Оценка влияния валютного риска на ценообразование активов тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.10, кандидат наук Кучин Илья Игоревич

• Кучин Илья Игоревич
• кандидат наук
• 2019

Оглавление диссертации кандидат наук Кучин Илья Игоревич

ВВЕДЕНИЕ.............................................................................................................4

Глава 1. Теоретические основы и эмпирические свидетельства влияния валютного риска на ценообразование активов на развитых и развивающихся рынках капитала...................................................................19

1.1. Типы валютного риска и особенности его влияния на стоимость фирмы 19

1.2. Эмпирические свидетельства подверженности валютному риску.....21

1.3. Теоретические предпосылки моделей ценообразования......................24

1.4. Аномалии финансового рынка и учет риска затрат на исследования и разработки в модели ценообразования активов...............................................37

1.5. Подходы к учету валютного риска в моделях ценообразования активов 41

1.6. Взаимосвязь подверженности валютному риску и других факторов . 47

1.7. Специфика оценки влияния валютного риска на развивающихся рынках капитала..................................................................................................50

Основные выводы первой главы.......................................................................60

Глава 2. Моделирование влияния валютного риска на ожидаемую доходность 61

2.1. Валютный риск как ценообразующий фактор.......................................61

2.1.1. Многофакторная модель ценообразования активов, учитывающая валютный риск через модуль отношения курсовых разниц к выручке .. 62

2.1.2. Многофакторная модель ценообразования активов, учитывающая различное отношение инвестора к компаниям с отрицательной или положительной курсовой разницей............................................................. 64

2.1.3. Многофакторная модель ценообразования активов, учитывающая риск асимметричной подверженности компаний валютному риску.......67

2.2. Взаимосвязь валютного риска и чувствительности доходности акций к изменениям ценообразующих факторов..........................................................71

2.3. Учет риска затрат на исследования и разработки в модели ценообразования и связь с подверженностью валютному риску...................80

Основные выводы второй главы........................................................................87

Глава 3. Эмпирический анализ влияния валютного риска на ценообразование активов..................................................................................89

3.1. Оценка премии за фактор валютного риска в моделях ценообразования активов: пример развивающихся рынков капитала.........................................89

3.2. Оценка премии за ценообразующие факторы с учетом валютного риска: пример российского рынка акций ......................................................... 96

3.3. Оценка премии за риск затрат на исследования и разработки и ее связь с подверженностью валютному риску..............................................................99

Основные выводы третьей главы....................................................................104

ЗАКЛЮЧЕНИЕ.................................................................................................105

СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ...............................................................................109

СПИСОК ТАБЛИЦ...........................................................................................132

ПРИЛОЖЕНИЕ.................................................................................................134

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Оценка влияния валютного риска на ценообразование активов»

ВВЕДЕНИЕ

В академической литературе, посвященной ценообразованию активов, валютный риск определяется как риск изменения стоимости актива, связанный с колебаниями валютного курса [Shapiro, 1974; Dumas, 1978; Choi, 1986; Jorion 1991].

Колебания валютного курса могут оказывать влияние на стоимость компаний по многим причинам. Валютный риск может напрямую или косвенно влиять как на денежные потоки, так и на активы и обязательства фирмы [Madura, McCarty, 1989]. В значительной степени от колебания валютных курсов зависят экспортеры, импортеры, а также финансовые организации. Валютный курс оказывает значительное влияние не только на компании, участвующие во внешнеторговом обороте, но и на фирмы, привлекающие зарубежные инвестиции. Стабильный обменный курс снижает риски ведения бизнеса для инвесторов, экспортеров и импортеров, тем самым, способствуя росту инвестиций.

Валютные колебания приводят к повышению волатильности денежных потоков и уменьшают стоимость компании за счет снижения ее рентабельности, роста издержек банкротства или увеличения налоговых выплат [Shapiro, 1974; Guay, 1999]. Движение курса валют должно учитываться в ожидаемых денежных потоках компании [Muller, Verschoor, 2009]. Степень влияния валютных курсов на деятельность фирм зависит от структуры валютных потоков, конкурентной позиции компании на рынке и используемых методов риск-менеджмента [Marshall, 2000]. Снижение волатильности денежных потоков в результате хеджирования валютных рисков может обеспечить рост стоимости компании [Allayannis, Weston, 2001].

В странах с развивающимися рынками капитала, несмотря на высокий потенциал внутреннего спроса, благоприятные условия для организации

экспортно-ориентированных производств, а также недооцененность товарного рынка и рынка капитала, инвесторы требуют повышенную премию за риск, в том числе из-за высокой волатильности национальных валют [Muller, Verschoor, 2006]. Особенно сильно возрастает волатильность денежных потоков компаний в периоды кризисов, которые могут сопровождаться снижением экспортной выручки (в результате падения глобального спроса на продукцию этих компаний) при сохранении уровня затрат на обслуживание номинированного в иностранной валюте внешнего долга и на покупку импортных технологий, оборудования и материалов.

Приведенные аргументы позволяют сделать вывод о том, что инвесторы оценивают влияние колебаний валютного курса на ожидаемую доходность при принятии инвестиционных решений, а, значит, валютный риск должен учитываться в моделях ценообразования активов.

Теоретические модели, объясняющие влияние валютного риска на ценообразование на финансовых рынках, были представлены в целом ряде научных работ [Solnik, 1974; Sercu, 1980; Adler, Dumas, 1983; Harvey, 1991].

Рассмотрим общий вид многофакторной модели ценообразования, в которой ожидаемое превышение доходности рискового актива над безрисковым (excess return) Rt зависит от различных факторов риска (см., например, Cochrane, 2009):

E(Ri) = ^jßijÄ(Fj) (1)

где ßij - подверженность (или чувствительность) доходности актива i к изменениям фактора риска Fj ;

à(Fj) - премия за фактор риска Fj (или стоимость риска).

Подверженность риску зависит от ковариации доходности рискового

актива и фактора риска. Подверженность валютному риску актива

5

определяется через ковариацию доходности актива и изменения валютного курса (в более общем случае - изменения фактора валютного риска). Подверженность валютному риску часто оценивается исследователями через регрессию доходности актива на изменение валютного курса [Adler, Dumas, 1983; Jorion, 1990]. Факторами валютного риска в моделях ценообразования могут служить не только изменения валютных курсов или валютных индексов, но и доходности портфелей, имитирующих влияние валютного риска на рынке капитала [Doidge и др., 2006]. В последнем случае премия за валютный риск может определяться ожидаемой доходностью имитирующих портфелей.

Существует несколько теоретических подходов к объяснению роли валютного риска в моделях ценообразования. Солник, Серцу [Solnik, 1974; Sercu, 1980] и Адлер, Думас [Adler, Dumas, 1983] одними из первых выделили валютный риск и включили ковариацию валютного риска с доходностью актива в модель ценообразования активов, основанную на теории арбитражного ценообразования Росса [Ross, 1976]. Харви [Harvey, 1991] адаптировал модель CAPM Шарпа и Линтнера [Sharpe, 1964; Lintner, 1965] для международных рынков капитала, включив фактор валютного риска.

Учет валютного риска возможен не только как отдельного фактора в модели ценообразования, но и как одной из инструментальных переменных (или переменных состояния), которая влияет на изменение ковариации доходности актива и других факторов риска в межвременных моделях [Campbell, Vuolteenaho 2004; Campbell и др., 2018]. Другими словами, валютный риск может влиять на изменение подверженности прочим факторам риска.

Несмотря на большое количество теоретических моделей, объясняющих влияние валютного риска на ценообразование активов в рамках различных подходов [Bodnar и др., 2002], результаты эмпирического тестирования

противоречивы - в некоторых исследованиях, подверженными валютному риску, оказывалось небольшое число компаний, а премия за валютный риск была незначимой (см., например, Jorion, 1991). Бартрам и Боднар [Bartram, Bodnar, 2007] назвали данный феномен загадкой валютного курса (exchangerate puzzle) и пытались объяснить незначимость валютного риска широким применением инструментов хеджирования валютных рисков и недостатками используемых моделей.

Использование инструментов хеджирования не всегда сказывается на стоимости компании и не может полностью исключить влияние валютного риска (особенно операционного). Например, Карьери и Маджерби [Carrieri, Majerbi, 2006] в своей работе, в качестве фактора валютного риска, использовали изменение реального валютного курса и показали значимое его влияние на доходность акций на развивающихся рынках капитала. Эти авторы отметили невозможность полного хеджирования валютного риска, объяснив данный результат сильной зависимостью фирм с развивающихся рынков - от внешней торговли.

В статье Кима и Чанса анализируются подходы к хеджированию валютных рисков [Kim, Chance, 2018]. На выборке корейских компаний авторами демонстрируются существенные недостатки риск-менеджмента в части хеджирования валютных рисков, которые связаны больше с попытками менеджмента спекулировать валютой, чем со стремлением снизить волатильность денежных потоков и добиться роста стоимости фирмы.

В ряде исследований о взаимосвязи хеджирования валютных рисков и стоимости фирмы отмечается, что компании при наличии опционов (или возможностей) роста склонны хеджировать валютные риски. Фрут и соавторы [Froot и др., 1993] утверждали, что хеджирование валютных рисков позволяет сохранять достаточный уровень собственных средств для реализации

возможностей роста (перспективных поглощений или новых проектов). Нанс и соавторы [Nance и др., 1993] отмечали, что хеджирование валютных рисков позволяет снижать уровень агентских издержек, связанных с конфликтами между акционерами и кредиторами, что делает возможным реализацию опционов роста. Геши и соавторы [Geczy и др., 1997] предполагали, что фирмы с хорошими возможностями роста и низким уровнем свободных денежных средств предпочтут снизить валютные риски с использованием инструментов хеджирования в целях сохранения возможностей реализации опционов роста.

