Трансформация роли финансового сектора в экономике США в начале ХХI века тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.14, кандидат наук Евдокимова Татьяна Владимировна

• Евдокимова Татьяна Владимировна
• кандидат наук
• 2016

Оглавление диссертации кандидат наук Евдокимова Татьяна Владимировна

Введение

Глава 1. Особенности развития финансового сектора США в конце XX -начале XXI века

1.1. Теоретические аспекты функционирования финансового сектора

1.2. Место финансового сектора в экономике США

1.3. Трансформация структуры финансового сектора США

1.3.1. Трансформация банковского сектора США

1.3.2. Развитие деятельности небанковских финансовых учреждений

1.4. Процесс кредитования в рамках альтернативной банковской системы

1.5. Секьюритизация, как основа кредитного посредничества в рамках альтернативной банковской системы

1.6. Финансовые рынки как ключевой элемент финансового сектора США

1.6.1. Рынок облигаций

1.6.2. Рынок акций

1.6.3. Рынок производных финансовых инструментов

1.7. Выводы

Глава 2. Основные изменения роли финансового сектора в экономике США

2.1. Масштабы взаимодействия финансового и прочих секторов американской экономики

2.2. Изменение структуры клиентов финансового сектора

2.2.1. Домашние хозяйства как основные получатели кредитных ресурсов

2.2.2. Тенденции кредитования нефинансового сектора

2.3. Новая модель кредитования в США

2.4. Изменение структуры услуг, оказываемых финансовым сектором США

2.5. Стремительный рост масштабов спекулятивной торговли ценными бумагами

2.5.1. Торговля ценными бумагами за свой счёт в деятельности компаний финансового сектора США

2.5.2. Деятельность по управлению активами

2.6. Расширение финансовой деятельности компаний нефинансового сектора

2.7. Влияние финансового сектора на стиль корпоративного управления

2.8. Положение финансового сектора США по отношению к другим секторам американской экономики

2.9. Выводы

Глава 3. Влияние размеров финансового сектора на состояние экономики

3.1. Обзор литературы

3.2. Межстрановое сравнение размеров финансового сектора

3.3. Оценка влияния размеров финансового сектора на экономическое развитие страны

3.3.1. Предварительный анализ статистических данных

3.3.2. Периодизация взаимосвязи между финансовым сектором и состоянием экономики

3.3.3. Регрессионный анализ на основе массива данных, разделенного на периоды

3.3.4. Интерпретация результатов регрессионного анализа

3.3.5. Результаты оценок для альтернативных показателей размера финансового сектора

3.4. Выводы

Заключение

Приложение 1. Специфика деятельности различных типов финансовых посредников

Приложение 2. Взаимные фонды, инвестирующие в облигации на американском фондовом рынке

Приложение 3. Пенсионные фонды

Приложение 4. Хедж-фонды

Приложение 5. Структура индекса конкурентоспособности и индекса макроэкономической среды

Приложение 6. Алгоритм кластерного анализа

Библиография

Русскоязычные источники:

Иностранные источники:

Статистические источники:

Индекс иллюстраций и таблиц Рисунки

Рисунок 1. Упрощенная схема финансового посредничества

Рисунок 2. Добавленная стоимость, произведенная в финансовом секторе и в обрабатывающей промышленности США

Рисунок 3. Занятость в финансовом секторе и в обрабатывающей промышленности США

Рисунок 4. Доля финансового сектора и обрабатывающей промышленности в совокупной прибыли корпоративного сектора США

Рисунок 5. Долг нефинансового сектора, в % к ВВП

Рисунок 6. Структура активов финансового сектора США по типам финансовых институтов

Рисунок 7. Пассивы традиционной и альтернативной банковских систем, трлн. долл

Рисунок 8. Упрощенная схема кредитования в рамках альтернативной банковской системы

Рисунок 9. Эволюция структуры американского рынка финансовых инструментов, являющихся продуктами секьюритизации

Рисунок 10. Доля секьюритизированных кредитов в совокупном объёме выданных кредитов, по типу кредита

Рисунок 11. Соотношение размеров рынка акций и облигаций, в % ВВП

Рисунок 12. Объёмы выпуска акций и корпоративных облигаций в США

Рисунок 13. Источники долгового финансирования американской экономики, в % ВВП

Рисунок 14. Доля фьючерсных контрактов, операции с которыми проводят участники рынка, не имеющие отношения к производству или потреблению базового товара фьючерса

Рисунок 15. Отношение заёмных средств к совокупным активам компаний нефинансового сектора

Рисунок 16. Расходы по обслуживанию долга в % от валовой добавленной стоимости, созданной в экономике

Рисунок 17. Динамика накопленных долговых обязательств домашних хозяйств, нефинансовых компаний и финансового сектора США, в % ВВП

Рисунок 18. Динамика долговых обязательств домашних хозяйств

Рисунок 19. Доля домашних хозяйств, владеющих жильём

Рисунок 20. Динамика структуры добавленной стоимости, созданной в финансовом секторе США в 1977-2011 гг., в зависимости от типа финансового посредника, в % ВВП

Рисунок 21. Доля финансовых активов в совокупных активах нефинансового сектора

Рисунок 22. Доля процентных и дивидендных выплат в совокупных доходах компаний нефинансового сектора

Рисунок 23. Доля дивидендных выплат в чистой прибыли компаний нефинансового сектора

Рисунок 24. Доля финансового сектора в ВВП в странах ОЭСР в 2012 г

Рисунок 25. Результаты кластерного анализа

Рисунок 26. Среднее значение индекса состояния макроэкономики в зависимости от размера финансового сектора

Рисунок 27. Динамика оценок регрессионного коэффициента при переменной размера финансового сектора в линейной модели (перекрестные выборки для каждого года из рассматриваемого периода)

Рисунок 28. Динамика оценок регрессионных коэффициентов при переменных размера финансового сектора в квадратичной модели (перекрестные выборки для каждого года из рассматриваемого периода)

Рисунок 29. Среднее отношение кредитов частному сектору к ВВП в выборке из 32 стран с 1980 по 2012 гг

Рисунок 30. Динамика оценок коэффициента в линейной регрессии при переменной объёма торговых операций на рынке акций (перекрестные выборки для каждого года из рассматриваемого периода)

Рисунок 31. Последовательность объединения наблюдений в кластеры

Рисунок 32. Расстояния между наблюдениями, объединяемыми в кластер

Рисунок 33. Размеры финансового сектора в рамках полученных кластеров

Таблицы

Таблица 1. Распределение долга домохозяйств по типу кредитора, %

Таблица 2. Размер активов различных типов финансовых посредников, в % к ВВП

Таблица 3. Основные элементы в структуре активов финансового сектора США

Таблица 4. Основные элементы в структуре пассивов финансового сектора США (в % к итогу)

Таблица 5. Анализ доходности вложений взаимных фондов, инвестирующих в акции на американском фондовом рынке

Таблица 6. Оценка объёма доходов взаимных фондов акций, показавших доходность ниже рыночной

Таблица 7. Избыточные доходы финансового сектора США, млрд. долл

Таблица 8. Размеры финансового сектора, индекс макроэкономической среды и индекс конкурентоспособности по кластерам

Таблица 9. Результаты регрессионного анализа на основе всего массива данных

Таблица 10. Результаты регрессионного анализа на основе массива данных, разделенного на периоды

Таблица 11. Сранение регрессионных оценок для второго периода в линейной и квадратичной спецификации

Таблица 12. Результаты регрессионного анализа на основе массива данных, разделенного на два периода

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Трансформация роли финансового сектора в экономике США в начале ХХI века»

Введение

Актуальность темы исследования подтверждается возросшим вниманием к деятельности финансового сектора США и его размерам после глобального финансового кризиса конца 2000х годов. Данный кризис во всей полноте продемонстрировал, насколько важную роль финансовый сектор стал играть в американской экономике. В этой связи необходимо проследить, какие основные изменения, произошедшие как внутри финансового сектора США, так и в его взаимодействии с другими секторами экономики, позволили ему занять его текущее место в экономике США.

