Биржевые фонды (ETF) и скрытые индексные стратегии российских паевых инвестиционных фондов (ПИФ) тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.10, кандидат наук Тарасов, Евгений Борисович

• Тарасов, Евгений Борисович
• кандидат наук
• 2019

Оглавление диссертации кандидат наук Тарасов, Евгений Борисович

Содержание

Название раздела Стр.

Введение 3

Глава 1. Биржевые фонды (ЕТГ): история, механизм работы, обзор академической литературы и перспективы 22

исследований

1.1. ETF: возникновение, развитие, современное состояние и

механизм работы 28

1.2. Классические традиционные ETF и часто задаваемые вопросы, 33 связанные с ними

1.3. Вопросы, связанные с последними изменениями: 38 географическая экспансия ETF и появление продуктов нового поколения

1.4. Использование ETF при построении оптимального портфеля 43

1.5. Выводы и перспективы исследований 44 Глава 2. Скрытые индексные стратегии российских ПИФов и 48 чистый финансовый результат пайщиков

2.1. Скрытая индексная стратегия фондов фондов: с 52 использованием одного ETF

2.2. Скрытая индексная стратегия активных фондов 58

2.3. Выводы 75 Глава 3. Поведенческий феномен «Российский ETF парадокс» 77

3.1. Возможные причины. Поиск гипотез 79

3.2. Гипотеза о не разделении фондов на категории по критерию 91 «активность / пассивность». Эксперимент

3.3. Возможные меры экономической политики в целях 125 повышения уровня понимания населением смысла услуг, оказываемых инвестиционными фондами

4. Заключение 132

5. Литература 136

6. Приложения 148

Введение

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Биржевые фонды (ETF) и скрытые индексные стратегии российских паевых инвестиционных фондов (ПИФ)»

Актуальность исследования

По данным Федерального Резерва, индивидуальные инвесторы в США на протяжении нескольких десятилетий сокращают прямые вложения в акции компаний. В то же время происходит постоянный рост инвестирования в акции компаний через открытые паевые инвестиционные фонды (ПИФ) (Рисунок 1).

800

-1200

■ В акции компаний (напрямую) ■ В ПИФы акций

Рисунок 1. Чистый денежный поток вложений индивидуальных инвесторов в акции напрямую и через ПИФы, США, 1985 - 2014 гг., млрд. долларов США.

Источник: Составлено автором на базе «Статистика Федерального Резерва США» (1985 -2014 гг.).

https://www.federalreserve.gov/releases/z1/20140306/annuals/a1985-1994.pdf;

https://www.federalreserve.gov/releases/z1/current/annuals/a1995-2004.pdf;

https://www.federalreserve.gov/releases/z1/current/annuals/a2005-2015.pdf

Открытые паевые, а с недавнего времени и биржевые инвестиционные фонды (ETF)1, являются основным финансовым инструментом индивидуальных инвесторов в США, использующимся, в том числе, и для пенсионных накоплений2. Наибольший прирост среди фондов показывают индексные фонды, также называемые пассивными. Доля активов под управлением индексных фондов следующих за индексами акций, достигла в 2015 году 34% от активов всех фондов акций, в то время как в 1995 году эта доля была всего лишь 4% (Bogle, 2016). Из-за стремительного развития технологий, позволяющих, в том числе, и снижать себестоимость управления такими фондами, практически не требующего вмешательства человека, часть аналитиков утверждает, что, самое позднее, к 2024 году доля пассивных фондов превысит долю активных.3

Управляющему активного фонда необходимо постоянно искать наиболее / наименее перспективные бумаги, наилучшие моменты для их покупки / продажи с целью достижения доходности, максимально превышающую доходность индекса, а также постоянно следить за пропорциями всех бумаг в портфеле для сохранения оптимального соотношения «риск/доходность». Управляющему индексного фонда не надо

1 ETF (exchange traded funds) - это биржевые инвестиционные фонды, которые предоставляют инвесторам возможность получать доходность выбранного индекса еще проще и дешевле, чем это делают индексные паевые фонды (Poterba & Shoven, 2002; Boehmer & Boehmer, 2003; Kostovetsky, 2003; Svetina, 2010; Agapova, 2010). Основное отличие биржевого фонда от паевого заключается в том, что акции биржевых фондов котируются на бирже так же, как и акции компаний. Их покупка осуществляется в режиме реального времени. В случае же паевого фонда, чтобы приобрести / продать пай необходимо послать в фонд заявку заранее, не зная точной цены пая.

2 https://www.federalreserve.gov/releases/z1/current/annuals/a2005-2015.pdf; http://www.icifactbook.ors/ch7/17 fb ch7#retirement;

3 http://www.n3d.eu/ medias/n3d/files/PBC 1057026.pdf

ни искать объекты для вложений, ни думать о доходности, ни об оптимальных пропорциях. Ему заранее известно какой у него должен быть портфель: в портфеле должны быть акции всех эмитентов, в той пропорции, в которой они входят в индекс. Наиболее точное выполнение такого условия позволит ему показывать доходность максимально приближенную к доходности, которую показывает индекс.

Логично, что, за услуги активных фондов, стремящихся регулярно обгонять рынок за счет инвестиций в анализ рынков и компаний, а также знаний и усилий своих менеджеров, инвесторы платят обычно существенно больше, чем за услуги индексных фондов. В среднем, в развитых странах, ежегодные комиссии активных фондов выше почти на 200%: 2,12% у активных фондов и 0,77% у индексных (Cremers et al., 2015). В США, например, в 2016 году, ежегодные комиссии активных фондов акций выше примерно на 800%: 0,09% у индексных фондов акций и 0,82% у активных фондов акций4. Если инвестору известно, какой именно индекс активный фонд обещает обгонять, то, сравнив доходность фонда с доходностью индекса, ему легко оценить насколько стоило ему платить за услуги активного управления. В США, с 1998 года, комиссия по ценным бумагам (SEC) требует от активных фондов указывать в своих проспектах индекс (бенчмарк), доходность которого фонды планируют превышать (Sensoy, 2009).

Однако, инвестор далеко не всегда осознает важные детали выбора, стоящего перед ним: например, когда фонд в большой степени, или полностью, просто следует за своим бенчмарком, не декларируя этого, а размер его комиссии в глазах инвестора сопоставим с размером комиссий полностью активных фондов, инвестор оплачивает сервис активного управления не осознавая его частичного или полного отсутствия.

4 https://www.ici.org/pdf/2017_factbook.pdf

Инвестирование в ПИФы, преследующие скрытые индексные (или скрытые пассивные) стратегии рассматривается в свете концепции «либертарианского патернализма» (libertarian paternalism) (Sunstein and Thaler, 2003): если практика показывает, что ошибки инвесторов ожидаемы, то целесообразно разработать меры, по снижению частоты таких ошибок. Данная концепция строится на теории «ограниченной рациональности» (bounded rationality) (Simon, 1953), теории об ограниченных вычислительных ресурсах агента.

Целями данного диссертационного исследования являются, во-первых, изучить влияние скрытых индексных стратегий ПИФов на финансовый результат инвесторов, и, во-вторых, предложить меры экономической политики, направленной на снижение частоты совершаемых ошибок инвесторами, связанных со скрытым индексингом.

Скрытые индексные стратегии рассматриваются на примере российского рынка ПИФов. Доля индустрии открытых ПИФов составляет всего 0,2% от годового ВВП России. Для сравнения, в других странах БРИКС, этот показатель принципиально выше: в Бразилии - 45,3%, в Индии - 5,7%, в Китае - 5,2%, в Южной Африке - 40,7%. В США этот показатель достигает 89,4% (Иноземцев, Симонов, Горяев, 2016). По этому критерию Россия занимает 64 из 67 мест в мире (Абрамов, Акшенцева, 2015).

Для выявления ПИФов, следующих скрытым индексным стратегиям и для измерения уровня пассивности фондов в целом, может быть использована концепция «Активная часть» / (Active Share / AS) (Cremers and Petajisto, 2009). Активная часть была успешно использована Кремерс, Феррейра, Матос и Старкс (Cremers, Ferreira, Matos, Starks, 2016) при исследовании ими паевых фондов на рынках 32 стран (в том числе и не входящих в список принципиально более развитых рынков коллективных инвестиций, например

Польша)5. Активная часть показывает насколько портфель фонда отклоняется от своего бенчмарка (индекса) и вычисляется по формуле 1.

(1) AS = 1 Si=°i I Wfund,i - Windex,i |,

2 '

где wfundi и windexi являются весами актива í в портфеле фонда и в индексном портфеле (бенчмарке фонда). Фонды, Активная часть которых менее 60% авторы концепции обозначают как скрытые индексеры (closet indexers). В отличие от всех ранее изученных стран (Cremers, Ferreira, Matos, Starks, 2016), скрытый индексинг на российском рынке проявляется в двух формах: скрытый индексинг активных фондов и скрытый индексинг фондов фондов, портфель которых состоит из акций одного6 биржевого фонда (ETF).

Для российского рынка одновременно характерны две особенности, связанные с ETF. Автору не удалось найти похожих примеров в других странах.

Первая особенность - это неразвитость рынка биржевых фондов: первый ETF на московской бирже появился в 2013 году. Данный ETF отражает доходность широкого рынка российских корпоративных облигаций (EMRUS;

5https://datamarket.com/data/set/28lb/mutual-fund-assets-to-dp#!ds=28lb!2rqc=1s&display=line

6 После публикации исследования автора о ПИФах, портфель которых полностью состоит из одного БТБ, отдельные фонды фондов, добавили в портфель несколько акций, входящих в тот же индекс, или несколько других биржевых фондов, следующих за одним и тем же индексом. Таким образом, их Активная часть увеличилась с 2-3% до 5-10%, что также соответствует критерию скрытого индексинга. С другой стороны, эти фонды фондов отличаются по своей структуре от активных фондов, которые не вкладывают более 15% в ценные бумаги одного эмитента. Исследование, являются ли публикации автора причиной вышеописанных изменений в стратегии части фондов, или это совпадение, не является одной из задач диссертации.

