Совершенствование механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.10, кандидат экономических наук Сафронов, Юрий Сергеевич

• Сафронов, Юрий Сергеевич
• кандидат экономических наук
• 2011

Оглавление диссертации кандидат экономических наук Сафронов, Юрий Сергеевич

Введение.

Глава I. Проектное финансирование как особый механизм реализации крупномасштабных инвестиционных проектов.

1.1. Проектное финансирование как экономическая категория.

1.1.1. Существующие подходы к определению понятия «проектное финансирование».

1.1.2. Авторская трактовка понятия «проектное финансирование».

1.2. Характеристики современного механизма проектного финансирования.

1.2.1. Принципы реализации проектов.

1.2.2. Типы проектного финансирования.

1.2.3. Особенности контрактных соглашений в рамках проектного финансирования.

1.3. Риск-анализ и риск-менеджмент в проектном финансировании.

1.3.1. Классификация проектных рисков.

1.3.2. Принципы управления рисками с учётом специфики проектной деятельности.

1.3.3. Методы и инструменты управления проектными рисками.

Выводы по I главе.

Глава II. Эволюционные аспекты проектного финансирования.

2.1. Мировой опыт проектного финансирования.

2.1Л. Эволюция механизмов финансирования проектов за рубежом.

2.1.2. Транспортные проекты в Великобритании.

2.1.3. Отечественная практика применения проектного финансирования на основе соглашений о разделе продукции (СРП).

2.1.4. Проектное финансирование в России: проект «Сахалин-2».

2.2. Роль международных финансовых институтов в проектном финансировании.

2.2.1. Международные финансовые институты как основные участники проектного финансирования.

2.2.2. Деятельность Мирового банка как участника проектного финансирования.

2.2.3. Применение проектного финансирования в деятельности ЕБРР.

Выводы по II главе.

Глава III. Модификация механизма проектного финансирования на развивающихся рынках.

3.1. Особенности проектного финансирования на растущих рынках капитала.

3.1.1. Основные факторы, влияющие на реализацию сделок проектного финансирования в развивающихся странах.

3.1.2. Специфика проектного финансирования на растущих рынках капитала (на примере проекта «Голубое Небо» в Индонезии).

3.2. Модифицированная схема проектного финансирования.

3.2.1. Ключевые элементы модификации механизма проектного финансирования.

3.2.2. Реализация инвестиционного проекта на основе применения модифицированной схемы проектного финансирования.

Выводы по III главе.

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Совершенствование механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала»

Актуальность темы исследования

До недавнего времени в Российской Федерации наблюдался устойчивый экономический рост, локомотивом которого являлись крупные отечественные сырьевые корпорации. В связи с благоприятной рыночной конъюнктурой на энергетические ресурсы и металлы, российские компании добились значительных успехов, что незамедлительно отразилось и на макроэкономике страны. Вместе с тем в нынешних условиях, когда экономика страны испытывает на себе в полной мере всю тяжесть последствий глобального финансово-экономического кризиса, особенно актуальной становится задача скорейшего восстановления и перехода в стадию устойчивого роста или, по крайней мере, недопущение перерастания кризисных явлений в долгосрочную полномасштабную рецессию. Необходимость повышения темпов экономического роста предполагает осуществление крупных капиталовложений, направленных не только на разработку и активное внедрение инновационных технологий, но и в развитие инфраструктурных отраслей, а также в строительство новых и модернизацию существующих основных производственных фондов. Всё это должно обеспечить соответствующую конкурентоспособность отечественных товаров и услуг на внутреннем и внешнем рынках. До сих пор деятельность лидеров отечественной экономики в основном опиралась на производственные мощности, разработанные и установленные ещё в советский период, которые к данному моменту уже достигли критических пределов эксплуатации.

Общепризнанным считается тот факт, что основным препятствием для ускоренного экономического роста является неразвитость и высокий износ объектов инфраструктуры, а также возникающий в последнее время дефицит энергоресурсов, прежде всего электроэнергии и углеводородов. Это характерно в целом для развивающихся стран, в том числе и для России. Например, износ основных фондов в отечественной электроэнергетике и газовой промышленности составляет почти 60 процентов, в нефтеперерабатывающей промышленности - 80 процентов. Для преодоления указанных негативных факторов необходима всеобъемлющая реконструкция существующих, а также строительство новых объектов инфраструктуры: трубопроводы, путепроводы (автомобильные дороги, ж/д), электростанции, сети связи и пр. Не менее важен поиск и освоение новых месторождений полезных ископаемых, прежде всего углеводородов, для удержания национальными и международными компаниями лидирующих позиций на мировом рынке и обеспечения энергетической безопасности страны в целом.

Подобные проекты требуют настолько крупномасштабных капиталовложений, что их окупаемость, как правило, растягивается на многие-многие годы, что, в свою очередь, ведёт к возникновению повышенной рисковой нагрузки. При этом привлечение таких традиционных источников финансирования, как инвестиционные кредиты (в том числе и синдицированные), а также бюджетные средства государства - оказывается явно недостаточным для обеспечения требуемых объёмов финансирования. Чем более масштабен проект, чем больше требуется инвестиций для его реализации, тем большее количество сторон в него вовлечено и тем больше различных рисков присущи проекту. Кроме того в текущих посткризисных условиях при решении подобного рода задач всё сложнее становится учитывать интересы участников проекта и обеспечивать его экономическую эффективность, когда стоимость заёмного финансирования на порядок возросла по сравнению с предыдущими годами. В результате, складывается необходимость всё большее внимание уделять вопросам организации финансирования и структурированию подобного рода инвестиционных проектов. Среди разнообразных способов финансирования таких крупномасштабных проектов выделяется такой специфический способ как «проектное финансирование» (ПФ)Х.

В мировой практике проектное финансирование уже в течение нескольких десятилетий активно используется для реализации масштабных и капиталоемких проектов. Российские компании, постепенно интегрируясь в мировое экономическое пространство, неизбежно сталкиваются с потребностью в реализации проектов, аналогичных по своей сложности и масштабности с теми, что осуществляются их западными конкурентами. Однако на сегодняшний день использование проектного финансирования в России носит точечный характер. Примером могут служить ряд проектов в рамках соглашения о разделе продукции («Сахалин-1», «Сахалин-2» и «Сахалин-3»), в рамках которых предполагается освоение новых нефтегазовых месторождений и активное развитие портовой и транспортной инфраструктуры острова Сахалин для транспортировки жидких углеводородов (нефти, конденсата, сжиженного природного газа). Также существует несколько проектов в электроэнергетике (например, строительство новых блоков на Нижневартовской ГРЭС). Тем не менее, проектное финансирование становится потенциально всё более востребованным и необходимым в России и поэтому возможность полноценного применения проектного финансирования существенна для развития отечественных компаний а, - в конечном счёте, -и для развития экономики страны.