Тяжелые макроэкономические последствия глобального финансового кризиса поставили под сомнение доминировавшую на протяжении нескольких десятилетий теорию о саморегулируемости финансовых рынков, оправдывающую необходимость минимизации государственного вмешательства в деятельность финансового сектора. Точка зрения о безусловной пользе роста размеров финансового сектора, лежавшая в основе мер по дерегулированию сферы финансовой деятельности, уступила место идеям о необходимости более жесткого государственного контроля в данной области в целях обеспечения долгосрочной макроэкономической стабильности. Предпринятые в настоящем исследовании попытки оценить влияние размеров финансового сектора на состояние экономики позволяют сформулировать дополнительные аргументы в пользу возобладавшей в последнее время точки зрения о необходимости ужесточения финансового регулирования.

Процессы, происходившие в финансовом секторе США в начале XXI века, являются прямым следствием его развития во второй половине ХХ века. В этой связи качественный анализ новейших тенденций невозможен в отрыве от изучения предшествовавших им событий второй половины ХХ века, которым также уделено значительное внимание в работе.

Степень разработанности темы исследования в англоязычных источниках довольно высока. Тем не менее, в большинстве опубликованных работ как правило рассматриваются лишь отдельные аспекты трансформации финансового сектора и его роли в экономике. Речь идёт, например, об эволюции банковского сектора, рассмотренной в работах Бойда и Гетлера (1994), Мерфи (2004), Аврахама, Селваджи и Викери (2012), Борда и Сантоса (2012), Четорелли и Перистиани (2012), Четорелли, Мандела и Молино (2012), Фельдмана и Люека (2007), Джона и Кричфилда (2005), Самолыка

(2004) и Уилока (2011), о развитии альтернативной банковской системы (Позсар (2008, 2013), Халтом (2010), Ноэт (2011)), об усилении роли долговых инструментов в финансировании компаний нефинансового сектора (Волкер (1986), Грэхам, Лири, Робертс (2012)), о развития рынка ипотечного кредитования (Эммонс (2008), Грин и Уатчер (2005)). При этом более системное описание изменений, произошедших в финансовом секторе США и в его взаимодействии с прочими секторами американской экономики, приводится лишь в нескольких исследованиях (Эпстайн (2005), Криппнер

(2005), Орхангази (2006, 2008)), посвященных изучению процесса финансиализации экономики США.

Рост масштабов инвестиционного менеджмента, рассматриваемый во второй главе как одно из проявлений эволюции роли финансового сектора в экономике США, породил большое количество англоязычных работ, посвященных оценке эффективности такой деятельности. Помимо исследований об эффективности активных стратегий инвестирования в целом (Барбер и Один (2000), Френч (2008)), анализу подвергались также результаты управления активами с помощью различных типов инвестиционных фондов: взаимных фондов (Малкиел (1995), Фама и Френч

(2010)), пенсионных фондов (Андронов, Бауэр и Кремерс (2011), Бауэр и Хрекен (2008), Бауэр и Кикен (2008)) и хедж-фондов (Айкен, Клиффорд и Эллис (2013), Фанг, Хсие и Рамадорай (2008), Ибботсон, Роджер и Чен

(2011), Джэйм (2012), Косовски, Найк и Тэо (2007)). Однако, насколько

известно автору, ни в одной из работ по данной тематике не предпринимались попытки оценить эффективность инвестиционного менеджмента на уровне всей совокупности институтов, участвующих в нем. Как следствие, несмотря на наличие большого количества работ в данной области, в настоящее время отсутствует понимание того, какую долю доходов финансового сектора составляют доходы неэффективных инвестиционных управляющих.

Довольно широкий пласт работ посвящен анализу влияния размеров финансового сектора на состояние экономики, рассматриваемому в третьей главе настоящего исследования. В наиболее ранних работах (Шумпетрер (1911), МакКиннонг (1973), Голдсмит (1969)) было выявлено наличие положительной корреляции между размером финансового сектора и экономическим ростом. Позднее в работах Криппнер (2005), Левина (2005, 2010), Риоха и Валев (2004), было установлено направление причинно-следственной связи между данными показателями. Наконец, на фоне глобального финансового кризиса было опубликовано несколько исследований (Арканд Беркес и Понида (2012), Болтон, Сантос и Шейнкман (2010), Цечетти и Харуби (2012)), свидетельствующих о нелинейном характере взаимосвязи между размером финансового сектора и экономическим ростом. Заметим, что в упомянутых работах исследовалось влияние размеров финансового сектора только на экономический рост или на рост производительности труда. При этом взаимосвязь между размером финансового сектора и другими макроэкономическими показателями остаётся практически неизученной. Более подробный обзор перечисленных исследований представлен в разделе 3.1.

В русскоязычных публикациях финансовому сектору США уделяется существенно меньшее внимание. В диссертациях, подготовленных по темам, близким к теме настоящего исследования, в частности, рассматриваются трансформация финансового сектора под воздействием новых информационных технологий (Екенин (2005)), международная деятельность

институтов финансового рынка США (Туруев (2004)), роль финансовой системы США в научно-техническом развитии (Синявская (2004)) и состояние рынка финансовых услуг США в сети Интернет (Корженко (1999)). При этом отсутствуют работы, предлагающие комплексный анализ роли финансового сектора в экономике США и её эволюции в течение последних десятилетий.

Цель исследования состоит в определении ключевых направлений и степени трансформации роли финансового сектора в экономике США в последние десятилетия, а также в оценке влияния роста размеров финансового сектора, как одного из проявлений данной трансформации, на макроэкономическое положение страны.

Для реализации цели исследования ставятся и решаются следующие задачи:

- определить и проанализировать основные изменения, произошедшие внутри финансового сектора США, в частности в том, что касается его размеров, места в экономике, структуры и функций;

- идентифицировать важнейшие изменения во взаимодействии между финансовым сектором и прочими секторами американской экономики и охарактеризовать их с точки зрения их пользы для экономики;

- выявить направления деятельности финансового сектора, напрямую не способствующие экономическому развитию страны, и оценить масштабы доходов финансового сектора от таких видов деятельности;

- получить количественные оценки характера взаимосвязи между размерами финансового сектора и общим экономическим состоянием страны, для отслеживания которого разработать соответствующий интегрированный показатель.

Научная новизна исследования состоит в постановке и решении задачи оценки характера взаимосвязи между размерами финансового сектора и общим экономическим состоянием страны. Разработанный автором интегрированный показатель состояния экономики позволяет дополнить

имевшиеся ранее представления о влиянии расширения финансового сектора на экономический рост выводами о последствиях такого роста для экономики в целом.