Таким образом, при анализе влияния валютного риска необходимо учитывать повышенную склонность к его хеджированию (а значит более низкую подверженность валютному риску) для фирм с возможностями роста. В условиях ускорения технологического развития возможности роста компаний во многом определяются затратами на исследования и разработки [Vassalou, Apedjinou, 2003; Trigeorgis, Lambertides, 2014]. Возможность коммерциализации разработанных внутри компаний технологий становится больше при повышении предсказуемости денежных потоков в результате хеджирования одного из ключевых рисков - валютного. Для компаний, не очень активно инвестирующих в собственные исследования и разработки, достаточно затратное в ряде случаев хеджирование валютных рисков может являться не таким актуальным. В отсутствие хеджирования влияние колебаний курсов валют на волатильность денежных потоков таких компаний может быть выше.

По мнению многих исследователей, успешность тестирования влияния валютного риска также определяется корректным выбором модели ценообразования на различных рынках капитала. Например, результаты тестирования на американском рынке статичных (с постоянными уровнями подверженности валютному риску) моделей оказывались существенно хуже

учитывающих изменение подверженности динамических моделей [Du, Hu, 2012].

Значительная часть исследований, тестирующих влияние валютного риска, посвящена американскому рынку акций. Но ряд работ анализирует влияние валютного риска на доходность активов с учетом специфики других развитых и развивающихся рынков. Хе и Нг [He, Ng, 1998] доказали значимое влияние валютного курса на доходность акций компаний в Японии. Бартрам и Карольи [Bartram, Karolyi, 2006] выявили, что введение единой валюты (евро) в 1999 году уменьшило подверженность валютному риску доходности акций транснациональных компаний в странах, входящих в Европейский союз. Похожие результаты получены в работе Домингеза и Тезара [Domínguez, Tesar, 2006]. Парлапиано с соавторами [Parlapiano, Alexeev, Dungey, 2017] оценили влияние подверженности валютному риску европейских компаний с учетом колебаний курса доллара США, йены, фунта стерлинга и швейцарского франка по отношению к евро. Ученые обнаружили, что подверженность фирмы валютному риску зависит от уровня международного участия, отрасли, размера фирмы и страны происхождения.

Результаты исследований на развивающихся рынках капитала приводят

к противоречивым выводам. Вассалау [Vassalou, 2000] утверждал о слабой

подверженности валютному риску на выборке компаний из 10 развивающихся

рынков капитала. Однако, Мюлер и Версчор [Muller, Verschoor, 2006]

обнаружили, что на развивающихся рынках капитала значимая доля

компаний, подверженных валютному риску, больше, чем на развитых. Цуестас

и Танг [Cuestas, Tang, 2017] с использованием динамической нелинейной

авторегрессионной модели распределенного лага обнаружили более высокую

подверженность валютному риску у акций китайских компаний, которые

ориентированы на внутренний рынок по сравнению с экспортно-

ориентированными компаниями. Авторы делают вывод о необходимости

9

хеджирования именно валютного риска, уровень которого не уменьшается при хеджировании систематического риска.

Особенности результатов исследований влияния валютного риска на различных рынках капитала позволяют сделать вывод о необходимости развития представленных в литературе моделей, в том числе, с учетом страновой специфики. Таким образом, данное диссертационное исследование, направленное на совершенствование подходов к оценке влияния валютного риска на развитых и развивающихся финансовых рынках с использованием различных моделей ценообразования, является актуальным.

Цель исследования заключается в оценке влияния валютных рисков на ценообразование активов.

Для достижения данной цели были поставлены следующие задачи:

1. Исследовать и классифицировать подходы к моделированию и эмпирическому тестированию влияния валютного риска на стоимость активов;

2. Проанализировать теоретические предпосылки моделей ценообразования активов, которые могут использоваться для оценки влияния валютного риска;

3. Рассмотреть подходы к оценке подверженности валютному риску и учету этой подверженности в моделях ценообразования активов;

4. Разработать модель оценки премии инвесторов за фактор валютного риска;

5. Оценить премию за валютный риск компаний нефинансового сектора на развивающихся рынках капитала;

6. Разработать модель оценки влияния валютного риска на ценообразование активов с учетом страновой специфики на примере российского финансового рынка;

7. Оценить совокупное влияние валютного риска в числе других макроэкономических факторов на ценообразование активов на российском финансовом рынке;

8. Выявить взаимосвязь подверженности валютному риску и других ценообразущих факторов на примере фактора риска, связанного с затратами на исследования и разработки компаний.

Объектом диссертационного исследования являются публичные компании.

Предметом диссертационного исследования является влияние фактора валютного риска на ценообразование активов.

Степень научной разработанности данной проблемы находится на достаточно высоком уровне. На развитых рынках капитала большое количество исследователей занималось анализом влияния валютного риска на доходность активов [Jorion, 1990; Jorion, 1991; Aggarwal, 1981; Bodnar, Gentry, 1993; Amihud, 1994; Marston, 2001; Bodnar, Dumas, Marston, 2002] и эмпирическим тестированием моделей ценообразования, учитывающих валютный риск [Hung, 1992; Bodnar, Bartov, 1994; Chow и др., 1997; Griffín, Stulz, 2001, Williamson, 2001; Kolari, Moorman, Sorescu, 2008; Huffman и др., 2010; Bartram, Brown, Minton, 2010; Lewellen и др., 2010; Du, Hu, 2014].

На развивающихся рынках капитала также изучалось влияние валютного риска на ценообразование активов в целом ряде исследований [Chiang, Yang, 2003; Ramasamy, Yeung, 2002; Phylaktis, Ravazzolo, 2005; Pan и др., 2007; Chue, Cook, 2008; Yau, Nieh, 2009; Zhao, 2010; Beirne и др., 2010; Kutty, 2010; Diamandis, Drakos, 2011; Ye, Hutson, Muckley, 2014; Jeon, Zhu, Zheng, 2017]. Некоторые исследования сравнивают подверженность валютному риску на развитых и развивающихся рынках капитала [Domínguez,

Tesar, 2001; Kiymaz, 2003; Carrieri, Errunza, Majerbi, 200б; Parsley, Popper, 200б; Chue, Cook, 200S; Aysun, Guldi 2011; Lin, 2011].

Специфика ценообразования на российском финансовом рынке изучалась несколькими авторами. Так, работа Тепловой и Селивановой [Теплова, Селиванова, 2007] посвящена изучению моделей ценообразования активов, включая модель, учитывающую односторонний риск (риск снижения цены активов) - DCAPM. Авторами было показано, что модель DCAPM больше подходит для оценки средней доходности российского рынка, чем классическая модель CAPM. Аналогичный результат был получен в других исследованиях, посвященных российскому рынку, где модель САРМ не показала способности объяснять доходность акций [Бухвалов, 2006, Shutova, Teplova, 2011].

Ряд авторов [Lucey, Voronkova, 2005; Peresetsky and Ivanter, 2000, Fedorov, Sarkissian, 2000] продемонстрировали влияние интеграции российского фондового рынка в мировую финансовую систему на макропараметры, включая валютный курс. Часть работ была посвящена оценке влияния валютного курса на российский фондовый рынок [Saleem, Vaihekoski, 2010; Anatolyev, 200S; Goriaev, 2004; Goriaev, Sonin, 2005] и его взаимосвязь с другими макроэкономическими показателями [Spatafora, Stavrev, 2003; Kalcheva, Oomes, 2007; Sosunov, Ushakov, 2009; Trunin и др., 2010; Sultonov, 201б].

Теоретическая и методологическая основа данного исследования

базируется на зарубежных и отечественных трудах в области ценообразования финансовых активов и современной научной методологии эмпирического анализа на развитых и развивающихся рынках капитала. В частности, предложенные в работе методы исследования влияния валютного риска на ценообразование активов основаны на работах, посвященных учету

межвременных предпочтений инвесторов [Campbell, Vuolteenaho, 2004; Campbell и др., 2018], исследованию премии за валютный риск в многофакторных моделях ценообразования активов [Jorion, 1990; Fama, French, 1992; Kolari, Moorman, Sorescu, 2008; Huffman и др., 2010], использованию имитационных портфелей для снижения влияния специфических рисков компании на эмпирические результаты [Fama, French, 1993; Doidge и др., 2006; Du, Hu, 2014], исследованию ценообразующего фактора, связанного с риском затрат на исследования и разработки [Lev, Sougiannis, 1996; Chan, Lakonishok, Sougiannis, 2001; Hirshleifer, Hsu, Li, 2013; Gu, 2016].

Информационная база исследования. В диссертационной работе использована информация из баз данных, использующихся в академической литературе, включая: Блумберг (Bloomberg), Томсон Рейтерс (Thompson Reuters) и Компустат (Compustat). При тестировании межвременной модели ценообразования на российском рынке производился сбор макроэкономических данных, включая данные Росстата и Центрального Банка России.

Научная новизна работы заключается в следующем:

1. Разработана модель ценообразования, в которой фактор валютного риска определяется с помощью портфелей акций, сформированных по данным отчетности по курсовым разницам. Ранее данный показатель не использовался в научной литературе по моделированию фактора валютного риска.

2. Разработана межвременная модель ценообразования активов, учитывающая специфику российского рынка капитала. Автор впервые включил валютный риск в число переменных состояния,

влияющих на изменение подверженности активов компонентам систематического риска.

3. Разработан новый подход для оценки взаимосвязи показателя затрат на исследования и разработки и подверженности валютному риску компаний.