В целом метод проектного финансирования в большинстве^ существующих работ исследован применительно к развитым странам, что требует уточнения относительно его использования на растущих рынках капитала" - основных площадках реализации крупномасштабных проектов, и прежде всего, в добывающих и инфраструктурных отраслях. Специфика развивающихся экономик будет определять особенности механизма проектного финансирования, при его применении в данных условиях.

Кроме того, в большинстве работ превалирует банковский подход к концепции ПФ, то есть в центре внимания лежат риски, которые несут коммерческие банки при1 финансировании крупномасштабных проектов (прежде всего, внимание уделяется минимизации кредитных рисков). Специализированных работ, адаптированных для реального (нефинансового) сектора экономики, на порядок меньше. Как следствие с точки зрения изучения возможных источников финансирования в рамках ПФ авторы акцентируют внимание на использовании синдицированных кредитов и оставляют без внимания широкий круг других потенциальных инструментов финансирования.

Проектное финансирование предполагает коллективную форму осуществления инвестиций с длительным сроком окупаемости (до нескольких десятков лет), что изначально сопряжено - с повышенными рисками. Для целей минимизации этих рисков требуется модернизация самого механизма в рамках данного метода финансирования. Вместе с тем следует особо отметить тот факт, что механизм проектного финансирования обладает необходимым потенциалом для совершенствования путём интеграции новых элементов и инструментов управления рисками. Это приобретает особенное значение в условиях последствий глобального финансово-экономического кризиса и с учётом наличия исходных специфических черт растущих рынков капитала.

Глобальный финансово-экономический кризис затронул практически все страны мира, за исключением самых бедных государств, экономика которых испытывает трудности на перманентной основе. Волна экономического спада накрыла, как ведущие мировые экономики, так и растущие рынки капитала. Причём в ряде случаев в развивающихся странах последствия рецессии проявились даже в более острой форме. С другой стороны в текущих условиях переустройства мировой экономики некоторые государства, в частности страны группы БРИК3, получили возможность превратиться уже в ближайшей перспективе в экономические сверхдержавы и встать в один ряд с такими традиционными лидерами как США, Европейский Союз и Япония. Для этого им уже сейчас необходимо осуществлять крупные капиталовложения в развитие бизнеса и его диверсификацию. Среди приоритетных

2 Под «растущими рынками капитала» в данной работе подразумеваются рынки группы стран, включающих в себя бывшие социалистические страны (в том числе страны СНГ), развивающиеся страны Латинской Америки и Ближнего Востока, а также страны Юго-Восточной Азии (включая Индию и Китай).

3 БРИК (англ. BRIC) - устоявшаяся аббревиатура от названия четырёх быстро развивающихся стран: Бразилия, Россия, Индия и Китай (Brazil, Russia, India, China). направлений инвестиций следует выделить строительство инфраструктурных объектов, развитие инновационных технологий, а также поиск и освоение новых месторождений полезных ископаемых, прежде всего углеводородов.

Общая потребность в инвестициях только в топливно-энергетическом комплексе (ТЭК) России до 2030 года составляет от 1,8 до 2,2 трлн. долл. США4 в ценах 2007 года. Согласно оценке ряда экспертов5 суммарный объем средств, предполагаемых к привлечению через технику проектного финансирования только по проектам нефтегазового сектора в краткосрочной перспективе, может лежать в диапазоне $25-30 млрд. В действительности потребность может превысить и 50 млрд. долл. США, и это без учёта инвестиций в электроэнергетику, дорожное строительство и прочие инфраструктурные проекты.

Развитие и территориальная диверсификация энергетической инфраструктуры являются необходимыми условиями устойчивого социально-экономического развития страны на долгосрочную перспективу с учетом системообразующей роли в российской экономике ее энергетического сектора. Важнейшими стратегическими'инфраструктурными проектами в сфере энергетики, реализация которых уже началась или предусматривается в ближайшем будущем, являются: строительство газопроводов «Северный поток» (проект «Nord Stream») и «Южный поток»;

У строительство нефтепровода «Восточная Сибирь - Тихий океан»; целая плеяда проектов в рамках соглашения' о разделе продукции (проекты «Сахалин-1», «Сахалин-2» и «Сахалин-3»), в рамках1 которых предполагается активное развитие портовой и транспортной инфраструктуры для перевозки жидких углеводородов (нефти, конденсата, сжиженного природного газа, широкой фракции легких углеводородов); в рамках реформы электроэнергетической отрасли происходит постепенная либерализация рынка электроэнергии, что является необходимым условием для осуществления крупных инвестиций в строительство новых генерирующих и сетевых мощностей;

У модернизация нефтеперерабатывающих заводов (НПЗ), направленная на увеличение выработки высококачественных нефтепродуктов (прежде всего, высокоактановых сортов бензина), и др.

1 Энергетическая стратегия России на период до 2030 года (утверждена распоряжением Правительства РФ от 13 ноября 2009г. №1715-р).

5 Нестеренко Р.Б. Диссертация на соискание учёной степени кандидата- экономических наук «Проектное финансирование. Опыт и перспектива применения в России» - М.: МГУ им. М.В. Ломоносова, 2006, 68 - 69 с. 7

С учётом вышесказанного актуальность настоящего исследования определяется необходимостью совершенствования подходов к управлению рисками, а также выявлением новых участников в рамках механизма проектного финансирования, которые будут способствовать привлечению необходимых объёмов денежных средств для реализации крупномасштабных инвестиционных проектов на растущих рынках капитала.

Степень разработанности темы.

Тематика проектного финансирования находит достаточно широкое отражение как в трудах, относящихся к общей теории корпоративных финансов, так и в специализированной литературе, посвященной риск-менеджменту, управлению проектами, оценке стоимости инвестиционных проектов и т.п.

Среди работ, посвященных общей теории корпоративных финансов, прежде всего, необходимо выделить труды 3. Боди, А. Кейна и А. Дж. Маркуса «Принципы инвестиций» [2002], а также Р. Брейли и С. Майерса «Принципы корпоративных финансов» [2004]. В этих работах рассматриваются как вопросы, связанные с теорией финансового управления корпорацией, так и основополагающие принципы реализации инвестиционных проектов. Общие теоретические вопросы проектного финансирования подробно изложены в работе Ф. Бенуа «Проектное финансирование в Мировом Банке» [1996]. Современные подходы к проектному финансированию широко отражены в монографии Э.Р. Йескомба «Принципы проектного финансирования» [2008].