Bloomberg Barclays).7 Торговля акциями ETF, следующим за широким индексом российских акций (RTS), началась в 2016.8

Вторая же особенность российского рынка заключается, наоборот, в исключительной распространённости использования ETF управляющими российских ПИФов (фондов фондов) для реализации вышеупомянутых скрытых индексных стратегий. Действие фондов, портфель которых почти полностью состоит из одного ETF и величина комиссий которых воспринимается как сопоставимая с величиной комиссий активных фондов, автор предлагает называть «неявным индексингом» (implicit indexing)9, а действие инвесторов, вкладывающих в такие фонды, поведенческим феноменом неоптимального инвестирования в индексные фонды, «Российским ETF парадоксом». Проведенные среди индивидуальных инвесторов опросы (Приложение 3) на тему «зачем люди доверяют свои деньги инвестиционным фондам, а не вкладывают в акции напрямую», однозначно показывают только один ответ: «потому что управляющие фондов имеют больше опыта, образования и времени, для того чтобы постоянно отслеживать рынок с целью поиска наиболее / наименее перспективных акций и момента их покупки / продажи». Более того, эти опросы показывают, что люди не готовы оплачивать работу фонда, если фонд таким поиском не занимается. Однако, в период исследования (2014 - 2015), больше всего денежных средств привлекли именно те фонды, которые именно таким поиском не занимаются (Таблица 2, глава 1).

Учитывая особенности российского рынка, связанные с ETF, прежде всего, роль, которую ETF играют при создании скрытых индексных стратегий,

7 FinEx Russian Eurobonds ETF

8 FinEx Russian RTS Equity UCITS ETF

9 Подчеркивая отличия таких фондов от явных индексных фондов (explicit indexing) и срытого индексинга активных фондов (closet indexing).

а также с целью поиска возможных причин «Российского ETF парадокса», первая глава диссертационного исследования посвящена обзору академических исследований о биржевых фондах. На момент исследования, автору удалось найти только три обзора академических исследований: Deville (2008), Charupat and Miu (2013) и Madhavan (2014)10. Представленный обзор в первой главе, является логичным дополнением этих трёх предшествующих обзоров: в нем разобран целый ряд новых важных исследований, не вошедших в ранее опубликованные статьи, а вошедшие рассмотрены с новых углов зрения. Более того, базируясь на ранее опубликованном академическом материале, впервые предложены схема этапов становления рынка биржевых фондов и принципы их классификации. По сведениям автора, настоящее диссертационное исследование является первым в России, связанным с биржевыми фондами.

В первой части второй главы диссертации документируется явление второго вида скрытого индексинга (с использованием одного ETF) и изучается влияние такой стратегии фонда на чистый финансовый результат инвестора. Появившись в 2012 году, фонды, которые переводят практически все деньги пайщиков на покупку акций одного, заранее известного инвестору ETF, за двухлетний период исследования (2014-2015) привлекли больше средств, чем какие-либо другие группы фондов (Таблица 2, глава 1). Практически все фонды фондов за два-три года перешли к такой практике «управления портфелем», т.е. одной из форм скрытой индексной стратегии (Приложение 1). Эти фонды не заявляют о том, что они являются пассивными фондами, к

10 Последним обзором к моменту сдачи данного диссертационного исследования можно считать Ben-David, Franzoni, Moussawi (2017). Кроме исследования основной темы (о влиянии ETF на цены активов), авторы делают краткий обзор литературы по выборочным темам, включая вопросы «ETF vs. индексные ПИФы» и «Рост доли пассивного инвестирования».

тому же, в еще более упрощенной форме, чем классические индексные фонды. При этом, в глазах инвесторов комиссии этих фондов практически не отличаются от комиссий активных фондов, т.е., расходы инвесторов не сопоставимы с расходами при вложении в акции тех же самых ETF самостоятельно. При инвестировании на 10 лет, например, на комиссии ПИФа расходуется до одной трети инвестиционного капитала. Инвестируя в эти же ETF самостоятельно, через брокерский счет, за тот же период инвестор расходует не более 2-3% (даже если брокер принадлежит тому же финансовому институту, который владеет и управляющей компанией, организующей вышеупомянутые ПИФы). Сравнение издержек при вложении в акции одного и того же ETF через ПИФ и брокерский счет осуществляется по методологии сравнения инвестирования в один и тот же индекс через биржевой и паевой фонд (Kostovetsky, 2003).

Вторая часть второй главы посвящена исследованию скрытого индексинга активных фондов на базе концепции «Активная часть» (Cremers and Petajisto, 2009). Для оценки влияния скрытого индексинга активных фондов на чистый доход инвестора (скорректированного на риск) строится панельная база данных о деятельности ПИФов за период с начала 2011 по середину 2016 года (1190 наблюдений по 62 фондам акций, попавших в выборку). В выборку попадают только те фонды, которые можно привязать к одному из российских индексов.11 Таким образом, в выборке находятся только фонды, инвестирующие более 50% своего СЧА12 в российские активы. Как показатель доходности используется однофакторная CAPM альфа. Уровень риска измеряется с помощью коэффициента Шарпа. Главным результатом является выявление отрицательной и значимой зависимости между мерой

11 Согласно методологии Активная часть, для всех фондов определяется наиболее близкий к ним бенчмарк (индекс)

12 СЧА - стоимость чистых активов

активности менеджеров (активной частью) фондов и чистым финансовым результатом инвесторов, скорректированным на риск (альфа): в среднем, чем больше управляющий российского ПИФа старается обогнать индекс, тем хуже для инвестора. Такая ситуации не обнаруживается на других изученных рынках (Cremers, Ferreira, Matos, Starks, 2016) и является тревожным сигналом, говорящем о качестве услуги активного управления. В данном исследовании делается допущение, что у большинства управляющих нет каких-либо других причин отклоняться от индекса, кроме активной попытки этой индекс обогнать. Нахождение других причин, возможно, сместило бы акцент с вопросов о мастерстве управляющих на вопрос об их добросовестности как агента. Это только добавило бы аргументов в пользу негативной оценки качества услуги активного управления в России.

Так как размер комиссионных платежей фонда является одной из ключевых характеристик фонда, влияющих на финансовый результат инвестора, было проведено также исследование связи скрытого индексинга (высоты Активной части) и величины расходов пайщиков. Таким образом, всего рассматривается две многофакторные регрессии. В первом случае, зависимой переменной выступает значение альфы, а независимыми Активная часть, размер фонда, денежный поток. Во второй регрессии зависимой переменной выступает размер полных расходов пайщиков, а независимыми также Активная часть, размер фонда, денежный поток, а также доходность. Размер Активной части значимо и положительно коррелирует с высотой полных расходов пайщиков. Логично, что активные менеджеры пытаются требовать более высокое вознаграждение и, как показывает анализ, в России им удается его получить. Результаты исследований (Cremers and Petajisto, 2009; Cremers, Ferreira, Matos, Starks, 2016) не показывают однозначной ситуации по этому вопросу. Выявлена значимая и отрицательная корреляция между размером фонда и величиной полных расходов пайщиков, что

полностью согласуется с существующей иностранной литературой (Khorana, Servaes, Tufano, 2009), но, при этом, идет в разрез с литературой по России (Абрамов, Акшенцева, 2015). Возможно, это связанно с особенностями выборки, в которой были собраны фонды, фокусирующиеся на российских активах. Половина же российских фондов акций фокусируется на зарубежных ценных бумагах.

В разделе также дается краткая характеристика Активной части российского рынка, а также доли рынка ПИФов с различными индексными стратегиями. Данные сравниваются с выборочными зарубежными рынками. Доля полностью пассивных фондов (явный и неявный индексинг) достигает 30%, делая российский рынок одним из самых пассивных в мире. Уровень же скрытого индексинга не выделяется из общей мировой статистики. Таким образом, российский рынок впервые исследован, используя концепцию «Активная часть», что дополняет уже имеющиеся исследования о более, чем 30 рынков (Cremers, Ferreira, Matos, Starks, 2016).

В конце второй главы тестируется, обгоняют ли российские ПИФы основной домашний индекс: представляются результаты расчетов средней избыточной доходности активных фондов (benchmark-adjusted return), нескорректированной на риск13 в посткризисный период (2010 - 2016 гг.). В среднем, активные фонды уступают по доходности индексным фондам, и, тем более, не обгоняют рыночный портфель. Данные результаты противоречат наблюдениям Абрамова, Акшенцевой и Радыгина (2015), а также Володина и

13 По методике Володина и Кузнецовой, сначала предлагается анализировать доходность нескорректированную на риск. Абрамов, Акшенцева и Радыгин (2015) показывают, что измерять избыточную доходность российских ПИФов с учетом риска не имеет смысла. Так как расчеты по Активной части дополняют обзор по другим странам (Cremers, Ferreira, Matos, Starks, 2016), то в целях соблюдения методологии расчеты доходности для соответствующего раздела делаются с учетом риска.

Кузнецовой (2015), которые показывают, что доходность активных фондов, нескорректированная на риск, незначительно, но превышает доходность индексных фондов. Возможно, причиной разных результатов являются разный подход к выборке: насколько автору известно, в данном диссертационном исследовании, изучая обгоняют ли российские ПИФы ведущий российский индекс, впервые изучается портфель каждого фонда, с целью найти только фонды, инвестирующие не менее половины своего СЧА в широкий российский рынок. После поправок на риск, Володин и Кузнецова, однако, получают результаты, аналогичные нашим: в среднем российские активные фонды не обгоняют индексные фонды. Такие же результаты получают и Озорнина, Чиркова (2012).

Результаты исследований, в дополнение к другим работам о слабости развития российской индустрии коллективных инвестиций (например, Абрамов, 2011; Абрамов, Акшенцева и Радыгин (2015), Иноземцев, 2016) позволяют сделать вывод о необходимости поиска новых путей оживления отрасли.