Кроме того, объединение многочисленных источников данных о результатах деятельности различных типов инвестиционных управляющих позволяет впервые оценить долю доходов финансового сектора, полученных от деятельности, фактически не приводящей к созданию добавленной стоимости в форме доходности, превышающей рыночную.

Теоретическая значимость исследования. Результаты исследования позволяют расширить теоретические представления о влиянии роста размеров финансового сектора на функционирование экономики. В частности, исследование дополняет полученные ранее оценки воздействия расширения финансового сектора на темпы экономического роста выводами для более общего показателя, характеризующего состояние экономики. Данные результаты служат доказательством наличия границ роста размеров финансового сектора, при достижении которых его дальнейшее расширение перестаёт стимулировать экономическое развитие.

Представленный в работе системный анализ ключевых изменений, произошедших в последние десятилетия как в финансовом секторе США, так и в его взаимодействии с прочими секторами экономики, компенсирует недостаток исследований, комплексно рассматривающих роль финансового сектора в американской экономике.

Практическая значимость исследования. Получение эмпирических свидетельств негативных последствий чрезмерного разрастания финансового сектора подтверждает необходимость ужесточения финансового регулирования в США. Описанный опыт США должен послужить дополнительным сигналом для российских монетарных властей о необходимости пристального контроля за темпами роста российского финансового сектора, и в первую очередь его инвестиционно-банковской составляющей.

Полученные в исследовании довольно высокие оценки доли не вполне оправданных доходов инвестиционных фондов представляют собой дополнительный аргумент в поддержку развития деятельности индексных фондов с пассивной стратегией инвестирования, стоимость услуг которых значительно ниже, чем в случае фондов с активной стратегией.

Методология и методы исследования. Для решения поставленных задач автор использовал комплекс основных общенаучных методов, таких как обобщение, индукция, исторический и системный анализ, классификация. Для обработки данных и построения эконометрической модели использовались методы кластерного анализа, анализа панельных данных и визуализации данных при помощи графиков. Информационной основой для исследования послужили данные Федеральной резервной системы, Бюро экономического анализа, Федеральной корпорации по страхованию вкладов, Ассоциации участников рынка ценных бумаг, Бюро переписи населения США, Института инвестиционных компаний, Национальной ассоциации венчурного инвестирования, Управления контролёра денежного обращения, Комиссии по торговле товарными фьючерсами, Нью-Йоркской фондовой биржи, компании Standard & Poor's, Всемирного экономического форума, а также данные таких международных организаций, как Всемирный банк, Международный валютный фонд, Организация экономического сотрудничества и развития.

Положения, выносимые на защиту, заключаются в следующем:

1. Идентифицированы, а также количественно и качественно охарактеризованы основные проявления трансформации, произошедшей внутри финансового сектора США в последние десятилетия. В частности, проведена всесторонняя оценка изменения масштабов американского финансового сектора, а также детально изучена эволюция его структуры в сторону роста значимости небанковских финансовых институтов и финансовых рынков. Подробно описана смена модели кредитования экономики на фоне развития механизма секьюритизации и становления так

называемой альтернативной банковской системы, занявшей центральное место в процессе финансового посредничества в США.

2. Определены и комплексно проанализированы ключевые направления трансформации роли финансового сектора в американской экономике. Во-первых, проиллюстрирован рост масштабов взаимодействия и глубины взаимосвязи финансового и нефинансового секторов американской экономики. Во-вторых, представлена историческая ретроспектива процесса превращения домашних хозяйств в крупнейшую категорию клиентов финансового сектора. В-третьих, выявлено изменение структуры финансовых услуг в сторону увеличения доли инвестиционно-банковских услуг, и в том числе инвестиционного менеджмента. В-четвертых, приведены доказательства развития финансовых направлений деятельности нефинансовых компаний. В-пятых, объяснены каналы усилившегося в последнее время влияния финансового сектора на стиль корпоративного управления.

3. Предложен подход к расчёту избыточных доходов финансового сектора от деятельности, не оказывающей значимого влияния на экономическое развитие США (спекулятивная торговля ценными бумагами, управление финансовыми активами, приносящее доходность ниже рыночной). В результате работы с многочисленными статистическими источниками собрана значительная база данных, позволяющая реализовать предложенный подход к расчётам. Доля избыточных доходов финансового сектора оценена автором в 6-12% ежегодных доходов финансового сектора в 2006 - 2012 гг.

4. В ходе кластерного анализа идентифицирована группа стран, экономики которых по своим качественным и количественным параметрам наиболее близки к американской. Показано, что крупный финансовый сектор является довольно типичной характеристикой таких экономик. Получены свидетельства того, что экономики с меньшим, чем в США размером финансового сектора могут достигать сопоставимого с американским уровня

конкурентоспособности, демонстрируя в то же время более высокий уровень макроэкономической стабильности в условиях финансовых кризисов. В качестве индикатора уровня макроэкономической стабильности использован разработанный автором многокомпонентный индекс.

5. Представлена периодизация эволюции характера взаимосвязи между экономическим положением страны и размером её финансового сектора в течение последних трех десятилетий. Установлено, что существовавшая в 1980е годы положительная зависимость сменилась в 1990е годы квадратичной зависимостью с убывающей предельной полезностью от роста финансового сектора. В первом десятилетии 2000х годов зависимость стала отрицательной, что в значительной степени обусловлено тяжёлыми последствиями глобального финансового кризиса.

Степень достоверности и аппробация результатов. По результатам исследования автором опубликовано 4 научные работы в ведущих рецензируемых изданиях из списка ВАК общим объёмом 4 п.л. Основные результаты диссертационного исследования также были представлены на научно-практических конференциях Научно-исследовательского

университета - Высшая школа экономики в апреле 2015 г. и мае 2015 г.

Достоверность результатов работы подтверждается их согласованностью с результатами опубликованных ранее исследований по проблемам воздействия финансового сектора на экономический рост. Непротиворечивость выводов кластерного и регрессионного анализа, используемых в работе, служит дополнительным свидетельством корректности полученных результатов.

Структура диссертации. Диссертационное исследование состоит из введения, 3 глав, заключения, 6 приложений и библиографического списка, включающего 145 наименование на русском и английском языках. Основная часть работы изложена на 132 страницах и содержит 12 таблиц и 30 графиков. Всего в работе 16 таблиц и 33 графика.

Глава 1. Особенности развития финансового сектора США в конце XX - начале XXI века

1.1. Теоретические аспекты функционирования финансового сектора

Финансовая система представляет собой совокупность финансовых

институтов, финансовых рынков, финансового законодательства и органов, регулирующих деятельность в данной области. Она обеспечивает перераспределение временно свободных финансовых ресурсов от одних экономических агентов к другим [95]. Получатели финансовых ресурсов могут быть условно разделены на 3 широкие группы: 1) домашние хозяйства, привлекающие ипотечные и потребительские кредиты, 2) федеральные и местные государственные органы, финансирующие дефициты бюджетов за счет долговых инструментов, и 3) нефинансовые компании, привлекающие финансирование за счет акционерного и заёмного капитала.