Из трудов, посвященных проектному финансированию в России, необходимо отметить работу А. Конопляника и С. Лебедева «Проектное финансирование в нефтегазовой промышленности: мировой опыт и начало применения в России» [2000], работу В.Ю. Катасонова, Д.С. Морозова, М.В. Петрова «Проектное финансирование: мировой опыт и перспективы для России» [2001], работу А. М. Тавасиева «Банковское дело: управление и технологи» [2001], а также аналитическое исследование рейтингового агентства Standard & Poor's «Возможности проектного финансирования в российской нефтегазовой отрасли». В перечисленных изданиях содержатся ключевые аспекты исследуемой темы. Прежде всего, авторы уделяют внимание основным отличительным признакам «классического» проектного финансирования, приводят примеры практического использования схем ПФ в СНГ и за рубежом. Особое внимание уделяется рискам, возникающим при реализации крупных инвестиционных проектов, и способам их минимизации. Одним из наиболее современных изданий, посвящённых

Вместе с тем авторами в недостаточной степени рассмотрен современный инструментарий управления рисками в рамках проектного финансирования. В предлагаемых ими подходах к минимизации проектных рисков превалируют, как правило, технико-технологические (регламентация производственной деятельности), юридические и организационные и в меньшей степени финансово-экономические инструменты элиминирования рисковой нагрузки.

Также в процессе работы над настоящим исследованием были изучены труды таких иностранных авторов как Nevitt Peter К. «Project Financing» [1989]; Vinter Graham-D. «Project Finance. A Legal Guide» [1995]; Ahmed, Priscilla A. «Project Finance in developing countries» [1999]; George К. Crozer «Pertamina's Blue Sky Project» [2004] и др. Особенностями раскрытия данной темы в западной литературе является практическая направленность большинства публикаций и работ. Как правило, в указанных трудах отсутствует комплексное, системное изложение теоретических положений, что затрудняет исследование данной тематики. Как свидетельствует практика, особенности реализации проектов существенно варьируются от страны к стране в связи с различными условиями ведения бизнеса, в том числе и в рамках такой группы стран, которые объединены общим названием «растущие рынки капитала».

Из российских авторов, в дополнение к уже ранее упомянутым, следует отметить следующих: Шахов В.В. «Введение в страхование» [1992], Сурков Г.И. «Применение проектного финансирования в международных программах инвестиций» [2000], - в указанных монографиях приводятся подходы к классификации проектных рисков. В книге Мазура И.И. и Шапиро В.Д. «Управление инвестиционно-строительными проектами: международный подход» [2004] детально рассматриваются общеметодологические подходы к управлению проектной деятельностью. Современные подходы применения ПФ в рамках государственно-частного партнёрства отражены в работе Кабашкина В.А. «Государственно-частное партнёрство: международный опыт и российские перспективы» [2010].

В целом в работах как отечественных, так и иностранных авторов не существует единого подхода к определению понятия «проектное финансирование». Более того, необходимо признать гот факт, что внутри нашей страны сам метод ПФ, применяемый для организации финансирования инвестиционных проектов, периодически понимается и трактуется недостаточно корректно. Несмотря на наличие большого количества профессиональной и академической литературы, в той или иной степени затрагивающих тематику проектного финансирования, степень изученности различных сторон проектного финансирования, как с теоретической, так и с практической точек зрения, недостаточна. Всё это требует проведения самостоятельного исследования, посвященного разработке комплексного подхода к формированию модифицированной схемы проектного финансирования через интеграцию в неё новых ключевых элементов с учётом специфики 9 растущих рынков капитала.

Актуальность и недостаточная научная/теоретическая и практическая разработанность вопросов применения проектного финансирования на растущих рынках капитала наряду с возрастающей экономической потребностью в осуществлении крупномасштабных капиталовложений в добывающих и инфраструктурных отраслях послужили предпосылкой для проведения настоящего исследования и обусловили выбор темы, цель и задачи диссертационной работы.

Объектом настоящего исследования выступает проектное финансирование как способ финансового обеспечения крупномасштабных инвестиционных проектов.

Предметом настоящего исследования является механизм проектного финансирования на растущих рынках капитала.

Цель исследования — разработка модифицированной схемы проектного финансирования долгосрочных крупномасштабных инвестиционных проектов на растущих рынках капитала.

Для достижения заявленной цели в рамках исследования автором были поставлены и решены следующие задачи:

1. Уточнить понятие «проектное финансирование» на основе сравнительного анализа его трактовки в российской и западной литературе;

2. На основе анализа рисков проектного финансирования провести их систематизацию с использованием авторских критериев;

3. Проанализировать эволюцию проектного финансирования и выявить основные направления этой эволюции;

4. На основе сравнительного анализа реализации проектов в развитых и развивающихся странах определить особенности применения проектного финансирования на растущих рынках капитала;

5. Определить ключевые элементы модификации механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала;

6. Модернизировать механизм проектного финансирования через системное внедрение новых ключевых элементов.

7. Выявить базовые принципы взаимодействия в рамках модифицированной схемы проектного финансирования.

Теоретическая и методологическая основа исследования.

Методологическую основу работы составило применение различных методических подходов и методов исследования, таких как системный, функциональный и исторический

10 анализ; факторный, причинно-следственный, экспертный и сравнительно-аналитический анализ; синтез, систематизация и классификация, а также методы моделирования, что помогло автору в написании диссертации и решении исследовательских задач.

Теоретическую основу исследования составили работы зарубежных и российских авторов по проектному финансированию, целый ряд зарубежных научных статей, посвященных корпоративным финансам, а также материалы периодических изданий и прессы. Здесь следует отметить то обстоятельство, что, не имея прямого доступа к внутрикорпоративной коммерческой информации, трудно получить данные для анализа денежных потоков, генерируемых проектом. Поэтому при разработке модифицированной схемы проектного финансирования автор исходил из принципа движения от теории к практике, что привносило дополнительные трудности в исследование.

При написании диссертации автором были использованы законодательные акты Российской Федерации, а также рекомендации и аналитические материалы международных финансовых и юридических консультационных организаций (например, Standard&Poor's, VEGAS LEX, Debevoise & Plimpton LLP, JPMorgan Chase & Co).

Информационную основу исследования составили статистические материалы Энергетической стратегии России до 2030 года, Международной Финансовой Корпорации, Европейского Банка Реконструкции и Развития, данные электронной информационно-аналитической системы Bloomberg.

Работа выполнена в соответствии с пунктами 3.20, 3.22 Паспорта специальностей научных работников ВАК (экономические науки) по специальности 08.00.10 - «Финансы, денежное обращение и кредит».

Научная новизна исследования заключается в следующих основных результатах:

Во-первых, уточнено понятие «проектное финансирование» применительно к крупномасштабным инфраструктурным проектам, реализуемым на растущих рынках капитала, которое трактуется как союз многообразных участников, создаваемый для целей финансирования инвестиционного проекта. Новым элементом в рамках данной трактовки является привлечение международных финансовых институтов в качестве обязательной составляющей метода проектного финансирования.

Во-вторых, разработана авторская классификация рисков проектного финансирования. В основе предложенной классификации лежит критерий их различного влияния на ключевые параметры реализации инвестиционного проекта.

В-третьих, автором предложена модификация механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала, в том числе и в России. Суть этой модификации состоит во включении в комплексную схему финансирования инфраструктурных проектов такого нового инструментария, который в наилучшей степени обеспечивает инвесторам снижение повышенной рисковой нагрузки. Прежде всего, к этим современным инструментам относятся: параллельный денежный поток»; инструменты мезанинного финансирования; реальные опционы.