Целью третьей главы является формулирование возможных мер экономической политики, направленных на снижение частоты совершаемых инвесторами ошибок, связанных со скрытым индексингом. Так как, согласно результатам, описанным выше, скрытый индексинг российских активных фондов, как минимум, не наносит прямого экономически значимого ущерба для инвесторов, то дальнейшее исследование фокусируется на скрытом индексинге фондов фондов.

К сожалению, результаты исследования показывают, что даже довольно объективные и простые для восприятия существующие описания фондов не позволяют большинству, даже финансово высоко образованных людей, осознать отсутствие необходимости активного управления не только у фондов

фондов, портфель которых состоит из одного заранее известного ETF, но и у индексных фондов вообще.

Исследование проводится с использованием экспериментального метода, популярность которого сильно возросла за последние годы.14

Серия западных академических работ в период 2004 по 2010 гг. (период резкого роста популярности пассивных фондов) исследует причины неоптимального выбора при инвестировании в индексные фонды. Почти во всех работах, авторы рассматривают выбор инвесторов среди примерно 80 существующих американских фондов, следующих за индексом S&P 500. В отличие от разницы доходностей (до вычета комиссий) у активных фондов, пытающихся этот индекс обогнать, разница доходностей у индексных фондов минимальна15. При этом, однако, разброс величины комиссий у индексных фондов не меньше, чем у активных (Choi, Laibson, and Madrian, 2010). В основном, исследователи индексных фондов едины в том, что в глазах рационального инвестора, индексные фонды, следующие за одним и тем же индексом, являются идентичными (commodity goods)16 продуктами (Elton,

14 Например, журнал «Общества экспериментальных финансов» (Society for experimental finance), Journal of Behavioral and Experimental Finance, вышедший впервые в 2014 году, уже в 2016 году вошел в Q2 рейтинга SCOPUS в разделе «финансы». Более того, в основе двух из трех последних западных исследований похожей темы, описанной ниже, лежит экспериментальный и опросно-экспериментальный метод (Choi, Laibson, and Madrian, 2010; Müller, Weber, 2010).

15 Из-за различных (чаще технических) факторов пассивные фонды редко на 100% точно отражают динамику изменения индекса. Всегда существует ошибка следования, вследствие которой инвесторы видят в индексных фондах разную доходность. Средняя Активная часть индексных фондов в США варьируется около 4% (Cremers et al., 2016).

16 Продукты с одинаковыми характеристиками. Практически единственным критерием выбора между экземплярами является цена. Например, нефть марки «Brent», пшеница одного сорта, сыр одного типа и т.д.

Gruber and Busse, 2004; Hortacsu and Syverson, 2004; Boldin and Cici, 2010; Choi, Laibson and Madrian, 2010).

Исследуемый в литературе феномен имеет два аспекта. Первый - это сам факт выбора более дорогостоящих фондов среди индексных фондов: существенная часть инвесторов, решившая вкладываться в индексные фонды, выбирает фонд с высокими комиссиями, несмотря на то, что за этим же индексом следуют другие индексные фонды, чьи комиссии существенно ниже, а известность и репутация управляющих компаний не менее высока (Choi, Laibson and Madrian, 2010). Парадокс усиливается предположением, что, казалось бы, ИФ должны выбираться в том числе людьми, которым известны слабые результаты деятельности АФ: лишь не более 2% АФ обыгрывают индексы (Fama, French, 2010). Следовательно, можно было бы предположить, что среди инвесторов в ИФ больше рациональных инвесторов, которые не готовы переплачивать за «малообещающий» сервис активного управления. В таком случае, логичным является вопрос, почему же большое количество этих, вроде бы рациональных инвесторов, не так рациональны при выборе самих ИФ (Boldin, Cici, 2010; Müller, Weber, 2010).

Чой и др. (Choi, Laibson and Madrian, 2010), подводя итоги предшествующих исследований показывают недостаточность ранее выдвинутых и обоснованных гипотез (описаны в главе 3). Однако, вопрос о ведущих причинах парадокса авторы оставляют без ответа. Болдин и Чичи (Boldin and Cici, 2010) соглашаются, что нет разумной мотивации для инвестора выбирать дорогие индексные фонды. Они называют это поведение «парадоксом иррациональности при инвестировании в индексные фонды» (Index Fund Rationality Paradox). Оппонируя Choi et al. (2010), авторы отмечают, что этот парадокс существует благодаря группе наивных индивидуальных инвесторов, которые находятся под влиянием брокеров и финансовых консультантов.

Учитывая вышеописанную академическую дискуссию, в ходе данного экспериментального исследования причин парадокса были выбраны испытуемые, которых обычно не называют наивными инвесторами. Проверяется и опровергается гипотеза о том, что люди с высоким уровнем финансового образования (или инвестиционным опытом) полностью осознают разницу между тремя основными группами открытых инвестиционных фондов: фондами, стремящиеся максимально обогнать свой бенчмарк (активные фонды), фондами стремящиеся максимально показывать доходность индекса (индексные фонды), и фондами, все средства которых вкладываются автоматически в одну заранее задекларированную ценную бумагу (акции биржевого фонда)(фонды фондов с 1 ETF). Дизайн эксперимента специально подобран таким образом, чтобы постараться максимально исключить известные рациональные факторы, которые имеют потенциал влияния на процесс принятия решений. Отправной точкой для разработки методики является дизайн эксперимента Choi et al., (2010), проведенным авторами в Harvard business school. Ключевой особенностью эксперимента является впервые разработанная система проверки способности выделять пассивные фонды из общего списка через выявление сравнительных оценок участниками усилий, затрачиваемых управляющими фондами на ведение портфеля и уровня минимально необходимых знаний и опыта для ведения портфеля.

Результаты исследования дают основания полагать, что препятствием на пути к полному пониманию разницы между разными типами фондов является естественная предрасположенность человека к моментальной автоматической категоризации окружающего мира. Категоризация является бессознательным процессом упрощения информации и существует по двум причинам (Rosch and Mervis, 1975): во-первых, в силу ограниченности когнитивных ресурсов человека и необходимости их оптимального использования; во-вторых, из-за

постоянной потребности людей в хорошо структурированной картине окружающей среды. Категоризация является первой реакцией нашего организма на любой стимул (Bruner, 1957).

В заключении главы, в свете концепции «либертарианского патернализма» (Sunstein and Thaler, 2003), формулируются возможные меры экономической политики, направленные на повышение уровня понимания стоящего перед инвестором выбора. Например, по примеру американского регулятора, можно обязать все активные фонды указывать индекс (бенчмарк), доходность которого они планируют систематически обгонять. Иначе, большинство людей так и не догадаются, что ключевой целью каждого активного фонда является обеспечение инвестора доходностью выше доходности индекса (вернее, индексных фондов), а не депозита, как сегодня считает подавляющее большинство российских инвесторов.

Список литературы диссертационного исследования кандидат наук Тарасов, Евгений Борисович, 2019 год

Список используемой литературы

1. Абрамов А., Развитие отрасли коллективных инвестиций // Депозитариум: Развитие рынка. 2011. №. 12, С. 12-15.

2. Абрамов А., Акшенцева К., Радыгин А., Эффективность паевых инвестиционных фондов: теоретические подходы и опыт России // Экономическая политика. 2015. Т. 10. №. 4. - С. 60-86.

3. Володин С.Н., Кузнецова М.С. Сравнение активно и пассивно управляемых инвестиционных фондов // Корпоративные финансы. 2015. Т. 36, № 4, С. 89-102.

4. Иноземцев Э. В. Закулисные игры управляющих компаний //

Экономический журнал Высшей школы экономики. 2017. Т. 21, № 2, С. 201-223.

5. Иноземцев Э. В., Симонов А. Ю., Горяев А. П. Закрытие паевых фондов в России // Экономический журнал Высшей школы экономики. 2016. Т. 20, № 1, С. 129-155.

6. Иноземцев Э.В., Тарасов Е.Б. Активность российских паевых фондов: плохо или хорошо для инвестора? // Вопросы Экономики. 2018. № 3, С. 64 - 79.

7. Озорнина О.В., Чиркова Е.В. Кто обыгрывает рынок в России // Корпоративные финансы. 2012. Т. 22, №2, С. 5 - 23

8. Спиридонов В. Ф. Психология мышления. Решение задач и проблем. // Генезис, 2006.

9. Тарасов Е.Б. Биржевые фонды (ETF): аномалия на российском рынке // Фондовый рынок: современное состояние и возможности для частного инвестора. XIII межвузовская научная конференция, Москва, 2016, сборник статей, С. 317 - 331

10.Abramov A., Akshentseva K., 2015. Determinants of mutual funds performance in Russia. Journal of corporate finance research, vol. 34, No. 2, pp. 37-53.

11.Ackert, L., Church, B., Tkac, P., 2010. An experimental examination of heuristics-based decision making in a financial setting. Journal of Behavioral Finance. vol. 11, no.3, pp. 135-149.

12.Ackert L., Tian Y., 2008. Arbitrage, Liquidity, and Valuation of Exchange Traded Funds. Financial Markets, Institutions & Instruments, vol. 17, no. 5, pp. 331-362.

13.Agapova A., 2010. Conventional Mutual Index Funds versus Exchange Traded Funds. Journal of Financial Markets, vol. 14, no. 2, pp. 323-343.

14.Alexander C., Barbosa A., 2008. Hedging index Exchange Traded Funds.

Journal of Banking and Finance, vol. 32, no. 2, pp. 326-337.

15.Alexander, G.J., Jones, J.D., Nigro, P.J., 1997. Mutual fund shareholders: Characteristics, investor knowledge, and sources of information. Office of the Comptroller of the Currency, E&PA Working Paper 97-13.