Выполняя свои основные функции по сбору и анализу информации о существующих инвестиционных возможностях, по диверсификации кредитных рисков и по трансформации краткосрочных ресурсов в долгосрочные, финансовые системы позволяют более оптимально перераспределять имеющиеся в экономике финансовые ресурсы [77, 95]. Качество финансовой системы и её способность стимулировать экономическое развитие зависят от того, насколько хорошо финансовая система выполняет данные функции. Улучшая качество анализа информации о компаниях - потенциальных заёмщиках, финансовые посредники позволяют идентифицировать наиболее перспективные и прибыльные проекты, способствующие общему росту экономики [77].

Перечисленные функции могут осуществляться в рамках финансовой системы, в большей степени, опирающейся на финансовые учреждения, например, банки (bank-based financial system), или на финансовые рынки (market-based financial system). В первом случае финансовые посредники объединяют средства многочисленных вкладчиков для выдачи кредитов

конечным заёмщикам, во втором случае передача свободных финансовых ресурсов между контрагентами осуществляется напрямую на рынках акций или облигаций [105]. При этом финансовые рынки и институты находятся в тесном взаимодействии, в рамках которого финансовые институты также могут в случае необходимости привлекать недостающие ресурсы на финансовых рынках или размещать избыточные средства в финансовых инструментах. По мере развития механизма секьюритизации процесс кредитного посредничества усложнился, и связь между финансовыми институтами и финансовыми рынками стала еще более тесной (см. рис. 1).

Рисунок 1. Упрощенная схема финансового посредничества

Влияние деятельности банкоцентричных и рынкоцентричных финансовых систем на экономическое развитие распространяется по отличающимся каналам. Первый вариант предполагает установление долгосрочных отношений между компаниями и банками. Это повышает

степень информированности банков о деятельности компании, что в некоторых случая может способствовать более эффективному перераспределению финансовых ресурсов [46]. В этом смысле банкоцентричные финансовые системы противопоставляются рынкоцентричным финансовым системам, в которых, в соотвестствии с теорией С тиглица об ассимтотической эффективности финансовых рынков [132], рост степени информационной эффективности снижает стимулы участников рынка к поиску информации о наиболее перспективных объектах инвестирования.

В то же время рынкоцентричные системы также имеют ряд преимуществ. Они в частности улучшают доступ к финансированию для молодых инновационных компаний, не имеющих кредитной истории и достаточных активов, которые могут быть использованы в качестве залога, что снижает привлекательность кредитования таких компаний для коммерческих банков [81], [120]. С другой стороны, наличие ликвидных финансовых рынков может приводить к сокращению горизонтов инвестирования [42]. Ликвидные рынки позволяют без существенных издержек продавать доли в компании, что снижает стимулы инвесторов устанавливать более жесткий корпоративный контроль.

Результаты эмпирических исследований о влиянии структуры финансового сектора на экономический рост различны. В ряде исследований показано, что структура финансового сектора не является ключевым фактором, объясняющим различия в долгосрочных темпах экономического роста в различных странах [94], [103]. Экономическому развитию способствует скорее высокий общий уровень финансового развития, а также хорошее качество услуг, оказываемых финансовым сектором в целом. В других исследованиях [57], [73] получены подтверждения того, что по мере повышения уровня экономического развития страны возрастает спрос на услуги финансовых рынков, в то время как услуги банков более востребованы на более ранних этапах экономического развития.

1.2. Место финансового сектора в экономике США

Классификатор отраслей американской экономики (Standard Industrial

Classification - SIC), применявшийся в системе национальных счетов США с 1937 по 1997 г. объединял в финансовый сектор банковские и небанковские финансовые учреждения, страховые компании и компании, занимающиеся операциями с недвижимостью. При анализе динамики развития финансового сектора США в большом количестве работ используется данное его широкое определение. В применяемом с 1997 г. новом классификаторе отраслей экономики (North American Industry Classification System) выделены разделы «Финансы и страхование» и «Компании, занимающиеся операциями с недвижимостью». Для определения размеров финансового сектора в настоящем исследовании автор использует лишь данные раздела «Финансы и страхование», оставляя деятельность в сфере недвижимости за рамками анализа. В соответствие с таким определением в финансовый сектор включаются учреждения, преимущественно занятые финансовой деятельностью следующих типов: финансовое посредничество в форме передачи финансовых ресурсов от кредиторов к заёмщикам, страхование, специализированные финансовые услуги, сопровождающие финансовое посредничество. Несмотря на наличие некоторых общих черт между рынком недвижимости и финансовыми рынками, в частности в том что касается спекулятивной составляющей большинства сделок, автор предпочёл сосредоточиться на рассмотрении чисто финансовой по своей природе деятельности.

С середины прошлого века размеры финансового сектора США и его значимость в американской экономике постоянно увеличивались. Доля финансового сектора в ВВП, занятости и совокупной прибыли американских корпораций существенно возросла, в то время как обрабатывающая промышленность заняла более скромное место в экономике США.

Так вклад финансового сектора в ВВП, рассчитанный по добавленной стоимости, возрос с 2,7% в 1950 году до 6,6% в 2013 году. Параллельно

происходило постепенное снижение доли обрабатывающей промышленности в совокупной добавленной стоимости: в 2013 году она составила 12,4% по сравнению с 27,9% в 1950 году (см. рис. 2).

Рисунок 2. Добавленная стоимость, произведенная в финансовом секторе и в обрабатывающей промышленности США

Источник: Бюро экономического анализа, URL: http://bea.gov

Доля занятых, вовлеченных в деятельность финансового и промышленных секторов, характеризуется аналогичной динамикой в рассматриваемый период. Доля работников, занятых в финансовом секторе США возросла с 2,7% от совокупного количества занятых без учёта государственного сектора в 1950 году до 5,4% в 2013 году (см. рис. 3). В то же время наблюдается существенное снижение доли занятых в обрабатывающей промышленности на фоне увеличения занятости в сфере услуг.

Рисунок 3. Занятость в финансовом секторе и в обрабатывающей промышленности США Источник: Бюро экономического анализа, URL: http://bea.gov

За последние десятилетия также существенно увеличился разрыв между средним уровнем заработной платы в финансовом секторе и в других отраслях экономики. Так если в 1970-х годах для работников с сопоставимым уровнем образования средний размер заработной платы в финансовом секторе и в прочих отраслях экономики различался на 3-4% в пользу первого, то к началу кризиса 2007 г. данный разрыв достигал примерно 20% [89]. На этом фоне несмотря на стабилизацию доли занятых в финансовом секторе на уровне 5-6% с начала 90х годов, рост доли их вознаграждения в совокупном фонде оплаты труда продолжился. В 2012 году данный показатель составил 11,6% по сравнению с 3,6% в 1950 году [148].

По мере увеличения значимости финансового сектора в структуре американской экономики он стал центром концентрации корпоративной прибыли. Если в 1950 году на долю финансового сектора приходилось лишь 9% совокупной прибыли корпоративного сектора, то накануне кризиса данное значение возросло до 30%, впоследствии опустившись до 25% в 2013 году (см. рис. 4). Можно заметить, что доля финансового сектора в

корпоративной прибыли непропорционально высока по сравнению с его долей в ВВП и в занятости.