Практическая значимость исследования состоит в следующем:

• Ряд выводов и рекомендаций, содержащихся в диссертации, могут представлять практический интерес для менеджмента российских промышленных корпораций. В частности, на основе разработанной автором модифицированной схемы проектного финансирования отечественные компании смогут решить текущие практические задачи, направленные на осуществление крупномасштабных инвестиций в строительство новых и модернизацию существующих производственных мощностей. Реализаг^ия долгосрочных капиталоёмких проектов в добывающих и инфраструктурных отраслях в рамках предлооюенной схемы финансового обеспечения будет иметь своим результатом увеличение стоимости для всех компаний, принимающих участие в сделке проектного финансирования.

• Отдельные положения и рекомендации работы могут быть использованы в качестве методологических материалов при написании учебных пособий по курсам «Корпоративные финансы», «Инвестиционный анализ», «Управление проектными рисками». Предложенные рекомендации об использовании инструментов мезанинного финансирования могут привлечь внимание законодательных и регулятивных органов при выработке и подготовке ими законодательных и нормативных документов.

Апробация результатов работы

Основные положения диссертационного исследования были изложены автором на XV Международной конференции студентов, аспирантов и молодых учёных «Ломоносов -2008», проходившей в апреле 2008 года в МГУ им. М.В. Ломоносова; отражены в четырёх публикациях общим объёмом 3,11 п. л. В качестве эмпирического подтверждения эффективности применения модифицированной схемы проектного финансирования автором был рассмотрен • условный пример , инвестиционного проекта строительства новых генерирующих мощностей на электростанции.

Структура и объём диссертации

Цели и задачи исследования, используемые методы анализа и состав источников информации предопределили структуру работы. Она состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы (библиографии), а также приложений. Объём работы составляет 140 страниц основного машинописного текста, включает И таблиц, 8 рисунков и 13 схем.

Первая глава исследования посвящена теоретическим основам проектного финансирования. Во второй главе проводится комплексный анализ процесса эволюции проектного финансирования как способа финансового обеспечения инвестиционных проектов. В третьей главе работы автор исследует особенности реализации проектов на основе метода ПФ на растущих рынках капитала и разрабатывает модифицированную схему проектного финансирования, которая позволит реализовывать долгосрочные капиталоёмкие инвестиционные проекты в развивающихся странах. Модернизационный эффект достигается путём трансформации классических схем проектного финансирования через системное внедрение новых ключевых элементов. В более подробном изложении структура работы выглядит следующим образом:

ВВЕДЕНИЕ

Заключение диссертации по теме «Финансы, денежное обращение и кредит», Сафронов, Юрий Сергеевич

Выводы по III главе

Третья глава диссертации была посвящена изучению особенностей реализации проектов на основе метода ПФ на растущих рынках капитала, которые обусловливаются спецификой внешней среды. Как мы выяснили в работе риски инвестирования в странах с развивающейся экономикой всё ещё остаются высокими, и именно это является одной из главных причин для применения на растущих рынках капитала механизма ПФ, который обладает необходимым внутренним потенциалом для совершенствования путём интеграции новых элементов и инструментов управления рисками.

На основе исследования основных характерных черт крупномасштабных инвестиций и специфики их осуществления в развивающихся странах, а также изучив основные инструменты элиминирования рисков, возникающих в ходе реализации проектов, автор определил ключевые элементы модификации механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала. В результате, была разработана комплексная модифицированная схема организации проектного финансирования, которая позволяет оптимальным образом распределять повышенные риски между основными участниками инвестиционного проекта с учётом специфики развивающихся стран. После чего был рассмотрен конкретный пример реализации инвестиционного проекта в электроэнергетике на основе применения модифицированной схемы ПФ.

Основными выводами третьей главы стали:

1) Выявлены факторы, стимулирующие практику применения проектного финансирования на растущих рынках капитала: мощная ресурсная база развивающихся стран; растущий спрос на углеводороды в Азии, США и Европе; конкурентоспособность операционных издержек; низкий курс национальной валюты; значение проектов экспорта нефти и газа для государства; складывающаяся тенденция к расширению присутствия транснациональных корпораций в странах с развивающейся экономикой.

2) Выявлен ряд сдерживающих факторов расширения практики применения проектного финансирования в развивающихся странах:

S слабая институциональная база;

S высокие политические риски; несовершенство национальной правовой системы.

3) Определены ключевые элементы модификации механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала:

• активное использование страхования и гарантий;

• применение зарубежного права;

• участие в проекте международных финансовых институтов;

• трастовая схема управления движением денежных потоков (привлечение трастовой компании и/или использование счетов-эскроу);

• «параллельный денежный поток»;

• инструменты мезанинного финансирования;

• участие в проекте государства (напрямую или в лице государственных компаний);

• реальные опционы.

Объективная внутренняя структурная сложность самого метода проектного финансирования с учётом специфики внешних условий (повышенная рисковая нагрузка на растущих рынках капитала) обусловливает необходимость одновременного и комплексного применения всех указанных ключевых элементов модификации механизма ПФ. В результате, мы получаем комплексный и структурированный механизм осуществления крупномасштабных проектов в условиях повышенной рисковой нагрузки. Инновационный подход к совершенствованию механизма проектного финансирования заключается в том, что впервые в него включаются такие новые элементы как инструменты мезанинного финансирования и реальные опционы.

4) Разработана авторская классификация проектного финансирования по различным критериям, в том числе на основе включения в механизм ПФ ряда ключевых элементов модификации (МФИ, «параллельный денежный поток», реальные опционы).

5) Автором разработана модифицированная схема проектного финансирования, которая позволит реализовывать долгосрочные капиталоёмкие инвестиционные проекты в развивающихся странах в стратегически значимых отраслях экономики (инфраструктура, топливно-энергетический комплекс и др.). Модернизационный эффект достигается путём трансформации классического механизма проектного финансирования через системное внедрение новых ключевых элементов модификации («параллельный денежный поток», инструменты мезанинного финансирования, реальные опционы), которые дополняют стандартный набор инструментов элиминирования рисков.

Базовыми системными принципами взаимодействия в рамках авторской модифицированной схемы ПФ являются: «Параллельный денежный поток». Привлечение трастовой компании и/или использование счетов-эскроу.

Диверсифицированный подход к источникам финансирования инвестиционного проекта. Участие государства в реализации проекта. Применение реальных опционов. «Тройной уровень защиты» интересов кредиторов.