4. Получены значимые оценки премий за валютный риск на рынках капитала России, Бразилии, ЮАР и Индии, в том числе, с учетом асимметрии его влияния на доходность акций. Ранее в академической литературе оценки премий, учитывающие асимметричное влияние валютного риска, на российском рынке не проводились.

5. Получены значимые оценки премий по компонентам систематического риска на российском рынке в результате тестирования межвременной модели с использованием валютного риска в качестве одной из переменных состояния. Раннее межвременная модель с несколькими переменными состояния на российском рынке не тестировалась.

6. Найдена значимая положительная премия за фактор риска, связанный с интенсивностью затрат на исследования и разработки компаний, которая, в свою очередь, отрицательно взаимосвязана с подверженностью валютному риску на рынках Кореи, Израиля и Финляндии.

Теоретическая значимость работы заключается в разработке новых и адаптации существующих моделей с целью оценки влияния валютного риска на ценообразование активов тремя способами. Во-первых, разработана модель ценообразования, учитывающая валютный риск как один из ценообразующих факторов (один из факторов р в общем виде модели ценообразования (1)). Во-вторых, разработана межвременная модель, позволяющая учитывать влияние валютного риска на изменение с течением времени подверженности другим

факторам риска (то есть, изменение подверженности ßij в модели ценообразования (1)). Межвременная модель адаптирована с учетом страновой специфики на примере российского рынка акций. В-третьих, разработана модель влияния на подверженность валютному риску других ценообразуюших факторов на примере фактора риска, связанного с затратами на исследования и разработки. Для эмпирического тестирования модели из набора сконструированных для хеджирования риска затрат на исследования и разработки факторов выбран фактор, который является ценообразующим для финансовых рынков наукоемких развитых экономик.

Диссертационное исследование дополняет существующие методы тестирования влияния валютного риска на ценообразование активов на развитых и развивающихся рынках капитала и предлагает подходы к оценке премии за валютный риск.

Практическая значимость. Результаты данной работы могут использоваться при принятии инвестиционных решений на развитых и развивающихся рынках капитала, а также при выработке компаниями стратегий развития, учитывающих влияние валютного риска на стоимость. Теоретические модели и подходы к их эмпирическому тестированию могут использоваться в курсах по риск-менеджменту и теории ценообразования активов для студентов магистерских программ.

Список публикаций по теме диссертации

Публикации в рецензируемых научных журналах:

1. Кучин И.И. Валютный риск и локальная модель ценообразования

активов на примере российского рынка акций. Корпоративные финансы

(Journal of Corporate Finance Research). 2016. Т. 10. № 2. С. 27-38;

2. Кучин И.И. Учет фактора валютного риска в теории ценообразования

активов. Мир экономики и управления (предыдущее название «Вестник

15

НГУ». Серия: Социально-экономические науки). 2016. Т. 16. № 3. С. 3141;

3. Yury Dranev, Albert Levin, Ilia Kuchin. R&D Effects, Risks and Strategic Decisions: Evidence from Listed Firms in R&D-intensive Countries. Foresight. 2017. T. 19. №. 6. С. 615-627;

4. Ilia Kuchin, Maria Elkina, Yury Dranev. The impact of currency rusk on firm's value in emerging countries. Корпоративные финансы (Journal of Corporate Finance Research). 2019. Т. 13. № 1. С. 7-27.

Апробация результатов исследования. Результаты диссертации были апробированы на следующих мероприятиях:

1. 7-ая международная научно-практическая конференция «Статистические методы анализа экономики и общества», НИУ ВШЭ, Москва, май 2016 г. Доклад: «Учет валютного курса в межвременной модели ценообразования активов».

2. 12th Interdisciplinary Workshop On Intangibles, Intellectual Capital And Extra-Financial Information, НИУ ВШЭ, Санкт-Петербург, сентябрь 2016 г. Доклад: R&D Expenditures And Cross Section Of Stock Returns In R&D Intensive Markets. Доклад был отмечен призом от организаторов мероприятия.

3. Analytics for Management and Economics Conference (AMEC-2018), НИУВШЭ, Санкт-Петербург, сентябрь 2018 г. Доклад: The Impact of Currency Risk on Cost of Equity in Emerging Countries.

4. 5th GSOM Emerging Markets Conference, НИУВШЭ, Санкт-Петербург, октябрь 2018 г. Доклад: The Impact of Currency Risk on Firm's Value in Emerging Countries.

Также результаты диссертации обсуждались на следующих научных семинарах:

1. Семинар Научно-учебной лаборатории корпоративных финансов

(2015, Москва).

2. Исследовательский семинар аспирантской школы (2016, Москва).

3. Научный семинар департамента финансов "Эмпирические корпоративные финансы" (2016, Москва)

4. Исследовательский семинар аспирантской школы (2017, Москва).

Основные результаты, выносимые на защиту:

1. Произведен анализ подходов к моделированию и эмпирическому тестированию валютного риска, а также описана его значимость для инвесторов. Проведен обзор теоретических предпосылок моделей ценообразования и выявлена специфика оценки влияния валютного риска на ценообразование активов на развитых и развивающихся рынках капитала.

2. На основе разработанной автором диссертационного исследования модели ценообразования показано, что валютный риск является ценообразующим фактором и учитывается в стоимости капитала компаний из Бразилии, России, Индии и Южной Африки. Результаты свидетельствуют о различном влиянии подверженности валютному риску на затраты на собственный капитал на рынках разных стран. В России инвесторы требуют более высокую ожидаемую доходность для акций компаний, которые демонстрируют более высокую подверженность валютному риску. В Бразилии, Индии и Южной Африке низкое значение модуля курсовых разниц связано с более высокой ожидаемой доходностью. В этом случае можно говорить о неприятии инвесторами хеджирования валютных рисков внутри компаний.

3. На основе разработанной автором межвременной модели выявлено совокупное влияние валютного риска и других макроэкономических факторов на ценообразование активов на российском финансовом рынке. Были найдены значимые риски премии по факторам риска, связанные с денежным потоком и волатильностью на российском рынке. Подверженность

данным факторам риска изменяется в том числе в результате колебания валютного курса.

4. На основе разработанной автором методологии доказано наличие значимой отрицательной взаимосвязи между интенсивностью затрат на исследования и разработки компании и подверженностью валютного курса на примере рынков наукоемких экономик Финляндии, Израиля и Кореи. Было обнаружено, что чем выше интенсивность затрат на исследования и разработки компании, тем ниже подверженность валютному риску.

Структура диссертационного исследования отражает решение поставленных задач. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы, приложений и таблиц. Основной текст диссертационного исследования изложен на 170 страницах, содержит 24 таблицы и одно приложение. Список использованных источников включает 242 наименования.

Глава 1. Теоретические основы и эмпирические свидетельства влияния валютного риска на ценообразование активов на развитых и развивающихся рынках капитала

Первая глава работы посвящена изучению подходов к оценке влияния валютного риска на ценообразование активов и частично опирается на опубликованную автором данного исследования статью [Кучин, 2016а]. В этой части работы проводится анализ существующих подходов к оценке влияния валютного риска на стоимость компании. Рассматривается значимость валютного риска для инвесторов. Изучаются представленные в литературе модели ценообразования активов и способы учета валютного риска в этих моделях. Анализируются результаты эмпирических работ, посвященных изучению подверженности валютному риску акций компаний и ее связи с другими факторами риска на развивающихся и развитых рынках капитала. Приводится обзор исследований, посвященных теме валютного риска, на российском финансовом рынке.

1.1. Типы валютного риска и особенности его влияния на стоимость фирмы

Курсовые колебания могут влиять на стоимость компаний по нескольким причинам, которые связаны с типами валютного риска. Выделяют три основных типа валютного риска: транзакционный, трансляционный и операционный [Shapiro, 1996; Madura, McCarty, 1989].

Транзакционный риск отражает неопределенность денежных потоков по операциям вследствие неожиданных изменений в номинальном обменном курсе. Данный тип риска характерен для экспортно-импортных сделок, а также при кредитовании в иностранной валюте. В таких случаях возникает дебиторская или кредиторская валютная задолженность. Погашение данной задолженности может произойти по курсу, который отличается от курса на

Список литературы диссертационного исследования кандидат наук Кучин Илья Игоревич, 2019 год

СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ

1. Бухвалов А.В., Окулов В.Л. 2006. Классические модели ценообразования на капитальные активы и российский финансовый рынок. Часть 2. Возможность применения вариантов модели CAPM //Научные доклады. №. 36. - С. 42-57.

2. Карминский А.М., Серякова Е.В. 2015. Методы и модели стресс-тестирования рыночных рисков портфеля финансовых инструментов // Вестник МГИМО Университета. Т. 43. - № 4. - С. 55-63.

3. Кучин И.И. 2016а. Учет фактора валютного риска в теории ценообразования активов // Вестник НГУ: Социально-экономические науки. Т. 16. - № 3. - С. 31-41.

4. Кучин И.И. 20166. Валютный риск и локальная модель ценообразования активов на примере российского рынка акций // Корпоративные финансы. Т. 10. - № 2. - С. 27-38.

5. Теплова Т.В., Селиванова Н.В. 2007. Эмпирическое исследование применимости модели DCAPM на развивающихся рынках //Корпоративные финансы. Т. 1. - № 3. - С. 5-25.

6. Abel A. B. 1990. Asset prices under habit formation and catching up with the Joneses. - National Bureau of Economic Research. №. w3279.

7. Adler M., Dumas B. 1984. Exposure to currency risk: definition and measurement //Financial management. С. 41-50.

8. Adler M., Dumas B. 1983. International portfolio choice and corporation finance: A synthesis //The Journal of Finance. Т. 38. - №. 3. - С. 925-984.