16.Amenc N., Goltz F., Grigorou A., 2010. Risk Control through Dynamic Core-Satellite Portofolios of ETFs: Application to Absolute Return Funds and Tactical Asset Allocation. The Journal of Alternative Investments, vol. 13, no. 2, p. 47.

17.Bailey W., Kumar A., Ng, D., 2011. Behavioral biases of mutual fund investors. Journal of Financial Economics, vol. 102, no.1, pp. 1-27.

18.Bajeux-Besnainou I., Ogunk K., 2003. Categorical thinking in stock portfolio management: a puzzle? The Journal of Behavioral Finance, vol. 4, no. 3, pp. 118-120.

19.Barsalou, L. W., 2014. Cognitive psychology: An overview for cognitive scientists. Psychology Press.

20.Barsalou, L. W., 1985. Ideals, central tendency, and frequency of instantiation as determinants of graded structure in categories. Journal of experimental psychology: learning, memory, and cognition, vol. 11, no. 4, pp. 629 - 654

21.Ben-David, I, Franzoni F., Moussawi R., 2017. Exchange-traded funds.

Annual Review of Financial Economics, vol. 9, pp. 169 - 189.

22.Bergstresser D., Chalmers J., Tufano P., 2009. Assessing the costs and benefits of brokers in the mutual fund industry. The Review of Financial Studies, vol. 22, no. 10, pp. 4129-4156.

23.BlackRock Global ETP landscape, 2014. Available at: www.blackrock.com.

24.Blitz D., Huij J., 2012. Evaluating the performance of global emerging market equity exchange-traded funds. Emerging markets review, vol. 13, no. 2, pp. 149-158.

25.Boehmer B., Boehmer K., 2003. Trading your neighbor's ETFs: Competition or Fragmentation? Journal of Banking and Finance, vol. 27, no. 9, pp. 16671703.

26.Bogle J. C., 2016. The index mutual fund: 40 years of growth, change, and challenge. Financial Analysts Journal, vol. 72, no.1, pp. 9-13.

27.Boldin M., Cici, G., 2010. The index fund rationality paradox. Journal of Banking and Finance, vol. 34, no. 1, pp. 33-43.

28.Bruner J. S., 1957. On perceptual readiness. Psychological review, vol. 64, p. 123.

29.Buffet W., Letter to the shareholders, Berkshire Inc., 2014, 2016.

30.Camalia A., Deville L., Riva F., 2014. The determinants of ETF liquidity: Theory and evidence from European Markets. Working paper, efmaefm.org.

31.Carhart, M., 1997. On persistence in mutual fund performance. The Journal of finance, vol. 52, no. 1, pp. 57 - 82.

32.Carlin B., 2009. Strategic price complexity in retail financial markets. Journal of Financial Economics, vol. 91, no. 3, pp. 278-287.

33.Charupat N., Miu P., 2011. The pricing and performance of leveraged exchange traded funds. Journal of Banking and Finance, vol. 35, no. 4, pp. 966-977.

34.Charupat N., Miu P., 2013. Recent developments in exchange-traded fund literature. Managerial Finance, vol. 39, no. 5, pp. 427-443.

35.Chau F., Deesomsak R., Lau M., 2011. Investor sentiment and feedback trading: Evidence from exchange traded fund markets. International Review of Financial Analysis, vol. 20, no. 5, pp. 292-305.

36.Choi, J., Laibson, D. and Madrian, B., 2010. Why does the law of one price fail? An experiment on Index Mutual Funds. The Review of Financial Studies, vol. 23, no. 4, pp. 1405-1432.

37.Chu P. K.K., 2011. Study on the tracking orders and their determinants: evidence from Hong Kong exchange traded funds. Applied Financial Economics, vol. 21, no. 5, pp. 309-315.

38.Collins S., 2005. Are S&P 500 index mutual funds commodities? Perspective, vol. 11, no. 3, pp. 1-12.

39.Cremers M., Petajisto A., 2009. How Active Is Your Fund Manager? A New Measure That Predicts Performance. Review of Financial Studies, vol. 22, n. 9, pp. 3329-3365.

40.Cremers M., Ferreira M., Matos P., Starks L., 2016. Indexing and active fund management: international evidence. Journal of Financial Economics, vol. 120, n. 3, pp. 539-560

41.Cremers M., Ferreira M., Matos P., Starks L., 2015 Indexing and active fund management: international evidence. Working paper

42.Cremers, M., 2017. Active Share and the Three Pillars of Active Management: Skill, Conviction, and Opportunity. Financial Analysts Journal, vol. 73, no. 2, pp. 61-79.

43.Cremers, M., 2015. AQR in Wonderland: Down the Rabbit Hole of Deactivating Active Share'(and Back Out Again?). ssrn. paper

44.Cronqvist H, Thaler R. H., 2004. Design choices in privatized social-security systems: Learning from the Swedish experience. American Economic Review, vol. 94 no. 2, pp. 424-428.

45.Curcio R., Anderson R., Guirguis H., Boney V., 2012. Have leveraged and traditional ETFs impacted the volatility of real estate stock prices? Applied Financial Economics, vol. 22, no. 6, pp. 709-722.

46.De Freitas E., Baker C., 2005. ETFs - Tactical asset allocation tools.

Exchange Traded Funds, Spinger, pp. 85-94.

47.Deville L., 2003. Impact de l'indroduction du tracker Master Share CAC 40 sur la parite call-put. Banque et Marches, no. 62, pp. 50-57.

48.Deville L., 2008. Exchange traded funds: history, trading and research.

Handbook of Financial Engineering, Springer US, pp. 67-98.

49.Deville L., Gresse C., Severac B., 2009. Direct and indirect impact of index ETF on spot-futures. mispricing and illiquidity. Working paper, University Paris-Dauphine.

50.Drenovak M., Urosevic B., Jelic R., 2012. European bond ETFs - tracking errors and sovereign debt crisis. European Financial Management (electronic journal). doi: 10.1111/j.1468-036X.2012.00649.x.

51.Deutsche Bank ETF industry annual report, 2014. Available at: etf.deutscheawm.com.

52.Elton E., Gruber, M., Busse, J., 2004. Are investor rational: Choices among index funds? The Journal of Finance, vol. 59, no. 1, pp. 261-288.

53.Elton E., Gruber M., Comer G., Li K., 2002. Spiders: where are the bugs? Journal of Business, vol. 75, no. 3, pp. 453-473.

54.Engel R., Sarkar D., 2002. Pricing exchange traded funds. Working paper. Available at: stern.nyu.edu.

55.Fama E., French K., 2010. Luck versus skill in the cross-section mutual fund returns. The Journal of Finance, vol. 65, no. 5, pp. 1915-1947.

56.Federal Reserve. Available at: www.federalreserve.gov.

57.Festinger L., 1957. Cognitive dissonance theory. Newbury Park, California, Sage Publications.

58.Frazzini, A., Friedman, J., Pomorski, L., 2016. Deactivating active share. Financial Analysts Journal, vol. 72, no. 2, pp. 14-21.

59.Frino A., Gailagher D., 2001. Tracking S&P 500 index funds. Journal of Portfolio Management, vol. 28, no. 1, pp. 44-55.

60.Gastineau G.L., 2001. An introduction to exchange traded funds. Journal of Portfolio Management, vol. 27, no. 3, pp. 88-96.

61.Gastineau G.L., 2002. Equity Index Fund has lost their way. Journal of Portfolio Management, vol. 28, no. 2, pp. 55-64.

62.Gastineau G.L., 2004. The benchmark index ETF performance problem.

Journal of Portfolio Management, vol. 30, no. 2, pp. 96-103.

63.Goltz F., Tang L., 2010. The state of development of the European ETF industry after a decade: evidence from demand side. Bankers, Markets & Investors, no. 109, p. 57.

64.Gruber M.J., 1996. Another Puzzle: the Growth in Actively Managed Mutual Funds, Journal of Finance, vol. 51, no. 3, pp. 783-810.

65.Guedj I., Huang J., 2009. Are ETFs Replacing Index Mutual Funds. AFA 2009, San Francisco Meetings Paper.

66.Gumperz, J. J., Levinson, S. C., 1996. Introduction to part I. Rethinking linguistic relativity, pp. 21-36.

67.Gupta-Mukherjee S., 2013. Categorical thinking in portfolio choice.

Conference paper, European Financial Management Association.

68.Harnad, S., 2017. To cognize is to categorize: Cognition is categorization. In

Handbook of Categorization in Cognitive Science (Second Edition) pp. 21-54.

69.Hedesstrom T., Svedsater H., Garling T., 2004. Identifying Heuristics Choice Rules in the Swedish Premium Pension Scheme. Journal of Behavioral Finance, vol. 5, no. 1, pp. 32-42.

70.Henderson P. W., Peterson R. A., 1992. Mental accounting and categorization. Organizational Behavior and Human Decision Processes, vol. 1, no. 1, pp. 92-117.

71.Hortacsu A., Syverson C., 2004. Product Differentiation, Search Costs, and Competition in the Mutual Fund Industry: A Case Study of S&P 500 Index Funds. The Quarterly Journals of Economics vol. 119, no. 2., pp. 403-456.

72.Harper J., Madura J., Schnusenberg O., 2006. Performance comparison between exchange traded funds and close end country funds. International Financial Markets, Institutions and Money, vol. 16, no. 2, pp. 104-122.

73.Hedge P., McDermott J., 2004. The market liquidity of DIAMONDS, Qs and their underlying stocks. Journal of Banking and Finance, vol. 28, no. 5, pp. 1043-1067.

74.Hill M., Nadig D., Hougan M., 2015. A comprehensive guide to exchange traded funds (ETFs). CFA Institute Research Foundation.

75.Huang M.Y., Lin J.B., 2011. Do ETF provided effective international diversification? Research in International Business and Finance, vol. 25, no. 3, pp. 335-344.

76.Investment Company Institute, Available at: www.ici.com.