В заключение хотелось бы сказать, что для возобновления экономического роста в развивающихся странах (и прежде всего в России) после нынешнего спада, спровоцированного глобальным финансово-экономическим кризисом, необходимы мероприятия, направленные на модернизацию и строительство новых производственных мощностей, а также освоение и разработку новых месторождений полезных ископаемых. Для этих целей понадобятся крупномасштабные инвестиции. Автор полагает, что одним из наиболее эффективных способов организации финансирования подобного рода долгосрочных капиталоёмких проектов является проектное финансирование, востребованность которого многократно увеличится в ближайшее время. Таким образом, именно механизма проектного финансирования в целом и предложенная модифицированная схема ПФ в частности имеют все перспективы для активного применения на практике крупными национальными и международными компаниями на растущих рынках капитала при реализации инвестиционных проектов в топливно-энергетическом комплексе, промышленности и инфраструктурных отраслях.

Заключение

Подводя итог, необходимо ещё раз отметить, что основным препятствием для экономического роста в большинстве развивающихся стран, и прежде всего в России, является неразвитость и высокий износ объектов инфраструктуры, а также возникающий в последнее время дефицит энергоресурсов. Более того, в нынешних условиях, когда отечественная экономика испытывает на себе в полной мере всю тяжесть последствий глобального финансово-экономического кризиса, особенно актуальной становится задача скорейшего восстановления и перехода в стадию устойчивого роста или, по крайней мере, недопущение перерастания кризисных явлений в долгосрочную полномасштабную рецессию. Для этого необходимы многомиллиардные инвестиции, которые будут направлены на модернизацию и строительство новых производственных мощностей в структурообразующих отраслях экономики Российской Федерации. Одним из наиболее эффективных способов реализации таких крупномасштабных долгосрочных проектов выступает применение метода проектного финансирования, который позволяет оптимальным образом распределить повышенные риски среди многочисленных участников проекта. Кроме того механизм проектного финансирования обладает внутренним потенциалом для совершенствования путём интеграции новых элементов и инструментов управления рисками. Это приобретает особенное значение в условиях посткризисного развития и с учётом наличия исходных специфических черт растущих рынков капитала.

Цель данной работы заключалась в разработке модифицированной схемы проектного финансирования долгосрочных крупномасштабных инвестиционных проектов на растущих рынках капитала.

Для достижения поставленной цели была определена общая логика проведения настоящего исследования. В соответствие с ней первая глава диссертации была посвящена раскрытию понятия проектного финансирования. Автором было сделано заключение, что риски при осуществлении долгосрочных капиталоёмких инвестиций настолько велики, что ни одна корпорация в мире и никакой финансовый институт не в состоянии принять их на себя в одиночку. Эффективным механизмом по распределению рисковой нагрузки в рамках проектной деятельности может выступать проектное финансирование. В данном разделе работы было уточено понятие «проектное финансирование», а также были разделены и конкретизированы трактовки метода и механизма проектного финансирования. Заключительный подраздел главы был посвящён раскрытию сущности проектных рисков, выявлению основных их видов и анализу ключевых принципов и методов управления ими. АвторохМ была предложена классификация рисков в рамках ПФ на основе критерия их влияния на ключевые параметры реализации инвестиционного проекта.

Вторая глава диссертации была посвящена исследованию процесса эволюции проектного финансирования как способа финансового обеспечения инвестиционных проектов. Изучение основных эволюционных аспектов ПФ позволило автору выявить основные направления развития проектного финансирования: 1) появление новых участников и 2) рост заинтересованности западных инвесторов в реализации проектов при помощи метода ПФ в новом сегменте мирового хозяйства - на растущих рынках капитала. Опираясь на результаты мировой практики, можно сделать вывод о том, что реализация инвестиционных проектов в странах с развивающейся экономикой на принципах проектного финансирования требует применения комплексных схем финансирования с применением дополнительных инструментов управления рисками. В результате совершенствования механизма ПФ его ключевыми участниками стали международные финансовые институты, которые оказали значительное влияние на развитие проектного финансирования с точки зрения его распространения и тиражирования передовых практик на растущих рынках капитала.

Заключительная глава диссертации была посвящена изучению особенностей реализации проектов на основе метода ПФ на растущих рынках капитала. Риски инвестирования в странах с развивающейся экономикой всё ещё остаются высокими. Именно это обстоятельство является одной из главных причин целесообразности и необходимости применения на растущих рынках капитала механизма ПФ, который обладает необходимым внутренним потенциалом для их минимизации за счёт трансформирования классических схем реализации инвестиционных проектов.

На основе проведённого анализа основных характерных черт крупномасштабных инвестиций и специфики их осуществления в развивающихся странах, а также изучив основные инструменты элиминирования рисков, возникающих в ходе реализации проектов, автор определил ключевые элементы модификации механизма проектного финансирования па растущих рынках капитала. На основе трансформации классического' механизма проектного финансирования через системное внедрение новых ключевых элементов модификации автором была разработана модифицированная схема проектного финансирования, которая позволяет оптимальным образом распределять повышенные риски между основными участниками инвестиционного проекта с учётом специфики развивающихся стран. В конце был рассмотрен эмпирический пример реализации инвестиционного проекта в. электроэнергетике на основе применения модифицированной схемы проектного финансирования.

В ходе исследования механизма проектного финансирования автором были сделаны следующие основные теоретические выводы:

1) Разделены и ' конкретизированы трактовки метода и механизма проектного финансирования применительно к крупномасштабным, инфраструктурным проектам, реализуемым на растущих рынках капитала, которые выглядят следующим образом.

Метод* проектного финансирования представляет собой , такой способ организации долгосрочного финансирования крупномасштабного инвестиционного проекта, при котором для реализации данного проекта его инициаторами создаётся новая юридически' обособленная компания - проектная компания (БРУ). При этом максимально формализуются будущие, генерируемые такой компанией денежные потоки, которые являются основным обеспечением для обслуживания и возврата привлеченных 8РУ средств, а распределение рисков проекта осуществляется между сторонами, вовлечёнными в процесс его реализации и в наибольшей степени готовых к покрытию того или иного риска, с активным привлечением международных финансовых институтов.

Механизм проектного финансирования представляет собой комплексную систему взаимодействия основных участников инвестиционного проекта, а также включает в себя принципы структурирования схемы финансирования проекта.

2) Разработана авторская классификация проектного финансирования по различным критериям.

3) Разработана авторская классификация рисков в рамках проектного финансирования на основе критерия их влияния на ключевые параметры реализации инвестиционного проекта, такие как: формирование и движение денежных потоков в рамках реализации проекта; технико-технологические показатели производственной деятельности в рамках реализации проекта; общие аспекты ведения бизнеса компанией специального назначения, как коммерческой организации и хозяйствующего субъекта.

Исходя из принятого метода классификации, можно выделить четыре основные категории рисков ПФ:

I. Финансовые риски. П. Операционные риски. Ш. Общеэкономические риски. IV. Риск форс-мажора.

4) Выявлены специфические условия применения проектного финансирования на растущих рынках капитала, а именно:

- необходимость осуществления крупномасштабных инвестиционных проектов в добывающих и инфраструктурных отраслях на фоне отсутствия внутристрановых источников финансирования в достаточном объёме;

- повышенная рисковая нагрузка, сопряжённая со слабой институциональной базой и неразвитостью национальной системы права; расширение состава участников при реализации инвестиционных проектов с использованием механизма проектного финансирования.

