.Н. Что и как регулирует право. М.: Юристъ, 1995. - 96 с.

22. Путинский Б.И., Сафиуллин Д.Н. Правовая экономика: проблемы становления. М.: Юридическая литература, 1991.-240 с.

23. Ратников К.Ю. Американские депозитарные расписки как способ выхода российских компаний на международный рынок. М.: Статут,1996. 98 с.

24. Розенберг Джерри М. Инвестиции. Терминологический словарь. М.: ИНФРА-М, 1997. - 400 с.

25. Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки. М.: ИНФРА-М, 1996. - 304 с.

26. Рынок ценных бумаг / Под ред. Галанова В.А., Басова А.И. М.: Финансы и статистика, 1996. - 352 с.

27. Рынок ценных бумаг. Шаг России в информационное общество / Под ред. Клещева Н.Т. М.: Экономика, 1997. - 559 с.

28. Семенкова Е.В. Операции с ценными бумагами: российская практика. М.: Издательство "Перспектива", Издательский дом "ИНФРА-М",1997. 328 с.

29. Советское гражданское право. Том 2 / Под ред. Красавчикова O.A. -М.: Высшая школа, 1985 544 с.

30. Таранков В.И. Ценные бумаги Государства Российского. М.Тольятти: Малое издательское предприятие "Интер-Волга", 1992. - 650 с.

31. Тотьев К.Ю. Конкуренция и монополии. Правовые аспекты регулирования. М.: Юристъ, 1996. - 264 с.

32. Финансы / Под ред. Родионовой В.М. М.: Финансы и статистика, 1994.-432 с.

33. Фондовый портфель / Отв. ред. Рубин Ю.Б. М.: СОМИНТЭК, 1992. -752 с.

34. Шапкин И.Н. Вексель: возникновение и становление // Вексель и вексельное обращение в России М.: Учебный центр "БАНКЦЕНТР", 1994.-С.15-26.

35. Шершеневич Г.Ф. Учебник торгового права. М.: Фирма "СПАРК", 1994.-335 с.

36. Черников Г.П. Фондовая биржа. Международный опыт М.: Международные отношения, 1991. - 192 с.

37. Энждел Л., Бойд Б. Как покупать акции. СПБ.: Сатис, 1994. - 334 с.

38. Юридическая конфликтология / Отв. ред. Кудрявцев В.Н. М.: ИГП РАН, 1995.- 317 с.

39. Ядгаров Я.С. История экономических учений. М.: Экономика, 1996. -249 с.Б. Законодательство, нормативные акты, судебная практика

40. Конституция Российской Федерации (принята на всенародном голосовании 12 декабря 1993 г.) Российская газета от 25 декабря 1993 года.

41. Кодекс РСФСР об административных правонарушениях от 20 июня 1984 г. Ведомости Верховного Совета РСФСР от 5 июля 1984 г., № 27, ст. 909.

42. Гражданский кодекс Российской Федерации (части первая и вторая) -Собрание законодательства Российской Федерации от 5 декабря 1994 г., № 32, ст. 3301; Собрание законодательства Российской Федерации от 29 января 1996 г. № 5, ст. 410.

43. Уголовный кодекс Российской Федерации от 13 июня 1996 г. № 63-Ф3 -Собрание законодательства Российской Федерации, 17 июня 1996 г., № 25, ст. 2954.

44. Положение о векселях (утв. ВЦИК РСФСР и СНК РСФСР 20 марта 1922 г.). Собрание кодексов РСФСР. - М.: Юридическое издательство НКЮ РСФСР, 1925. - С.435-440.

45. Протокол согласования разногласий по вопросам регулирования рынка ценных бумаг от 29 мая 1997 г. (утв. Правительством Российской Федерации 30 мая 1997 г. № АЧ-П13-19ПР) Вестник Банка России от 4 июня 1997 г., № 36.

46. Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 12 июля 1995 г. № 3 Ведомственное приложение к "Российской газете" от 18 августа 1995 г.

47. Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 30 августа 1995 г. № 6 Экономика и жизнь, 1995, №40.

48. Securities Act of May 27, 1933; 48 Stat. 74; 15 U. S. Code, §§77a-77aa, as amended.