77.Ivanov S., 2015. Intraday analysis of currency ETFs. International Journal of

Managerial Finance, vol. 11, no. 4, pp. 438-450. 78.Ivkovic Z., Weisbenner S., 2009. Individual investor mutual fund flows. Journal of Financial Economics, vol. 92, no. 2, pp. 223-237.

79.Kahneman D., Frederick S., 2002. Representativeness revisited: Attribute substitution in intuitive judgment. Heuristics and biases: The psychology of intuitive judgment, vol. 49, p. 81.

80.Khorana A., Servaes H., Tufano P., 2009. Mutual fund fees around the world.

Review of Financial Studies, vol. 22 no. 3, pp. 1279-1310.

81.Kostovetsky L., 2003. Index mutual funds and exchange traded funds. A comparison of two methods passive investment. Journal of Portfolio Management, vol. 29, no. 4, pp. 80-92.

82.Lixia W., Iftikhar H., Adnan A., 2010. Gold exchange traded funds: current development and future perspectives in China. Asian Social Science, vol. 6, no. 7, p 119

83.Malkiel B., 2005. Reflection of the efficient market hypothesis: 30 years later. The Financial Review, vol. 40, no. 1, pp. 1-9.

84.Madhavan A., 2014. Exchange-traded funds: an overview of institutions, trading, and impacts^ The Annual Review of Financial Economics, vol. 6, no. 1, pp. 311-341.

85.Madura J., Richie N., 2004. Overreaction in exchange-traded funds during the Bubble 1998-2002. Journal of Behavioral Finance, vol. 5, no. 2, pp. 91-104.

86.Marshall B., Nguyen N., Visaltanachoti N., 2013. ETF Arbitrage: Intraday evidence. Journal of Banking and Finance, vol. 37, no. 9, pp. 3486-3498.

87.Medin, D., Murphy, G., 1985. The role of theories in conceptual coherence.

Psychological Review, vol. 92, no. 3, pp. 289-316.

88.Miffre J., 2007. A country specific ETF: an efficient approach to global asset allocation. Journal of Asset Management, vol. 8, no. 2, pp. 112-122.

89.Millet F., 2013. ESMA earns strong credentials thanks to its convincing approach concerning ETF regulation. Journal of Securities Operations & Custody, vol. 6, no. 1, pp. 10-11.

90.MorningStar, 2012. Synthetic ETFs under the microscope: a global study. Available at: http://media.morningstar.com/eu/ETF/assets/SyntheticETFsUnderTheMicro scope_AGlobal Study_Morningstar.pdf

91.Mukesh K.M., Vikrant K., Sougata R., 2012. Gold ETF performance: a comparative analysis of monthly return. UIP Journal of Financial Risk Management, vol. 9, no. 2, pp. 59-63.

92. Müller S., Weber M., 2010. Financial Literacy and Mutual Fund Investments: Who Buys Actively Managed Funds? Schmalenbach Business Review, vol. 62, pp. 126-153.

93.Mullainathan S., Schwarzstein J., Schleifer A., 2008. Coarse thinking and persuasion. The quarterly journals of economics, vol. 123, no. 2, pp. 577619.

94.Musavian M., Hirsch L., 2002. European Exchange Trading Funds: An Overview. Journal of Alternative Investments, vol. 5, no. 2, pp. 63-77.

95.Naumenko K., Chystiakova O., 2015). An empirical study on the differences between syntetic and physical ETFs. International Journal of Economics and Finance, vol. 7, no. 3, p. 24.

96.Nickerson R. S., 1998. Confirmation bias: A ubiquitous phenomenon in many guises. Review of general psychology, vol. 2, no. 2, pp. 175.

97.Petajisto, A., 2016. Author Response to "Deactivating Active Share". Financial Analysts Journal, vol. 72, no. 4, pp. 11-12.

98.Poterba J.M., Shoven J.B., 2002. Exchange-traded funds: a new investment option for taxable investors. American Economic Review, vol. 92, no. 2, pp. 422-427.

99.Puelz D., Carvalho C., Hahn R., 2015. Optimal ETF selection for passive investing. Working paper. arXiv preprint arXiv: 1510.03385.

100. Rompotis G. G., 2009. Active versus passive management: new evidence from exchange traded funds. Working Paper. Available at SSRN: http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1337708.

101. Rompotis G. G., 2012. The German Exchange Traded Funds. IUP

Journal of Applied Finance, vol. 18, no. 4, pp. 62-82.

102. Rosch E., Mervis, C., 1975. Family Resemblances: Studies in the Internal Structure of Categories. Cognitive Psychology, vol. 7, no. 4, pp. 573605.

103. Rozenblit, L., Keil, F., 2002. The misunderstood limits of folk science: An illusion of explanatory depth. Cognitive science, vol. 26, no. 5, pp. 521562.

104. Simon H., 1955. Behavioral model of rational choice. Quarterly journal of economics, vol. 59, no.1, 99-118.

105. Simon D. P., Sternberg, J.S., 2005. Overreaction and trading strategies in European iShares. The Journal of Alternative Investments, vol. 8, no. 1, p. 29.

106. Sensoy B., 2009. Performance evaluation and self-designated benchmark indexes in the mutual fund industry. Journal of Financial Economics, vol. 92, no. 1, pp. 25-39.

107. Standard & Poor's ratings services global financial literacy survey. McGrawhill finanacil, www.FinLit.MHFI.com

108. Svetina M., 2010. Exchange traded funds: performance and competitions. Journal of applied finance, vol. 20, no. 2, pp. 130-145.

109. Sunstein C. R., Thaler R. H., 2003. Libertarian paternalism is not an oxymoron. The University of Chicago Law Review, pp. 1159-1202.

110. Tarassov E. B., 2016. ETF: history, mechanism, academic literature review and research perspectives. Journal of Corporate Finance Research, vol. 38, no. 2, pp. 89-108.

111. Tarassov E. B. The Index Fund Rationality Paradox and Categorical Thinking. HSE Economic Journal, 2017. vol. 21, no. 3, pp. 412 - 433.

112. Tarassov E. B. The Russian ETF puzzle and its possible reasons. Algorithmic Finance, 2017. vol. 6, no. 3-4, pp. 93-102.

113. Treisman A., 1991. Search, similarity, and integration of features between and within dimensions. Journal of Experimental Psychology: Human hsePerception and Performance vol. 17 no. 3, pp. 652 - 676.

114. Tversky A., Kahneman D., 1981. The framing of decisions and the rationality of choice. Science, vol. 211, pp. 453-458.

115. Vanguard (2010) Building a global core-satellite portfolio. Available at: www.vanguard.com/pdf/icrcs.pdf.

116. Yao Y., 2012. The core issues of open-ended funds in China: conflict of interests and ownership structure. International Journal of Academic Research in Business and Social Science, vol. 2, no. 8, p. 443.

117. Zanotti G., Russo C., 2005. Exchange trading funds versus traditional mutual funds: a comparative analysis on the Italian market. Working Paper, Bocconi University.

118. Zizzio, D.J., 2010. Experimenter demand effects in economic experiments. Experimental Economics, vol.13, no. 1, pp. 75-98.

Приложения

Приложение 1. Фонды фондов73. По убывающей СЧА, февраль 2016

Но. Название ПИФа ETF, в который ПИФ инвестирует

1 Сбербанк Биотехнологии iShares Nasdaq Biotechnology ETF

2 Райффайзен США SPDR S&P 500 ETF TRUST

3 Райффайзен долговые рынки развитых стран iShares 1-3 Year Credit Bond ETF

4 Сбербанк США SPDR S&P 500 ETF TRUST

5 Сбербанк золото Power Shares DB Gold Fund

6 Сбербанк развивающиеся рынки Vanguard emerging market ETF

7 Райффайзен золото Power Shares DB Gold Fund

8 Сбербанк Глобальный долговой рынок iShares USD J.P. Morgan Emerging markets Bond UCITS ETF

9 Райффайзен Европа iShares MSCI EMU ETF

10 Сбербанк Европа iShares EURO Stoxx 50 ETF

11 Уралсиб долговые рынки развитых стран iShares iBoxx usd Inv Grade Corp BD

12 Газпромбанк - золото Power Shares DB Gold Fund

13 Газпромбанк мировая продовольственная корзина Power Shares DB Agriculture Fund

14 Уралсиб долговые рынки развивающихся стран iShares USD J.P. Morgan Emerging MRKTS

15 Русский Стандарт золото Power Shares DB Gold Fund

16 Газпромбанк - нефть Power Shares DB Oil Fund

17 Промсвязь - глобальные фонды -

73 Национальная лига управляющих. Рэнкинг СЧА. Февраль 2016.

18 РГС - мировые технологии Power Shares QQQ Trust

19 БКС зарубежные фонды -

20 ТКБ инвест партнере золото Power Shares DB Gold Fund

21 Открытие золото Power Shares DB Gold Fund

22 РГС золото Power Shares DB Gold Fund

23 Газпромбанк фонд рынков развивающихся стран iShares MSCI emerging markets index fund

24 ГЕРФИН -

25 Уралсиб золото Power Shares DB Gold Fund

26 Открытие Китай iShares Large Cap ETF

27 Альфа капитал золото -

28 Открытие зарубежная собственность SPDR Dow Jones Global Real Estate ETF

29 Управление сбережениями Германия iShares MSCI Germany ETF

30 Капитал золото Power Shares DB Gold Fund

31 Ингосстрах -Международные рынки ETF MSCI WORLD INDEX UCITS ETF

32 Открытие - развитые рынки iShares MSCI EAFE Index Fund

33 Управление Сбережениями - Азия iShates MSCI All countries Asia ex Japan ETF

34 Открытие США iShares S7P 100 Index Fund

35 Газпромбанк - Западная Европа SPDR EURO Stoxx 50 ETF

36 Ингосстрах Риэл Эстейт Lyxor UCITS ETF FTSE EPRA

37 Уралсиб Глобал Риэл Эстейт SPDR Dow Jones Global Real Estate ETF

38 Первый фонд фондов -

39 МДМ мир фондов -

40 Управление Сбережениями -Долговые рынки развитых стран iShares iBoxx usd Inv Grade Corp BD

41 Уралсиб - Акционерные рынки развитых стран iShares MSCI World

42 РСХБ - золото, серебро, платина -

43 Открытие -развивающиеся рынки iShares MSCI Emerging Markets Index Fund

44 Уралсиб - Глобальные сырьевые рынки Power Shares DB Commodity Tracking Index Fund

45 Открытие - сырьё Power Shares DB Commodity Index Tracking Fund

46 ОЛМА США iShares S&P 500 Stock Index Fund

47 Уралсиб - Акционерные рынки развивающихся стран Vanguard FTSE Emerging Markets ETF

48 ОЛМА - Европа iShares EURO Stoxx 50 (DE)

49 Золото Power Shares DB Gold Fund

50 ОЛМА - Китай iShares FTSE/Xinhua China 25 Index Fund

51 ЛэндПрофит - Латинская Америка iShares Latin America 40 ETF

Источник: Национальная лига управляющих. Рэнкинг СЧА. Февраль 2016.