5) Определена роль международных финансовых институтов в становлении и развитии проектного финансирования, которая сводится к трём основным аспектам: отработка этими институтами новых схем ПФ, которые в дальнейшем могут тиражироваться и использоваться коммерческими банками и другими частными кредитно-финансовыми структурами; выполнение роли организаторов финансирования проектов на основе схем ПФ; финансовое участие в проектах в случаях, когда организаторами финансирования выступают иные (нежели МФИ) структуры.

6) Были выявлены основные факторы, стимулирующие практику применения проектного финансирования на растущих рынках капитала: мощная ресурсная база развивающихся стран; растущий спрос на углеводороды в Азии, США и Европе; конкурентоспособность операционных издержек; низкий курс национальной валюты; значение проектов экспорта нефти и газа для государства; складывающаяся тенденция к расширению присутствия транснациональных корпораций в странах с развивающейся экономикой.

Одновременно с этим был определён ряд сдерживающих факторов расширения практики применения проектного финансирования в развивающихся странах: ^ слабая институциональная база; ^ высокие политические риски; ^ несовершенство национальной правовой системы.

7) Определены ключевые элементы модификации механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала:

• активное использование страхования и гарантий;

• применение зарубежного права;

• участие в проекте международных финансовых институтов;

• трастовая схема управления движением денежных потоков (привлечение трастовой компании и/или использование счетов-эскроу);

• «параллельный денежный поток»;

• инструменты мезанинного финансирования;

• участие в проекте государства (напрямую или в лице государственных компаний);

• реальные опционы.

Объективная внутренняя структурная сложность самого метода проектного финансирования с учётом специфики внешних условий (повышенная рисковая нагрузка на растущих рынках капитала) обусловливает необходимость одновременного и комплексного применения всех указанных ключевых элементов модификации механизма ПФ.

Также в рамках предложенной диссертационной работы, посвященной совершенствованию механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала, автором были сделаны следующие основные выводы в отношении практики применения ПФ для финансирования крупномасштабных инвестиционных проектов:

1) Учитывая особенность проектной деятельности, связанную с отдалённостью во времени момента проведения анализа и идентификации основных рисков от последующих фаз реализации проекта, когда указанные риски могут материализоваться, автором сформулирована следующая рекомендация. Анализ рисков проектной деятельности должен быть не отдельным этапом управления рисками проектной деятельности, а его постоянной функцией, присутствующей на всех фазах и этапах проектного цикла.

2) Метод проектного финансирования применяется, как правило, для реализации крупномасштабных инвестиционных проектов в области добычи полезных ископаемых, а также в инфраструктурных отраслях. Причём применение механизма ПФ на растущих рынках капитала сопряжено с использованием ряда специфических подходов по сравнению с развитыми экономиками. Для минимизации повышенных рисков, в том числе и политических, в рамках структурирования сделок в странах с развивающейся экономикой применяются следующие подходы: привлечение в проект в качестве спонсора государства; использование счетов-эскроу при управлении движением денежных потоков; ^ активное участие в проекте международных финансовых институтов.

3) Автором разработана модифицированная схема проектного финансирования, которая позволит реализовывать долгосрочные капиталоёмкие инвестиционные проекты в развивающихся странах в стратегически значимых отраслях экономики (инфраструктура, топливно-энергетический комплекс и др.). Модернизационный эффект достигается путём трансформации классического механизма ПФ через системное внедрение новых ключевых элементов модификации («параллельный денежный поток», инструменты мезанинного финансирования, реальные опционы), которые дополняют стандартный набор инструментов элиминирования рисков.

Базовыми системными принципами взаимодействия в рамках авторской модифицированной схемы ПФ являются: «Параллельный денежный поток». Привлечение трастовой компании и/или использование счетов-эскроу. Диверсифицированный подход к источникам финансирования инвестиционного проекта. Участие государства в реализации проекта. Применение реальных опционов.

Тройной уровень защиты» интересов кредиторов.

Кроме того, в третьей главе был изучен индонезийский опыт реализации проекта по модернизации нефтеперерабатывающих заводов «Голубое Небо», который, по мнению автора, является весьма показательным для отечественных нефтяных компаний. Опираясь на данный пример, российские нефтегазовые корпорации могут применить механизм ПФ с использованием «параллельного денежного потока» для осуществления капиталовложений в модернизацию собственных НПЗ, где источниками погашения задолженности будут выступать, в том числе денежные средства от продажи сырой нефти. К тому же в осуществлении данных проектов будет заинтересовано и само государство: обеспечение населения качественным топливом (прежде всего, высокооктановым бензином) по приемлемым ценам. Данная заинтересованность может реализовываться напрямую: предоставление дополнительных источников финансирования (например, средства Резервного Фонда). Второй вариант - это привлечение в проект крупных государственных инфраструктурных финансовых институтов (Внешэкономбанк, ВТБ) в качестве организаторов синдицированных кредитов.

Исходя из приведённых выше выводов, можно сделать заключение о том, что цель работы была достигнута.

В целом в ходе настоящего исследования были получены следующие результаты, представляющие научную значимость:

Во-первых, уточнено понятие «проектное финансирование» применительно к крупномасштабным инфраструктурным проектам, реализуемым на растущих рынках капитала, которое трактуется как союз многообразных участников, создаваемый для целей финансирования инвестиционного проекта. Новым элементом в рамках данной трактовки является привлечение международных финансовых институтов в качестве обязательной составляющей метода проектного финансирования. Во-вторых, разработана авторская классификация рисков проектного финансирования. В основе предложенной классификации лежит критерий их различного влияния на ключевые параметры реализации инвестиционного проекта. В-третьих. автором предложена модификация механизма проектного финансирования на растущих рынках капитала, в том числе и в России. Суть этой модификации состоит во включении в комплексную схему финансирования инфраструктурных проектов такого нового инструментария, который в наилучшей степени обеспечивает инвесторам снижение повышенной рисковой нагрузки. Прежде всего, к этим современным инструментам относятся: параллельный денежный поток»; инструменты мезанинного финансирования; реальные опционы.

В результате дополнения стандартного набора инструментов элиминирования рисков в рамках механизма проектного финансирования за счёт интеграции указанных выше новых элементов, на выходе мы получаем комплексный и структурированный механизм осуществления крупномасштабных проектов в условиях повышенной рисковой нагрузки. Инновационный подход к совершенствованию механизма проектного финансирования в предложенной работе заключается в том, что впервые в него включаются такие новые элементы как инструменты мезанинного финансирования и реальные опционы.