9. Aggarwal R., Harper J. 2010. T. Foreign exchange exposure of "domestic" corporations //Journal of International Money and Finance. Т. 29. - №. 8. - С. 16191636.

10. Agyei-Ampomah S., Yin S., Mazouz K. 2013. The foreign exchange exposure of UK non-financial firms: A comparison of market-based methodologies //International Review of Financial Analysis. T. 29. - C. 251-260.

11. Akay G. H., Cifter A. 2014. Exchange rate exposure at the firm and industry levels: Evidence from Turkey //Economic Modelling. T. 43. - C. 426-434.

12. Allayannis G., Weston J. P. 2001. The use of foreign currency derivatives and firm market value //The review of financial studies. T. 14. - №. 1. - C. 243-276.

13. Al-Horani A., Pope P. F., Stark A. W. 2003. Research and development activity and expected returns in the United Kingdom //Review of Finance. T. 7. -№. 1. - C. 27-46.

14. Amir E., Guan Y., Livne G. 2007. The association of R&D and capital expenditures with subsequent earnings variability //Journal of Business Finance & Accounting. T. 34. - №. 1- 2. - C. 222-246.

15. Anatolyev S. A. 2008. 10-year retrospective on the determinants of Russian stock returns //Research in International Business and Finance. T. 22. - №. 1. - C. 56-67.

16. Ang A. h gp.. 2006. The cross- section of volatility and expected returns //The Journal of Finance. T. 61. - №. 1. - C. 259-299.

17. Apergis N., Artikis P., Sorros J. 2011. Asset pricing and foreign exchange risk //Research in International Business and Finance. T. 25. - №. 3. - C. 308-328.

18. Armstrong W. J. h gp., 2012. Exchange risk and universal returns: A test of international arbitrage pricing theory //Pacific-Basin Finance Journal. T. 20. - №. 1. - C. 24-40.

19. Arrow K. J. 1965. Aspects of the theory of risk bearing // Helsinki: Academic Bookstores. - 1965.

20. Arrow K. J. 1964. Optimal capital policy, the cost of capital, and myopic decision rules //Annals of the Institute of Statistical Mathematics. T. 16. - №. 1. -C. 21-30.

21. Arrow K. J., 1954. Debreu G. Existence of an equilibrium for a competitive economy //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 265-290.

22. Aysun U., Guldi M. 2011. Exchange rate exposure: A nonparametric approach //Emerging Markets Review. T. 12. - №. 4. - C. 321-337.

23. Bae S. C., Kwon T. H. 2013. Asymmetric Foreign Exchange Exposure, Option Trade and Foreign Currency? Denominated Debt: Evidence from Korea //Asia?Pacific Journal of Financial Studies. T. 42. - №. 2. - pp. 314-339.

24. Bah R., Dumontier P. 2001. R&D intensity and corporate financial policy: Some international evidence //Journal of Business Finance & Accounting. T. 28. -№. 5- 6. - C. 671-692.

25. Bailey W., Chung Y. P. 1995. Exchange rate fluctuations, political risk, and stock returns: Some evidence from an emerging market //Journal of Financial and Quantitative Analysis. T. 30. - №. 4. - C. 541-561.

26. Balduzzi P., Yao T. 2007. Testing heterogeneous-agent models: An alternative aggregation approach //Journal of Monetary Economics. T. 54. - №. 2. -C. 369-412.

27. Baltas A. N. 2011. Cross-sectional and Time-Series Momentum in Equity and Futures Markets: Trading Strategies & the Role of Correlation Risk // PhD thesis, Imperial College Business School.

28. Bansal R., Yaron A. 2004. Risks for the long run: A potential resolution of asset pricing puzzles //The journal of Finance. T. 59. - №. 4. - C. 1481-1509.

29. Banz R. W. 1981. The relationship between return and market value of common stocks //Journal of financial economics. T. 9. - №. 1. - C. 3-18.

30. Barberis N., Huang M., Santos T. 2001. Prospect theory and asset prices //The quarterly journal of economics. T. 116. - №. 1. - C. 1-53.

31. Barberis N., Shleifer A., Vishny R. 1998. A model of investor sentiment //Journal of financial economics. T. 49. - №. 3. - C. 307-343.

32. Bartram S. 2004. M. Linear and nonlinear foreign exchange rate exposures of German nonfinancial corporations //Journal of international money and finance. T. 23. - №. 4. - C. 673-699.

33. Bartram S. M., Karolyi G. A. 2006. The impact of the introduction of the Euro on foreign exchange rate risk exposures //Journal of Empirical Finance. T. 13. - №. 4-5. - C. 519-549.

34. Bartram S. M., Bodnar G. M. 2007. The exchange rate exposure puzzle //Managerial Finance. T. 33. - №. 9. - C. 642-666.

35. Bartram S. M., Brown G. W., Minton B. A. 2010. Resolving the exposure puzzle: The many facets of exchange rate exposure //Journal of Financial Economics. T. 95. - №. 2. - C. 148-173.

36. Basu S. 1983. The relationship between earnings' yield, market value and return for NYSE common stocks: Further evidence //Journal of financial economics. T. 12. - №. 1. - C. 129-156.

37. Battocchio P., Menoncin F. 2004. Optimal pension management in a stochastic framework //Insurance: Mathematics and Economics. T. 34. - №. 1. - C. 79-95.

38. Bernard V. L., Thomas J. K. 1989. Post-earnings-announcement drift: delayed price response or risk premium? //Journal of Accounting research. T. 27. - C. 1-36.

39. Bhar R., Nikolova B. 2009. Return, volatility spillovers and dynamic correlation in the BRIC equity markets: An analysis using a bivariate EGARCH framework //Global Finance Journal. T. 19. - №. 3. - C. 203-218.

40. Black F. 1972. Capital market equilibrium with restricted borrowing //The journal of business. T. 45. - №. 3. - C. 444-455.

41. Beirne, J., Caporale, G. M., Schulze-Ghattas, M., Spagnolo, N. 2010. Global and regional spillovers in emerging stock markets: A multivariate GARCH-in-mean analysis //Emerging markets review. T. 11. - №. 3. - C. 250-260.

42. Bodnar G. M., Bartov E., 1994. Firm valuation, earnings expectations, and the exchange- rate exposure effect //The journal of Finance. T. 49. - №. 5. - C. 17551785.

43. Bodnar G. M., Bartov E., Kaul A. 1996. Exchange rate variability and the riskiness of US multinational firms: evidence from the breakdown of the Bretton Woods system //Journal of Financial Economics. T. 42. - №. 1. - C. 105-132.

44. Bodnar G. M., Dumas B., Marston R. C. 2002. Pass- through and Exposure //The Journal of Finance. T. 57. - №. 1. - C. 199-231.

45. Bogetic, Z., Smits, K., Budina, N., Van Wijnbergen, S. 2010. Long-term fiscal risks and sustainability in an oil-rich country: the case of Russia //World Bank Policy Research Working Paper. - №. 5240.

46. Boulier J. F., Huang S. J., Taillard G. 2001. Optimal management under stochastic interest rates: the case of a protected defined contribution pension fund //Insurance: Mathematics and Economics. T. 28. - №. 2. - C. 173-189.

47. Branch B., Chichirau C. 2010. Mispricing vs risk premia in R&D-intensive firms //International Review of Financial Analysis. T. 19. - №. 5. - C. 358-367.

48. Breeden D. T. 1979. An intertemporal asset pricing model with stochastic consumption and investment opportunities // Journal of Financial Economics. T. 7.

- №. 3. - C. 265-296.

49. Brock W. A., Hommes C. H. 1997. A rational route to randomness //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 1059-1095.

50. Cairns A. J. G., Blake D., Dowd K. 2006. A two- factor model for stochastic mortality with parameter uncertainty: theory and calibration //Journal of Risk and Insurance. T. 73. - №. 4. - C. 687-718.

51. Campbell J. Y., Ammer J. 1993. What moves the stock and bond markets? A variance decomposition for long- term asset returns //The Journal of Finance. T. 48.

- №. 1. - C. 3-37.

52. Campbell J. 1999. Y., Cochrane J. H. By force of habit: A consumption-based explanation of aggregate stock market behavior //Journal of political Economy. T. 107. - №. 2. - C. 205-251.

53. Campbell J. 2004. Y., Vuolteenaho T. Bad beta, good beta //American Economic Review. T. 94. - №. 5. - C. 1249-1275.

54. Campbell, J. 2018. Y., Giglio, S., Polk, C., Turley, R. An intertemporal CAPM with stochastic volatility //Journal of Financial Economics. T. 128. - №. 2.

- C. 207-233

55. Carhart M. M. 1997. On persistence in mutual fund performance //The Journal of finance. T. 52. - №. 1. - C. 57-82.

56. Carrieri F., Errunza V., Majerbi B. 2006. Does emerging market exchange risk affect global equity prices? //Journal of Financial and Quantitative Analysis. T. 41. - №. 3. - C. 511-540.

57. Carrieri F., Majerbi B. 2006. The pricing of exchange risk in emerging stock markets //Journal of International Business Studies. T. 37. - №. 3. - C. 372-391.

58. Chaieb I., Mazzotta S. 2013. Unconditional and conditional exchange rate exposure //Journal of International Money and Finance. T. 32. - C. 781-808.

59. Chambers D., Jennings R., Thompson R. 2002. B. Excess returns to R&D-intensive firms //Review of Accounting Studies. T. 7. - №. 2-3. - C. 133-158.

60. Chan K., Lin Y., Wang Y. 2010. How Do Investors React to R&D Reductions?. - Working Paper.

61. Chan L. 2001. K. C., Lakonishok J., Sougiannis T. The stock market valuation of research and development expenditures //The Journal of Finance. T. 56. - №. 6.