Приложение 3. Опрос - тестирование гипотезы 4 (п. 3.1.4) и частичная подготовка к тестированию гипотезы 5

Прежде чем данная анкета была предоставлена VIP клиентам банка, было проведено пилотное тестирование. В начале одного из занятий по финансам 110 студентов 3 курса факультета экономических наук НИУ ВШЭ заполнили эту анкету.

Опрос. Настоятельная просьба читать и отвечать на вопросы по порядку.

1. Когда человек инвестирует в фонд (ПИФ), он понимает, что заплатит не только за ценные бумаги, которые этот фонд купит, но и за работу сотрудников фонда или банка? Считайте, что это человек думает, как Вы.

a. Да

b. Нет

2. Допустим, вы решили инвестировать в фонд (ПИФ). Вы соглашаетесь оплачивать работу фонда, потому что вы сами:

2.1. не имеете времени на выбор акций и на постоянное отслеживание этих акций (когда их надо покупать или продавать)?

a. Да

b. Нет, у меня достаточно времени для этого.

2.2. не имеете достаточного опыта и знаний для этого?

c. Да

d. Нет, у меня достаточно опыта и знаний.

3. Готовы ли вы оплачивать работу фонда, если он не занят постоянным поиском лучших акций, и не занят постоянным отслеживанием, когда эти акции нужно покупать или продавать?

а. Да, готов.

b. Нет, не готов.

4. Ваш опыт с ПИФ?

a. Да, у меня есть опыт инвестирования в ПИФ.

b. Я в ПИФ не инвестировал, но интересовался как это происходит и зачем это кому-то может быть нужно.

c. У меня нет ни опыта, ни понимания как это работает и зачем это нужно.

5. Знаете ли вы, что такое пассивный индексный фонд?

a. Да

b. Нет, не знаю. Что-то слышал, но не знаю точно, как это работает.

c. Ничего не слышал.

6. Допустим, вам предложили инвестировать в фонд (ПИФ), который:

• автоматически переводит все средства на покупку акций только одной компании, (например, компании APPLE inc. или Сбербанка). Весь фонд был создан, чтобы инвестировать именно в эту заранее выбранную акцию.

• не отслеживает изменение цены этой акции;

• держит эти акции до тех пор, пока клиент сам не обратится за своими деньгами.

Допустим, вам понравилась идея инвестировать в эту ценную бумагу, и вы готовы ее купить.

Вы находитесь в отделе банка, занимающегося ПИФами. Вам сказали, что у вас есть возможность купить эту акцию не только через них (через ПИФ), но и в соседнем отделе, открыв там брокерский счет и купив эту акцию самостоятельно. Вам также объяснили, что, если вы купите эту акцию через ПИФ, фонд будет брать за свою работу 3% в год. (например,

за 5 лет с 1 млн. из вашего капитала вычтут 150 тыс., за 10 лет соответственно 300 тыс. Если вы купите её самостоятельно, операция будет вам стоить 10 тыс.) Вы решите купить эту акцию:

a. Через этот фонд (ПИФ)?

b. Самостоятельно, перейдя в соседний отдел, даже, если он будет в другом здании, и вы там никого не знаете?

7. А если этот фонд предлагает инвестировать не в акции одной компании, а в акции одного ETF (биржевой фонд), отражающего один из ведущих индексов США (например, S&P 500). Т.е. ваши доходы будут расти также, как растет индекс.

Допустим вам понравилась идея инвестировать в акции этого ETF. Пример ситуации и расходов из предыдущего вопроса (расходы за 5 лет: через ПИФ 150 тыс., самостоятельно - 10 тыс.). Вы совершите покупку акций этого ETF:

a. Через этот фонд (ПИФ)?

b. Самостоятельно, перейдя в соседний отдел, даже, если он будет в другом здании, и вы там никого не знаете?

8. Сейчас вы вспомнили, что владелец иностранных бумаг должен сам ежегодно декларировать доход по иностранным бумагам (ETF из предыдущего вопроса - иностранная ценная бумага (как и любая акция иностранной компании)). Если вы инвестируете через ПИФ, то оплату ваших налогов ПИФ наладит самостоятельно.

a. Тогда я лучше буду инвестировать через ПИФ. Я готов отдать фонду 150 тыс. из 1 млн. за эту услугу.

b. Я не готов инвестировать в ETF через ПИФ в любом случае, так как за 5 лет 150 тыс. из 1 млн. - это слишком дорого за эту услугу.

Приложение 3в. Дополнительная проверка результатов и подготовки тестирования гипотезы 5

Краткий опрос с возможностью последующей дискуссии. Проведен на семинаре по поведенческой экономике НИУ ВШЭ. Магистратура. 12 студентов. Собрать какие-либо данные о финансовой грамотности студентов было невозможно из-за временных ограничений.

1. Представьте - вы стоите перед выбором инвестировать в один из двух ПИФов. Опишите пожалуйста очень кратко, чем могут отличаться активно управляемый фонд от индексного фонда. Попробуйте подумать, даже, если вы ничего про это не знаете.

Например, попробуйте продолжить эти предложения:

1.1. Целью активно управляемого фонда является_

в то время, как целью индексного (или пассивно управляемого) фонда является

1.2. В отличие от индексного фонда, который для достижения своей цели обычно делает следующее_

активно управляемый фонд для достижения своей цели обычно делает следующее_

2. В рекламном проспекте, призывающем инвестировать в индексный ПИФ, часто можно встретить следующую фразу: «успешное активное управление фондом позволяет как можно точнее отражать динамику индекса».

Попробуйте найти противоречие в этой фразе (если оно есть).

Результат: ни один из 12 участников не дал ответа, который можно было бы даже с большими усилиями интерпретировать как правильный.

Приложение 3с. Особенности проведения опросов среди «квалифицированных инвесторов». Резюме опыта автора

Очевидно, что наибольшую валидность для тестирования гипотез имеют данные по реальным инвесторам, и, прежде всего, имеющие возможность получить статус «квалифицированный инвестор».

На базе своего многолетнего опыта автор формулирует следующие особенности проведения опросов и экспериментов среди состоятельных людей в России, учитывая их некоторые типичные характеристики74:

1. Краткость (не более 10 - 15 минут).

2. Бесперспективность предложения небольшого денежного или другого материального вознаграждения.

3. Бесперспективность приглашения этих людей в группы для проведения заранее объявленного эксперимента. Необходима другая причина собрания, в течении которого можно провести краткий опрос или эксперимент (возможно даже в шутливой или игровой форме, если речь не идёт об актуальных для них темах, из-за которых они собрались). Причём, проведение мероприятий в рамках execute education тоже имеет свои ограничения: слишком сильное отличие предпринимателей,

74 Практически все состоятельные люди в России являются первым поколением предпринимателей или руководителей крупных компаний. Одной из объединяющей их черт, является натренированная автоматическая способность разума «отсекать неважное», делегируя это сотрудникам или игнорируя полностью. Т.е. типичным является «нежелание» разума серьёзно задумываться над чем-либо, что не имеет отношения к вопросам, которые человек не может определить для себя как важные (или интересные). Для этого сегмента также типично нежелание тратить время на «ненужные» действия, включая умственные.

участвующих в различных курсах повышения квалификации от массы предпринимателей, которые никакие курсы не посещают.

4. Вдумчивое заполнение анкеты происходит в основном как акт «действия навстречу» попросившему заполнить анкету, т.е. вследствие личной просьбы и демонстрации отношения к просящему.

5. Затруднительность проведения любых опросов / экспериментов через руководящих сотрудников финансовых институтов. Любые действия, которые потенциально не поддерживают процесс продаж, нежелательны. Очевидно, что банк оплачивает рабочее время сотрудников и квадратные метры (особенно дорогих VIP зон), на которых происходят встречи с клиентами, исключительно для прямых или косвенных продаж продуктов и услуг, а не для проведения опросов, которые не имеют цель поддержки процесса продаж.

6. Еще большая степень сопротивления провести именно опрос про комиссии фондов с помощью банка, активно продающего ПИФы. Любой руководящий сотрудник, отвечающий прежде всего за планы продаж, сразу же увидит реальную угрозу, состоящую в том, что прочтения вопросов в анкете (Приложение 3), человек, не только с большой вероятностью не будет инвестировать в ETF через ПИФ, но и решит также подсчитать комиссии ПИФов, которые у него уже есть.

Приложение 4. Краткие интервью: основные результаты

Приложение 4а. Мотивация двух участников интервью, имеющих опыт инвестирования в фонды фондов, портфель которых состоит из одного ETF

Двое из экспертов (профессор экономики с западным PhD in economics и генеральный директор крупной российской компании) вложили свои деньги в российские ПИФы, инвестирующие в один предварительно известный западный ETF.

