Управление стоимостью нефтеперерабатывающей компании на событийном рынке тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.10, кандидат экономических наук Голубев, Алексей Васильевич

• Голубев, Алексей Васильевич
• кандидат экономических наук
• 2008

Оглавление диссертации кандидат экономических наук Голубев, Алексей Васильевич

Введение.

ГЛАВА 1. ПРОБЛЕМА ДОСТОВЕРНОСТИ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ НЕФТЕПЕРЕРАБАТЫВАЮЩЕГО СЕКТОРА.

§ 1.1. СОВРЕМЕННЫЕ ОТРАСЛЕВЫЕ ТЕНДЕНЦИИ УПРАВЛЕНИЯ КОМПАНИЯМИ

НЕФТЕГАЗОВОГО КОМПЛЕКСА.

§ 1.2. ПРОБЛЕМЫ ОЦЕНКИ КОМПАНИЙ НЕФТЕГАЗОВОГО КОМПЛЕКСА.

§ 1.3. ИЗДЕРЖКИ ТРАКТОВАНИЯ ОБОСНОВАННОЙ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ В

ВИДУ ОТСУТСТВИЯ " ЭФФЕКТИВНОГО РЫНКА".

§1.4. ФАКТОРЫ ВЛИЯНИЯ НА ФОРМИРОВАНИЕ СПРАВЕДЛИВОЙ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ.

ГЛАВА 2. ПРИНЦИПЫ ОПРЕДЕЛЕНИЯ «СПРАВЕДЛИВОЙ СТОИМОСТИ» КОМПАНИЙ

НА СОБЫТИЙНЫХ РЫНКАХ.

§2.1. КОНЦЕПЦИИ СТОИМОСТИ С УЧЕТОМ ВЫСОКОЙ СОБЫТИЙНОСТИ.

§ 2.2. ОПРЕДЕЛЕНИЕ СПРАВЕДЛИВОЙ СТОИМОСТИ НА ОСНОВЕ СТАНДАРТОВ.

§ 2.3. РАСЧЕТ СПРАВЕДЛИВОЙ СТОИМОСТИ МЕТОДОМ ДИСКОНТИРОВАНИЯ

ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ.

§ 2.4 ПОСТРОЕНИЕ СЕТЕВОЙ МОДЕЛИ УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ КОМПАНИИ НА СОБЫТИЙНЫХ РЫНКАХ.

ГЛАВА 3. УПРАВЛЕНИЕ СТОИМОСТЬЮ НЕФТЕПЕРЕРАБАТЫВАЮЩЕЙ КОМПАНИИ НА СОБЫТИЙНЫХ РЫНКАХ.

§3.1.МИРОВОЙ И РОССИЙСКИЙ ОПЫТ СНИЖЕНИЯ ЦЕНОВЫХ РИСКОВ.

§3.2 МЕТОДИКА ОПРЕДЕЛЕНИЯ ДОХОДНОСТИ НПЗ НА ОСНОВЕ СЕТЕВОЙ МОДЕЛИ

§3.3 ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТОИМОСТИ ОПЦИОНА CALL ДЛЯ ИСТОЧНИКОВ СЫРЬЯ ДЛЯ

ПОСТРОЕНИЯ МОДЕЛИ ДИНАМИЧЕСКОГО ХЕДЖИРОВАНИЯ.

§3.4. УПРАВЛЕНИЕ СТОИМОСТЬЮ КОМПАНИИ НА ОСНОВЕ ХЕДЖИРОВАНИЯ ОПЕРАЦИОННОГО ПОТОКА НАЛИЧНОСТИ.

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Управление стоимостью нефтеперерабатывающей компании на событийном рынке»

Глобализация мировой экономики заставляет компании нефтегазовой отрасли постоянно искать новые способы повышения операционной эффективности. Среди наиболее заметных тенденций - минимизация влияния финансовых рисков, возникающих вследствие нестабильности на мировых товарных рынках, а так же поиск эффективных механизмов адаптации в современной, детерминированной среде.

На практике, это приводит к существенной активизации сделок слияний и поглощений (далее С/П). Последние годы отраслевые предприятия являются несомненными лидерами интеграционных процессов - на них приходится более 80% от общего количества данных сделок.