Автор считает, что основной практический результат проведённого исследования заключается в следующем. Использование менеджментом российских промышленных корпораций ключевых выводов и предложенных системных принципов структурирования проектов в рамках механизма ПФ, а также их органичное включение в методологическую основу принятия управленческих решений на производстве, будет служить повышению эффективности финансового менеджмента в компаниях. В частности на основе разработанной автором модифицированной схемы проектного финансирования отечественные предприятия смогут решить текущие практические задачи, направленные на осуществление крупномасштабных инвестиций в строительство новых и модернизацию существующих производственных мощностей. Реализация долгосрочных капиталоёмких проектов в добывающих и инфраструктурных отраслях в рамках предложенной схемы финансового обеспечения будет иметь своим результатом увеличение стоимости для всех компаний, принимающих участие в сделке проектного финансирования. Более того, осуществление подобного рода крупномасштабных вложений в стратегических отраслях благоприятно отразиться на экономике страны в целом и поможет преодолеть в приемлемые сроки последствия глобального финансово-экономического кризиса.

Также автор полагает, что настоящее исследование внесло свой вклад в развитие теоретических основ применения метода проектного финансирования в развивающихся странах, расширив информационную основу для принятия будущих практических решений по его использованию. Таким образом, именно механизм проектного финансирования в целом и разработанная модифицированная схема ПФ в частности имеют все перспективы для активного применения на практике крупными национальными и международными компаниями на растущих рынках капитала при реализации инвестиционных проектов в топливно-энергетическом комплексе, промышленности и инфраструктурных отраслях.

Список литературы диссертационного исследования кандидат экономических наук Сафронов, Юрий Сергеевич, 2011 год

1. Гражданский кодекс Российской Федерации. М.: Норма, 2001.• 2. Бюджетный кодекс Российской Федерации (принят 31 июля 1998г. №145 ФЗ) с изменениями и дополнениями.

2. Налоговый кодекс Российской Федерации, ч.1 (принят 31 июля 1998г. №146 ФЗ), ч.2 (принят 5 августа 2000г. №117 - ФЗ) с изменениями и дополнениями.

3. Федеральный закон от 30 декабря 1995г. №225-ФЗ «О соглашениях о разделе продукции».

4. Федеральный закон от 20 июля 1995г. №115-ФЗ «О государственном прогнозировании и программах социально-экономического развития Российской Федерации».

5. Федеральный закон от 29 октября 1998г. №164-ФЗ «О лизинге».

6. Федеральный закон от 25 февраля 1999г. №39-Ф3 «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений».

7. Федеральный закон от 21 декабря 2001г. №178-ФЗ «О приватизации государственного и муниципального имущества».

8. Федеральный закон от 21 июля 2005г. №115-ФЗ «О концессионных соглашениях».

9. Постановление Правительства Российской Федерации от 23 ноября 2005 года №694 «Об утверждении положения об Инвестиционном фонде Российской Федерации».

10. Распоряжение Правительства Российской Федерации от 27 июля 2007 года №1007-р. «Меморандум о финансовой политике государственной корпорации «Банк развития и внешнеэкономической деятельности (Внешэкономбанк)».

11. Энергетическая стратегия России на период до 2030 года (утверждена распоряжением Правительства РФ от 13 ноября 2009г. №1715-р).

12. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования. М., 1994.

13. Акофф Р. Планирование будущего корпорации. / Пер. с англ. М.: Прогресс, 1985.

14. Ансофф И. Новая корпоративная стратегия. / Пер. с англ. СПб.: Питер, 1999.

15. Антонов В.Г., Крылов В.В., Кузьмичёв A.IO. и др. Корпоративное управление. М.: ИД «ФОРУМ», 2006.

16. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов (Второе издание). М.: «Олимп-бизнес», 2004.

17. Бузгалин A.B. Трансформационная экономика России. М.: Финансы и статистика, 2006.

18. Варнавский В.Г., Клименко A.B., Королев В.А. Государственно-частное партнерство: теория и практика. М.: ГУ-ВШЭ, 2010.

19. Гапоненко A.JL, Панкрухин А.П. Стратегическое управление. М.: Омега-Л, 2004.

20. Голиченко О.Г. Национальная инновационная система России. Состояние и пути развития. М.: Наука, 2006.

21. Данилов А.Б. Особенности проектного финансирования в России. М.: МАКС Пресс, 2004.

22. Зви Боди, Алекс Кейн, Алан Дж. Маркус. Принципы инвестиций. Москва • Санкт-Петербург • Киев, 2002.

23. Йсскомб Э.Р. Принципы проектного финансирования. М.: Вершина, 2008.

24. Кабашкин В.А. ГОСУДАРСТВЕННО-ЧАСТНОЕ ПАРТНЁРСТВО: международный опыт и российские перспективы. М.: ООО «МИЦ», 2010.

25. Катасонов В.Ю., Морозов Д.С., Петров М.В. Проектное финансирование: организация, управление риском, страхование. М.: Анкил, 2000.

26. Катасонов В.Ю., Морозов Д.С., Петров М.В. Проектное финансирование: мировой опыт и перспективы для России. М.: Анкил, 2001.

27. Конопляник А. Концепция создания благоприятного инвестиционного климата в нефтяном комплексе России. в кн.: А. Конопляник, М. Субботин. Тяжба о разделе (Дискуссия вокруг Закона «О соглашениях о разделе продукции»). - М.: ВНИИОЭНГ, 1996.

28. Конопляник А. Комплексный подход к привлечению иностранных инвестиций в российскую энергетику. Диссертация в виде научного доклада на соискание ученой степени доктора экономических наук. - М.: ГАУ им С. Орджоникидзе, 1995.

29. Конопляник А. Особенности привлечения иностранных инвестиций в нефтегазовый комплекс. в кн.: Иностранные инвестиции в России: тенденции и перспективы (второй аналитический доклад независимых экспертов) - М.: «Инфомарт», 1995.

30. Кукура С.П. Теория корпоративного управления. М.: ЗАО «Издательство «Экономика»,2004.

31. Мазур И.И., Шапиро В.Д. Управление инвестиционно-строительными проектами: международный подход. М.: Издательство «Авваллон», 2004.

32. Сосна С.А. Концессионные соглашения: теория и практика. М.: ООО «Нестор Академик Паблишерз», 2002; http//www.mintrans.ru.

33. Сурков Г.И. Применение проектного финансирования в международных программах инвестиций. М.: ИРЦ Газпром, 2000.

34. Тавасиев М.В. Банковское дело: управление и технологии. М.: Юнити, 2001.

35. Фумберг Т.Д. Проектное финансирование как способ финансового обеспечения инвестиционных проектов (на примере ОАО РЖД). С-Пб.: Издательство Санкт-Петербургского Государственного Университета экономики и финансов, 2006.

36. Ходов Л.Г. Государственное регулирование национальной экономики. М.: Экономистъ,2005.

37. Хренов В. Раздел продукции в России: риски и ожидания. «Нефтяное хозяйство», 1996.

38. Шахов В.В. Введение в страхование. М.: 1992.