На вопрос «почему», профессор ответил, что он доверял рынку. «Мне казалось, что невозможно было представить, что с продуктом что-то не так, если уже так много людей инвестировали. По-видимому, эти люди уже анализировали продукт. В целом, рынок эффективен. Цены на услугу находятся на более или менее справедливом уровне». Более того, профессор знал, что такое ETF, и купил паи ПИФа, инвестирующие в один ETF сознательно. Имея возможность, он проанализировал способы покупки акций ETF в США (что ему показалось слишком затратным), но не думал исследовать способы его покупки в России.

Генеральный директор крупной российской компании ответил, что уже более 10 лет доверяет Департаменту Private Banking ведущего иностранного финансового учреждения, находящегося в Москве, инвестируя в ПИФы, которые они рекомендуют. Вопрос о том, имеет ли ПИФ комиссию, смутил директора: он не знал, что у ПИФ есть комиссии. С другой стороны, он думал, что банк может что-то заработать, продавая ему паи ПИФ. Он признался также, что понятия не имел, что такое ETF.

Приложение 4в. Выбор гипотез участниками интервью об основной причине существования феномена «российский ЕТЖ парадокс»

Участник Выбранная гипотеза (Н)*

1 Профессор экономики И1

2 Профессор экономики И1

3 Профессор финансов И1

4 Профессор финансов ИЗ

5 Профессор финансов И4

6 Профессор финансов И4

7 Профессор когнитивной психологии И5

8 Аспирант (финансы) И4

9 Аспирант (финансы) И4

10 Аспирант (финансы) И1

11 Аспирант (финансы) И1

12 ИЫШ И1

13 иыШ И2

14 иыш И2

15 иыш И2

*1. Стоимость поиска; 2. Доверие; 3. ПИФы оказывают нужные инвестору

сервисы; 4. Запрет на инвестирование в зарубежные бумаги для неквалифицированных инвесторов; 5. Естественная предрасположенность человека к моментальной категоризации окружающего мира

Приложение 5. Контроль понимания главного критерия оценки

Паевой инвестиционный фонд (ПИФ)1: Портфель фонда состоит из акций одной организации. Организация заранее выбрана и задекларирована. Все свободные деньги сразу переводятся на покупку ее акций.

Паевой инвестиционный фонд (ПИФ)2: Портфель фонда состоит из акций 50 организаций. Список организаций и их пропорции практически не меняются из года в год. Редкие изменения объявляются один раз в квартал органом управления биржи или индекса. Это всем доступная информация. Управляющий имеет право, но не обязан, отклоняться от пропорций на 3%.

Паевой инвестиционный фонд (ПИФ)3: Портфель фонда состоит из акций одного или нескольких десятков организаций. Управляющий должен сам постоянно выбирать наиболее перспективные организации и лучшие моменты для их покупки с целью достичь максимально возможной прибыли. Обычно список организаций ограничен темой фонда, например, акции России, или акции мирового 1Т сектора.

Задание 1. Необходимо оценить (сравнить) УН* и УМЗ**, которые, по вашему мнению, соответствуют разным типам фондов. От 1 (минимально) до 10 (максимально). В первую очередь поставьте 1 для фондов с минимальным УН и УМЗ из списка и 10 для фондов с максимальным УН и УМЗ из списка. Только потом поставьте ваши оценки для других фондов.

УН* - уровень нагрузки на управляющего по ведению портфеля фонда

УМЗ** - уровень минимально необходимых знаний и опыта управляющего для ведения портфеля фонда

ПИФ УН (от 1 до 10) УМЗ (от 1 до 10)

ПИФ 1

ПИФ 2

ПИФ 3

Задание 2. Определите, к какой группе (ПИФ 1 или 2 или 3) относятся нижеперечисленные фонды

Описание ПИФа Группа ПИФ 1 или 2 или 3?

1 Получение максимальной доходности в долгосрочной перспективе при принятии на себя рисков, связанных с изменением курсовой стоимости акций в краткосрочном периоде.

2 Прозрачность - поддержание структуры активов фонда, согласно структуре индекса ММВБ.

3 Портфель Фонда включает паи ETF, ориентированный на динамику индекса, рассчитываемого на основе цен фьючерсов на золото с различным сроком исполнения. Данный индекс отражает изменение рыночной стоимости золота.

4 Целью инвестирования является обеспечение финансового результата максимально приближенного к доходности индекса ММВБ в любой момент времени.

5 Предоставляет инвесторам возможность диверсифицировать свои вложения и заработать на возможном росте американского фондового рынка. Фонд инвестирует в ETF SPDR S&P500, который следует динамике американского индекса акций S&P500.

6 Стратегия фонда предполагает покупку наиболее сильных акций отечественных эмитентов в периоды роста рынка акций и переход в облигации ОФЗ в периоды его снижения.

Приложение 2. Расчеты разницы при инвестировании в один и тот же ЕТГ через ПИФ или самостоятельно на примере 3 млн. рублей (декабрь 2015)

Период инвестиции (года) 0,5 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Брокерский счет (0,1 -0,2%), рубли 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000

Через ПИФ Сбербанка (СбрБ), рубли 156 000 126 000 177 000 258 000 339 000 420 000 501 000 582 000 663 000 744 000 825 000

Через ПИФ СбрБ через Ситибанк, рубли 208 500 208 500 289 500 370 500 451 500 532 500 613 500 694 500 775 500 856 500 937 500

Через ПИФ Райффайзенбанка (РффБ), рубли 168 000 168 000 246 000 324 000 432 000 540 000 648 000 756 000 864 000 972 000 1 080 000

Разница между СБ и брокером, рубли 150 000 120 000 171 000 252 000 333 000 414 000 495 000 576 000 657 000 738 000 819 000

Доля (%) от суммы инвестирования 5 4 6 8 11 14 17 19 22 25 27

Разница между СитиБ и брокером, рубли 202 500 202 500 283 500 364 500 445 500 526 500 607 500 688 500 769 500 850 500 931 500

Доля (%) от суммы инвестирования 7 7 9 12 15 18 20 23 26 28 31

Разница между РффБ и брокером, рубли 162 000 162 000 240 000 318 000 426 000 534 000 642 000 750 000 858 000 966 000 1 074 000

Доля (%) от суммы инвестирования 5 5 8 11 14 18 21 25 29 32 36

Расходы при инвестировании в ПИФы Сбербанка и Райффайзенбанка (в т.ч. и через Ситибанк) на примере 3 млн. рублей

Период (года) 0,5 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

СБЕРБАНК %

Итого 156 000 126 000 177 000 258 000 339 000 420 000 501 000 582 000 663 000 744 000 825 000

управление 0,02 60 000 60 000 120 000 180 000 240 000 300 000 360 000 420 000 480 000 540 000 600 000

депоз/аудит 0,002 6 000 6 000 12 000 18 000 24 000 30 000 36 000 42 000 48 000 54 000 60 000

др. расходы 0,005 15 000 15 000 30 000 45 000 60 000 75 000 90 000 105 000 120 000 135 000 150 000

<3 млн. руб. 0,01

>3 млн. руб. 0,005 15 000 15 000 15 000 15 000 15 000 15 000 15 000 15 000 15 000 15 000 15 000

<181 дней 0,02 60 000

<732 дней 0,01 30 000

>732 дней 0

РАИФФАИЗЕН

Итого 168 000 168 000 246 000 324 000 432 000 540 000 648 000 756 000 864 000 972 000 1 080 000

управление 0,024 72 000 72 000 144 000 216 000 288 000 360 000 432 000 504 000 576 000 648 000 720 000

депоз/аудит 0,006 18 000 18 000 36 000 54 000 72 000 90 000 108 000 126 000 144 000 162 000 180 000

др. расходы 0,006 18 000 18 000 36 000 54 000 72 000 90 000 108 000 126 000 144 000 162 000 180 000

<730 дней 0,02 60 000 60 000

<1095 дней 0,01 30 000

>1095 дней 0

СИТИБАНК

Итого 208 500 208 500 289 500 370 500 451 500 532 500 613 500 694 500 775 500 856 500 937 500

управление 0,02 60 000 60 000 120 000 180 000 240 000 300 000 360 000 420 000 480 000 540 000 600 000

депоз/аудит 0,002 6 000 6 000 12 000 18 000 24 000 30 000 36 000 42 000 48 000 54 000 60 000

др. расходы 0,005 15 000 15 000 30 000 45 000 60 000 75 000 90 000 105 000 120 000 135 000 150 000

<1млн. руб. 0,015

<5млн. руб. 0,0125 37 500 37 500 37 500 37 500 37 500 37 500 37 500 37 500 37 500 37 500 37 500

>5млн. руб. 0,01

продажа 0,03 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000 90 000

Приложение 6. Эксперимент

Дата:

Пол: Ж М

Возраст:

Учебная программа

Вопросы:

Нужное подчеркните

1. Представьте, что у вас есть некоторая сумма. Что менее рискованно: вложить всю сумму в один бизнес (актив) или вложить ее в несколько бизнесов (активов)?

2. Представьте, что за следующие 10 лет цены на товары, которые вы покупаете, вырастут в два раза. Если ваш доход также увеличится в два раза, сможете ли вы купить меньше, чем сегодня; столько же, сколько и сегодня, или больше, чем сегодня?

3. Представьте, что вам нужно взять в кредит $100. В каком случае вы выплатите обратно меньшую сумму: если нужно будет вернуть $105 или $100 плюс 3%?

4. Представьте, что вы кладете деньги в банк на два года, и банк соглашается добавлять к вашему счету 15% в год. Выплатит ли банк во второй год больше, чем в первый, или же он выплатит одинаковое количество денег в оба года?

5. Представьте, что на вашем сберегательном счете $100 и банк добавляет к вашему счету 10% в год. Сколько денег будет на вашем счете через пять лет, если вы не снимаете с него деньги? Больше $150, ровно $150 или меньше $150?