- C. 2431-2456.

62. Chan L. K. S., Cole P. G., Morris J. N. 1990. Effects of instruction in the use of a visual-imagery strategy on the reading-comprehension competence of disabled and average readers //Learning Disability Quarterly. T. 13. - №. 1. - C. 2-11.

63. Chan S. H., Martin J. D., Kensinger J. W. 1990. Corporate research and development expenditures and share value //Journal of Financial Economics. T. 26.

- №. 2. - C. 255-276.

64. Chande T. S., Kroll S. 1994. The new technical trader: boost your profit by plugging into the latest indicators. - John Wiley & Sons Inc.

65. Chang Y-C. 2005. What drives momentum: Behavioral bias, or liquidity risk? // Working paper, University of Washington Business School.

66. Chiang T. C., Yang S. Y. 2003. Foreign exchange risk premiums and time-varying equity market risks //International Journal of Risk Assessment and Management. T. 4. - №. 4. - C. 310-331.

67. Cho J. W. h gp.. 2016. Flight-to-quality and correlation between currency and stock returns //Journal of Banking & Finance. T. 62. - C. 191-212.

68. Choi J. J. 1986. A model of firm valuation with exchange exposure //Journal of International Business Studies. T. 17. - №. 2. - C. 153-160.

69. Chow E. H., Lee W. Y., Solt M. E. 1997. The exchange-rate risk exposure of asset returns //Journal of Business. C. 105-123.

70. Chue T. K., Cook D. 2008. Emerging market exchange rate exposure //Journal of Banking & Finance. T. 32. - №. 7. - C. 1349-1362.

71. Chung H., Majerbi B., Rizeanu S. 2015. Exchange risk premia and firm characteristics //Emerging Markets Review. T. 22. - C. 96-125.

72. Cochrane J. 1991. H. Production- based asset pricing and the link between stock returns and economic fluctuations //The Journal of Finance. T. 46. - №. 1. -C. 209-237.

73. Cochrane J. H. 2009. Asset Pricing: (Revised Edition). - Princeton university press.

74. Cogley T. 2002. Idiosyncratic risk and the equity premium: Evidence from the consumer expenditure survey //Journal of Monetary Economics. T. 49. - №. 2.

- C. 309-334.

75. Cohen L., Diether K., Malloy C. 2013. Legislating stock prices //Journal of Financial Economics. T. 110. - №. 3. - C. 574-595.

76. Cohen L., Diether K., Malloy C. 2013. Misvaluing innovation //The Review of Financial Studies. T. 26. - №. 3. - C. 635-666.

77. Cohen L., Frazzini A., Malloy C. 2008. The small world of investing: Board connections and mutual fund returns //Journal of Political Economy. T. 116. - №2. 5. - C. 951-979.

78. Colla P., Mele A. 2009. Information linkages and correlated trading //The Review of Financial Studies. T. 23. - №. 1. - C. 203-246.

79. Constantinides G. M. 1990. Habit formation: A resolution of the equity premium puzzle //Journal of political Economy. T. 98. - №. 3. - C. 519-543.

80. Constantinides G. M., Duffie D. 1996. Asset pricing with heterogeneous consumers //Journal of Political economy. T. 104. - №. 2. - C. 219-240.

81. Cuestas J. C., Tang B. 2017. Asymmetric exchange rate exposure of stock returns: Empirical evidence from Chinese Industries //Studies in Nonlinear Dynamics & Econometrics. T. 21. - №. 4. C.

82. Daniel K., Hirshleifer D., Subrahmanyam A. 1998. Investor psychology and security market under- and overreactions //the Journal of Finance. T. 53. - №. 6. -C. 1839-1885.

83. De Santis G., Gerard B. 1998. How big is the premium for currency risk? //Journal of Financial Economics. T. 49. - №. 3. - C. 375-412.

84. Debreu G. 1959. Topological methods in cardinal utility theory. - Cowles Foundation for Research in Economics, Yale University. №. 76.

85. Deelstra G., Grasselli M., Koehl P. 2003. F. Optimal investment strategies in the presence of a minimum guarantee //Insurance: Mathematics and Economics. T. 33. - №. 1. - C. 189-207.

86. Devolder P., Princep M. B., Fabian I. D. 2003. Stochastic optimal control of annuity contracts //Insurance: Mathematics and Economics. T. 33. - №. 2. - C. 227238.

87. Dhasmana A. 2015. Operational currency mismatch and firm level performance: evidence from India //Macroeconomics and Finance in Emerging Market Economies. T. 8. - №. 1-2. - pp. 117-137.

88. Dhasmana A. 2015. Transmission of Real Exchange Rate to the Manufacturing Sector: Role of Financial Access //IIM Bangalore Research Paper. №. 476.

89. Diamandis P. F., Drakos A. A. 2011. Financial liberalization, exchange rates and stock prices: Exogenous shocks in four Latin America countries //Journal of Policy Modeling. T. 33. - №. 3. - C. 381-394.

90. Doidge C., Griffin J., Williamson R. 2006. Measuring the economic importance of exchange rate exposure //Journal of Empirical Finance. T. 13. - №. 4-5. - C. 550-576.

91. Dominguez K. M. E., Tesar L. L. 2001. A reexamination of exchange-rate exposure //American Economic Review. T. 91. - №. 2. - C. 396-399.

92. Dominguez K. M. E., Tesar L. L. 2006. Exchange rate exposure //Journal of international Economics. T. 68. - №. 1. - C. 188-218.

93. Donelson D. 2012. C., Resutek R. J. The effect of R&D on future returns and earnings forecasts //Review of Accounting Studies. T. 17. - №. 4. - C. 848-876.

94. Doukas J., Hall P. H., Lang L. H. P. 1999. The pricing of currency risk in Japan //Journal of Banking & Finance. T. 23. - №. 1. - C. 1-20.

95. Dranev Y., Babushkin M. 2014. Asymmetric exchange-rate exposure in BRIC countries.

96. Dranev Y., Levin A., Kuchin I. 2017. R&D effects, risks and strategic decisions: evidence from listed firms in R&D-intensive countries //Foresight. T. 19. - №. 6. - C. 615-627.

97. Du D., Hu O. 2012. Exchange rate risk in the US stock market //Journal of International Financial Markets, Institutions and Money. T. 22. - №. 1. - C. 137150.

98. Du D., Hu O. 2012. Foreign exchange volatility and stock returns //Journal of International Financial Markets, Institutions and Money. T. 22. - №. 5. - C. 12021216.

99. Du D., Hu O. 2014. Cash flows, currency risk, and the cost of capital //Journal of Financial Research. T. 37. - №. 2. - C. 139-158.

100. Dumas B. 1978. The theory of the trading firm revisited //The Journal of Finance. T. 33. - №. 3. - C. 1019-1030.

101. Dumas B., Solnik B. 1995. The world price of foreign exchange risk //The journal of finance. T. 50. - №. 2. - C. 445-479.

102. Eberhart A. C., Maxwell W. F., Siddique A. R. 2004. An examination of long- term abnormal stock returns and operating performance following R&D increases //The Journal of Finance. T. 59. - №. 2. - C. 623-650.

103. Eberhart A., Maxwell W., Siddique A. 2008. A reexamination of the tradeoff between the future benefit and riskiness of R&D increases //Journal of Accounting Research. T. 46. - №. 1. - C. 27-52.

104. Egert B. 2004. Assessing equilibrium exchange rates in CEE acceding countries: can we have DEER with BEER without FEER? A critical survey of the literature.

105. Egert B. 2005. Equilibrium exchange rates in South Eastern Europe, Russia, Ukraine and Turkey: Healthy or (Dutch) diseased? //Economic Systems. T. 29. - №2. 2. - C. 205-241.

106. Egert B., Halpern L., MacDonald R. 2006. Equilibrium exchange rates in transition economies: taking stock of the issues //Journal of Economic surveys. T. 20. - №. 2. - C. 257-324.

107. Eichenbaum M. S., Hansen L. P., Singleton K. J. 1988. A time series analysis of representative agent models of consumption and leisure choice under uncertainty //The Quarterly Journal of Economics. T. 103. - №. 1. - C. 51-78.

108. Epstein L. G., Zin S. E. 1991. Substitution, risk aversion, and the temporal behavior of consumption and asset returns: An empirical analysis //Journal of political Economy. T. 99. - №. 2. - C. 263-286.

109. Fama E. F. 1970. Efficient capital markets: A review of theory and empirical work //The journal of Finance. T. 25. - №. 2. - C. 383-417.

110. Fama E. F., French K. R. 1989. Business conditions and expected returns on stocks and bonds //Journal of financial economics. T. 25. - №. 1. - C. 23-49.

111. Fama E. F., French K. R. 1993. Common risk factors in the returns on stocks and bonds //Journal of financial economics. T. 33. - №. 1. - C. 3-56.

112. Fama E. F., French K. R. 1997. Industry costs of equity //Journal of financial economics. T. 43. - №. 2. - C. 153-193.

113. Fama E. F., French K. R. 1992. The cross- section of expected stock returns //the Journal of Finance. T. 47. - №. 2. - C. 427-465.

114. Fama E. F., MacBeth J. D. 1973. Risk, return, and equilibrium: Empirical tests //Journal of political economy. T. 81. - №. 3. - C. 607-636.

115. Fedorov P., Sarkissian S. 2000. Cross-sectional variations in the degree of global integration: the case of Russian equities //Journal of International Financial Markets, Institutions and Money. T. 10. - №. 2. - C. 131-150.