Несмотря на различные причины, стимулирующие руководство компаний к корпоративному слиянию, многочисленные исследования доказывают, что сделки С/П не всегда приводят к положительным эффектам и их последствия далеко не однозначны. В научных работах, объясняющих низкую эффективность большинства из них, как правило, указывается, что снижение эффективности рынка С/П является следствием сложности отражения прогнозной доходности активов компаний-контрагентов, вызванной высокой волатильностью и нелинейным движением рынков нефти и нефтепродуктов.

Природа рынков нефти и нефтепродуктов такова, что цены на них изменяются нелинейно, увеличивая, тем самым, риски нефтеперерабатывающего предприятия. При этом возникновение межтоварного ценового спреда не всегда имеет очевидную природу. Поэтому нефтеперерабатывающие предприятия «приходят» на финансовые рынки, где они занимают «двойную позицию», т.е. длинную позицию на рынке сырой нефти, которую они используют в качестве сырья, з и одновременно короткую - на рынке нефтепродуктов, которые они производят на продажу, минимизируя, таким образом, последствия воздействия высокого ценового риска. С помощью данной стратегии реализуются долгосрочные цели предприятий, содержащие целевые показатели доходности и риска.

Однако особое значение данный аспект финансовой активности нефтеперерабатывающего предприятия приобретает в процессах слияний/поглощений. Теоретически финансовый рынок должен «учитывать» все основные производственные и финансовые показатели своих эмитентов. В то же время наблюдаемая динамика цен на финансовых рынках доказывает обратное. Всем известно «иррациональное» движение цен, возникающее как реакция финансового сообщества на новости о будущих С/П. В этот период вслед за объявлением о будущей сделке следует резкий «взлет» цен на акции предприятий контрагентов по сделке, а после сделки - резкое падение стоимости объединившейся компании. Почему же это происходит и какова справедливая стоимость предприятий?

Для того чтобы трансакции С/П были успешными, они должны быть четко спланированы и тщательно проанализированы на предмет наличия дополнительных источников дохода и возможности их реализации под влиянием внешних и внутренних ценообразующих факторов. Обоснованные представления о доходах и событиях, способствующих или препятствующих их получению, и являются основой для экономических соображений об эффективности планируемых С/П. Однако прогнозный характер оценки, неоднозначность возникновения событий и неопределенность их влияния на деятельность объединившихся компаний затрудняют оценочную деятельность. В различных исследованиях, посвященных изучению методов анализа стоимости, создаваемой в слияниях и поглощениях, высказывается несостоятельность существующего аналитического инструментария для прогнозирования ожидаемого эффекта от реализации трансакций С/П. Еще более непредсказуемым сделки С/П оказываются в условиях неэффективного и неразвитого российского фондового рынка, более 90% оборота которого формируется 7-10 эмитентами, создавая очень неустойчивую систему, искажающую представления контрагентов о реальной стоимости активов. Существенно снижается ожидаемая эффективность будущей деятельности предприятия и вследствие «непрозрачности» российской отчетности. Как известно, финансовая отчетность является базовым источником информации, на основе которого формируются представления о текущей стоимости предприятий, акции которых обращаются на фондовом рынке. В этом плане нефтяная отрасль в России нередко становится объектом вполне объективной критики. Практика показывает, что представляемая компаниями информация во многих ситуациях не отражает реальной рыночной стоимости активов, а инвестиции в них - не выдерживают испытания рынком и временем.

Еще в большей степени осложняется ситуация при реорганизации компаний, акции которых не обращаются на рынке. Такие предприятия не располагают рыночной стоимостью, и их оценка производится с помощью расчетных методов. Однако применение расчетных методов на основе «исторической» финансовой отчетности затруднена вследствие высокой степени цикличности и волатильности нефтяного рынка. Поэтому в случаях участия данных компаний в сделках С/П нередко возникают искажения, снижающие эффективность реорганизации.

В определении реальной стоимости, расчете синергетического эффекта от слияний и поглощений заинтересован^ все группы лиц, участвующих в С/П процессах: собственники компаний, миноритарии, государство, инвесторы. Особое значение данная задача приобретает в отношении предприятий нефтегазовой отрасли, являющихся не только лидерами в секторе С/П, но и активно участвующих на международных финансовых рынках. В таких условиях важно уметь не только разработать научно обоснованные методы оценки компаний в процессе их реорганизации, но и расчетные механизмы, способные повысить как эффективность С/П, так и последующую деятельность объединившейся компании.