Рисунок 4. Доля финансового сектора и обрабатывающей промышленности в совокупной

прибыли корпоративного сектора США

Источник: Бюро экономического анализа, URL: http://bea.gov

В послевоенный период также наблюдался опережающий рост активов финансового сектора: в 1950 году они превосходили ВВП лишь на 40%, а в 1980 году уже на 90%, после 1980 года произошло ускорение темпов роста данного показателя, и в 2000 году активы финансового сектора превосходили ВВП США уже в 3,7 раза, а в 2013 году в 4,8 раза [144]. Аналогичная тенденция характерна для соотношения капитализации американского фондового рынка и ВВП. Данный показатель возрос с 51% в 1990 году до 140% в 2006 накануне финансового кризиса и в конце 2012 года составлял 115% [143]. Параллельно произошел впечатляющий рост среднедневных объемов торгов ценными бумагами на биржах: с примерно 200 млн. акций в день в конце 1980х годов [112] до 1,1 млрд. в 2012 году [146]. Среднедневной объем торгов облигациями американского казначейства возрос с 96 млрд. долл. в 1992 году [112] до 519 млрд. долл. в 2012 году [145].

Развитие финансового сектора вызвало увеличение объема кредитования американской экономики. Долг нефинансового сектора оставался достаточно стабильным в процентах к ВВП с 1950-х до начала 1980-х годов, но затем с появлением механизма секьюритизации и по мере дерегулирования финансового сектора данный показатель резко увеличился с 140% в 1981 году до 190 в 1988 году (см. рис. 5). Вторая волна роста (с 190% в 2001 году до 240% в 2007 году) стала в некоторой степени следствием политики низких процентных ставок, проводившейся главой ФРС Аланом Гринспеном в ответ на рецессию в 2001 года. В условиях отрицательных реальных процентных ставок финансовые посредники начали направлять финансовые ресурсы на более рискованные, но и более прибыльные финансовые операции, например, кредитование менее надежных заёмщиков, в частности, выдача субстандартных ипотечных займов (subprime mortgages). Произошедшее в результате расширение круга заёмщиков привело к росту отношения задолженности нефинансового сектора к ВВП.

Список литературы диссертационного исследования кандидат наук Евдокимова Татьяна Владимировна, 2016 год

Библиография

Русскоязычные источники:

1. Григорьев, Л.М., Салихов, М.Р. Финансовая архитектура - экстренный ремонт [Текст] / Л.М. Григорьев, М.Р. Салихов // Россия в глобальной политике. - 2009. - №4. - C. 8-21.

2. Доугерти, К. Введение в эконометрику: Учебник. 3-е изд. / Пер. с англ. - М.: ИНФРА-М, 2009. - 456 с.

3. Екенин, Д.Ю. Тенденции развития финансового сектора экономики США в условиях перехода к информационному обществу [Текст] : дис. ... канд. эк. наук : 08.00.14. - М., 2005. - 184 с.

4. Корженко, П.В. Формирование рынка финансовых услуг США в Internet [Текст] : дис. ... канд. эк. наук : 08.00.14. - М., 1999. - 174 с.

5. Кулакова, В.К. Трудности финансовой реформы в США [Текст] / В.К. Кулакова // Вопросы экономики. - 2013. - № 10. - С. 147 - 158.

6. Кулакова, В.К. Результаты и перспективы финансовой реформы в США [Текст] / В.К. Кулакова // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2014. - №9. - С. 49 - 58.

7. Лебедева, Л.Ф. Американская модель пенсионного обеспечения в условиях усиления рисков финансово-экономической нестабильности в начале xxi века [Текст] / Л.Ф. Лебедева // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2014. - №3. - С. 22 - 30.

8. Манахова, И.В. Кредитная модель потребления американских домохозяйств [Текст] / И.В. Монахова // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2014. - №6. - С. 45 - 60.

9. Меньшикова, А.М. США и новая архитектура мировой экономики и финансов XXI века [Текст] / А.М. Меньшикова // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2015. - №5. - С. 17 - 27.

10. Международные валютно-кредитные отношения: учебник для вузов / под ред. Л. Н. Красавиной. — 4-е изд., перераб. и доп. — М.: Издательство Юрайт, 2014. — 543 С.

11.Несветайлова, А. Загадки глобального кредитного краха, или об иллюзии ликвидности [Текст] / А. Несвертайлова // Вопросы экономики. - 2010. - №12. - С. 33-58.

12.Несветайлова, А. За пределами политэкономии Мински: ликвидность и финансовые инновации в контексте глобального кредитного кризиса [Текст]; пер. с англ. Е. Красневской / А. Несвертайлова // Вопросы экономики. - 2011. - №6. - С. 107-122.

13.Пороховский, А.А. Структурные изменения американской экономики после кризиса 2007-2009 годов [Текст] / А.А. Пороховский // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2015. - №3. - С. 3 - 18.

14.Портной, М.А. Финансовый кризис в США - причины, масштабы, последствия [Текст] / М.А. Портной // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2008. - №12. - C. 4-18.

15.Портной, М.А. Противоречия развития финансового рынка США [Текст] / М.А. Портной // Электронный журнал Россия и Америка в XXI веке. - 2009. - №3. URL: http://www.rusus.ru/?act=read&id=168

16.Портной, М.А. США рано праздновать - расплата за преодоление кризиса будет долгой [Текст] / М.А. Портной // Электронный журнал Россия и Америка в XXI веке. - 2010. - №2. URL: http://www.rusus.ru/?act=read&id=199

17. Портной, М.А. Завершение кризиса экономики и финансовой системы США: некоторые выводы [Текст] / М.А. Портной // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2010. - №6. - С. 3-16.

18.Рубцов, Б.Б. Современные фондовые рынки: Учебное пособие для вузов. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2007. - 926 с.

19.Синявская, Н.И. Роль финансовой системы в научно-тахническом развитии: на примере США [Текст] : дис. ... канд. эк. наук : 08.00.14. -М., 2004. - 222 с.

20.Стиглиц, Д. Крутое пике. Америка и новый экономичсекий порядок после глобального кризиса. - М.: Эксмо, 2011. - 510 с.

21. Столбов, М.И. Влияние финансового рынка на экономический рост и деловые циклы [Текст] / М.И. Столбов // Экономика XXI века. - 2008. -№ 8. - С. 55-69.

22.Супян, В.Б. Экономика США. - М.: Экономистъ, 2008. - 831 с.

23.Тамбовцев, В.Л. Финансовый кризис и перспективы глобального регулирования [Текст] / В. Л. Табмовцев // Вопросы экономики. - 2011. - № 8. - С. 97-105.

24.Туруев, И.Б. Институты финансового рынка США в глобальной экономике [Текст] : дис. ... док. эк. наук : 08.00.14. - М., 2004. - 393 с.

25.Туруев, И.Б. Финансовые посредники США в условиях нестабильности фондового рынка [Текст] / И.Б. Туруев // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2003. - №12. - С. 17-32.

26. Хвостик, Е. Fannie Mae и Freddie Mac хотят ликвидировать [Текст] / Е. Хвостик // Коммерсант. - 2013. - 26 июня.

Иностранные источники:

27.Aglietta, M., Breton, R. Financial Systems, Corporate Control and Capital Accumulation. // Economy and Society, 2001, Vol. 30, N° 4. - pp. 433-466.

28.Aiken, A., Clifford, C., Ellis, J. Out of the dark: Hedge Fund Reporting Biases and Commercial Databases. // Review of Financial Studies, 2013, N° 26. - pp. 208 - 243.