39. Шенаев В.Н., Ирниязов Б. С. Проектное кредитование. Зарубежный опыт и возможности его использования в России. М.: Изд-во АО «Консалтбанкир», 1996.

40. Нестеренко Р.Б. Диссертация на соискание учёной степени кандидата экономических наук «Проектное финансирование. Опыт и перспектива применения в России». М.: МГУ им. М.В. Ломоносова, 2006.

41. The International Finance Review. IFR Top 250. A Euromoney Publication, 1998.

42. OECD Economic Survey, 1999: Medium and Long Term Export Finance. The Inter-Alpha Group of Banks, 1998: International Union of Credit and Investment Insurers' Yearbook, 1998.

43. Thomson Financial, Global Project Financc Review, 2004.

44. Benoit Philippe. Project Finance at the World Bank. An Overview of Policies and Instruments. World Bank Technical Paper Number 312, The World Bank, Washington, D.C., 1996.

45. Nevitt Peter K. Project Financing. Fifth edition. Published by Euromoney, London, 1989.

46. Vinter Graham D. Project Finance. A Legal Guide. London, Sweet & Maxwell, 1995.

47. The Sakhalin-2 Project. Vityaz Production Complex Inaugurated. Sakhalin Energy Investment Company, 1999.

48. Clifford Chance. Project Finance. Clifford Chance Publishers, 1991.

49. Franks I., Mayer C. Risk, regulation and investor protection: the case of investment management. Oxford. Clarendon press, 1989.

50. Razavi Hossein. Financing Energy Projects in Emerging Economies. PennWell Publishing Company, Tulsa, Oklahoma, 1996.

51. Сдача Сахалина. // M.: Business Week Россия, 25 декабря 2006, №48.

52. Сурженко В., Беккер А. Сэкономили $3,6 млрд. // М.: Ведомости, 28 декабря 2006, №246.

53. Смирнов В. Процесс управления риском. // «Управление риском», №4, 1997.

54. Конопляник А. К вопросу о создании в России Государственной Нефтяной Компании. // М.: «Нефть, Газ и Право», 1999, № 4.

55. Конопляник А., Лебедев С. Проектное финансирование в нефтегазовой промышленности: мировой опыт и начало применения в России. // М.: «Нефть, газ и право», №1/2000.

56. Конопляник А., Лебедев С. Проектное финансирование в нефтегазовой промышленности: мировой опыт и начало применения в России. // М.: «Нефть, газ и право», №2(32)/2000.

57. Рязанов В., Сиваков Д. Грезим о бензиновом Рае. // М.: «Эксперт», 25 сентября 1 октября 2006, №35.

58. Столяров Б., Шмаров А. РРР: перевод на русский. // М.: «Эксперт», 25-31 декабря 2006, №48.

59. Вердникова М., Бондарева Т. Инвестиционные проекты в РФ с участием иностранного капитала. // М.: «Инвестиции в России», 2000, №10.

60. Лебедев В.М. Иностранные инвестиции в экономике России тенденции развития. // М.: «Финансы», 2001, №7.

61. Калин А.А., Нарожпых Н.В. Модели привлечения капитала крупными российскими корпорациями. // М.: «Финансы и кредит», 2001, №4.

62. Кукуня А. Эффективность инвестиционных процессов во многом определяется гарантиями в виде страхового сопровождения. // М.: «Финансист», 2001, №6.

63. Хемильтон А. Инновационная и нормативная реструктуризация в мировой экономике. // Проблемы теории и практики управления. №6. - 2002.

64. Ahmed, Priscilla A. Project Finance in developing countries. // Lessons of Experience. Number 7, International Finance Corporation, Washington, D.C., 1999.

65. Probably the best project in Russia. // «Project Finance», August 1998.

66. Project Finance. The Book of Lists 1999. // A Supplement to «Project Finance».

67. Financing Private Infrastructure Projects, 1967-95, IFC's Lessons of Experience; International Finance Corporation, April 30, 1996.

68. Tax and Project Finance. Special Issue. // «International Business Lawyer», May 1998, vol. 26, N 5 (International Bar Association, Section on Business Law).

69. George K. Crozer. Pertamina's Blue Sky Project. Herald's Return of Innovative Project Financing in Indonesia. // Journal of Structured & Project Finance, Spring 2004, Vol.10 Issue 1.

70. Tett Gillian. EBRD mulls over Russian energy plan «Sakhalin region oil and gas reserves» // The Financial Times. 11.01.2001.

71. Tett Gillian. EBRD eyes Sakhalin oil plan // The Financial Times. 31.01.2001.

72. Paul Angoua, Van Son Lai and Issouf Soumaré. Project risk choices under privately guaranteed debt financing // The Quarterly Review of Economics and Finance xxx (2006) xxx-xxx.

73. Andrea Beltratti. Capital market equilibrium with externalities, production and heterogeneous agents // Journal of Banking & Finance 29 (2005).

74. Rajesh Kumar, U. Srinivasa Rangan and Carlos Rufin. Negotiating complexity and legitimacy in independent power project development // Journal of World Business 40 (2005).

75. Michael Bowe and Ding Lun Lee. Project evaluation in the presence of multiple embedded real options: evidence from the Taiwan High-Speed Rail Project // Journal of Asian Economics 15 (2004).

76. Rogério Studart. Financial opening and deregulation in Brazil in the 1990s Moving towards a new pattern of development financing? // The Quarterly Review of Economics and Finance 40 (2000).

77. Mansoor Dailami and Danny Leipziger. Infrastructure project finance and capital flows: A new perspective // World Development Vol. 26, No. 7, 1998.

78. Ballestero E. Project Finance: A Multi-Criteria Approach to Arbitration // The Journal of the Operational Research Society, Vol. 51, No. 2. (Feb., 2000).

79. C. B. Chapman; Dale F. Cooper. A Programmed Equity-Redemption Approach to the Finance of Public Projects //Managerial and Decision Economics, Vol. 6, No. 2. (Jun., 1985).

80. Paul C. Nutt. Implementation Approaches for Project Planning // The Academy of Management Review, Vol. 8, No. 4. (Oct., 1983).

81. Peter R. Hartley. Inside Money as a Source of Investment Finance // Journal of Money, Credit and Banking, Vol. 30, No. 2. (May, 1998).

82. Dias Jr., Antonio Ioannou, Photios G. Company and Project Evaluation Model for Privately Promoted Infrastructure Projects // Journal of Construction Engineering & Management, Marl996, Vol. 122 Issue 1.

83. Wearing, R. T. Cash Flow and the Eurotunnel // Accounting & Business Research; Winter89, Vol. 20 Issue 77.

84. Borod, Ronald S. Convergence of Project Finance and Structured Finance in the Wind Power Sector// Journal of Structured Finance; Spring2005, Vol. 11 Issue 1.

85. Archer, Adele, Guadagnuolo, Lapo. One Small Step for Securitization: A Giant Leap for Project Finance // Journal of Structured Finance; Spring2005, Vol. 11 Issue 1.