Таким образом, основной задачей данной работы является построение модели, позволяющей управлять и контролировать стоимость предприятия на всем жизненном цикле противодействуя негативному влиянию внешних факторов. Это, в свою очередь, приведет к возможности прогнозировать будущую доходность предприятия и позволит принимать обоснованные решения по дальнейшему приобретению активов и оценке их будущей эффективности.

Данная задача для отечественной науки является относительно новой. Это связано с тем обстоятельством, что до 1990-х годов стоимость любого объекта собственности устанавливалась государством один раз и определения стоимости не требовалось. Появление интереса к данной теме связано с развитием рыночной экономики в нашей стране, возрождением института собственности, становлением фондового рынка и его элементов и активизацией деятельности нефтегазовых предприятий на фондовых и товарных рынках. Так, например, в сфере управления стоимостью предприятий, как правило, доминируют переводные источники. Среди них наибольший интерес вызывают работы следующих авторов: Е. Бем-Баверка, Т. Коллера, Т. Коупленда, К. Маркса, А. Маршалла, Д. Модильяни, М. Миллера, Дж. Мурини В. Петти, Ш. Пратта, Д. Рикардо, А. Смита, Г. Харрисона и др. В последнее время появились работы отечественных ученых, рассматривающих вопросы оценки и управления стоимостью применительно к особенностям российских предприятий. Среди ученых, внесших наибольший вклад можно выделить: А.Ю. Андрианова, B.C. Валдайцева, В.В. Григорьева, А.А. Зокина, М.Ю. Кима, А.В. Ковалева, М.А. Крюкова, В.В. Монастырева,

A.В. Новикова, А.В. Постюшкова, А.В. Стрельцова, Г.И. Сычеву, И.В. Тополя, М.А. Федотову, Н.М. Якупову и др. Теоретические аспекты трансформации собственности, включая сделки С/П, и их оценки исследованы в трудах зарубежных ученых Р. Брейли, Дж. Бэйли, Т. Коупленда, Ш. Пратта, К. Уилсона, Дж. Фишмена. Однако накопленный за рубежом опыт не всегда может быть применен в современных российских условиях без соответствующей адаптации. Попытки найти способы разрешения специфических проблем российской оценки осуществлялись С.В. Валдайцевым, В.В.Григорьевым,

B.А. Морыженковым, А.В. Бершадским, А.В. Лукашевым, Ю.В. Козырем, М.А.Федотовой и др. Однако перечисленными выше авторами рассмотрены не все возникающие в данной области проблемы. Данная диссертационная работа призвана помочь в их решении.

Наиболее существенные научные результаты работы в следующем: Предложена концепция определения справедливой стоимости активов нефтегазовой компании. Показано, что применение данной модели в процессе оценки эффективности компаний дополняет известные оценочные модели, повышая достоверность полученных результатов; Разработана модель оценки справедливой стоимости, учитывающая ценовые риски источников сырья и готовой продукции на событийных рынках. Модель отличается от известных тем, что позволяет учитывать специфику рынков нефти и нефтепродуктов, связанную с нелинейным изменением цен на нефть и нефтепродукты. Так же были рассмотрены основные принципы использования крек-спред методологии в процессе хеджирования операционных потоков наличности нефтеперерабатывающего предприятия. Использование крек-спред методологии направлено на решение наиболее актуальной задачи, а именно учета в стоимостных оценках высокой волатильности сырьевого рынка. Определены роль и место методологии выявления справедливой стоимости в системах управления компаниями нефтегазового сектора, в том числе разработаны концептуальные основы использования методологии в процессе составления прогнозов эффективности сделок слияний/поглощений; Рассмотрена модель событийного рынка, применительно к нефтяному рынку. Разработан алгоритм хеджирования рисковых ситуаций, и предложена методика расчета справедливой стоимости, как опционов на покупку нефти, так и на продажу нефтепродуктов. Разработана методика определения оптимального объема сырья перерабатываемого на НПЗ в зависимости от изменения его стоимости с целью обеспечения заданных параметров рентабельности. Определена область эффективных значений цен на нефть (в области не эффективных значений предприятие несет убытки), при которых возможен рентабельный выпуск нефтепродуктов.