29.Alternative Net Capital Requirements for Broker-Dealers That Are Part of Consolidated Supervised Entities. SEC, 2004. URL: https://www.sec.gov/rules/final/34-49830.htm

30.Amin, S. Obsolescent Capitalism: Contemporary Politics and Global Disorder. London and New York: Zed Books, 2003. - 208 p.

31.Andonov, A., Bauer, R., Cremers, M. Can Large Pension Funds Beat the Market? Asset Allocation, Market Timing, Security Selection, and the Limits of Liquidity. // Pensions Institute Discussion Paper, 2011, PI-1115. -49 p.

32.Arcand, J.-L., Berkes, E., Panizza, U. Too Much Finance? // IMF Working Paper, 2012, N° WP/12/161. - 50 p.

33.Arrighi, G. Hegemony Unraveling-2. // New Left Review, II/33, 2005. - pp. 83-116.

34.Avraham, D., Selvaggi, P., Vickery, J. A Structural View of US Bank Holding Companies. // FRBNY Economic Policy Review, July 2012. - pp. 65-81.

35.Baily, M., Litan, R., Johnson, M. The Origins of the Financial Crisis. // Brookings Institution, Fixing Finance Series, 2008, Paper 3. - 47 p.

36.Barber, B.M., Odean, T. Trading is Hazardous to Your Wealth: The Common Stock Investment Performance of Individual Investors. // The Journal of Finance, 2000, Vol. 55, N° 2. - pp. 773 - 806.

37.Basel Committee on Banking Supervision. An Assessment of the Long-term Economic Impact of Stronger Capital and Liquidity Requirements. - Bank for International Settlements, 2010. - 69 p.

38.Bauer, R., Frehen, R. The Performance of US Pension Funds // Network for Studies on Pension, Aging and Retirement, 2007, Discussion Paper N° 2007-045. - 47 p.

39.Bauer, R., Kicken, L. The Pension Fund Advantage: are Canadians Overpaying Their Mutual Funds? // Rotman International Journal of Pension Management, 2008, Vol. 1, Issue 1. - pp. 64-71.

40.Bernanke, B. The Global Saving Glut and the U.S. Current Account. -Remarks at the Sandridge Lecture, Virginia Association of Economics, Richmond, VA, April 2005. URL: http://www.federalreserve.gov/boarddocs/speeches/2005/20050414/defaulth tm

41.Bhatia, A.V., Bayoumi T. Leverage? What Leverage? A Deep Dive into the US Flow of Funds in Search of Clues to the Global Crisis. // IMF, 2012, Working Paper N° WP/12/162. - 29 p.

42.Bhide, A. The Hidden Costs of Stock Market Liquidity. // Journal of Financial Intermediation, 1993, N° 34(1). - pp. 1-51.

43.Board of Governors of the Federal Reserve System. Report to the Congress on the Availability of credit to Small Businesses. - Washington: Board of Governors, October 2007. - 64 p.

44.Board of Governors of the Federal Reserve System. Changes in US Famili Finances from 2004 to 2007: Evidence from the Survey of Consumer Finances. February 2009. - 56 p.

45.Bolton P., Santos T., Scheinkman J. Is the financial sector too big? -Columbia University, 2010. - 49 p.

46.Boot, A., Greenbaum, S., Thakor, A. Reputation and Discretion in Financial Contracting. // American Economic Review, 1993, vol. 83(5), pp. 1165-83.

47.Bord, V., Santos, J.A.C. The Rise of the Originate-to-Distribute Model and the Role of Banks in Financial Intermediation. // FRBNY Economic Policy Review, July 2012. - pp. 21-34.

48.Borio, C.E.V. Leverage and Financing of Non-Financial Companies: an International Perspective. // BIS Economic Papers, 1990, N° 27. - 82 p.

49.Boyd, J., Gertler, M. Are Banks Dead? Or, are the Reports Greatly Exaggerated? // Federal Reserve Bank of Minneapolis, Summer 1994, Quarterly Review. - 24 p.

50.Cecchetti S., Kharroubi E. Reassessing the Impact of the Finance on Growth. // BIS, 2012, Working Paper N° 381. - 21 p.

51.Cetorelli, N., Peristiani, S. The Role of Banks in Asset Securitization. // FRBNY Economic Policy Review, July 2012. - pp 47-63.

52.Cetorelli, N., Mandel, B., Mollineaux, L. The Evolution of Banks and Financial Intermediation: Framing the Analysis. // FRBNY Economic Policy Review, July 2012. - pp. 1-12.

53.Clarida, R. Japan, China, and the U.S. Current Account Deficit. // CATO Journal, 2005, Vol. 25, N° 1. - pp. 111-114.

54.Clarida, R. Some Thoughts on 'The Sustainability and Adjustment of Global Current Account Imbalances'. - Speech given at the Council on Foreign Relations, March 2005.

55.Cravath, Swaine, Moore. Memorandum for ISDA Members: Commodity Futures Modernization Act of 2000. January 2001. URL: http://www.isda.org/speeches/pdf/analysis_of_commodity-exchange-act-legislation.pdf

56.Crotty, J. The Neoliberal Paradox: the Impact of Destructive Product Market Competition and "Modern" Financial Markets on Nonfinancial Corporation Performance in the Neoliberal Era. In G. Epstein (ed.), Financialization and the World Economy, Cheltenham, UK and Northampton, MA, USA: Edward Elgar, 2005. - pp. 77-110.

57.Demergu?-Kunt, A., Feyen, E., Levine, R. The Evolving Importance of Banks and Securities Markets. // World Bank, Policy Research Working Paper N° 5805, 2011. - 34 p.

58.Demetriades, P.O., Law, S.H. Finance, Institutions and Economic Development. // International Journal of Finance and Economics, 2006, Vol. 11, Issue 3. - pp. 245-260.

59.Derivatives and Portfolio Management. - CFA Institute, Kaplan/Scheweser, 2012. - 586 p.

60.Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act. H.R. Bill N° 4173. 21 July 2010. 111th Congress of the United States, House of Representatives.

61.Doidge, C., Karolyi, G., Stulz, R. The US Left Behind: the Rise of IPO Activity Around the World. // Journal of Financial Economics, 2013, Vol. 110. - pp. 546-573.

62.Dumenil, G., Levy, D. Costs and Benefits of Neoliberalism: a Class Analysis. // Review of International Political Economy, 2001, Vol. 8, Issue 4. - pp. 578-607.

63.Easterly, W., Islam, R., Stiglitz, J. Shaken and Stirred, Explaining Growth Volatility. - Annual Bank Conference on Development Economics, 2000. World Bank, Washington D.C. URL: https://www0.gsb.columbia.edu/faculty/jstiglitz/download/papers/2001_Sha ken_and_Stirred.pdf

64.Emmons, W.R. The Past, Present and Future of the US Mortgage Market. // Federal Reserve Bank of St. Louis, Central Banker, Summer 2008 Issue. URL: https://www.stlouisfed.org/publications/central-banker/summer-2008/the-past-present-and-future-of-the-us-mortgage-market

65.Epstein, G. Financialization and the World Economy. Cheltenham, UK and Northampton, MA, USA: Edward Elgar, 2005. - 440 p.