116. Fedorova E.A., Pankratov K.A. 2009. Influence of the world financial market on stock market of Russia // Audit and financial analysis. №. 2. - C. 78.

117. Ferson W. E., Constantinides G. M. 1991. Habit persistence and durability in aggregate consumption: Empirical tests //Journal of Financial Economics. T. 29. -№. 2. - C. 199-240.

118. Feruleva N. V., Ivashkovskaya I. V. 2018. Assessment of intellectual capital influence on corporate value as a field for further investigations in corporate finance //Корпоративные финансы. Т. 15. - №. 1. С.

119. Francis B. B., Hasan I., Hunter D. M. 2008. Can hedging tell the full story? Reconciling differences in United States aggregate-and industry-level exchange rate risk premium //Journal of Financial economics. Т. 90. - №. 2. - С. 169-196.

120. Froot K. A., Scharfstein D. S., Stein J. C. 1993. Risk management: Coordinating corporate investment and financing policies //the Journal of Finance. Т. 48. - №. 5. - С. 1629-1658.

121. Gavazzoni F., Santacreu A. M. 2015. International R&D spillovers and asset prices //INSEAD-Economics and Political Science.

122. Geczy C., Minton B. A., Schrand C. 1997. Why firms use currency derivatives //the Journal of Finance. Т. 52. - №. 4. - С. 1323-1354.

123. Goriaev A. 2004. Risk factors in the Russian stock market //Emerging Market Review. Т. 2. - №. 1. - С. 67-89.

124. Gounopoulos D. и др. 2013. Exchange rate risk and the equity performance of financial intermediaries //International Review of Financial Analysis. Т. 29. - С. 271-282.

125. Griffin J. M., Stulz R. M. 2001. International competition and exchange rate shocks: a cross-country industry analysis of stock returns //The review of Financial studies. Т. 14. - №. 1. - С. 215-241.

126. Griliches Z. 1981. Market value, R&D, and patents //Economics letters. Т. 7.

- №. 2. - С. 183-187.

127. Gu L. 2016. Product market competition, R&D investment, and stock returns //Journal of Financial Economics. Т. 119. - №. 2. - С. 441-455.

128. Guay W.R. 1999. The impact of derivatives on firm risk: An empirical examination of new derivative users //Journal of Accounting and Economics. Т. 26.

- №. 1-3. - С. 319-351.

129. Hall B. H. 1993. The stock market's valuation of R&D investment during the 1980's //The American Economic Review. T. 83. - №. 2. - C. 259-264.

130. Hansen L.P. 1982. Large sample properties of generalized method of moments estimators //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 10291054.

131. Hansen L. P., Jagannathan R. 1991. Implications of security market data for models of dynamic economies //Journal of political economy. T. 99. - №. 2. - C. 225-262.

132. Hansen L.P., Singleton K.J. 1982. Generalized instrumental variables estimation of nonlinear rational expectations models //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 1269-1286.

133. Hansen L. P., Singleton K. J. 1983. Stochastic consumption, risk aversion, and the temporal behavior of asset returns //Journal of political economy. T. 91. - №. 2. - C. 249-265.

134. Harvey C. R. 1991. The world price of covariance risk //The Journal of Finance. T. 46. - №. 1. - C. 111-157.

135. Harvey C. R. 1995. Predictable risk and returns in emerging markets //The review of financial studies. T. 8. - №. 3. - C. 773-816.

136. Hayo B., Kutan A. M. 2005. The impact of news, oil prices, and global market developments on Russian financial markets 1 //Economics of Transition. T. 13. - №. 2. - C. 373-393.

137. He J., Ng L. K. 1998. The foreign exchange exposure of Japanese multinational corporations //The Journal of Finance. T. 53. - №. 2. - C. 733-753.

138. Heaton J. 1995. An empirical investigation of asset pricing with temporally dependent preference specifications //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 681-717.

139. Heaton J., Lucas D. 1996. J. Evaluating the effects of incomplete markets on risk sharing and asset pricing //Journal of political Economy. T. 104. - №. 3. - C. 443-487.

140. Hirshleifer D., Hsu P. H., Li D. 2013. Innovative efficiency and stock returns //Journal of Financial Economics. T. 107. - №. 3. - C. 632-654.

141. Ho Y.K., Xu Z., Yap C.M. 2004. R&D investment and systematic risk //Accounting & Finance. T. 44. - №. 3. - C. 393-418.

142. Hodder J. 1982. E. Exposure to exchange-rate movements //Journal of international Economics. T. 13. - №. 3-4. - C. 375-386.

143. Hong H., Kubik J. D., Stein J. C. 2004. Social interaction and stock- market participation //The journal of finance. T. 59. - №. 1. - C. 137-163.

144. Hong K. J., Satchell S. 2015. Time series momentum trading strategy and autocorrelation amplification //Quantitative Finance. T. 15. - №. 9. - C. 1471-1487.

145. Hou K., Loh R. K. 2016. Have we solved the idiosyncratic volatility puzzle? //Journal of Financial Economics. T. 121. - №. 1. - C. 167-194.

146. Hou K., Xue C., Zhang L. 2015. Digesting anomalies: An investment approach //The Review of Financial Studies. T. 28. - №. 3. - C. 650-705.

147. Huffman S. P., Makar S. D., Beyer S. B. 2010. A three-factor model investigation of foreign exchange-rate exposure //Global Finance Journal. T. 21. -№. 1. - C. 1-12.

148. Hung J. 1992. Assessing the exchange rate's impact on US manufacturing profits //Quarterly Review-Federal Reserve Bank of New York. T. 17. - C. 44-44.

149. Jagannathan R., Wang Z. 1996. The conditional CAPM and the cross- section of expected returns //The Journal of finance. T. 51. - №. 1. - C. 3-53.

150. Jalolov M., Miyakoshi T. 2005. Who drives the Russian financial markets? //The Developing Economies. T. 43. - №. 3. - C. 374-395.

151. Jayasinghe P., Tsui A. K., Zhang Z. 2014. New estimates of time-varying currency betas: A trivariate BEKK approach //Economic Modelling. T. 42. - C. 128139.

152. Jeon B. N., Zhu L., Zheng D. 2017. Exchange rate exposure and financial crises: evidence from emerging Asian markets //Risk Management. T. 19. - №. 1. -C. 53-71.

153. Jermann U. J. 1998. Asset pricing in production economies //Journal of monetary Economics. T. 41. - №. 2. - C. 257-275.

154. Jermann U. J. 1998. Asset pricing in production economies //Journal of monetary Economics. T. 41. - №. 2. - C. 257-275.

155. Jorion P. 1990. The exchange-rate exposure of US multinationals //Journal of business. C. 331-345.

156. Jorion P. 2002. How informative are value-at-risk disclosures? //The Accounting Review. T. 77. - №. 4. - C. 911-931.

157. Jorion P. 1991. The pricing of exchange rate risk in the stock market //Journal of financial and quantitative analysis. T. 26. - №. 3. - C. 363-376.

158. Kahneman, D., A. Tversky. 1979. Prospect Theory: An Analysis of Decision Under Risk // Econometrica. №. 47. - C. 263-91.

159. Kim S. F., Chance D. M. 2018. An empirical analysis of corporate currency risk management policies and practices //Pacific-Basin Finance Journal. T. 47. - C. 109-128.

160. Kiymaz H. 2003. Estimation of foreign exchange exposure: an emerging market application //Journal of Multinational Financial Management. T. 13. - №. 1.

- C. 71-84.

161. Kocherlakota N., Pistaferri L. 2009. Asset pricing implications of Pareto optimality with private information //Journal of Political Economy. T. 117. - №. 3.

- C. 555-590.

162. Kolari J.W., Moorman T.C., Sorescu S. M. 2008. Foreign exchange risk and the cross-section of stock returns //Journal of International Money and Finance. T. 27. - №. 7. - C. 1074-1097.

163. Korhonen I., Peresetsky A. 2016. What influences stock market behavior in Russia and other emerging countries? //Emerging Markets Finance and Trade. T. 52.

- №. 5. - C. 1210-1225.

164. Kothari S.P., Laguerre T.E., Leone A.J. 2002. Capitalization versus expensing: Evidence on the uncertainty of future earnings from capital expenditures versus R&D outlays //Review of accounting Studies. T. 7. - №. 4. - C. 355-382.

165. Koutmos G., Martin A.D. 2003. Asymmetric exchange rate exposure: theory and evidence //Journal of International Money and Finance. T. 22. - №. 3. - C. 365383.

166. Koutmos G., Martin A. D. 2007. Modeling time variation and asymmetry in foreign exchange exposure //Journal of Multinational Financial Management. T. 17.

- №. 1. - C. 61-74.

167. Krapl A., Giaccotto C. 2015. Foreign exchange risk and the term-structure of industry costs of equity //Journal of International Money and Finance. T. 51. - C. 71-88.

168. Krusell P., Smith, Jr A.A. 1998. Income and wealth heterogeneity in the macroeconomy //Journal of political Economy. T. 106. - №. 5. - C. 867-896.

169. Kuchin I., Elkina M., Dranev Y. 2019. The impact of currency risk on firm's value in emerging countries // Journal of Corporate Finance Research.

170. Kutty G. 2010. The relationship between exchange rates and stock prices: the case of mexico //North American Journal of Finance & Banking Research. T. 4. -№. 4.

171. Lan L. H., Chen C. C., Chuang S. S. 2015. Exchange rate risk management: What can we learn from financial crises? //Economic Modelling. T. 45. - pp. 187192.

172. LeRoy S. F., Porter R. D. 1981. The present-value relation: Tests based on implied variance bounds //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 555-574.