Для решения поставленной задачи предложена экономико-математическая модель управления стоимостью реорганизованного предприятия, которая дает возможность прогнозировать стоимость НПЗ и как следствие определять целесообразность возможных слияний. Данная модель может быть использована собственниками и менеджерами высшего управленческого звена при организации и оценке эффективности трансакций слияний/поглощений и дальнейшем управлении реорганизованными компаниями, государственными органами при реформировании нормативно-правовой базы регулирования деятельности корпораций путем инвентаризации действующего корпоративного законодательства и устранения в нем несоответствий, разработки новых законов, повышающих эффективность правовой среды; а так же аналитических исследованиях при подготовке обзоров и прогнозировании процессов слияний и поглощений

Заключение диссертации по теме «Финансы, денежное обращение и кредит», Голубев, Алексей Васильевич

Выводы

В данной главе были сформулированы основные методы управления финансовыми рисками как в международной так и в российской практике. Очевидно, что российские предприятия далеко не в полной мере используют существующие инструментарии хеджирования, что существенно сужает возможности контроля операционного денежного потока в положительной области, так же затрудняет выстраивание долгосрочных финансовых стратегий.

Далее предложена модель расчета оптимальной загрузки нефтеперерабатывающего предприятия на основе эффективного значения цен реализации нефтепродуктов. Использование сетевой модели иллюстрированной в Главе 2 позволяет выявить область стоимостей нефти, при которой маржа переработки положительна. Так в нашем случае данный диапазон составляет 20-110 долл./барр. Таким образом, можно сделать вывод, что при условии роста цены выше 110 долл./барр НПЗ станет не выгодно перерабатывать нефть, что приведет к уменьшению загрузки.

Так же был разработан алгоритм хеджирования рисковых ситуаций и предложена методика расчета справедливой стоимости опционов как на покупку нефти, так и на продажу нефтепродуктов.

Сформулирована концепция расчета справедливой стоимости предприятия на основе методологии крек-спред, а так же с помощью динамического хеджирования. Дано определение точки безубыточности и показан алгоритм, которым должен руководствоваться инвестор при принятии решений о страховании будущих потоков наличности.

Делается вывод, что независимо от реализуемого сценария НПЗ может фиксировать свой будущий поток наличности, при этом стоимость хеджирования будет равно стоимости опциона, соответственно будущая стоимость предприятия должна быть скорректирована на стоимость опциона

Заключение

Таким образом, полученные в ходе диссертационного исследования теоретические выводы развивают и дополняют ряд аспектов теории стоимостной оценки и корпоративного управления и могут быть использованы:

• в высшей школе при разработке программ учебных дисциплин «Международные экономические отношения», «Теория фирмы», «Экономическая теория»;

• в системе подготовки менеджеров высшего звена при чтении учебных дициплин «Стратегический менеджмент», «Управление стоимостью компании», «Международная инвестиционная деятельность», «Международные корпоративные финансовые стратегии».

Практическую ценность имеют полученные в ходе диссертационного исследования положения, выводы и предложения по рационализации процессов слияний и поглощений, оценке их будущих эффектов, которые могут быть использованы:

• собственниками и менеджерами высшего управленческого звена при организации и оценке эффективности трансакций С/П и дальнейшем управлении реорганизованными компаниями;

• государственными органами при реформировании нормативно-правовой базы регулирования деятельности корпораций путем инвентаризации действующего корпоративного законодательства и устранения в нем несоответствий, разработки новых законов, повышающих эффективность правовой среды;

• в аналитических исследованиях при подготовке обзоров и прогнозировании процессов слияний и поглощений.

В работе .были достигнуты следующие научные результаты и решены следующие задачи:

Разработана концепция определения справедливой стоимости активов нефтегазовой компании. Показано, что применение данной модели в процессе оценки эффективности компаний дополняет известные оценочные модели, повышая достоверность полученных результатов;

Определены роль и место методологии выявления справедливой стоимости в системах управления компаниями нефтегазового сектора, в том числе разработаны концептуальные основы использования методологии в процессе составления прогнозов эффективности сделок слияний/поглощений;

Предложена экономико-математическая модель управления стоимостью реорганизованного предприятия на основе динамического хеджирования, что дает возможность прогнозировать стоимость НПЗ.