66.Fama, E.F., French, K.R. Luck versus Skill in the Cross-Section of Mutual Funds Returns. // The Journal of Finance, 2010, Vol. 65, N° 5, pp. 1915 -1947.

67.Feinman, J. Reserve Requirements: History, Current Practice, and Potential Reform. // Federal Reserve Bulletin, June 1993. - pp. 569-589.

68.Feldman, R., Lueck, M. Are Banks Really Dying this Time? An update of Boyd and Gertler. // Federal Reserve Bank of Minneapolis. Banking and Policy Issues Magazine. The Region. September 2007 issue. - pp. 6-51.

69.Financial Stability Board. Shadow Banking: Scoping the Issue. A Background Note of the Financial Stability Board. April 2011. URL: http://www.financialstabilityboard.org/wp-content/uploads/r 110412a.pdf

70.French, K.R. Presidential Address: The Cost of Active Investing. //The Journal of Finance, 2008, Vol. 63, N° 4. - pp. 1537 - 1573.

71.Fuch, J. In-Depth: From Bailouts to Bail-ins: Will the Single-Point-of-Entry Concept End "Too Big To Fail? // Federal Reserve Bank of St. Louis. Central Banker, Summer 2013 Issue. - pp. 5-6.

72.Fung, W., Hsieh, D., Naik, N., Ramadorai, T. Hedge Funds: Performance, Risk and Capital Formation. // Journal of Finance, 2008, Vol 63, Issue 4. -pp. 1777-1803.

73.Gambacorta, L., Yang, J., Tsatsaronis, K. Financial Structure and Growth. // BIS quarterly Review, March 2014. - pp. 21-35.

74.Goldsmith, R. W. Financial Structure and Development. Yale University Press, New Haven, 1969. - 561 p.

75.Graham J.R., Leary M.T., Roberts M.R. A Century of Capital Structure: the Leveraging of Corporate America. // NBER Working Paper Series, 2014, Working Paper N° 19910. - 67 p.

76.Green, R.K., Watcher, S.M. The American Mortgage in Historical and International Context. // Journal of Economic Perspectives, 2005, Vol. 19, N° 4. - pp. 93-114.

77.Greenwood, J., Jovanovic, B. Financial Development, Growth, and the Distribution of Income. // Journal of Political Economy, 1990, Vol. 98. - pp. 1076-1107.

78.Greenwood, J., Sanchez, J., Wang, C. Quantifying the Impact of Financial Development on Economic Development. // Review of Economic Dynamics, 2013, Vol. 16., Issue 1. - pp. 194-215.

79.Greenwood, R., Scharfstein, D. The Growth of Finance. // Journal of Economic Perspectives, 2013, Vol. 27, N° 2. - pp. 3-28.

80.Haltom, R.C. Out from the Shadow. The Run on Shadow Banking and a Framework for Reform. // Federal Reserve Bank of Richmond, Region Focus, Third Quarter 2010. - pp. 22-25.

81.Hellwig, M. Banking, Financial Intermediation, and Corporate Finance. In: Giovanni, A., Mayer, C (Eds.), European Financial Integration. Cambridge University Press, Cambridge, UK, 1991. - pp. 35-63.

82.Hume, M., Sentence, A. The Global Credit Boom: Challenges for Macroeconomics and Policy. // Bank of England, Discussion Paper N° 27, June 2009. - 38 p.

83.Ibbotson, R., Chen, P., Zhu, K. The ABCs of Hedge Funds: Alphas, Betas, and Costs. // Financial Analyst Journal, 2011, Vol. 67, N° 1. - pp. 15-25.

84.Institute of International Finance. Interim Report on the Cumulative Impact on the Global Economy of Proposed Changes in the Banking Regulatory Framework. Washington, DC, 2010. - 161 p.

85.Investment company institute. Investment Company Fact Book 2012. 52nd edition. - 261 p.

86.Jame, R. How Skilled are Hedge Funds? Evidence from Their Daily Trades. // Working Paper of the University of New South Wales, 2012, N° 11-2012. - 57 p.

87.Janicki, H.P., Prescott, E.S. Changes in the Size and Distribution of US Banks; 1960-2005. // Federal Reserve Bank of Richmond, Economic Quarterly, Vol. 92/4, Fall 2006. - pp. 291-316.

88.Jones, K.D., Critchfield, T. Consolidation in the US Banking Industry: Is the "Long, Strange Trip" About to End? // FDIC Banking Review, 2005, Vol. 17, N° 4. - pp. 31-61.

89.Khatiwada, S. Did the Financial Sector Profit at the Expense of the Rest of the Economy? Evidence from the United States. // International Labour Organization, Discussion Paper Series, 2010, N° DP/206/2010. - 28 p.

90.King, R. G., Levine, R. Finance and Growth: Schumpeter Might Be Right. // The Quarterly Journal of Economics, 1993, Vol. 108, Issue 3. - pp. 717-37.

91.Kosowski, R., Naik, N., Teo, M. Do Hedge Funds Deliver Alpha? A Bayesian and Bootstrap Analysis. // Journal of Financial Economics, 2007, Vol. 84. - pp. 229-264.

92.KPMG. The Value of the Hedge Funds Industry to Investors, Markets and the Broader Economy. Center for Hedge Fund Research paper, KPMG, AIMA, 2012. - 32 p.

93.Krippner, G. The Financialization of the American Economy. // SocioEconomic Review, 2005, Vol. 3, Issue 2. - pp. 173-208.

94.Levine, R. Financial Development and Economic Growth: Views and Agenda. // Journal of Economic Literature, 1995, Vol. 35. - pp. 688-726.

95.Levine, R., Loayza N., Beck T. Financial Intermediation and Growth: Causality and Causes. // Journal of Monetary Economics, 2000, Vol. 46. -pp. 31-77.

96.Levine, R. Finance and Growth: Theory and Evidence. In Aghion, P. and Durlauf, S., eds, Handbook of Economic Growth, 2005, Vol. 1, chapter 12 Elsevier. - pp. 865-34.

97.Levine, R. An Autopsy of the U.S. Financial System: Accident, Suicide, or Murder? // Journal of Financial Economic Policy, 2010, Vol. 2, Issue 3. -pp. 196-213.

98.Levine, R., Zervos, S. Stock Markets, Banks, and Economic Growth. // The American Economic Review, 1998, Vol. 88, Issue 3. - pp. 537-58.

99.MacKenzie, D. An Engine, Not a Camera: How Financial Models Shape Markets. Cambridge (MA): MIT Press, 2006. - 391 p.

100. Malkiel, B. Returns from Investing in Equity Mutual Funds 1971 to 1991. // The Journal of Finance, 1995, Vol. 50, N° 2. - pp. 549 - 572.

101. Mason, J.W., Jayadev, A. Fisher Dynamics in Household Debt: The Case of the United States, 1929-2011. // Working Papers from University of Massachusetts Boston, 2012, N° 13. - 34 p.

102. McKinnon, R. Money and capital in economic development. The Brookings Institution, Washington DC., 1973. - 177 p.

103. Merton, R.C., Bodie, Z. A Conceptual Framework for Analyzing the Financial Environment. In Crane et al., Eds., The Global Financial System: A Functional Perspective, Boston, MA, Harvard Business School Press, 1995. - pp. 3-31.

104. Minsky, H. The Financial Instability Hypothesis. // The Jerome Levy Economics Institute of Bard College, 1992, Working Paper N° 74. - 10 p.