173. Lev B., Nissim D., Thomas J. 2007. On the informational usefulness of R&D capitalization and amortization //Visualizing Intangibles. C. 97-128.

174. Lev B., Sarath B., Sougiannis T. 2005. R&D reporting biases and their consequences //Contemporary Accounting Research. T. 22. - №. 4. - C. 977-1026.

175. Lev B., Sougiannis T. 1999. Penetrating the book- to- market black box: the R&D effect //Journal of Business Finance & Accounting. T. 26. - №2. 3- 4. - C. 419449.

176. Lev B., Sougiannis T. 1996. The capitalization, amortization, and value-relevance of R&D //Journal of accounting and economics. T. 21. - №. 1. - C. 107138.

177. Lev B., Sougiannis T. 1996. The capitalization, amortization, and value-relevance of R&D //Journal of accounting and economics. T. 21. - №. 1. - C. 107138.

178. Lewellen J., Nagel S. 2005. The Con-ditional CAPM Does Not Explain Asset Pric-ing Anomalies //Journal of Financial Economics. - C. 2005.

179. Lewellen J., Nagel S., Shanken J. 2010. A skeptical appraisal of asset pricing tests //Journal of Financial economics. T. 96. - №. 2. - C. 175-194.

180. Li D. 2011. Financial constraints, R&D investment and stock returns //The Review of Financial Studies. T. 24. - №. 9. - C. 2974-3007.

181. Lin C.H. 2011. Exchange rate exposure in the Asian emerging markets //Journal of Multinational Financial Management. T. 21. - №. 4. - C. 224-238.

182. Lintner J. 1965. Security prices, risk, and maximal gains from diversification //The journal of finance. T. 20. - №. 4. - C. 587-615.

183. Lucas R. 1978. Asset prices in an exchange economy //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 1429-1445.

184. Lucas R. 1976. Econometric policy evaluation: A critique //Carnegie-Rochester conference series on public policy. T. 1. - №. 1. - C. 19-46.

185. Lucey B. M., Voronkova S. 2005. Russian equity market linkages before and after the 1998 crisis: Evidence from time-varying and stochastic cointegration tests.

186. Madura J., McCarty D. 1989. E. Research trends and gaps in international financial management: a note //Management International Review. T. 29. - №. 2. -C. 75-79.

187. Mankiw N. 1986. G. The equity premium and the concentration of aggregate shocks //Journal of Financial Economics. T. 17. - №. 1. - C. 211-219.

188. Marshall A. 1890. Principles of economics Macmillan //London (8th ed. Published in 1920). - 1890.

189. Marshall A. 2000. P. Foreign exchange risk management in UK, USA and Asia Pacific multinational companies //Journal of Multinational Financial Management. T. 10. - №. 2. - C. 185-211.

190. Marston R. 2001. C. The effects of industry structure on economic exposure //Journal of International Money and Finance. T. 20. - №. 2. - C. 149-164.

191. McKenzie L. 1954. On equilibrium in Graham's model of world trade and other competitive systems //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 147-161.

192. Mehra R., Prescott E. C. 1985. The equity premium: A puzzle //Journal of monetary Economics. T. 15. - №. 2. - C. 145-161.

193. Merton R. C. 1973. An intertemporal capital asset pricing model //Econometrica: Journal of the Econometric Society. C. 867-887.

194. Mikova E., Teplova T., Munir Q. 2019. Puzzling Premiums on FX Markets: Carry Trade, Momentum, and Value Alone and Strategy Diversification //Emerging Markets Finance and Trade. C. 1-23.

195. Miller K. D., Reuer J. J. 1998. Firm strategy and economic exposure to foreign exchange rate movements //Journal of International Business Studies. T. 29. - №2. 3. - C. 493-513.

196. Moskowitz T. J., Ooi Y.H., Pedersen L. 2012. Time Series Momentum // Journal of Financial Economics. T. 104. - №. 2. - C. 228-250.

197. Muller A., Verschoor W. 2006. F. C. European foreign exchange risk exposure //European Financial Management. T. 12. - №. 2. - C. 195-220.

198. Muller A., Verschoor W. 2009. F. C. The effect of exchange rate variability on US shareholder wealth //Journal of Banking & Finance. T. 33. - №. 11. - C. 1963-1972.

199. Nance D. R., Smith Jr C. W., Smithson C. W. 1993. On the determinants of corporate hedging //The journal of Finance. T. 48. - №. 1. - C. 267-284.

200. Newey, W. K. and West, K. D. 1987. A Simple, Positive Semi-definite, Heteroskedasticity and Autocorrelation Consistent Covariance Matrix // Econometrica 55. C. 703-708.

201. Oomes N., Kalcheva K. 2007. Diagnosing Dutch disease: does Russia have the symptoms? - International Monetary Fund. - T. 7.

202. Pan M. S., Fok R. C. W., Liu Y. A. 2007. Dynamic linkages between exchange rates and stock prices: Evidence from East Asian markets //International Review of Economics & Finance. T. 16. - №. 4. - C. 503-520.

203. Pástor E., Stambaugh R. F. 2003. Liquidity risk and expected stock returns //Journal of Political economy. T. 111. - №. 3. - C. 642-685.

204. Parlapiano F., Alexeev V., Dungey M. 2017. Exchange rate risk exposure and the value of European firms //The European Journal of Finance. T. 23. - №. 2. - C. 111-129.

205. Parsley D. C., Popper H. A. 2006. Exchange rate pegs and foreign exchange exposure in East and South East Asia //Journal of International Money and Finance. T. 25. - №. 6. - C. 992-1009.

206. Peresetsky A. A., Karminsky A. A., Golovan S. V. 2011. Probability of default models of Russian banks //Economic Change and Restructuring. T. 44. - №. 4. - C. 297-334.

207. Peresetsky A., Ivanter A. 2000. Interaction of the Russian financial markets //Economics of Planning. T. 33. - №. 1-2. - C. 103-140.

208. Petkova R. 2006. Do the Fama-French factors proxy for innovations in predictive variables? //The Journal of Finance. T. 61. - №. 2. - C. 581-612.

209. Phylaktis K., Ravazzolo F. 2005. Stock prices and exchange rate dynamics //Journal of International Money and Finance. T. 24. - №. 7. - C. 1031-1053.

210. Pratt J. W. 1964. Risk Aversion in the Small and in the Large // Econometrica. T. 32. - №. 1/2. - C. 122-136.

211. Ramasamy B., Yeung M. C. 2002. The relationship between exchange rates and stock prices: implications for capital controls //The Asia Pacific Journal of Economics & Business. T. 6. - №. 2. - C. 46.

212. Rosenberg B., Reid K., Lanstein R. 1985. Persuasive evidence of market inefficiency //The Journal of Portfolio Management. T. 11. - №. 3. - C. 9-16.

213. Ross S. A. 1976. The arbitrage theory of capital asset pricing, 'Journal of Economic Theory'.

214. Rubinstein M. 1976. The valuation of uncertain income streams and the pricing of options //The Bell Journal of Economics. C. 407-425.

215. Saad M., Zantout Z. 2014. Over-investment in corporate R&D, risk, and stock returns //Journal of Economics and Finance. T. 38. - №. 3. - C. 438-460.

216. Saleem K., Vaihekoski M. 2010. Time-varying global and local sources of market and currency risks in Russian stock market //International Review of Economics & Finance. T. 19. - №. 4. - C. 686-697.

217. Samra J. S. h gp.. 1998. Effects of physiological hypercortisolemia on the regulation of lipolysis in subcutaneous adipose tissue //The Journal of Clinical Endocrinology & Metabolism. T. 83. - №. 2. - C. 626-631.

218. Shapiro A. C. 1974. Exchange rate changes, inflation, and the value of the multinational corporation //The Journal of Finance. T. 30. - №. 2. - C. 485-502.

219. Shapiro A. C. 1996. Multinational financial management. Hoboken.

220. Sharpe W. F. 1963. A simplified model for portfolio analysis //Management science. T. 9. - №. 2. - C. 277-293.

221. Sharpe W. F. 1964. Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk //The journal of finance. T. 19. - №. 3. - C. 425-442.

222. Shi C. 2003. On the trade-off between the future benefits and riskiness of R&D: A bondholders' perspective //Journal of Accounting and Economics. T. 35. -№. 2. - C. 227-254.

223. Shiller R. J. 1980. Do stock prices move too much to be justified by subsequent changes in dividends?

224. Solnik B. H. 1974. The international pricing of risk: An empirical investigation of the world capital market structure //The Journal of Finance. T. 29. -№. 2. - C. 365-378.

225. Solnik B. 1983. International arbitrage pricing theory //The Journal of Finance. T. 38. - №. 2. - C. 449-457.

226. Sosunov K. h gp.. 2009. Determination of the real exchange rate of the ruble and assessment of long-run policy of real exchange rate targeting //Journal of the New Economic Association. №. 3-4. - C. 97-121.

227. Spatafora N., Stavrev E. 2003. The equilibrium real exchange rate in a commodity exporting country: The case of Russia.

228. Starks L. T., Wei K. D. 2013. Cross- border mergers and differences in corporate governance //International Review of Finance. T. 13. - №. 3. - C. 265297.

229. Stigler G. J. 1950. The development of utility theory. I //Journal of political economy. T. 58. - №. 4. - C. 307-327.

230. Sultonov M. h gp.. 2016. Dynamic conditional correlation and causality relationship among foreign exchange, stock and commodity markets: Evidence from 2014 Russian financial crisis //Economics Bulletin. T. 36. - №. 2. - C. 949-962.

231. Switzer L. N., Picard A. 2015. Idiosyncratic volatility, momentum, liquidity, and expected stock returns in developed and emerging markets //Multinational Finance Journal. T. 19. - №. 3. - C. 169-221.