Рассмотрена модель событийного рынка, применительно к нефтяному рынку. Разработан алгоритм хеджирования рисковых ситуаций, и предложена методика расчета справедливой стоимости, как опционов на покупку нефти, так и на продажу нефтепродуктов.

Разработана методика определения оптимального объема сырья перерабатываемого на НПЗ в зависимости от изменения ее стоимости с целью обеспечения заданных параметров рентабельности. Определена область эффективных значения цен на нефть (в области не эффективных значений предприятие несет убытки), при которых возможен рентабельный выпуск нефтепродуктов.Разработан алгоритм хеджирования рисковых ситуаций и предложена методика расчета справедливой стоимости, как опционов на покупку нефти, так и на продажу нефтепродуктов.

Выше перечисленное позволяет определить для каждого временного яруса прибыль НПЗ в каждом узле, что дает возможность прогнозировать стоимость НПЗ и, как следствие, его акций.

В работе был разработан финансовый механизм оценки справедливой стоимости в условиях низкой ликвидности, отличающийся от стандартного подхода тем, что позволяет внести корректировки в модель дисконтированного операционного потока наличности, связанные с защитой приведенной стоимости будущих денежных рисков.

Таким образом, использование предложенного инструментария дает возможность НПЗ совершенно по новому подходить к процессу производственного планировании. Предложенные модели позволяют выстраивать многоярусные сценарии, всесторонне охватывающие деятельность предприятий и учитывающие огромный набор событий. Математические методы позволяют оценивать и учитывать финансовые риски в зависимости от внешней среды.

В текущих рыночных условиях отсутствие методов хеджирования ведет к невозможности выстраивания долгосрочных стратегий производства и продаж продукции, сегодня без них практически невозможно эффективно функционировать. Метод опционного ценообразования в совокупности с существующими методами оценки позволит получить более глубокую и полную картину реальной операционной эффективности предприятий. Процесс оценки предприятия при анализе будущих потоков наличности будет базироваться не на субъективных выводах оценщика, а на реальной рыночной информации, позволяющей фиксировать будущую выручку.

Список литературы диссертационного исследования кандидат экономических наук Голубев, Алексей Васильевич, 2008 год

1. Отчет «Содействие России в переходе к рыночной экономике: беспрецедентная задача», подготовленный департаментом оценки операционной деятельности всемирного банка в 2003 году: Web-сайт Всемирного банка: http://www.worldbank.org

2. Бобылев Ю.Н., Четвериков Д.Н. Факторы развития рынка нефти. -М: ИЭПП, 2006. 184 е.: ил. - (Научные труды / Ин-т экономики переходного периода. № 100Р). - ISBN 5-93255-210-7.3. http://www.imf.org Web-сайт Международного Валютного Фонда4. www.gks.ru

3. Hull. J. (2002). Options, Futures and Other Derivatives. Prentice Hall.

4. UNCTAD (1998). A Survey of Commodity Risk Management Instruments. Report by the UNCTAD secretariat

5. Дегтярева О. И. Биржевое дело. — М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2000.

6. Энциклопедия финансового риск-менеджмента / Под ред. А.А. Лобанова и А.В. Чугунова. М. Альпина Паблишер, 2003. - 786с.

7. Управление ценовыми рисками на сырьевые товары (commodities) для нефинансовых корпораций. (Ч. 1) /А.В.Лукашов.// Управление финансовыми рисками. 2006. № 02(06). С. 166-189.

8. Leland, Н.Е., Teory of the Firm Facing Uncertain demand//Amr.Econ. Rev,62(1972):278-91

9. Sandmo, A.On the Teory of the Competitive Firm under Price Uncertainty//Amer.Econ.Rev.,61 (1971 ):65-7312. http://top-energy.ru

10. Coase, R.H. The Nature of the Firm//Economica,4(November 1973)

11. Зайков А. Рекордные итоги 2007 г. на рынке С/П: 12 тренд-маркеров // Слияния и поглощения М., -2008. - №1-2 (59-60). - С. 10.