б.Пожалуйста оцените, как вы думаете, степень риска и потенциал доходности каждого инструмента (от 1 до 10). Потенциал потерь (Р): 1= самая низкая вероятность какой-либо потери среди этих инструментов; 10 = самая большая вероятность потерять всё. Потенциал получить высокий доход (Д): 1=вероятность получения минимального дохода; 10=вероятность получения самого большого дохода среди этих инструментов.

Финансовый инструмент Р Д

1 Банковский депозит в долларах в Швейцарии с гарантированными заранее известными процентами.

2 Квартира в Париже с гарантированным арендным доходом (гарантия страховой компании с высшим рейтингом надёжности). Квартира управляется агентством недвижимости, которая занимается сдачей её в аренду и необходимыми ремонтами. Вам не обязательно тратить деньги на поездки. Агентство может за вас принять квартиру, получить ключи, передать их квартиранту, а также платить за вас все страховки, налоги, ТСЖ и т.д. Деятельность агентств строго регламентирована и лицензирована.

3 Банковский депозит в Москве с гарантированными заранее известными процентами. Вклад застрахован государством.

4 Фонд, инвестирующий только в акции компаний лидеров фармацевтики (в том числе BASF).

5 Фонд, инвестирующий только в акции компаний потребительских товаров США (в том числе Coca-cola).

5 Фонд, обязующийся отражать ведущий индекс акций американских компаний S&P 500. Т.е. задача фонда следить за тем, чтобы в его портфеле были все акции в той же пропорции, в которой они входят в индекс. Это индексный паевой инвестиционный фонд. Паи покупаются и продаются один раз в день согласно поступившим ранее заявкам.

7 Фонд, обязующийся отражать ведущий индекс акций американских S&P 500. Т.е. задача фонда следить за тем, чтобы в его портфеле были все акции в той же пропорции, в которой они входят в индекс. Это индексный биржевой инвестиционный фонд (ETF). Его акции можно купить в режиме реального времени на бирже, как и все остальные акции других компаний и фондов. Дивиденды выплачиваются также, как они обычно выплачиваются, когда человек имеет акции компаний.

8 Фонд, покупающий фьючерсы на золото таким образом, чтобы изменение цен акций фонда максимально отражало динамику цены золота. Это биржевой инвестиционный фонд (ETF) (синтетический, так как актив покупается не в физическом смысле). Акции фонда можно купить в режиме реального времени на бирже, как и все остальные акции компаний.

9 Акции одной очень крупной компании (например, Apple).

10 Свой бизнес.

3.А.

7.Для каждого из перечисленных в таблице инвестиционных фондов укажите, пожалуйста, ОДНУ цель и ОДНО описание деятельности (точная инструкция на СТРАНИЦЕ 4); Вам нужно выбрать номер цели и описания деятельности из списка на стр. 4. Список фондов создан на основании выписки из рейтинга по доходности (Национальная лига управляющих).

Представьте, что Вы решили инвестировать в эти фонды. В правой колонке поставьте пожалуйста процент от своего инвестиционного капитала, который вы считаете адекватным платить в виде ежегодной комиссии коллективу фонда за его мастерство и труд. А также в колонке рядом оцените пожалуйста, какой уровень интенсивности работы (включая стресс постоянного принятия решений) и знаний необходимо иметь менеджменту, чтобы выполнять цели фонда. (от 1 до 10; 1 - минимальный; 10 - максимальный).

ПИФ Доход ность 2015, % Ключевая фраза из описания фонда (на первой странице сайта фонда или на сайте investfunds.ru (группа Cbonds)) Гла вная цель фон да Основ ная деятель ность Необходимый уровень интенсивности работы и знаний (1-10) Ежегод ное вознагра ждение, (%)

1.Атон- активное управление 9,04 Стратегия фонда предполагает покупку наиболее сильных акций отечественных эмитентов в периоды роста рынка акций и переход в облигации ОФЗ в периоды его снижения.

2. ВТБ - индекс ММВБ 8,62 Целью инвестирования является обеспечение финансового результата максимально приближенного к доходности индекса ММВБ в любой момент времени.

3. Сбербанк-Америка 8,39 Предоставляет инвесторам возможность диверсифицировать свои вложения и заработать на возможном росте американского фондового рынка. Фонд инвестирует в ETF SPDR S&P500, который следует динамике американского индекса акций S&P500.

4. МДМ - мир акций 7,48 Получение максимальной доходности в долгосрочной перспективе при принятии на себя рисков, связанных с изменением курсовой стоимости акций в краткосрочном периоде.

5. БКС - индекс ММВБ 7,10 Прозрачность - поддержание структуры активов фонда, согласно структуре индекса ММВБ.

6. МДМ - мир фондов 6,81 Получение максимальной доходности за счет диверсификации рисков между наиболее надежными и успешными управляющими компаниями России.

7. Ингосстрах -индекс ММВБ 6,00 Агрессивный индексный фонд ориентирован на долгосрочное вложение средств в ценные бумаги, формирующие Индекс ММВБ.

3.В.

7.Для каждого из перечисленных в таблице инвестиционных фондов укажите, пожалуйста, ОДНУ цель и ОДНО описание деятельности (точная инструкция на СТРАНИЦЕ 4); Вам нужно выбрать номер цели и описания деятельности из списка на стр. 4. Список фондов создан на основании выписки из рейтинга по счёту чистых активов (СЧА), (Национальная лига управляющих).

Представьте, что Вы решили инвестировать в эти фонды. В правой колонке поставьте пожалуйста процент от своего инвестиционного капитала, который вы считаете адекватным платить в виде ежегодной комиссии коллективу фонда за его мастерство и труд. А также в колонке рядом оцените пожалуйста, какой уровень интенсивности работы (включая стресс постоянного принятия решений) и знаний необходимо иметь менеджменту, чтобы выполнять цели фонда. (от 1 до 10; 1 - минимальный; 10 - максимальный).

ПИФ СЧА (млн. руб.) 2016 Ключевая фраза из описания фонда (на первой странице сайта фонда или на сайте investfunds.ru (группа Cbonds)) Гла вная цель фон да Основ ная деятель ность Необходимый уровень интенсивности работы и знаний (1-10) Ежегод ное вознагра ждение, (%)

1. ВТБ-индекс ММВБ 657,6 Целью инвестирования является обеспечение финансового результата максимально приближенного к доходности индекса ММВБ в любой момент времени.

2. Сбербанк-Америка 651,5 Предоставляет инвесторам возможность диверсифицировать свои вложения и заработать на возможном росте американского фондового рынка. Фонд инвестирует в ETF SPDR S&P500, который следует динамике американского индекса акций S&P500.

3. Райффайзен-потреб сектор 559,7 Стратегия Фонда представляет собой инвестирование в акции компаний, ориентированных на быстрорастущий внутренний спрос российской экономики.

4. Сбербанк- активное управление 540,3 Фонд нацелен на достижение долгосрочной доходности посредством активного управления портфелем ценных бумаг. Фонд инвестирует в акции, а также в производные инструменты преимущественно российских эмитентов.

5. Райффайзен-золото 522,1 Портфель Фонда включает паи ETF*, ориентированный на динамику индекса, рассчитываемого на основе цен фьючерсов на золото с различным сроком исполнения. Данный индекс отражает изменение рыночной стоимости золота. *PowerShare DB Gold (прим. автора анкеты, DB -Deutsche Bank)

6. Сбербанк-электроэнергет. 519,5 Фонд нацелен на долгосрочный прирост капитала за счет инвестирования в акции компаний электроэнергетического и инфраструктурного секторов экономики.

7. ВТБ-фонд акций 380,9 Фонд акций нацелены на долгосрочный прирост капитала за счет инвестирования в акции российских эмитентов, имеющих высокий потенциал роста.

8. Выберите только ОДНУ главную ЦЕЛЬ фонда - ПРЕДНАЗНАЧЕНИЕ, которое принципиально труднее осуществить с помощью других финансовых инструментов. Если вы считаете, что в списке нет правильной формулировки, то сформулируйте цель под номером 6 и/или 7 и поставьте в таблице соответствующий номер. Если Вы считаете правильными несколько ответов, выберите один наиболее точный.

1 - достижение максимальной доходности при примерно заданном уровне риска с высокой степенью диверсификации.

2 - достижение высшей степени сохранности денег клиентов.

3 - обеспечение клиентов качественной и прозрачной отчётностью.

4 - обеспечение клиентов уровнем наивысшей диверсификации.

5 - обеспечение клиентов удобным способом инвестирования в широкий рынок в той же пропорции как компании включены в индекс, который этот рынок отражает.

9. Выберите только ОДНО описание, которое наиболее точно отражает ключевую деятельность фонда, позволяющее выполнять ему своё предназначение. Если вы считаете, что в списке нет соответствующих фраз, то поставьте цифры 6 или 7, предварительно написав под этими номерами Ваши предложения. Если Вы считаете правильными несколько ответов, выберите один наиболее точный.

1 - Постоянное отслеживание компаний, входящих в индекс, и балансирование портфеля таким образом, чтобы изменения котировок индекса и изменения цен паёв фонда были идентичными.

2 - Постоянный поиск наиболее перспективных (с точки зрения доходности) ценных бумаг (акций и/или облигаций) и отслеживание лучшего момента для их покупки, а также моментов, когда нужно продать наименее перспективные из портфеля.

3 - Постоянный поиск наиболее перспективных (с точки зрения доходности) фондов и отслеживание лучшего момента для их покупки, а также моментов, когда нужно продать наименее перспективные фонды из портфеля.

4 - Постоянный поиск наиболее перспективных (с точки зрения доходности) акций компаний, входящих в индекс ММВБ, и отслеживание лучшего момента для их покупки, а также моментов, когда нужно продать наименее перспективные компании из портфеля.

5 - Постоянный поиск наиболее перспективных (с точки зрения доходности) акций компаний, входящих в индекс 8&Р 500, и отслеживание лучшего момента для их покупки, а также моментов, когда нужно продать наименее перспективные компании из портфеля.

67 -

67-