232. Teplova T., Shutova E. 2011. A higher moment downside framework for conditional and unconditional CAPM in the Russian stock market //Eurasian Economic Review. T. 1. - №. 2. - C. 157-178.

233. Trigeorgis L., Lambertides N. 2014. The role of growth options in explaining stock returns //Journal of Financial and Quantitative Analysis. T. 49. - №. 3. - C. 749-771.

234. Trunin P., Kniazev D., Kuduykina E. 2010. Perspective issues in the CBRs exchange rate policy //Gaidar Institute for Economic Policy Research Paper Series. №. 144P.

235. Vassalou M. 2000. Exchange rate and foreign inflation risk premiums in global equity returns //Journal of International Money and Finance. T. 19. - №. 3. -C. 433-470.

236. Vassalou M., Apedjinou K. 2003. Corporate innovation and its effects on equity returns //manuscript, Columbia University.

237. Wei K. D., Starks L. T. 2013. Foreign exchange exposure elasticity and financial distress //Financial Management. T. 42. - №. 4. - pp. 709-735.

238. Williamson R. 2001. Exchange rate exposure and competition: evidence from the automotive industry //Journal of financial Economics. T. 59. - №. 3. - C. 441475.

239. Xiao J., Hong Z., Qin C. 2007. The constant elasticity of variance (CEV) model and the Legendre transform-dual solution for annuity contracts //Insurance: Mathematics and Economics. T. 40. - №. 2. - C. 302-310.

240. Yau H. Y., Nieh C. C. 2009. Testing for cointegration with threshold effect between stock prices and exchange rates in Japan and Taiwan //Japan and the World Economy. T. 21. - №. 3. - C. 292-300.

241. Ye M., Hutson E., Muckley C. 2014. Exchange rate regimes and foreign exchange exposure: The case of emerging market firms //Emerging Markets Review. T. 21. - C. 156-182.

242. Zhao H. 2010. Dynamic relationship between exchange rate and stock price: Evidence from China //Research in International Business and Finance. T. 24. - №. 2. - C. 103-112.

СПИСОК ТАБЛИЦ

Таблица 1.1. Экспорт товаров России, Бразилии, Индии и Южной Африки в 2015 году................................................................................................................53

Таблица 2.1. Формирование 8 портфелей...........................................................63

Таблица 2.2. Формирование 12 портфелей.........................................................65

Таблица 2.3. Формирование 36 портфелей.........................................................68

Таблица 2.4. Процедура по формированию 25 портфелей...............................83

Таблица 2.5. Процедура по формированию 6 портфелей.................................85

Таблица 3.1. Временные периоды построения портфелей...............................90

Таблица 3.2. Количество ликвидных компаний в России, Бразилии, Индии и Южной Африке в 2015 году.................................................................................91

Таблица 3.3. Результаты оценки риск премий, Россия.....................................92

Таблица 3.4. Результаты оценки риск-премий, Бразилия.................................93

Таблица 3.5. Результаты оценки риск-премий, Индия......................................94

Таблица 3.6. Результаты оценки риск-премий, ЮАР........................................95

Таблица 3.7. Расчет риск-премий за период 03.07.2009-26.06.2016................96

Таблица 3.8. Классификация российских компаний нефинансового сектора на 12 портфелей..........................................................................................................97

Таблица 3.9. Расчет влияния всех факторов ВАР модели от своих лаговых значений - Модель УАЯ (1) - ОАЯСН (1,1).......................................................98

Таблица 3.10. Расчет риск-премий за период 01.07.2005-31.12.2013..............99

Таблица 3.11. Описательная статистика по компаниям с делением по странам.................................................................................................................101

Таблица 3.12. Премия за риск интенсивности затрат на исследования и

разработки............................................................................................................102

132

Таблица 3.13. Интенсивность исследований и разработок негативно связана с подверженностью обменного курса..................................................................103

Таблица П1. Количество ликвидных компаний в России с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг.......................................................134

Таблица П2. Количество ликвидных компаний в Бразилии с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг.......................................................135

Таблица П3. Количество ликвидных компаний в Индии с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг.......................................................136

Таблица П4. Количество ликвидных компаний в Южной Африке с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг..................................................137

Таблица П5. Список компаний в России, Бразилии, Индии и Южной Африке, сгруппированных по секторам экономики.......................................................138

ПРИЛОЖЕНИЕ

Таблица П1. Количество ликвидных компаний в России с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг.

Источник: таблица составлена автором на основании информации из базы данных Thomson Reuters DataStream.

Сектор / Год 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Нефть и газ 13 15 15 15 16 14 11

Прочая добыча и обработка 24 33 31 33 28 29 32

Производство 12 18 17 14 15 15 18

Потребительские товары 11 14 11 10 9 9 6

Фармацевтика 2 3 5 4 5 3 5

Услуги 8 12 12 14 10 9 9

Телекоммуникации 9 12 7 5 5 5 6

Электроэнергетика 43 55 47 33 29 27 29

Информационные технологии 1 3 1 1 1 1 1

Итог 123 165 146 129 118 112 117

Таблица П2. Количество ликвидных компаний в Бразилии с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг.

Источник: таблица составлена автором на основании информации из базы данных Thomson Reuters DataStream.

Сектор / Год 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Нефть и газ 5 5 7 8 10 10 9

Прочая добыча и обработка 12 11 12 9 10 12 11

Производство 16 13 23 21 20 23 22

Потребительские товары 21 24 29 31 33 33 28

Фармацевтика 5 5 7 7 6 5 6

Услуги 5 6 8 10 18 17 18

Телекоммуникации 5 4 4 1 4 3 4

Электроэнергетика 11 10 12 11 10 14 16

Информационные технологии 2 2 3 2 2 3 2

Итог 82 80 105 100 113 120 116

Таблица П3. Количество ликвидных компаний в Индии с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг.

Источник: таблица составлена автором на основании информации из базы данных Thomson Reuters DataStream.

Сектор / Год 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Нефть и газ 11 12 12 11 12 12 13

Прочая добыча и обработка 43 42 44 45 45 45 46

Производство 75 78 80 81 82 81 81

Потребительские товары 65 67 66 65 66 70 71

Фармацевтика 30 30 29 30 30 30 30

Услуги 16 19 19 19 19 18 19

Телекоммуникации 4 4 4 4 5 5 5

Электроэнергетика 11 16 16 16 15 16 17

Информационные технологии 20 20 19 19 21 21 21

Итог 275 288 289 290 295 298 303

Таблица П4. Количество ликвидных компаний в Южной Африке с разбивкой по секторам за весь период с 2009 по 2015 гг.

Источник: таблица составлена автором на основании информации из базы данных Thomson Reuters DataStream.

Сектор / Год 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Нефть и газ 1 2 2 2 2 2 4

Прочая добыча и обработка 28 30 31 28 29 29 26

Производство 41 45 42 41 44 45 44

Потребительские товары 12 12 13 11 13 14 13

Фармацевтика 3 4 4 4 3 5 5

Услуги 19 21 21 21 21 21 21

Телекоммуникации 4 4 3 4 4 5 5

Электроэнергетика 0 0 0 0 0 0 0

Информационные технологии 8 7 7 8 12 11 10

Итог 116 125 123 119 128 132 128

Таблица П5. Список компаний в России, Бразилии, Индии и Южной Африке, сгруппированных по секторам экономики.

Источник: таблица составлена автором на основании информации из базы данных Thomson Reuters DataStream. Наименования компаний соответствуют названиям в базе данных Thomson Reuters DataStream.

Сектор экономики Россия Бразилия Индия Южная Африка

Нефть и газ Bashneft Cosan Industria E Aban Offshore Efora Energy Limited

Gazprom Comercio On Alphageo (India) Montauk Holdings

Gazprom Neft NK Lukoil Novatek OC Rosneft CPFL Energias Renovaveis On Lupatech On Petro Rio On Bharat Petroleum Cairn India Chennai Petroleum Corporation Renergen Limited Sasol

Surgutneftegas

Surgutneftegaz

Preference

Tatneft

Tatneft Preference

Transneft Preference

Прочая добыча и обработка Acron

Alrosa

Alrosa-Nyurba

Petroleo Brasileiro Gail (India)

On Gujarat State

Qgep Participacoes Petronet

On Hindustan

Refinaria de Petroleum

Petroleos Indian Oil

Manguinhos On

Inox Wind

Terra Santa Agro

On Oil and Natural

Gas

Ultrapar

Participoes On Oil India

Reliance Industries

Braskem On Aarti Industries AECI

Companhia Adani Enterprises African Oxygen

Siderúrgica Adhunik Metaliks

Nacional On

Ashinskiy Metzavod Fertilizantes

Belon Heringer On

Buryatzoloto Fibria Celulose On

Chelyabinsk Gerdau On

Metallurgical Plant Magnesita

Chelyabinsk Tube Refratarios On

Rolling Plant Preferred Shares

Chelyabinsk Zinc Metalúrgica

Plant Gerdau On

CHZPSN-Profnastil MMX Mineracao

E Metálicos On

JSC Lenzoloto

Paranapanema On

JSC Lenzoloto

Preference Usinas

Siderúrgicas de

Kuzbasskaya Minas Gerais On

Toplivnaya

Aditya Birla African Rainbow

Chemicals India Minerals

Agarwal Industrial Anglo American

Apcotex Industries Platinum

Appleton Apollo Anglogold Ashanti

Tubes Arcelormittal South

Aries Agro Africa

Arshiya Assore

Atul DRD Gold

BASF India Exxaro Resources

Bayer Cropscience Gold Fields

Castrol India Harmony Gold Mining

Coal India Hulamin