12. WEB-сайт Консалтинговой Компании Whales Group. Статья «Мотивы Слияний и Поглощений» http://www.whales.ru/ru/publishinq/zaripov1.htm18. http://www.pwc.com/19. http://www.mergers.ru/ ж http://www.ma-journal.ru/

13. Эксперт Казахстан (118)/23 апреля 2007. №16, Пик слияний по-европейски22. www.quote.ru

14. Красинская А. Нефтяные компании дорожают. РБК daily. 2007 г. -№71 (140). - 23 апреля. - С.1624. www.troika.ru25. www.worldconf.ru

15. Jensen, М.С. (1987). The takeover controversy: analysis and evidence. Oxford Un. Press.

16. Giliberto S., N. Varaiya (1989):The Winner's Curse and Bidder Competition in Acquisitions:Evidence from Failed Bank Auctions //"Journal of Finance". Vol.44.P.59-75.

17. Mitchell M., K. Lehn (1990): Do Bad Bidders Make Good Targets? // «Journal of Applied Corporate Finance». Vol. 3. P. 60-69.29. http://www.mckinseyquarterly.com/home.aspx

18. Наука поглощений /Г. Газин, Д.Минаков//Вестник McKinsey. 2003. - №2 (4).//http://www.mckinsey.com

19. Bradley M., A. Desai, E. Kim (1983): The Rationale Behind Interfirm Tender Offers Information or Synergy? // «Journal of Financial Economics». Vol. 10. P. 183-206.

20. Ravenskraft D., F. Scherer (1987): Mergers, Sell-offs and Economic Efficiency. Washington: Brookings.

21. The Determinants and Effects of Mergers: An International Comparison (editor and contributor), Cambridge, Mass.: Oelgeschlager, Gunn, and Hain, 1980.34. http://www.andersen.ru/

22. Risk Management A Practical Guide // J.P. Morgan-Reuters RiskMetrics,LLC, -1998

23. Amendment to the Capital Accord to incorporate market risks // Basel Committee on Banking Supervision, Bank for international settlements, -January, 1996 http://www.bis.org

24. The New Basel Capital Accord // Basel Committee on Banking Supervision at the Bank for International Settlements, January, 2001 http://www.bis.org38. http://www.economy.gov.ru/

25. Эксперт №36 2007: Промполитика, Русский бизнес, Интервью, Соцответственность бизнеса, Стратегии лидеров, PricewaterhouseCoopers, Александр Чмель

26. Нефтяные гиганты нефтяной державы, http://www.ecsocman.edu.ru/

27. Миркин Я. Сверхконцентрация рыночного риска // Рынок ценных бумаг. 2001. №2, -с.36.

28. МАРКС К. Капитал Т.З. Гл.29. <http://www. marxism-leninism.narod.ru>

29. Smith V.L. Experimental Economics: Induced value theory // American Economic Review, Papers and Proceedings, 1976.

30. Kahneman D., Tversky A. Prospect Theory: An analysis of decision under risk// Econometrica, v.47, 1979

31. Kahneman D., Tversky A., eds. Choices, Values and frames. -Cambridge: Cambridge University, Press 2000.

32. Оценка бизнеса / под ред. А. Г. Грязновой, М. А. Федотовой.- М.: Финансы и статистика, 1998. 320 е.; Богатая И. Н. Стратегический учет собственности предприятия. М.: Феникс, 2001. 320 е.;

33. Adams III, D., Bishop, D., Grossman, и др. Fundamentals of Business Valuation part 1/American Institute of Certified Public Accountants, 2000

34. Постановление Правительства РФ от 6 июля 2001 г. № 519 п. 3.

35. П. 1 ст. 11 Федерального закона РФ от 21.11.96 № 129-ФЗ "О бухгалтерском учете" (ред. от 28.03.02)

36. Коупленд Т. Стоимость компаний: оценка и управление / Коупленд Т., Колер Т., Мурин Дж. М.: Олимп-Бизнес, 2002. 565 е.;

37. Silies С. (2004). Reducing Price Risk of Mongolian Commodity Exports through Market-Based Management. Joint Mongolian-German Project

38. Export-Oriented Industrial and Trade Policy».

39. Брагинский О.Б. Цены на нефть и экономика / Концепции №2, 2005.- с.8-27 и материалы сайтов http://www.nymcx.com , http://www.ipe.uk.com , http://www.federalrcserve.gov , http://www.expert.ru

40. Black F., Scholes М. The Pricing of Options and Corporate Liabilities//Journal of Political Economy. 1973. Vol. 81, p. 637-654.