105. Mishkin, F. The Economics of Money, Banking and Financial Markets. 6th edition update. Addison-Wesley, 2003. - 525 p.

106. Murphey, N. The Future of Banking in America. // FDIC Banking Review, 2004, Vol. 16, N° 2. - pp. 1-28.

107. Noeth, J. B., Sengupta, R. Is Shadow Banking Really Banking? // Federal Reserve Bank of St. Loius, The Regional Economist, October 2011. - pp. 8-13.

108. Office of the Comptroller of the Currency. OCC's Quarterly Report on Bank Trading and Derivatives Activities. First Quarter 2015. URL: http://www.occ.gov/topics/capital-markets/financial-markets/trading/derivatives/derivatives-quarterly-report.html

109. OECD. Pension Markets in Focus. Paris, July 2011, Issue 8.

110. Olson, P. Regulation's Role in Bank Changes. // Federal Reserve Bank of New York, Economic Policy Review, July 2012. - pp. 13-20.

111. Orhangazi, O. Financialization and Capital Accumulation in the Non-Financial Corporate Sector. A Theoretical and Empirical Investigation of the US Zconomy: 1973-2003. // Political Economy Research Institute, Working Paper Series, 2006, N° 149. - 56 p.

112. Orhangazi, O. Financialization and the US Economy. Edward Elgar Publishing, Inc., 2008. - 150 p.

113. Over-The-Counter Derivatives Markets and the Commodity Exchange Act. Report of the President's Group on Financial Markets. November 1999.

114. Philippon, T. The Equilibrium Size of the Financial Sector. // New York University, 2007, Working paper N° FIN-07-007. - 35 p.

115. Philippon, T. The Evolution of the US Financial Industry from 1860 to 2007: Theory and Evidence. // New York University, 2008, Working paper. - 48 p.

116. Piristiani, S. Evaluating the Relative Strengt of the US Capital Markets. // Federal Reserve Bank of New York, Current Issues in Economics and Finance, 2007, Vol. 13, N° 6. - pp. 1-7.

117. Pozsar, Z. The Rise and Fall of the Shadow Banking System. // Regional Financial Review, July 2008. - pp. 13-21.

118. Pozsar, Z. et al. Shadow Banking. // Federal Reserve Bank of New York, Economic Policy Review, December 2013. - pp. 1-16.

119. Preqin Investor Network Global Alternatives Report 2013. Preqin Ltd, February 2014. - 105 p.

120. Rajan, R. Insiders and Outsiders: The Choice Between Informed and Arms Length Debt. // Journal of Finance, 1992, Vol. 47, Issue 4. - pp. 13671400.

121. Rajan, R., Zingales, L. Financial Dependence and Growth. // American Economic Review, 1998, Vol. 88. - pp 559-86.

122. Rioja, F. and Valev, N. Does One Size Fit All? A Reexamination of the Finance and Growth Relationship. // Journal of Development Economics, 2004, Vol. 74, Issue 2. - pp. 429-447.

123. Rousseau, P., Wachtel, P. Inflation Thresholds and the Finance-Growth Nexus. // Journal of International Money and Finance, 2002, Vol. 21, Issue 6. - pp. 777-793.

124. Rousseau, P., Wachtel, P. What is Happening to The Impact of Financial Deepening on Economic Growth? // Economic Inquiry, 2002, Vol. 49. - pp. 276-288.

125. Roxburgh, C., Lund, S., Piotrowski, J. Mapping Global Capital Markets 2011. McKinsey Global Institute Research Paper, 2011. - 38 p.

126. Samolyk, K. The Future of Banking in America. The Evolving Role of Commercial Banks in US Credit Markets. // FDIC Banking Review, 2004, Vol. 16, N° 2. - pp. 29-65.

127. Santomero, A., Seater, J. Is There an Optimal Size for the Financial Sector? // Journal of Banking & Finance, 2000, Vol. 24, Issue 6. - pp. 945965.

128. Schumpeter, J. A. A Theory of Economic Development. Harvard University Press, 1911.

129. Shaw, E. Financial Deepening in Economic Development. Oxford University Press, New York, 1973.

130. Shen, B.P. Why Has the Nonfinancial Commercial Paper Market Shrunk Recently? // Federal Reserve Bank of Kansas City, Economic Review, 2003, Issue 1. - pp. 55-76.

131. Sherman, M. A Short History of Financial Deregulation in the United States. Center for Economic and Policy Research, 2009. - 17 p.

132. Stiglitz, J.E. Credit Markets and the Control of Capital. // Journal of Money, Credit and Banking, 1985, Vol. 17, Issue 2. - pp. 133-52.

133. Stockhammer, E. Financialization and the Slowdown of Accumulation. // Cambridge Journal of Economics, 2004, Vol. 28. - pp. 719-41.

134. Stulz, R.M. Financial Derivatives: Lessons from the Subprime crisis. // The Milken Institute Review, First Quarter 2009. - pp. 58-70.

135. Sufi, A. and Mian, A. Why the Housing Bubble Tanked the Economy And the Tech Bubble Didn't? // FiveThirtyEightEconomics, May 2014. URL: http: //fivethirtyeight.com/features/why-the-housing-bubble-tanked-the-economy-and-the-tech-bubble-didnt/

136. The CityUK. Derivatives. Financial Markets Series. November 2012.

- 15 p.

137. The CityUK. Equity Market. Financial Markets Series. October 2011.

- 13 p.

138. The CityUK. Hedge Funds. Financial Markets Series. May 2013. - 16 p.

139. The CityUK. Securitization. Financial Markets Series. June 2012. - 14 p.

140. Volcker, P.A. The Rapid Growth of Debt in the United States. // Federal Reserve Bank of Kanzas City, Economic Review, May 1986. - pp. 3-12.

141. Wade, H.R. The March of Neoliberalism and What to Do about It. Draft paper for plenary talk at conference "Beyond 'Deregulation': Finance in the 21st Century", University of Sussex, 26-28 May 2005.

142. Wheelock, D.C. Bank Industry Consolidation and Market Structure: Impact of the Financial Crisis and Recession. // Federal Reserve Bank of St. Louis review, November/December 2011. - pp. 419-438.

Статистические источники:

143. World Bank. World Development Indicators Database. [Электронный ресурс]. URL: http: //data. worldbank. org/data-catalog/world-development-indicators

144. Board of Governors of the Federal Reserve System. Flow of Funds Accounts. [Электронный ресурс]. URL: http://www.federalreserve.gov/releases/z1/

145. Securities Industry and Financial Markets Association. [Электронный ресурс]. URL: http://www. sifma. org/research/statistics.aspx

146. New York Stock Exchange Factbook. [Электронный ресурс]. URL: http://www.nyxdata.com/nysedata/asp/factbook/main.asp

147. Federal Deposit Insurance Corporation. [Электронный ресурс]. URL: http://www2.fdic.gov/SDI/SOB/index.asp

148. Bureau of Economic Analysis. [Электронный ресурс]. URL: http : //www.bea. gov/

149. Internal Revenue Service. [Электронный ресурс]. URL: http : //www.irs .gov/

150. National Venture Capital Association Yearbook 2014. [Электронный ресурс]. URL:

http://www.nvca.org/index.php?option=com content&view=article&id=257 &Itemid=103