41. Reilly F. K. Investment Analysis and Portfolio Management: 6 ed / Reilly F. K., Brown К. C. The Dryden Press, 2000. - P. 446.

42. Брейли P., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес, 1997.

43. McDonald R., Siegel D. Investment and The Valuation of Firms When There Is an Option to Shut Down//lnternational Economic Review. 1985. Vol. 26, No. 2, p. 331-349.

44. Pindyck R. Irreversible Investment, Capacity Choice and The Value of The Firm// American Economic Review. 1988.Vol. 78, No. 5, p. 968-985.

45. Плещинский А. С. Оптимизация межфирменных взаимодействий и внутрифирменных управленческих решений / А. С. Плещинский. М.: Наука, 2004.-252 е.;

46. Myers S., Majd S. Abandonment Value and Project Life, Advances in Futures and Options Research. 1990. Vol. 4, p. 1-21.

47. Ширяев, A.H. Основы стохастической финансовой математики. Т. 1: Факты. Модели. М.: ФАЗИС, 1998.

48. Шепард Н. Статистические аспекты моделей типа ARCH и стохастическая волатильность // Обозрение прикладной и промышленной математики, Т. 3. Вып. 6. -М., 1996.

49. Dembo R. Scenario optimization //Annals of Operation Research, v.8, -1991

50. Majda S., Pindyck R. Time to Build, Option Value and Investment Decisions//Journal of Financial Economics. 1987. Vol. 18, No. 1, p. 7-27.

51. Клир Дж. Системология: Автоматизация решения системных задач М., Радио и связь, 1990

52. Вентцель Е.С. Теория вероятностей. М: Наука, 1964

53. Трахтенгерц Э.А. Компьютерная поддержка принятия решений. -М.: Синтег, 1998.

54. Dixit A., Pindyck R. Investment under Uncertainty. Princeton University Press, 1994.

55. Кофман А., Хил Алуха X. Модели для исследования скрытых воздействий. Минск, Вышейшая школа, 1993.

56. Первозванский А.А., Гайцгори Г.Г. Декомпозиция, агрегирование и приближенная оптимизация. М.: Наука, 1979.

57. Пойа Д. Математика и правдоподобные рассуждения М.: Наука, 1975.

58. Первозванский А.А., Первозванская Т.Н. Финансовый рынок: Расчет и риск. М.: Инфра-М, 1994.

59. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес, 1997.

60. Кожевников Д. Применение моделей "реальных опционов" для оценки стратегических проектов. М.: МФТИ, 2001.

61. Jagle A. Shareholder Value, Real Options and Innovation in Technology-Intensive Companies. 1999. R&D Management, Vol. 29, No. 3, p. 271-288.

62. Cox J., Ross S., Rubinstein M. Option Pricing: A Simplified Approach//Journal of Financial Economics. 1979. No. 7, p. 229-263.

63. Geske R. The Valuation of Compound Options//Journal of Financial Economics. -1979. No. 7, p. 64-81.

64. Trigeorgis L., Mason S. Valuing Managerial Flexibility//Midland Corporate Finance Journal. -1987. Vol. 5, No. 1, p. 14-21

65. Childs P., Triantis A. Dynamic R&D Investment Policies, 1997. Working Paper, Universities of Kentucky and Maryland.

66. Huchzermeier A., Loch C. Evaluating R&D Projects as Real Options: Why More Variability Is Not Always Better. 1999. Working Paper, WHU Koblenz and INSEAD.

67. C. Geczy, B.A. Minton, and C. Schrand, "Choices Among Alternative Risk Management Strategies: Evidence from the Natural Gas Industry," working paper (University of Pennsylvania, Wharton School of Economics, 2002).

68. Кендалл M., Стьюарт А. Теория распределений. M.: Наука, 1966.

69. Орловский С.А. Проблемы принятия решений при нечеткой исходной информации. -М.: Наука, 1981.

70. Бершадский А.В. Исследования и разработка сценарных методов управления рисками, дис. к.ф.-м.н. МФТИб М-2002

71. ТИХОНОВ Е. «Все крупное проглочено, рынок слияний и поглощений в 2006г. измельчал»; Российская Бизнес-Газета №596, 20.08.2007.